公司金融第05章风险资本成本与资本预算

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投资项目收益、风险比较与选择
E(R) D
A
C
B
—投—资问项题目：效为益什和么风不险会的选比择较B项与目选？择
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σ
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投资项目选择规则应用
1、投资项目标准差相同时（A与B），选择期望 值高的项目（A）;
2、投资项目期望值相同时（C与B），选择标准 差低的项目（C）;
3、期望值与标准差均不同时，则以风险与收益 成正相关为前提，由投资者依风险偏好作选择：
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财务风险的内容：
1、筹资风险。主要表现：一是经营活动负债 过高的风险；二是利率、汇率剧烈变动，致资金 成本大幅上涨而影响预期财务收益的风险。
2、投资风险。主要指长期投资项目因投资规 模、投资回报率、项目收益期大幅度变动等，使 投资报酬达不到预期财务目标所致之风险。
3、流动资金运作风险。指在短期投资中因流 动资金结构不合理而产生的风险。如现金不足、 应收帐款过高、存货不足致停产等风险。
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举例
已知，某公司暂有闲置资金100万元，拟进行 为期一年的投资，现有如四种选择：
（1）投资期限 1年、利率8%的国债。国债以 折价方式发行，到期按面值兑现即可；
（2）投资期限10年、利率9%的某公司债； （3）为某投资项目1#，净成本为100万元； （4）另一投资项目2#，净成本为100万元。
未来一年各种可能的情况见下表：
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四种投资收益率的离散分布
的概可关率见注。，公表概司中率四债分种券布概收就率是益分各：布可，能各结对果应的一序种列投及资各选可择能。结果发生
其为中什，么国，债该始终10维年持期8%固收定益收率不益变债，券可的认收定益是零率风会险与；经
济情另况三呈种反投向资变选择化的？收益率，则随经济情况不同而不同，收
非系统风险又称可分散风险或可回避风险。包 括：信用风险、流动性风险、经营风险等。
（1）信用风险，指公司借款人无法按时支付债 券利息和兑付本金的风险。又称违约风险。
（2）流动性风险，指证券持有者不能以合理价 格迅速卖出或转手金融产品而导致损失的风险，亦 称变现力风险。
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国内第一家在美国纽交所上市的“无锡 尚德”2013年3月18日宣布，公司收到 3%可 转债托管人通知：已于 3月15日到期的可转 债，至公告时仍有5.41亿美元未付，已经违 约并被要求尽快付款。
善，可以将此类风险逐步降低乃至消除。
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风险补偿或风险溢价
风险溢价（Risk premium)，
是投资人面对不同高低的风险、且 清楚高风险高报酬、低风险低报酬 的情况下，对风险的承受度影响其 是否要冒风险获得较高的报酬；或 者，只接受某无风险收益。
无风险收益与较高报酬之差， 即为风险溢价——也是投资人要求 更高收益以抵消更大风险的要求报 酬率。比如……？
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5.1 风险、收益及其关系
公司的项目投资决策一旦做出，也就不 可避免地成为风险承担者。
然而，投资者对如何分散投资风险各有 判断，这涉及对风险与收益的权衡、投资组 合的选择，或资本资产定价模型等等。
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风险与收益
无论是经济理论研究还是经济活动实践， 风险与收益都如影随形般，是既无法回避也必 须解决的投资问题，公司金融尤甚。
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（一）概率、概率分布与期望值
1、概率，指在相同条件下随机n次，某随机事 件 A出现 m 次（m≤n），则比值m/n为事件 A发生 频率，随着n增大，该频率会围绕某一常数（P）波 动，且波动幅度逐渐减小、趋稳。
这个频率的稳定值即为该事件的概率，记为:
P（A）=m/n=p。
2、概率分布，指随机变量(可量化随机事件)取 值概率的分布情况。
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3、期望值(R)，是一种预期数量值，或各种 投资方式收益率的期望值。
可理解为：是众多投资者长期、反复使用某 投资方式所获年均收益。
期望值又称期望收益率，是投资者对未来投
资收益率的预期。期望值的计算较简单：
N
E(R) R
PnRn
n1
式中：n是可能的投资结果，Pn表示第n种投资收益率 出现的概率；Rn为第Fra bibliotek种投资收益率。
依出资人或资金来源不同，分股权（权益） 资本成本和债权（债务）资本成本。如：
股票和债券的直接融资成本，银行或非银 行金融机构借贷的利息费用、手续费等成本；
