上市公司资产重组存在的问题及对策

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２ ０ ／８ １半 月 版 ） 总 第 ２ １ ０ ２０ （－ ５ 期
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商业 研 究
Ｃ ｏＭＭＥ Ｃ Ｅ ＥＡ ｃ Ｒ ＬＬ Ｒ Ｓ Ｒ Ｈ
文章编 号： １０ ・４ ｘ２ ０ ）８ ０ ０ ・３ ０ １１８ （０ ２０ ￣一 １５０
张 延 良
（ 宁 大学 ，辽 宁 沈 阳 １０ ３ ） 辽 ０ ６ １
摘要：上市公 司的资产重组活动，在盘活存量资源，优化资源配置、优化股权结构、提高上市公司 质量、
促 进 证 券市 场健 康 发展 等方 面都 发挥 了不可 比拟 的作 用。 但 上市 公 司在 资 产重 组 过程 中， 也存 在 着公 司
收 稿 日期 ： ２ ０ｌ ｌ －６ ０ －Ｏ ｌ
了多赢 的效 果，与此相反 ，将上 市公 司 当作 “ 款 提 机 、借助重组题材大捞一把、跳扭亏复亏 “ 摇摆舞 ” 的现象 也 不在 少数 。纵观 这 些 失 败 的重组 案 例 可 以发 现 ，失 败 的根 源 很大 程 度 上在 于 动机 不 正 、 浮 于 报 表 重 组 。 以下 是 几种典 型 的 现 象 ： １ ．突 击 重 组 为保 牌 。 每 年 年底 ， 上市 公 司 刊登 资 产重 组 公 告的数 量 都 会 大 幅 增 加 ，其 中不 乏 有借 资 产 重组 求 得 财务 报 表 上 “ 漂 亮” ，避 免 跌 入 Ｓ 、 Ｐ 行 列 厄运 的亏 损 公 司 存 在 。但 Ｔ Ｔ 是 ，有 的亏 损公 司似 乎 只是 突 击财 务 报 表 重组 ， 更 有 甚 者索 性 采取 资 产 馈 赠 的 方 式 。 ２ ．醉 翁 之 意 不 在 重 组 ，炒 作是 真 。在 市场 上 常 可 以看 到 ， 重大 资 产重 组 信 息披 露之 前 ，股 价 早 巳提 前 反 应 ，远 离应 有 的价 值 中枢 。如 东北 有 家生 产旅 行 车 的 上市 公 司 ，其 股 价 在 公布 资产 重组 消 息前 连 续 上 涨 超 过 １ ０ ０ ％。 ３ ．将 上 市 公 司当作提 款 机 。典 型 的例 子 有恒 通 一 棱光 的重组 ， 恒 通在 入 主棱 光 后 竞 “ 款 ” ８ 元 ；亚 通 股 份 的 重 提 亿 组 中，当中宏资产经营管理有限公 司成为亚通 的大股 东后 ，仅 借 款 一 项 就 达 ５ ０ ０ 元 。 ４ 重 组 方知 难而 ０万 ． 退 。有关 市 场人 士 分析 认为 ， 有些 重组 方 入 主 上 市 公 司后 ， 由于 经营 理 念 的差 异 而导 致 内部发 生 利益 冲突 ， 所 以不敢 注 入优 质 资 产 ；有 些重 组 方 对入 主 上 市 公 司 准备 不 足 ，他们 在 看 清绩 差公 司 的真 实 面 目后 ， 知 难 而 退就 成 了他们 明智 的选 择 。 （ 三） 投 资 银行 发 展滞 后 对 资产 重组 的制 约 投 资银 行 是企 业并 购 的 中介机 构 ， 目前 谣 方 国 家 的 企业 并购 活动 主要 是 由投 资 银行 策 划 完 成 的 。 产 权 交易与普通 的商品交易不同，它涉及很多经济、法律、 政 策 问题 ，是 一项 极 其 复杂 的 交 易过 程 ，不 能 简 单 的 用 有形 市场 来 实现 。在 企业 并 购过 程 中，必 须 依 靠 投 资 银行 的专 业 化 工作 去 完成 目标 的 前期 调 查 、 财 务 评 估 、 方案设 计 、 条件 谈 判 、协 议 执 行 以及 配 套 的融 资
