第七章资本预算与价值创造

第三节 资本预算中的行为问题
一,项目选择过程中的行为 二,资本预算中的道德问题
第四节 资本预算中的恶性增资问题
一,恶性增资的定义及判断准则
恶性增资的定义 恶性增资决策的判断准则 恶性增资的特点
二,增资理论
自辩理论 前景理论 期望理论 代理理论 资本预算项目恶性增资理论的解释框架
又设公司可以利用台式机的生产来拓宽营销渠道,培养销售市场,提高公司 的知名度.预计到2002年的时候公司可以引进笔记本电脑生产线,并能迅速 占领市场份额.但是2002年后由于市场上对笔记本电脑销售的复杂因素的影 响,笔记本电脑的市场前景很难预测,根据保守的估计,笔记本电脑项目的 现金流量为: 表27-5 笔记本电脑投资现金流量 单位:万元
项目 2002年 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年
固定资产投资
2400
0
0
0
0
0
税后营业现金流 量
0
800
1600
1000
500
0
营运成本增加
0
300
400
200
-450
-450
净现金流量
-2400
500
1200
800
950
450
假定经过风险调整的资金成本率为20%,则笔记 本电脑项目的净现金流量为: 如果以2002年初为考察时点: NPV=2351.948-2400=-48.052万元; 如果以2000年初为考察时点,则: NPV=1361.082-1388.890=-27.808 净现值也是小于零的,因此笔记本电脑项目也不 适合投资.
S
标的资产当前市场价值
项目预期现金流现值
X
执行价格
投资成本
T
距到期日时间
距丧失投资机会时间
R
无风险利率
无风险利率
σ
标的资产价格的波动率
项目价值的波动率
金融期权和实物期权的不同点对照表
项目 金融期权 实物期权
标的
股票,期货等金融商品
实物价格
投资计划未来现金流量现值
第二节
资本预算中的实物期权方法
一,NPV方法的不足与实物期权方法的引入 方法的不足与实物期权方法的引入 二,期权的种类
– 扩张(或紧缩的期权) – 放弃的期权 – 延迟的期权 – 投资和非投资期权
三,实物期权的计算
四,实物期权和金融期权的关系 实物期权和金融期权相似对照表
项 目 金融期权 实物期权
(三)监事会在资本预算中的作用 董事会和监事会是股东大会下设的并行机 构,董事会行使决策权,监事会行使监督 权. 监事会的职权范围(P130) 监事会监督的重点(P130)
二,资本预算所需要的程序
确定内部资本预算单位 选择资本分配的对象 确定资本分配形式与资本分配预算 确定资本的投资方式:直接投资与额度管 理
笔记本电脑的投资价值为1361.02万元,这个价值现在 还很不确定,假设价值随市场情况的变化其波动率为35 %,即年标准差为35%. 也就是说,笔记本项目在未来仍然具有获益的可能性. 3年以后,市场的情况将会比较明朗,到那时投资笔记 本电脑能否获得收益将会变得比较明确. 但3年后能否马上进行笔记本电脑的生产又取决于公司 现在是否引进个人台式机的生产. 如果公司现在没有引进个人台式机生产线,那么3年后 即使笔记本电脑市场情况很好,公司也没有办法马上进 入该市场,从而错失了大好的机会.
项目 固定资产投资 税后营业现金流量 营运成本增加 净现金流量
1999年 1000 0 0 -1000
2000年 0 400 100 300
2001年 0 560 160 400
2002年 0 460 120 340
2003年 0 190 -190 380
2004年 0 0 -190 190
假设经过风险调整的资金成本率为20%,则计算 可得该项目的净现金值为: NPV=-15.85万元 因为净现值小于零,所以该项目不值得投资.
标的物价值
金融商品价格
投资计划收益,实物资产价格
履约价格
期权契约上的执行价格
投资计划预期总成本
权利期
有一定的到期日
直到投资机会消失为止
标的契约
有
无
公开市场交易
集中市场交易
无
实物期权在投资决策中的应用
一,传统投资决策方法的缺陷 (1)在运用NPV法进行投资项目评估时,项目的风 险越大,投资者要求的报酬率(即折现率)也越高 ; (2)NPV法只是对投资项目运行过程当中得到的直 接收益进行定价,对间接收益并没有进行计量.但 是对某些项目而言,投资带来的间接收益是非常重 要的. (3)NPV是一种刚性的项目评价方法,它忽视了管 理者的主观能动性,并没有把管理者在外界环境和 技术发生变化的情况下对投资项目所做出的调整考 虑在内.传统的评价方法忽视了管理柔性.
