内地企业参与香港NDF业务及案例分析

内地企业参与香港NDF业务及案例分析
【摘要】在人民币国际化的大背景下，香港作为与中国内地企业联系最紧密的离岸NDF市场，其NDF业务更加受到关注。

本文介绍了近年来香港NDF 业务的发展状况，以及内地企业参与香港人民币NDF组合业务的避险和套利原理，并结合实际案例分析了内地企业参与香港NDF组合业务的动机，主要以套利及规避汇率波动风险为主，同时针对政府与企业提出了可行性建议。

【关键词】无本金交割远期（NDF）规避风险套利汇率
一、香港人民币NDF的市场概况
无本金交割远期业务（non-deliverable forward，NDF）是一种离岸金融衍生产品，交易双方基于对汇率的不同看法，签订非交割远期交易合约，确定远期汇率、期限以及金额。

合约到期时只需将远期汇率与到期实际即期汇率的差额进行交割清算，与本金金额、实际收支没有关系。

香港NDF业务于1996年开始办理。

1997年亚洲金融危机的发生，使得这一业务得以迅速发展。

2005年11月香港推出了针对中小企业和个人的NDF零售市场，准入门槛为1万美元，大大低于批发市场的50万美元。

目前，香港人民币NDF市场是亚洲最主要的，也是与我国内地企业联系最紧密的离岸NDF市场，日均交易达30亿美元以上。

参与机构主要是境外规模较大的银行和投资机构，客户主要是有大量人民币收入的跨国公司、总部设在香港的中国内地企业和一些对冲基金。

对于每家银行，NDF合约都是相对标准的，合约期限一般有1月期、2月期、3月期、6月期、9月期和12月期。

各家银行一般会根据自身特点和市场需求适当调整合约期限。

NDF产品交易结算较为简单。

由各家银行根据市场变化对外报人民币NDF 价，客户根据银行报价进行买卖。

买卖的过程就是签订合约的过程，银行充当市场的做市商。

合约一旦签订，就规定了远期汇率和合约到期日。

结算通常以美元等主要货币进行，并依据合约中的远期汇率和即期汇率之间的差额来确定是银行向客户还是客户向银行支付净额。

客户买卖合约时，一般需要向银行提供履约保证金。

二、内地企业参与香港人民币NDF组合业务的案例分析
1、NDF组合业务套利模式
同期限远期结售汇业务与NDF业务的价格形成机制是不同的，因此二者的市场价格并不一致，从而出现套期保值或无风险套利空间。

企业叙做该组合产品，到期日境外NDF轧差交割，境内远期结购汇全额交割，即可实现避险和无风险获利。

具体有以下两种模式。

（1）境内（DF）远期结汇＋境外NDF远期购汇。

当境内远期结汇价高于境外远期购汇价时，境内企业就预期中的未来收汇向银行申请远期结汇，同时其境外关联企业向境外银行申请相同金额、相同期限的NDF远期购汇，在到期日分别执行境内远期结汇和境外NDF交易，最终效果是客户相当于按NDF汇率决定日外管中间价加点的优惠价格进行结汇，优惠幅度取决于DF与NDF的价差。

（2）境内（DF）远期购汇＋境外NDF远期结汇。

当境外远期结汇价高于境内远期购汇价时，境内企业就预期中的未来购汇向银行申请远期购汇，同时其境外关联企业向境外银行申请相同金额、相同期限的NDF远期结汇，在到期日分别执行境内远期购汇和境外NDF交易，最终效果是客户相当于按NDF汇率决
定日外管中间价减点的优惠价格进行购汇，优惠幅度取决于DF与NDF的价差。

如果遇到即期支付外汇，可通过一定组合实现远期购结汇的效果。

比如企业先将以即期汇率换算的等额人民币质押入银行，获取外汇贷款，并予以支付。

NDF到期时，按照到期的即期汇率进行购汇，偿还银行贷款。

这一组合的做法实际上是将当期的即期汇率演变为到期的即期汇率，实现外汇套算。

2、NDF组合业务套利计算
上述两种套利模式产生收益按以下步骤计算（不考虑人民币和美元的存贷款利率）。

第一步，确定NDF相关的计算要素。

（1）汇率决定日：确定用以轧差交割金额的“参考汇率”的日期。

（2）交割日：汇率决定日后两个工作日，进行轧差交割的日期。

（3）交割方式：采用轧差净额交收方式，无需交割本金。

第二步，计算NDF盈亏。

计算公式为：本金×（X-Y）/X，其中X为汇率决定日国家外汇管理局公布的美元与人民币中间价之比，Y为交易项下的美元/人民币成交价格。

双方损益在交割日以美元轧差结算。

第三步，计算DF盈亏。

计算公式为：本金×（X-R）/X，其中R为美元/人民币远期成交价格。

双方的损益在交割日以美元轧差结算。

为保证NDF组合业务实现无风险套利，下面以“境内（DF）远期购汇＋境外NDF远期结汇”来图解NDF具体的操作流程。

4、具体案例及分析
温州某公司是一家主要从事欧洲服装和鞋帽进出口的企业，其在香港设有一家子公司。

2011年该公司因进口国外相关设备需要在2011年3月4日对意大利一家厂商支付一笔货款，金额100万美元，当天中国银行的外汇牌价美元卖出价为6.58人民币/美元。

1年期美元约定贷款利率为2.25%，人民币存款利息3.35%。

当天NDF的1年期购汇合约价格为6.45（即公司委托银行远期买入美元卖出人民币），当天中国银行1年期的远期购汇汇市场价格为6.52，对于这个案例，可采取境外NDF交易与境内到期购汇业务套利模式，具体步骤如下。

