2019家族企业收购,私募股权和战略变革[文献翻译]

精心整理
原文：
Family-FirmBuyouts,PrivateEquity,andStrategicChange
TheEuropeanprivateequityandbuyoutmarket'hasgrowninprominenceoverrecentyears.TheCe ntreforManagementBuyoutResearch(CMBOR
，2008)hasshownthattheannualnumberofmanagementbuyoutsrosefroml212
，，aconcentratedgroupoffamilymemberswherethefirm'sobjectivesarecloselylinkedtofamilyobje ctives.Familiestypicallydonotregardtheirfirmsasmereeconomicunitspursuingthegoalofprof itmaximization.Instead,familiesalsostrivefornoneconomicgoals.Asaresult,thetightnessof gripofafamilyoveritsfirmaddsanimportantdimensiontotheanalysisofthestrategiesoffamilyf irms.
Thechangesoccurringonthebuyoutofafamilyfirmmayleadtochangesingoalsandstrategiesco
.
mparedtothepreviousownershipregime,andthesestrategicchangesmayinfluencefirmsurvivalor failure.Thechangeinstrategyismotivatedbyoneofthefollowingtwofactors;first,thefirmmayh avebeenunderperformingandnewstrategiesmustbeadoptedtocorrectthis(efficiencybuyout).Se cond,thenewownerswillhavethefreedomtopursuetheirowninterestsintermsofbusinessdirectio nand/ordiversification(growth/expansionbuyout).Thepresenceoffounders,shareholdingnon-familymanagers,ornonfamilynon-executivedirectorsontheboardmayhavedifferenteffectsonth ebuyoutprocessandonthebusinessstrategiesadoptedbeforeandafterthebuyout.Changesinstrat egyarealsoduetotheownershipandgovernanceofthefirmbeforethebuyoutaswellasthenewfinanci alstructureandtheneedtomeetresultantservicingcosts.
Inlightoftheseissues,thepurposeofthisarticleistwofold;
1.Weprovideanoverviewofdevelopmentsinthefamily-firmbuyoutmarket.Specifically,weex aminetrendsinthenumberandvalueofdeals,dealsizes,shareofthetotalbuyoutmarket,employmen t,andtheroleofprivateequity.WeuseCMBOR'suniquedatabasecomprisingthepopulationof30,000 Europeanbuyoutsasthesourceforthisanalysis.
2.Weundertakeadetailedstudyofstrategicchangesinfamilyfirmsasaresultofabuyout.Spec ifically,weexaminewhetherchangesinthestrategyofformerprivatefamilyfirmsareaffectedbyt heownershipandgovernanceofthefirmbeforethebuyout.Theseissuesareexaminedusinganovelhan d-collectedrepresentativequestionnairesurveyof104privatefamilyfirmsacrossEuropewhichh adabuyoutfundedbyprivateequitybetween1994and200
3.
Familyfirmsprovideaconstantandabundantsourceofpotentialtargetsforincumbentmanager sandprivateequity(PE)companies.Buyoutsoffamilyfirmsenabletheresolutionofsuccessionpro blemsand.Bycatalyzingentrepreneurialactivity,canimprovetheoperatingefficiencyofthefir mandenablegrowth.Thissectionpresentsanoverviewoftrendsinthisimportantpartofthebuyoutm arket,focusingonnumberandvalueofdeals,dealsizes,shareofthetotalbuyoutmarket,employmen t,andtheroleofprivateequity.Alldatarefertobuyouttransactionsoffamilyfirmsunlessotherw
.
精心整理
isestated,andalldatarefertoEuropeunlessotherwisestated.
In2007,559family-firmbuyoutsandbuy-inswererecordedbyCMBORacrossEurope,amountingto atotalvalueof18.3billion.Therehadbeenadipinbuyoutactivitybetween2000and2003,inlinewit hasomewhatweakeroverallbuyoutmarketduringthatperiod.Sincethenbuyoutactivityinfamilyfi rmshasrecovered,andthe2007figurewasanewrecordbynumberandvalue.