自有资本的股利、股息或机会成本等。
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公司里不同于资本成本的成本 与资金成本或资本成本不同的生产成本
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理论上，根据货币时间价值概念，资金参 与任何交易活动都有代价。或者说，利率等成 本均以货币时间价值为理论依据。
为什么？
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（1）利率风险，指因利率变动而使证券投资者遭 受损失的风险。如债券价格随利率变动，即使投资 无违约风险之国库券，仍有利率“损失”风险。
（2）通货膨胀风险，指因通货膨胀、货币贬值等 因素致使投资者实际收益水平下降的风险。一般可 通过计算实际收益率来分析通货膨胀风险：
实际收益率＝名义收益率－通货膨胀率
2、投资收益(率) ＝无风险投资收益(率)＋风险投资收益(率)
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（1）投资收益额R。指投资收益绝对价值:
N
RCt Ci C0 i1
式中：Ct为期末收回投资额，Ci为项目存续 期获得N次投资收益额，C0为期初投资额。
（2）投资收益率r。指项目整个投资期间的投 资收益与期初投资的百分比。表达为：
4、收益分配风险。指收益分配不当可能给公 司今后经营产生不利影响的风险。比如……？
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系统风险
（二）以有价证券为投资对象
以有价证券作为投资对象， 投资人会面临如下风险：
1、系统风险。指由于全局 性共同因素对所有有价证券收 益产生影响。现实生活中，这 些因素包括社会、政治、经济 等，均属外部风险。又称不可 回避风险或不可分散风险。
10.30% 0.1931%
4.39% 0.43%
2#项目
12% 0.232% 4.82%
0.4%
注：差异系数CV，要对比期望收益率不同的各 项投资的风险程度，应用标准差与期望收益率的比 值，即标准离差率，或称差异系数（CV）。
即，CV=σ/R。
如何评价此四项投资的风险程度？
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（三）投资项目选择（规则）
综上，方差、标准差、差异系数等所衡量的 是单个投资项目收益率的变动程度。规则是：
①当预期值相同时，用标准差衡量风险大小， 决策时应选择标准差较低投资方案；
②当预期值不同时，用差异系数衡量风险大小 ，即差异系数越小，风险越小，应选择差异系数 较低投资方案；
③风险厌恶者，选择差异系数较低投资方案；
④风险偏好者，愿意冒较大风险以追求较高收 益，会选择差异系数较高投资项目。
名义收益率，指债券票面利率或股票股息率。
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注意货币幻觉
其中，通货膨胀严重时，证券价格往往会随着 物价上涨而上涨。这种投资者货币收入的“疑似” 增加，会使人们产生货币幻觉：只在意货币的名义 价值，而忽视其实际购买力变化的心理错觉。
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2、非系统风险。是指仅对个别行业或证券产生 影响的风险，通常由某一特殊因素引起，与整个证 券市场不存在系统或全面的联系。
收益率=(期末财富-期初财富+期间收益)
/初始投资
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收益与风险的关系
无论收益及收益率如何计算，有一点不变: 高收益往往需要冒高风险才可获得；
或者，高风险一定要求有高收益做回报。
预
期
收
益
对的承收受益额补？外偿？风 （？险风所险要溢求价)
具有货币时间价值特征的预期收益
收益与风险的关系
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N
Ct
Ci C0
r
i 1
C0
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3、“复利”性质的收益率
如果将项目存续期内所获现金流都尽量进行再 投资（？复？利？思？维），则项目收益率的定义：
N
Ct FV(Ci ) C0
r
i1
C0
式中，ΣFV(C)为存续期收益现值之和。即：
收益率=(期末财富-期初财富)/初始投资
如果考虑期间现金再投入的收益，有：
一、风险及风险补偿
（一）以公司为投资对象（工商活动）
就公司金融而言，风险是指实际现金流收 入对其预期现金流收入的背离及背离程度。
公司制企业在存续期经营过程中，总会遇 到各类风险，如市场风险和非市场风险。
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公司的存续与发展，面临众多风险
自政 然策 风风 险险
除上述风险外，还可能遭遇哪些风险？
二是： 货币时间价值的存在和作用，实际仍然 是资本本质属性使然。
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二、资金成本的作用——公司金融三决策
1、筹资决策：