由此我们得出了1999年投资个人台式机电脑的机会价值 至少为: NPV=-15.850万元+144.486万元=128.636万元
举例:放弃期权
例27-2 假设有某一项专利技术,该项专利技术的有效 期为1年,投资额为50万元. 由于市场前景不明朗,使用该项专利技术在未来能否带 来收益还不清楚,预期该专利给企业带来盈利的概率为 50%,盈利额为250万元,该专利给公司带来亏损的概 率也是50%,亏损的数额是150万元. 预计半年后市场的情况将处于明朗,但如果在半年后市 场情况良好时才进行投资,公司该项技术只能带来125 万元的盈利额. 那么该项专利值不值得购买?假设市场无风险利率为 10.5%. 首先我们运用NPV法来计算该项投资带来的净现值: NPV=[0.5×250+(1-0.5)×(-150)]/1.105-50 =-4.75(万元)
(二)董事会在资本预算中居于核心地位 与股东大会相比,董事会在企业资本预算 的决策权方面的职能更为明确地记录在法 律条文中. 我国《公司法》明确地赋予董事会在具体 的投资项目是否上马,投资金额大小等问 题上的决策权.
资本预算项目的评估,审批和决策后监控合并称 之为"决策控制"职能,通常由董事会完成. 即使资本预算决策是由经理制定的,董事会仍然 对资本预算决策施加重要影响.因为经理的投资 决策授权权限大小,是由董事会决定的. 在进行投资授权的时候,董事会通常会同时向经 理提供一个激励性薪酬计划,使经理的薪酬与投 资项目绩效有某种程度的联系,以保证经理进行 的投资决策不被其私人利益所影响.
三,恶性增资动因
恶性增资动因 资本预算项目恶性增资动因
�
因此,公司现在是否引进个人台式机生产线还直 接关系到笔记本电脑这个投资项目. 公司在对台式机这个项目进行投资决策时还应考 虑笔记本项目. 因此,个人台式机项目不仅仅给公司带来了6年 的投资收益,还带来了3年后马上进行笔记本电 脑生产的机会. 公司应考虑这个追加的投资项目的价值.
我们可以将对个人台式机的投资看作是一种期权.从上 面的资料我们可以得到:=35%,t=3年,S= 1361.082,X=2400,再假定无风险利率r为5%. 根据Black-Scholes模型计算如下: d1=-0.38508;d2=-0.99129; N(d1)=0.3502;N(d2)=0.1608; C=144.486万元
e
1.105*1
从提供的情况我们可知:r=10.5%;t=1; fu= 125;p=0.5;fd=0. 根据二叉树定价模型可得该项专利技术的期权价 值为: f= [0.5×125+(1-0.5)×0]=56.270(万 元)
e
1.105*1
该期权的价值大于50万元,因此,公司可以购买 该项期权.
从上面描述的情况当中我们可知,如果半年后公司市场 形势很好的话,公司会采用该项专利技术,可以获得 125万元的收益. 如果半年后,市场情况不好,公司将不会采用该项技术, 这样公司可以避免亏损,但也不会获得盈利. 这种在半年之后对是否采用专利的权利就是一种实物期 权. 在市场情况好的时候就执行该项期权,期权的价值是 125万元,当市场情况不好时就放弃该项期权,期权的 价值是零. 因此我们可以利用二叉树模型定价公式计算该项期权的 价值.
二,实物期权应用的基本步骤 1.设计适当的框架 2.使用期权评价模式 3.结果分析 4.必要时重新设计
举例:扩张期权
例27-1 某公司于1999年欲引进一条个人台式电脑生产线,并于2000年开始生产和销 售,该生产线投产5年后报废.预计该生产线的现金流如下: 表27-4 台式电脑项目现金流量 单位:万元
第七章 资本预算与价值创造
第一节 资本预算机制
一,资本预算的决策
(一)股东大会审议资本预算决策 股东或者股东代表直接参加股东大会投票, 参与公司重大投资项目的审议; 股东大会选举公司董事会,对董事会进行 一定的投资授权.在董事会投资授权之外 的资本预算项目,由董事会上报股东大会, 由股东大会进行最后审议.