Acomparisonoftrendsbycountryrevealsthattheincreaseindealnumbershasbeenrelativelyu
yfirmsaregenerallymuchsmallerthanothertypesofbuyouts.
Overthelast10years,theproportionofthebuyoutmarketaccountedforbyfamily-firmdealsde creaseduntil2002(23.2%)andstartedtoriseagainin2004,reaching38.3%ofdealnumbersbytheend of2007.Theproportionofthetotalmarketaccountedforbyfamily-firmbuyoutsbasedontotalvalue alsosawasharpdeclinefrom1998to2000.Sincethenthevalueoffamily-firmbuyoutshasfluctuated between10%and15%oftotalmarketvalue.
Aninternationalcomparisonofthe10-yearaveragesoftheshareofthebuyoutmarketattributa
.
bletofamily-firmdealsshowssignificantvariationbetweencountries.InFrance,Italy,Spain,a ndtheUK,thisproportionisathirdormoreofalltransactionsintermsofdealnumbers.Apossiblere asonmightbethatthesecountriescontainaconsiderablestockoffamilyfirms,thusfuelingbuyout transactions.
GermanyshowsasurprisinglylowmarketsharegivenitshugenumberoffamilyownedMittelstand companies.Thismaybelinkedtothegeneralpoorunderstandingandpossiblemistrustofprivateequ ityandalsothecloselinksGermancompanieshavehadhistoricallywiththeirlocalbanks.
Ananalysisofthe10-yearaveragenumberofemployeespercompanyshowsthatthesizeoftheform erfamilyfirmsvariesconsiderablyamongEuropeancountries.WhileGermanfamilyfirmshavebeenw ellaboveaverage,UKfamilyfirmsaregenerallysmallerandbelowtheEuropeanaverage.
Buyoutscanbefinancedbyindividualsusingtheirownfinancialresourcesalongwithbankdebt orbyprivateequity(PE)firmsoracombination.Themajorityofbuyoutsoffamilyfirmsarebackedby afinancialsponsorwiththe10-yearaverageshowingthat62%oflitbuyoutsoffamilyfirmswerePE-b acked.
Non-PE-backedbuyoutsaresignificantlysmallerthanPE-backedtransactionsforfamilyfirm s.Overthelast10years,theaveragedealsizeofnon-PE-backedfamilyfirmbuyoutswasabout7
m,comparedwithanaveragedealsizeofabout41
mforPE-backeddealsfromthissource.Family-firmbuyoutsthusrepresentanimportantsourceofde alsforprivateequityfirms.
Family-firmcharacteristicsbeforeaprivateequity-backedbuyoutmayinfluencethedegreea ndfocusofstrategicchangesafterabuyout.Weexaminecharacteristicsrelatingtoownershipandf ounders'involvementpre-buyout,ownershipstakeofnon-familymanagementpre-buyout,existenc eofnon-family,nonexecutivedirectorspre-buyout,andmanagementandprivateequityfirmpartic ipationinsuccessionplanning.Ourevidenceisbasedonarepresentativesurveyof104privatefami lyfirmsacrossEuropewhichhadabuyoutfundedbyprivateequitybetween1994and2003.Abroaddefin
.
精心整理
itionwasadopted,withafamilyfirmdefinedashavingmorethan50%oftheordinaryvotingsharesown edorcontrolledbyasinglefamilygrouprelatedbybloodormarriage,andthefirmisperceivedtobea familybusiness.
Therespondentswereinseniorpositions:CEOspresidents(83%),directorsincludingdeputyC EO(15%),andseniormanagement(2%).Thestrategyofthefirmiscomparedbeforeandafterthebuyout wheregrowth/expansion.Thesamplewasdividedintovarioussubgroupsrelatedtothecompanychara
