国债十年走势简析报告(2006.04-2016.04)
国债十年走势简析报告（2006.04-2016.04）
一、报告前言
中国的债券市场发展时间不长，可以说是正式发展的历史也就是十多年。但是债券市场的迅速发展，不断的规范化，债券市场无疑是充满了变化和活力。
国债能够较好的反映经济形势的变化，通过对国债十年的走势回顾和分析，结合相关因素进行验证和剖析，从结果推断原因和发展过程，然后再验证结果，以史为鉴，面向未来，对于交易员个人来说，无疑能够加深对债券市场的理解和分析框架的构建；对于农商行来说，参与到债券市场可以拓展新的创收渠道，尤其是在目前经济走势低迷，资金业务风险案件频发，风险暴露进一步扩大，通过了解债券业务可以强化信用风险控制。
二、分析框架
对于国债十年的走势，分析主要是从影响国债收益率走势的三个重要方面入手，即经济发展情况、通货膨胀情况和宏观政策情况（见图一）。经济发展情况主要从GDP分析入手，探讨与国债的互动关系；通货膨胀情况主要从CPI分析入手，探讨与国债的互动关系；宏观政策情况主要从货币政策入手，探讨降准降息及流动性预期与国债的互动关系。
图一：10Y国债、GDP与CPI十年走势
从图一可以看出，10Y国债与GDP、CPI走势保持一致（10Y国债其值波动范围较小，但走势与GDP、CPI也基本保持相符）。鉴于十年为一个较长的时间周期，因此分析主要着重于趋势性的和标志性的走势，试图还原国债十年的一个基本走势和内在机理，算是对国债十年的一个情况说明。
三、分析标的
依照要求，需要对1Y国债、3Y国债、5Y国债、7Y和10Y国债的走势进行分析，国债走势基本呈现一致的特征（见图二）。为清晰描绘出国债与GDP和CPI的互动情况，主要是在图形的呈现中为了有更清晰的观察，现将分析标的定于10Y国债。主要是基于以下三个理由：一是1Y国债、3Y 国债、5Y国债、7Y和10Y国债的收益率曲线走向基本一致；
二是10Y国债收益率变动能够尽量减少市场短期流动性冲击对收益率变动带来的巨幅扰动，更加纯粹地表现机构的经济预期，而经济预期是国债收益率的最大影响因子；三是在所有的中长期国债中，相对流动性和发行节奏都很密集的就只有7Y和10Y国债,10Y具有较大的代表性。
图二：国债十年收益率走势图
四、具体分析
为了更加清晰表达GDP、CPI与货币政策与10Y国债的互动关系，现通过单项制图、单项说明的形式来分析上述影响因子与10Y国债的互动关系。
GDP与国债的互动关系（见图三）：
图三：十年国债与GDP走势图
从十年国债与GDP走势图可以看出两个特征，一是十年国债与GDP有较为明显的正相关关系；二是走势图基本呈现三个波段。
从GDP走势来看，2006年到2012年基本呈现中高速的发展，其中在2007年第二季度GDP达到峰值14.90%，即使在全球金融危机的时候2009年第一季度经济最低潮GDP也有6.20%。在2013年至今，GDP呈现缓慢下滑的走势。按时间可以把GDP的走势划分成三个波段，即2006年4月到2009年3月、2009年4月到2012年12月、从2013年1月至今，每个波段基本历时3年。
分波段来看，从2006年4月到2009年3月，中国经济高速发展，在2007年第二季度达到峰值14.90%，经济呈现过热情况，10Y国债收益率基本上也随之经济呈现倒V型，10Y国债收益率从2006年的4月3日的2.92%爬升至2007年11月16日的4.59%，后又一路跌至2009年1月7日的2.67%；从2009年4月到2012年12月，中国政府推出的4万亿在改善经济基本面，经济开始逐步复苏，在2010年第一季度达到峰值12.20%开始走缓至2012年底的8.00%，10Y国债收益率从2009年5月19日的3.03%爬升至2011年8月30日的4.13%，后一路跌至2012年7月9日的3.27%；从2013年1月至今，差不多是习李上台，经济呈现缓慢下滑，从2013年GDP增速7.70%、2014年GDP增速7.30%到2015年增速6.90%，10Y 国债随着季度GDP的波动而波动，其中2013年第一季度GDP为7.80%，第二季度为7.50%，第三季度为7.90%，经济在波折中增长，国债收益率亦有所抬升，从2013年4月16日的3.40%抬升到2013年9月13日的4.14%。2013年第四季度后每个季度GDP增速基本都呈现变缓，国债收益率收益率一路下滑，从2013年11月20的峰值收益率4.72%跌至2016年1月13日的底端2.72%。
CPI与国债的互动关系（见图四）：
图四：十年国债与CPI走势图
从十年国债与CPI走势图可以得出两个结论，一是GDP 增速和CPI其实息息相关，CPI其实就是GDP的映射，一般情况下，GDP增速快，CPI自然有所抬头，GDP增速慢，CPI自然有所回落；二是图四在2009年之间，CPI走势与10Y 国债走势看起来有所背离，其余年份也是呈现正相关关系。
