盐津铺子业务布局及营收结构分析(2021年)

1.事件
公司发布20年年报，实现营业收入19.59亿元，同增39.99%；实现归母净利润2.42亿元，同增88.83%；实现扣非归母净利润1.89亿元，同增86.96%。

其中2020年Q4实现营收5.24亿元，同增25.5%，归母净利润0.53亿元，同增39.18%。

图1：公司分季度营收（单位：百万元）
图2：公司分季度归母净利润（单位：百万元）
2.收入端：由于旺季月度错位影响保持平稳增长
由于春节前为年货旺季，20年春节旺季为19年12月，今年旺季为1月，有月度错位影响所以Q4整体销售保持平稳。

分渠道：公司以直营商超树标杆、经销商渠道全面拓展、新零售跟进覆盖。

公司20年直营商超营收6.3亿元，同增26.7%，占营收比例32.18%；经销渠道12.2亿元，同增46.6%，占营收比例62.24%，电商渠道营收1.1亿元，同增55.6%，占营收比5.58%，20年直营占比下降3.38个pct ，经销比例上升2.82个pct ，结构较稳定。

图3：公司历年分渠道营收（单位：万元）
图4：公司历年各渠道营收占比
分产品：烘焙点心类20年营收6.8亿元，同增66%，占比34.75%；深海零食（含鱼豆腐等）3.0亿元，同增48.73%，占比15.15%；休闲肉鱼产品2.5亿元，同增45.10%，占比12.56%；豆制品2.0亿元，同增0.38%，占比9.91%，下降3.91个pct；果干产品1.6亿元，同增86.54%，占比8.27%；蜜饯炒货1.3亿元，同减2.01%，占比6.74%；休闲素食1.3亿元，同增74.1%，占比6.51%。

图5：公司历年各产品类型营收（单位：百万元）
3.成本费用端：费用率稳中有升
公司2020期间费用率为29.3%（不含研发费用）。

①公司2020销售费用为4.71亿元，同比增长37.09%，销售费用率为24.06%，销售费用的增加主要因为公司加大市场拓展和市场投入力度，另包含股权激励支付费用2325万元。

②公司2020管理费用为0.96亿元，同比增长5.51%，管理费用率4.9%。

管理费用中列支股权激励支付费用2229.28 万元。

③财
务费用率：公司2020财务费用为0.06亿元，同比减少55.7%；财务费用率为0.3%。

图6：公司分季度费用率
4.利润端：实际利润高增，政府补助推动利润上升
①公司20年Q1-Q4扣非归母净利润分别为0.40亿元、0.60亿元、0.42亿元、0.47亿元，分别变动131.73%、148.27%、88.24%、25.53%。

公司申报高新技术企业已获备案，2020年度公司本部企业所得税率适用15%(原为25%)，变动后递延所得税费用增加809.33万元。

图7：公司20Q1-Q4扣费归母净利润金额及yoy（单位：亿元）
5.产品端：聚焦主业，咸味零食一荤一素重点形成
①公司聚焦主业，关注休闲食品行业，建立了小品类休闲食品全品类产品系列，包括：“盐津铺子”系列咸味休闲零食和“憨豆先生”系列休闲烘焙点心产品。

②咸味零食一荤一素重点形成，烘焙甜点多品类发展。

公司2021年全力打造两大品牌，在全面发展的基础上将更加聚焦，咸味零食将重点打造“海味零食”和“辣味零食”，甜味零食将重点发展“休闲烘焙”和“休闲点心”。

预期海味零食在公司的重点打造下将成为大类单品，为公司业
绩贡献强劲的新增长动力。

③在建立全品类产品体系的同时，公司着力发展小量散称包
装产品，全面开拓定量装市场。

6.渠道端：渠道下沉成效显著，持续双岛战略，拥抱新零售
①线下，公司全面推进渠道下沉成效显著。

截至年底公司产品已进入3088 个卖场，16000
个店中岛点亮全国版图。

截至年底公司经销商数量880个，同增16.87%，主要原因即经销
渠道下沉。

②公司新一年来对发展战略做出调整，大营销散装业务由“渠道事业部制”向
“战区总经理制”转变，因地适宜的制定战区产品、渠道、中岛等策略，同时全面推动渠
道精耕和渠道下沉，资源向一线汇集，“双岛是基础，推广是核心竞争力”，公司将加速双
岛门店布局，升级店铺运营。

表1：经销商变动及其原因分析
2020年末2019年末yoy 变动原因
华中地区（含江西）333 299 11.37% 业务拓展即渠道下沉
华东地区182 177 2.82% 业务拓展即渠道下沉
西南地区166 118 40.68% 业务拓展即渠道下沉
华南地区123 95 29.47% 业务拓展即渠道下沉
西北地区39 26 50% 业务拓展即渠道下沉
华北地区35 30 16.67% 业务拓展即渠道下沉
东北地区 2 8 -75%业务调整
合计880 753 16.87%
7.供应链端：盐津铺子加速供应链布局
2020 年8 月河南漯河生产基地项目正式投产；江西盐津三期项目提前竣工，智能化生产
线加速了产能布局。

预计21年产能进一步提升，供应链条现代化持续推进。

8.投资建议
公司2021股票激励计划设定2021/2022/2023年营业收入增速不低于28%/27%/26%，扣非
归母净利润增速不低于42%/42%/42%。

基于此，预计公司21-22年收入分别为25/32亿元；
结合股权激励费用，预计2021/2022实际经营净利润分别为3.4/4.8亿元（前次预测为4/6
亿元）。

维持“买入”评级。

9.风险提示
产品推广不及预期；营收增长不及预期；线上新电商业务拓展不及预期；食品安全风险。