第一步，温州该公司全额人民币存款质押。

2011年3月4日，该公司将相应人民币696万元（美元贷款本息折人民币：658×（1+2.25%）=672.805万（凑整数为673万）存入中国银行，中国银行为客户提供100万美元贷款。

第二步，中国银行贷款并指示境外行付汇。

中国银行为客户提供100万美元贷款后，将100万美元汇划给意大利厂商开户行意大利银行。

第三步，中国银行香港分行与其子公司签订境外NDF合约。

2011年3月4日，温州该公司的子公司与中国银行香港分行签订NDF合约，金额美元102.25万元（美元贷款本息），约定期限1年，当天NDF的1年期合约价格为6.45（即公司委托银行远期买入美元卖出人民币）。

第四步，到期日人民币购汇还贷款并同时在香港成交NDF合约。

今年3月2日，为NDF汇率的决定日（NDF的汇率决定日早于NDF的实际交割日2天），假设此时中国银行即期美元/人民币的中间价为1美元＝S人民币，按照这个价格国内进行购汇并还贷。

第五步，香港公司进行差价平盘。

根据S的三种不同情况，则存在以下可能无风险套利结果：
购汇成本=100×（1+2.25%）×S；购汇收益=购汇成本-100
×6.58；存款收益=673×3.35%；
总收益=境外NDF损益+即期汇率变化的换汇收益+境内人民币定期存款收益-境内外币贷款利息支出-付汇手续费等小额费用（本案例中，150元小额费用不计）。

通过这种模式，最终支付100万美元的所需成本为658-21.03=636.9万人民币。

该方式中，企业实际上并没有购买远期外汇合约（DF），但是由于企业通过即期付款，并进行存款质押和到期即期购汇两个行为，无形中实现了以2011年3月4日的即期汇率为到期时即期汇率购汇的替换。

因此，无论到期日的即期汇率如何变化，温州该公司通过存贷款利率、人民币即期汇率及NDF汇率的差异，获取了无风险的套利机会。

三、相关政策建议
NDF及组合业务一般会涉及境内外企业、境内外银行及政府宏观政策。

就银行而言，目前从事NDF业务的银行专业素质较高，受监管较为严格，NDF业务模式已较为成熟。

就政府政策而言，NDF及组合业务实现套利或套期保值的根源是由于人民币资本账户管制引起的境内与境外外汇市场的价格差。

为减少跨境避险或套利行为，政府应就人民币资本账户的管制问题，加强研究，审时度势，积极推进人民币资本项目的可兑换。

但资本项目可兑换是一项涉及经济、金融、外汇等诸多方面的复杂的系统工程，需与其他改革相配套、循序渐进，不可一蹴而就。

因此NDF组合业务中，最需要关注的是处于相对弱势地位的境内外企业。

企业在进行NDF业务操作时，需注意以下问题。

1、加强专业人员培养，注重人民币跨境结算避险保值
随着人民币汇率波动区间的加大，基于外汇结算的内地企业必然面临更多的外汇风险。

强化跨境人民币结算进行套期保值或套利是内地企业必然要面临的问题。

但就现状而言，内地大部分企业一直习惯于盯住美元汇率制度下的企业经营思维，真正把人民币结算风险放在一个重要位置来考量的企业较少。

因此今后我国内地企业要注重专业人才培养，要熟悉自身业务存在的汇率波动风险，及跨境人民币结算涉及各种环节及产品特点，并根据企业自身面临的人民币或外汇结算风险与具有跨境结算资格的银行进行合作，合法合规规避外汇风险，提升资金使用效率，减少汇率损益风险。

2、注重业务流程的通畅简捷
目前大部分银行全国性银行都在办理NDF及相关的组合业务。

由于每笔NDF业务可能涉及多家机构的多个环节才能完成，比如本文案例的DF+NDF组合业务至少涉及5个利益主体和业务环节。

如果企业在做NDF业务时，合作银行选择不好，可能就会产生资金到账速度慢、费用高、企业经营成本增加等问题。

因此企业做NDF业务时最好选择境内外存在总分行关系的银行或者选择业务合作较为紧密的两家银行进行套期保值或套利。

3、充分了解NDF业务合同的相关条款
大部分银行对NDF业务的合同条款约定很细，而且把大部分的风险都转嫁至企业，比如人民币NDF并不保本、外汇信贷风险均由企业承担、境内银行指示境外银行付汇时要占用企业的授信额度等。

因此企业做NDF业务时，应阅读
NDF合同中所载明的各项通用条款和条件，及交易确认书中所载的关于交易的具体资料，并根据企业的自身条件选择合适的NDF业务。

4、企业境内外利益的分配和划拨问题
就本质而言，利用NDF业务就是利用境内外的人民币汇率的双轨制及美元和人民币存贷利差。

因此企业在做NDF业务套利时，境内外企业总有一个是赚的，一个是亏的，收益体现为总体收益。

在我国目前外汇管制的前提下，如果境外企业赚钱，需将钱汇回，没有名目的资金特别是大额资金会受关注的；反之，为弥补境外损失，需将钱付往境外，同样是会受关注的。

另外，我国外管局不允许没有真实贸易背景的资金交易，这也是企业需关注的问题。

一旦与银行出现纠纷，且企业自身没有真实的贸易背景，企业NDF业务的套利或套期保值的权益就可能无法得到保证。

【参考文献】
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