Strategicchangesafterabuyoutofafamilyfirmweregreaterifthefirm'sfounderwasstillpre sentatthetimeofthebuyout.Therearethreepossibleexplanationsforthisfinding:1)foundersma ynotprovideadequateleadershipasfirmsneedtotransitionintomoreadvancedgrowthphases;2)fo undersmaybeunabletoadjusttheirdecision-makingstyleswherechangesinthemarketenvironment suggestaneedtochangestrategy;and3)successfulfoundersmaybecomeoverlyconservativeinanef forttopreservethewealththeyhavecreated,eventhoughthefirmmayhavegrowthopportunities.
Thechangesinfirmstrategyweremorenumerousandmoresignificantwhentherewerenonon-famil
.
ymanagerswithownershipstakes.Thisfindingindicatesthatmanagementwhohadsomeownershipsta kewerepotentiallyabletoinfluencestrategicdirectionbeforethebuyoutandthatmajorchangesa fterthebuyoutwerenotnecessary.Ifthemanagersofthefamilyfirmwerenotfamilymembersanddidn otholdequitystakesbeforethebuyout,theirinfluenceonstrategicdirectionbeforethebuyoutmi ghthavebeenverylimited,sincetheultimatedecisionmighthaverested\withtheowners.Thesenon -familymanagerswithoutequitystakeswereonlyabletoeffectchangeoncethebuyouthadtakenplac eandtheyhadbecomethenewowners.
Severalchangesinstrategywerecommontofirmswithandwithoutnon-familymanagementwitheq uitystakes.Thosestrategiesspecifictofirmswithoutnonfamilymanagerswithequitystakeswere netprofit,cashflow,short-termprofitability,salesgrowth,andmarketvalueincrementandmark etshareexpansion.Thus,thetwodifferentstrategiesofgrowth/expansionandefficiencyimprove mentsarefairlyequallyimportant.
Thegovernanceofthefamilyfirmbeforethebuyoutcouldbeinthehandsofnon-executivedirect ors(NEDs)thatdidnotbelongtothefamily.Theresultsindicatethatmorestrategicchangesareass ociatedwiththeabsence(ofnon-familyNEDsbeforethebuyout.IfNEDsbeforethebuyoutwerenotfam ilymembers,theiradviceshouldbemorefinanciallyoriented(asopposedtofamilyoriented).Ifgo odadvicehadbeengivenbeforethebuyoutandsomechangeshadalreadybeenimplemented,majorstrat egicchangesmaynotbenecessarypost-buyout.
Intheabsenceofpre-buyout,non-familyNEDs,thenewownerswereabletoimplementtheirideas post-buyoutprimarilyintermsofefficiencygains.ThiscouldindicatethatfirmswithNEDsweremo reeffectiveanddidnotneedtochangetheirstrategysomuchpost-buyout.
Governancecanalsobeappliedatthetimeofsuccessionplanning,althoughmanyfirmsfailtopl anforsuccessionatall.Inthisstudyabout60%ofthefamilyfirmsquestionedunderwentsuccession planningintheperiodofuptotwoyearsbeforetheevent.
Nevertheless,ifsuccessionwasplanned,managementbeforethebuyoutaswellasthefinancing
.
精心整理privateequityfirmmightparticipateinthisplanningandthusinfluencethestrategicchangesint heaftermathofthebuyout.Whenmanagementbeforethebuyoutwasinvolvedinsuccessionplanning,s trategicchangeswerestrongercomparedtosuccessionplanningwithoutthemanagement'sinvolvem ent.Management'sinvolvementinsuccessionplanningmighthaveenabledthemtoarticulatepossib ilitiesfornewstrategies,toplacethemselvesinanadvantageouspositiontoinfluencethemodeof succession,i.e.,throughabuyout,andtoconvincefinancierstheyneededtohaveaclearstrategyt
”priva
译文：
近几年欧洲的私人股权和管理层收购市场增长迅速。

