欧债危机全解吐血整理

以债务货币化解决欧债危机

欧洲央行行长德拉吉是现实的。欧元区10月通胀率维持在3%的高位，已连续11个月超过欧洲央行设定的“接近但不超过2%”的政策目标。按照常规做法，欧洲央行应该在今年4月和7月两次升息的基础上再次提高主导利率，但欧洲央行意外降息。敢于降息，说明德拉吉不是单一制的捍卫者，也表明欧洲央行已经做出了方向性的选择——债务货币化。

按照国际清算银行估测，目前整个银行体系中欧洲主权债的风险敞口高达2万亿欧元，甚至有机构悲观估测将达3万亿欧元。所以欧洲金融稳定机制(EFSF)总需要扩容。2011年9月29日，第一次扩容至4400亿欧元，但这个EFSF“2.0版本”只能应付希腊、爱尔兰和西班牙未来18个月的融资需求。由于市场剧烈动荡，欧盟紧急磋商，进一步将救助计划扩容到1万亿欧元。然而这种“挤牙膏”式的救助，易产生危机疲劳感。市场一旦认为此非长久之计，引发危机的边缘国家债券将面临集中抛售，失望情绪会导致市场崩溃。

应该说，EFSF的扩容就是将其杠杆化。目前法国主张将EFSF定义为一家银行，即允许EFSF将干预市场所累积的债券再拿到欧洲央行抵押借贷。但10月27日欧盟达成的一揽子救助计划，似乎更倾向于将EFSF定义为一家保险公司，即利用EFSF为欧元区国家发行的新债可能造成的损失提供部分担保。这样做的目的是为了稳定市场信心，说服投资者心甘情愿地购买意大利和西班牙等需要大量融资的国家发行的国债。操作上就是发行CDS，通过为每次新债发行提供20%-50%的担保，EFSF的资金援助实力可以扩大4-5倍。

此前，由于担心通胀上升抬高本国融资成本，德国对于保持欧洲央行的纯洁性极为执拗，坚决反对中央银行扮演最后贷款人，反对债务货币化。但在关键时刻，德国还是做出了妥协。其实，从德国的整体利益看，逻辑方向上应该和法国并无本质的分歧。最好的出路就是由欧洲央行发行货币将损失货币化，这样至少会将损失蔓延给欧元区的所有人，为制度重建争取时间和空间。

EFSF毕竟不能代替欧洲央行。即使扩大该基金的资源，允许其动用欧洲央行的流动性，由于该基金的治理建立在全体一致同意原则的基础之上，还是无法迅速地采取行动。因此随着博弈深化，解决欧债危机还将由欧洲央行发挥实质性作用，这个转变可能在2012年欧美主权债务与银行债务偿债高峰期出现。

如果欧洲央行入市购买国债，“欧洲版”的量化宽松是否会演化成通胀压力？笔者认为，关键在于市场情势稳定后，欧洲央行能否及时回收货币(当然，这多数是不可能的)。目前来讲，欧洲央行主要为出售国债的金融机构提供流动性，而金融机构出售国债是要寻找安全资产，他们首选的就是来自央行的资金。这些资金会被囤积起来，而不会被用于扩大信贷和货币供给，因而不会导致通胀压力。按照德拉吉的话讲，目前所有非常规措施都是暂时的。

欧洲央行若能给出欧元区国债的价格底线，实际操作上也不必购买更多国债。毕竟欧洲整体债务远好于美国，当投资者相信了欧洲央行的决心之后，他们就会停止抛售行为，因为他们会相信这些资产的价格已经设立底部。

如何出钱的问题解决了后，之后具体要做的事情非常明确，主要有以下三点：

一是保卫银行，必要时将其国有化，将银行置于欧洲当局的控制之下。美国2008年曾运用过这个策略，并取得相对成功。比如，美国财政部出手将花旗集团国有化，当局势平稳以后，美国财政部选择退出，还盈余了120亿美元。

