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行为金融学私人财富管理研究

一、行为金融学角度下的我国资本市场现状

传统金融学是建立在理性经济人假设、风险厌恶型、效用理论和贝叶斯公式，这是对于投资者的基本假设，但是在现代金融市场这些存在偏差。大多数情况下，人们都不是完全理性的，而是Simon（1957）提出的有限理性，即在做出决策时并不是完全理性的，决策也不是最优的，但是决策最终得到的结果却是可以让其得到满足，因此在投资者往往仅运用他们认为足够的信息以得到次优的目标。这一理论使得私人银行客户会对于理性投资建议产生一定的错觉，因此在投资顾问在制定IPS时会造成一定困难。同时这一现象对于效用函数以及风险态度均会产生较大影响。Friedman和Savage（1948）提出，不同收入水平下的效用函数是不同的，其中较典型的为双弯曲效用函数，这解释了为什么人们会购买彩票的同时又购买航空保险，这是由于不同的财富水平下的效用函数或凹或凸，产生双弯曲现象。

二、私人财富管理目标选择

实际中，真正在私人财富管理的过程中，并不能保证一切如模型的假设那么理想，因此我们应对于私人财富的目标进行重新论证。首先，值得注意的是，我们对于一位客户应进行审慎合理的询问，并且制订IPS，而根据BPT，投资者往往会限定财富小于某一水平的概率应小于某一概率，而后在此基础上追求财富最大化，即投资者有一定的安全界限，在该界限之上他可以接受一

定失败。因此，在实际制定目标时候，客户经理应根据客户的需求重要程度进行分层，设定不同目标，并设定不同资产分配。尤其在资产负债管理中，由于引入负债管理，而本身负债目标的复杂性会使得简化模型计算结果产生偏差。因此，可以根据负债的重要程度以及违约惩罚程度进行分级，并设定不同的参数，进行计算，最终得到合理的投资分配。其次，在设定分层目标后，客户经理还应认识到客户在投资限制中是厌恶损失而非厌恶风险，因此在进行目标选择的时候应注重损失概率，同时对于基本面的分析一方面可以减少发生损失的概率；另一方面可以使客户认识到风险的概念，保证客户在实际财富管理过程中不发生前文提到非理性现象。再次，应对于客户的投资背景进行详尽的调查，由于客户的学历、投资经历、性格不同，以及目前消费水品的需求不一，因此即使同样的负债状况对于不同的客户也会造成目标的不同。总之，我们将行为金融学理论纳入财富管理过程中，我们引入了“基于目标”投资策略，即分析客户的若干特定目标和每个目标所关联的风险承受程度。如对于每期住房抵押贷款的违约惩罚较为严重，因此其免疫目标较为重要，因此其投资应更注重安全性，这一层的风险承受能力较低；而对于退休后的额外消费造成的负债惩罚很轻，甚至不能满足也不会造成严重后果，针对该部分目标的风险承受能力更强，因此较大比例投入到风险性资产。

三、利用修正后的私人财富管理模型进行投资配置及后续管

理

首先，对于不同层次的目标应有不同的投资配置，但是应该注意的是，上文的理论没有纳入各层之间的相关性，因此得出的最终结论可能与客户的实际需要有偏差，所以最终进行投资配置时，应根据长期负债要求进行修正。其次，根据资产负债模型的应用范围，投资者应首要以弥补负债为目标，因此在应以较大比例的投资于固定收益类产品，同时注重长期投资目标。这是整个财富管理过程中最重要的部分，也是核心部分，在提出投资建议后，投资顾问应及时进行反馈。其中较为重要的是与私人银行客户进行相应的沟通，在实际进行投资之前根据客户的要求进行合理修改，而后根据最终的投资建议进行实际模拟操作，并根据投资结果确定最终的投资建议。之后便交由经纪人和交易员进行实际投资或者购买基金、理财产品等，这是操作性工作，私人财富管理工作第一阶段工作就已完成。但是，投资环境和投资者自身状况随着时间变化都可能发生变化，因此应定期对于客户进行资产负债状况的调查，进而修正投资分配，即进行私人财富管理的后续管理。根据论证，财富管理的一个重要目标是进行债券的免疫，因此应实时调查现有负债的抵补状况，尤其是由于客户本身人力资本可能发生较大变化，即未来收入会用于偿还现有负债，或者未来收入不足以支撑负债而需要进行更大的负债，这就需要对现有的资产状况进行调整。

四、总结

总之，在私人银行日益发展的今天，银行也越来越重视对于私人财富管理方法的发展，这是由于市场投资者日渐成熟，已经不满足于简单的理财产品，而是希望更全面完善的财富规划咨询。虽然投资者逐渐理性，但是引入行为金融仍然有其重要意义，在私人银行提供私人财富管理服务中，应注重个人实际的财富目标，并且按照个人目标和风险承受能力进行合理的投资建议，这样才能保证客户需求得以满足。

作者：于涛单位：天津商业大学