根据GDP增速的三个波段，CPI亦呈现类似波段，考虑到CPI与GDP的高度相关性，分析CPI采用与GDP类似的三个波段来分析，实际上是对GDP的一个再度验证。从2006年4月到2009年3月，中国经济高速发展导致CPI水涨船高，在2008年2月达到峰值8.70%（春节因素叠加南方雨雪冰灾），经济呈现过热情况，10Y国债收益率基本上也随之CPI呈现
倒V型，10Y国债收益率从2006年的4月3日的2.92%爬升至2007年11月16日的4.59%，后又一路跌至2009年1月7日的2.67%；从2009年4月到2012年12月，中国政府推出的4万亿在改善经济基本面，经济开始逐步复苏，CPI也随之抬升，在2009年CPI基本为负值增长到2011年7月峰值6.45%，而后走缓至2012年底的2.50%，10Y国债收益率从2009年5月19日的3.03%爬升至2011年8月30日的4.13%，后一路跌至2012年7月9日的3.27%；从2013年1月至今，经济呈现缓慢下滑，CPI基本上稳步回落，通缩风险显现，从2013年CPI均值2.62%、2014年CPI均值1.99%到2015年CPI均值1.44%，10Y国债随着CPI的波动而波动，其中2013年第一季度CPI均值为2.44%，第二季度CPI均值为2.38%，第三季度为2.76%，CPI随着经济波动而反复，国债收益率亦有所抬升，从2013年4月16日的3.40%抬升到2013年9月13日的4.14%。2013年第四季度后CPI基本处于缓慢回落状态，波动幅度有限，2015年度出现反复的情况，国债收益率收益率一路下滑，从2013年11月20的峰值收益率4.72%跌至2016年1月13日的底端2.72%。
宏观政策与国债的互动关系（见图五）：
宏观政策主要分析与国债收益率走势密切相关的降息
和降准。由于降息降准与贷款基准利率和存款准备金率密不
可分，因此为分析方便，走势图采取与降息降准相关的一年期贷款基准利率和中小金融机构存款存款准备金率。
图五：十年国债与宏观政策走势图
从十年国债与宏观政策走势图可以得出两个结论，一是GDP增速和宏观政策也是密不可分，宏观政策影响经济走向，一般情况下，GDP增速快，货币政策趋向从紧，贷款基准利率和存款准备金率就高，GDP增速慢，货币政策趋向宽松，贷款基准利率和存款准备金率就会下降；二是十年国债与宏观政策有较为明显的正相关关系。
根据GDP增速的三个波段，宏观政策亦呈现类似波段，考虑到宏观政策与GDP的高度相关性，分析宏观政策采用与GDP类似的三个波段来分析，实际上是对GDP的一个再
度验证。从2006年4月到2009年3月，中国经济高速发展，在2007年第二季度达到峰值14.90%，经济呈现过热情况，央行把存款准备金率从2006年7月5日的8.00%逐步提升至2008年6月25日的17.00%（贷款基准利率从2006年4月28日提升至2008年9月16日的7.29%），而后逐渐将至2008年底的13.50%（贷款基准利率将至2008年底的5.40%），10Y 国债收益率基本上也随之经济呈现倒V型，10Y国债收益率从2006年的4月3日的2.92%爬升至2007年11月16日的4.59%，后又一路跌至2009年1月7日的2.67%；从2009年4月到2012年12月，中国政府推出的4万亿在改善经济基本面，经济开始逐步复苏，央行根据经济的运行情况适度动用了存款准备金率与贷款基准利率工具，存款准备金率与贷款基准利率工具的运用差不多具有同步性（2009年至2011年7月加息提高准备金率，2012年6月后降准降息），10Y 国债收益率从2009年5月19日的3.03%爬升至2011年8月30日的4.13%，后一路跌至2012年7月9日的3.27%；从2013年至今，经济呈现缓慢下滑，降息降准停不下来，最近三年基本处在降息与降准的通道中，国债收益率从2013年4月16日的3.40%抬升到2013年9月13日的4.14%，与降息降准的通道有所背离（央行2014年4月和6月两次定向降准），2013年第四季度后国债收益率收益率一路下滑，从2013年
11月20的峰值收益率4.72%跌至2016年1月13日的底端
2.72%。
五、报告附言
债券投资浩繁复杂，从影响国债收益率走向的GDP、CPI和宏观政策分析，基本能够建立起分析架构。但是还有更多有资金面突发的情况、投资者的心理预期、黑天鹅事件等等都是分析架构的补充。诸如分析报告中标黄颜色的部分从分析架构目前得不到与理论相符的认知，亦无亲身体验，因此还需进一步探索些细节，或许就是分析架构的补充部分（例如在2009年CPI走势与10Y国债走势看起来有所背离，是否与南方雨雪冰灾的黑天鹅事件有关、或者与投资者的心理预期有关）。
路漫漫其修远兮，吾将上下而求索。