管理层收购研究中心表明（CMBOR,2008），管理层收购从1998年的1，212宗增至2007年年底的1,436宗。

家族企业收购是这个市场的最重要特征之一：随着交易数量从1998年的45宗到2007年的559宗，同期的交易价值从11.2亿元增长到183亿元；2007年，家族企业的管理层收购数量和价值分别占整个欧洲管理层收购市场的38％和11％。

管理层收购（MBO）和管理层买进（MBI）成为家族企业继承的重要选择，且为私人股权投资公司提供了一个重要的交易来源。

然而，私人股本和收购市场都非常重视广大公众的私人交易，部分家庭没有很好地理解市场收购的含义（Cumming，Siegel和Wright,2007）。

大型公共部门对私人部
.
门的收购交易和重点一直是激励和控制问题还有新决议的所有权和治理结构，股权的管理，服务承诺和压力等问题，并在许多案件的所有权和积极参与私人股权投资公司中得以体现（Wright和Bruining,2008）。

相比之下，典型的家族企业在传统上一直被认为是和家庭所在公司的目标是紧密联系在一起的，就是家庭成员集中的集团管理目标。

家庭通常并不被认为是追求利润最大化的单纯的经济单位的企业。

相反，家庭还要争取非经济目标。

结果是，一个公司家族控制的松紧度增加了一个重要层面的家族企业的战略分析方法。

这些变化在一个家族企业收购时可能导致所有权制度的目标和战略变化，而这些战略的变化可能会影响企业的生存或发展。

在策略上的改变是由于以下两种因素，第一，该公司可能已经表现不佳，新的战略必须采取方法纠正原战略（效率买断）。

二，新业主将有追求在业务方向上多样化发展自己利益的自由。

创始人，非家族管理人员，可能对收购进程和业务之前和之后的收购采取不同的策略。

在战略上也因所有权和企业治理前的收购，以及新的金融结构和需要而产生相应的变化进而承担由此产生的费用。

根据以上问题，本文写作的目的是双重的：
1、我们提供了家庭，企业并购市场的发展概况。

具体来说，我们研究的数量和交易规模，占了收购总额的大部分。

我们使用CMBOR独特的数据库，包括30,000个欧洲管理层收购的案例作为这一分析的来源。

2、我们进行详细的研究表明，家族企业作为收购的主体会发上一个战略性的转变。

具体来说，我们研究了私人家族企业战略的变化会影响收购前的所有权和该公司的治理权。

研究表明全欧洲的私人股本，在1994和2003年间资助了104个收购私人家族企业的例子。

家族企业现任经理和私募股权（PE）公司的潜在目标不变使收购家族企业继承问题得以解决。

通过催生创业活动，可以提高公司运营效率和实现业务增长。

本节介绍介绍的重点是这个收购市场的重要组成部分概览，数量和交易价值，交易规模，总收购市场，就业份额，以及私人股本的作用。

文中所有数据指的是家族企业收购交易，另有说明除外。

2007年，在欧洲有559家企业收购和有关CMBOR的买进记录，金额为18.3亿元。

在2000年至2003年间，收购活动中的一些整体收购市场在此期间达到一致。

自那时以来，家族企业收购活
.
精心整理
动已经恢复，而2007年的数字是按数量和价值统计的新纪录。

国家发展趋势的比较发现，交易数量的增加在欧洲大部分地区已经相对均匀。

在过去的10年离，收购交易数量方面的活动在大多数国家的市场有所增加。

在家庭企业收购总价值变动对每年欧洲市场的许多影响中，并没有明显的新模式出现。

然而，由于在这种买断的上升，总价值达到了2007年的新纪录。

家族企业的平均收购交易规模比所有交易的平均交易量低。

收购的家庭的平均交易量在过去10
2004
有率，因为其家族拥有的德国中小型企业数量庞大。

这可能与私人股本的不信任性和德国企业和当地银行的历史联系有密切的关系。