①是影响公司融资规模的重要因素； ②是公司选择资金来源的重要依据； ③是选用融资方式的重要参考标准； ④是分析最优资金结构的重要参数。
2、投资决策：
①是计算净现值高低的折现率参照； ②是计算内部收益率的收益率参照。
3月20日，宣布破精产选p重pt 组。
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（3）有价证券的报酬率风险。
类似公司“经营风险”，指由于投资 人所投资证券（发行人）经营业绩不佳或 投资证券组合不当导致的收益风险。
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非系统性风险的降低
因非—系—统怎性么风理险解可上以图通？过公司或投资人努力
而降低或消除，所以随着（市场监管等）系统完
风险
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10.博彩
9.期货/期权
8.投机股 7.成长股 6.房地产
5.偏股基金/绩优股
4.公司债/可转债
3.货币市场工具
2.国债 1.银行存款
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三、投资的收益与风险
针对投资收益与风险的计算分析，是公 司金融的投资决策必须考虑的重要内容。
而针对收益与风险的计算分析是否客观 、准确，主要取决于分析方法。
同时，货币时间价值也是资金所有者在一 定时期从资金使用者那里要求获得利益回报的 核心依据。
显然，公司金融活动的融资决策之核心， 就是关注各种融资成本应该尽可能降低。
唯如此，才有助于实现公司价值最大化。
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2、资本成本的存在原因（？）
一是：
市场经济条件下资本金所有权和使用权 的相互分离（同时也表现为现代公司制下企 业所有权和经营权的分离）;
故，概率、概率分布、期望值、方差和标准差等，均 为准确计量、预测投资风险和收益回报之理论准备。
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续前例：四种投资项目的风险评估
期望收益率 和风险度量
期 望 值：E(R)
方 差：σ2 标 准 差：σ 差异系数：CV
国债
8% 0 0 0
公司债
9.2% 0.0071%
0.84% 0.09%
1#项目
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比如：银行类企业传统贷款业务的风险
正 常 贷 款
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不 良 贷 款
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公司金融关注财务风险
虽然公司存续期间会面临众多风险，但基于公
司金融目标要求，重点关注财务风险。
财务风险，指公 司的财务活动因各难 以预料或难以控制的 因素作用，使财务收 益与预期财务收益相 背离而蒙受的损失。
财务风险主要包括哪些？
金融硕士必修课
公司金融
第五章 风险、资本成本与资本预算
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学习目标
1、掌握贝塔系数之理论和实际估算； 2、理解财务杠杆对权益贝塔的影响； 3、明确项目贝塔和资产贝塔的区别； 4、加权平均资本成本之计算及其在
资本预算中的运用。
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目录（主要内容）
1 风险和收益初考察 2 投资组合理论简介 3 资本资产定价模型 4 资本成本与不确定下的资本预算
3、股利决策：
①是决定分配股利与否的参考依据；
选C 项目为风险厌恶者，收益不高、更稳健;
选A 项目为风险喜好者，面临更高风险，但也 可能获取更高收益。
——再问：为什么不会选择B项目？
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5.2 资本成本
一、资本成本概述
1、资金成本，指公司取得资金和使用资本时
所付出的代价。或，公司出资人、投资人要求 的必要报酬率。
这种代价主要包括哪些？
益不固定，可均认定为风险投资。
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（二）方差和标准差
方差σ2，是对围绕期望值分布的分散程度进 行度量的指标，即预期收益水平可能发生波动的 范围和幅度。或可以理解为实际的个体收益率值 偏离收益期望值。
标准差σ，则是更常用的风险分析指标。
那么，方差或标准差的大小意味着什么？
方差越大，表明围绕预期收益的分散程度越大、收益 不确定性越大，投资风险也就越大。
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问题：
系统性风险可以规避吗？如果可以 ，该如何操作？
学号35-44
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二、收益及收益率
理论上，收益是指投资于某项资产，在一定
时期所获得的总利得或损失。 投资收益的
从会计学理论看，有： 两种表达形式:
1、利润(投资收益) ＝收入－费用
投资收益额 投资收益率
若考虑风险因素，有：