关键 词 ： 上 市公 司； 资产 重 组； 股权 结构 ； 中介 机 构； 政府 干 预 ；非 等价 交易 中图分类号：Ｆ ７ ． ２６ ６ 文献标识码：Ｂ
一
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我国上市公司资产重组存在的主要问题
（ ）我 国资 本 市 场 不 发 达 ， 非 流 通 股 占据 了上 一
市公 司的大 部分 股 权 １ 从 总 量 和 结 构 上 看 ， 我 国 证 券 市 场 的 市 值 占 ． Ｇ 的 比值仍 然较 低 ， 上市 公 司 的数 量 仍 然 较 少 ，市 ＤＰ 场 上 不但 证券 品种 少、 市场 层 次 也少 ， 没 有柜 台市场 ，
也 没 有纳 入法 律 范 围的 私募 市 场 。我 国 的证 券 市 场 到 目前 为 止还带 有 一 定的 计划 经 济 色 彩 。证 券 发 行 者 资 格的 确 定、 发行数 量和 价格 的确 定 、上 市 资 格 和 上 市 时 间的 确定 、上 市公 司的 配股 等 仍 不能 完全 按 照 市 场 经济 的通 常 方式 来 进行 ，这 在 一 定程 度上 导 致 了 进 行 资产 重组 的上市 公 司大 部分 都是 一种 非 完全 市 场 化 的 行 为， 重组 的模 式 也带 有浓 厚 的行 政 色 彩 。 ２ 我 国 上 市 公 司 的 普 通 股 份 被 人 为 地 划 分 为 具 ． 有 不 同流通 性 的 国有股 、法 人股 和 社 会公 众 股 。 国 有 股 几乎 不具 有 流 通 性 ， 法 人 股 只 具 有极 小 的 流 通 性 ， 而 只 有所 占 比例不 高 的 公 众 股 才 具 备 充 分 的 流 通 性 。 普 通股 份 的这 一人 为 划分 给 股 票 市场 上 的 企 业 并 购 增 加 了额 外 的难 度 一 方 面， 社 会公 众 股 在 总 股 本 中所 占比例 不 高 ，使得 股 票 二级 市 场 的并 购 操 作 难上 加 难； 另一 方面 ， 由于 法人 股 不能 在 市场 上 自 由转 让 ， 因 而 其 价 格难 以确定 。对 于 比例 大 且 不能 流 通 的 国 有 股 来 说 ，不但 带 来政 府过 分 介 入上 市 公 司重 组 的 问 题 ， 也 使 上 市公 司的股 权转 让 基本 上 只能通 过 回购 、 然 后 以 注销 的 方式 来进 行 。 国有股 回购 实 质上 也 是 一 种 协 议 转让 ，其 回购价 格 同股 权 转让 价 格 的形 成 方 式 往 往 脱 离 了证 券市 场 的固 有机 制 。 协议 价 格本 身 同 市 场 价 格 差距 更大 ，小 股 东 的利 益 极 易受 到损 害 。 （ ）部分 上 市 公 司资 产 重组 的动机 不 正 二 我 国有 不 少上 市公 司如 青 岛 啤 酒 （ ０ ６ ０ 、 Ｓ ６ ００） Ｔ 中福 （５ ２ 、三 九 医 药 （９ ９ 等 重 组 成结构 不合 理 、重 组动 机 不正 、 中介 机 构 发展 滞后 、 政府 过 分干 预 、 法律 环境 不 佳等 问题 。 因此 ， 深 入研 究我 国上市 公 司的 资产 重 组行 为， 积极探 索资 产重 组 成功 的 有效 途 径 对 于整 个 国 民经 济 的稳 定、 健
康 、 持 续 发展 具 有 十 分 重 要 的 现 实 意 义 。