10年间平均每家公司的员工人数分析表明，前者的家族企业规模差别大部分在欧洲国家。

而德国的家族企业都大大高于平均水平，英国的家族企业普遍较小，低于欧洲平均水平。

收购资金来源可以是通过向银行贷款以及自己的个人资本。

家族企业的收购历史大部分有10年的平均水平，表明家族企业中62％是收购PE的金融赞助商。

非PE支持的收购都大大高于家族企业PE支持收购的交易规模。

在过去10年间，非PE支持的家族企业收购的平均交易规模约为7百万，PE支持的交易的平均交易规模是41000000。

家族公司
.
收购，是私人股本公司并购交易的重要来源。

前一私人股本支持的收购家族企业特征可能在一定程度上影响收购后的战略变化。

我们研究的特点是所有权和创始人的参与与买断的关系，所有权的非家族化管理的股份与收购，存在于非家庭，非执行董事前收购，管理和私人股本公司参与的继任计划的问题。

我们的证据来源于对104家公司在欧洲的私人代表的调查，私人股权投资已在1994年和2003年买断。

作为拥有超过50个普通投票或由单一家庭血缘或姻亲关系的股份控制定义的家族企业，该公司被认为是一个家族企业。

受访者中的高级职位有：首席执行官/行长（83％），董事包括副总裁（15％）和高级管理人员（2％）。

该公司的策略是比较前后买断的地方发展/扩张。

样本分为与公司特征有关的所有权和管理的各个子群，然后用单因素分析，以确定是否在这些分组战略中观测到显着的变化。

当家族企业是以前的业主时，在战略买断后的变化一般都比较多，而且较当时该公司已购买或预收购所有者继承更有意义。

这意味着，创始人/所有人已站在决定公司的主导战略上，而一旦他/她放弃所有权，管理者可以自由地进行更改相关战略，这是企业生存与增长的必要条件之一。

以前的业主公司在战略上的若干变化，普遍存在成立或不成立的问题。

这两种类型的公司在战略上越来越重视对业务经营和资本重组的回报，成立公司也表示在战略方面应重视销售增长，市场份额，短期的盈利能力，长期盈利的变化。

因此，这两个增长/扩张和效率的策略改进是不同的，但他们同样重要。

当一个家族企业收购战略发生变化时，如果该公司的创始人在收购时仍然在场，有三种可能解释这个发现：1）创始人可能没有足够的领导地位，公司需要向更高级的发展阶段过渡，2）创始人可能无法根据市场环境的变化来调整自己的决策风格，3）成功的创始人可能无法努力维护他们所创造的财富，某些有增长机会的公司也可能过于保守。

在企业战略上的变化则更多了，更重要的是，那个时候的所有权股份没有非家族的管理者。

这一发现表明，股权归谁管理在收购前和收购后是有一些潜在的影响。

如果家族企业的经理中没有家庭成员，那么收购股权，其战略方向的确立，对收购之前的影响，是非常有限的，因为最终的决定可能已经与业主无关。

没有股权的这些非家族管理者们只能有一次买断的影响，因为他们已成为新的业主。

.
精心整理
在战略的上的若干变化和不常见的非家庭参与管理公司的股权中。

这些战略并不与特定的非家族股权管理公司的净盈利相关，而是和现金流量，短期盈利能力，销售增长，市场价值增值和市场份额的扩大有关。

因此，这两个增长/扩张和效率的策略改进是不同的，但他们同样重要。

非执行董事（非执行董事）认为该家族企业治理前的收购可以在不属于家庭成员的手中进行。

结果表明，更多的战略变化与非执行董事缺席（非家庭之前买断，买断非执行董事如果之前没有家庭成员，他们的意见应该更注重与非执行董事而不是面向家庭）相关联。

如果好的建议与已获得的
约60
从而继任。

情，但大部分是与效率的提高有关。

出处：斯科尔斯，《家族企业收购、私募股权和战略变革》私募股权Spring2009卷第2期:65-71。