二是发行欧洲统一债，保证意大利和西班牙能以较低成本从市场融资。这将稳定市场情绪，为欧洲赢得制定增长战略的时间。当然做到这一点需要德国松口，德国可能要求主权向新欧盟移交——即使是部分的。这将包括征收某些税种，对产品、劳动力和金融市场进行监管，以及为成员国制定财政规则的权力等。

三是建立有序退出机制。让希腊这样的国家有序违约，退出债务重组，而不至于殃及其他国家。希腊其实不是大问题，3600亿欧元的债务即便减记70%-80%，其损失也是欧洲银行业能够承受的。

欧洲经济不会有太多惊喜，欧洲经济慢慢复苏需要时间。而欧洲国家间的博弈仍在继续，未来金融市场的风险将源于决策分歧。当然，欧债危机最终将依托欧洲央行的量化宽松和EFSF“拖”下去，而债务货币化是唯一理性的选择。

欧洲债务危机：起因、影响与展望

2011-08-12 11:39:59 来源: 银行家(北京) 有0人参与手机看新闻

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2009年10月，希腊新任首相乔治·帕潘德里欧宣布，其前任隐瞒了大量的财政赤字，随即引发市场恐慌。截至同年12月，三大评级机构纷纷下调了希腊的主权债务评级，投资者在抛售希腊国债的同时，爱尔兰、葡萄牙、西班牙等国的主权债券收益率也大幅上升，欧洲债务危机全面爆发。2011年6月，意大利政府债务问题使危机再度升级。这场危机不像美国次贷危机那样一开始就来势汹汹，但在其缓慢的进展过程中，随着产生危机国家的增多与问题的不断浮现，加之评级机构不时的评级下调行为，目前已经成为牵动全球经济神经的重要事件。政府失职、过度举债、制度缺陷等问题的累积效应最终导致了这场危机的爆发。在欧元区17国中，以葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊与西班牙等五个国家（以下简称“PIIGS五国”）的债务问题最为严重。

欧债危机起因

过度举债

政府部门与私人部门的长期过度负债行为，是造成这场危机的直接原因。如表1所示，除西班牙与葡萄牙在20世纪90年代经历了净储蓄盈余外，PIIGS五国在1980～2009年间均处于负债投资状态。长期的负债投资导致了巨额政府财政赤字。欧盟《稳定与增长公约》规定，政府财政赤字不应超过国内生产总值的3%，而在危机形成与爆发初期的2007～2009年，政府赤字数额急剧增加。以希腊为例，从2001年加入欧元区到2008年危机爆发前夕，希腊年平均债务赤字达到了5%，而同期欧元区数据仅为2%；希腊的经常项目赤字年均为9%，同期欧元区数据仅为1%。2009年，希腊外债占GDP比例已高达115%，这个习惯于透支未来的国家已经逐渐失去了继续借贷的资本。这些问题在PIIGS五国中普遍存在。

随着欧洲区域一体化的日渐深入，以希腊、葡萄牙为代表的一些经济发展水平较低的国家，在工资、社会福利、失业救济等方面逐渐向德国、法国等发达国家看齐，支出水平超出国内产出的部分越来越大。由于工资及各种社会福利在上涨之后难以向下调整，即存在所谓的“粘性”，导致政府与私人部门的负债比率节节攀升。

西班牙和爱尔兰债务问题的成因与希腊略有不同。这两个国家受到次贷危机的影响，房地产市场迅速萧条，国内银行体系出现大量坏账，最终形成银行业危机。而政府在救助银行业的过程中，举债与偿债的能力均出现了问题。

此时，已经背负巨额债务的五国政府，其进一步借贷的能力已大不如前，政府信用已经不能令投资者安心充当债权人的角色。投资者一般将6%作为主权债务危机的一个警戒值，一旦超过这一水平，该国将面临主权债务危机。意大利的债务问题在PIIGS五国中前景相对乐观，但目前其10年期国债的收益率水平已接近6%。除意大利之外，PIIGS五国2009年的