美联储无奈的折中方案

Macro-Economics 宏观
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2024/05/11证券市场周刊 第17期
廖宗魁
美联储无奈的折中方案
面对顽固的通胀，美联储不得不推迟降息的时间，作为安抚市场的折中方案，美联储宣布6月份开始减缓缩表的节奏。

本轮美联储政策周期中，市场预期被“频频”打脸，体现出美联储对通胀和就业的预判力下降。

年初以来，市场“抢跑”美联储
降息的预期在不断修正。

随着近几个月美国通胀的顽固，美联储的降息可能变得遥遥无期。

在5月份的议息会议上，美联储
决定继续维持基准利率不变。

美联储声明表示，“近几个月来，在实现2%
的通胀目标方面缺乏进一步进展。

”这显然指的是，近期美国的通胀指标并未如预期那样回落，3月美国CPI 同比
上涨3.5%，比1月份还上升了0.4个百分点；3月核心CPI 同比上涨3.8%，核心通胀自2023年四季度以来几乎没
有下降，这无疑离美联储2%的通胀目标距离还尚远。

债券和汇率市场对美联储降息预期
的修正早有反应，10年期美债利率已经从年初的3.9%附近上升到4.7%左右，美元指数则从101上升至106附近。

美联储主席鲍威尔在新闻发布会
上表示， “我们通向2%通胀路径的可能需要更长的时间。

”目前，市场对2024年美联储降息的预期已经修正到1次，越来越多的人甚至认为年内美联储可能不会降息了。

当然，为了避免对市场形成较大
波动，美联储也给出了折中的方案。

一方面，鲍威尔否定了还会进一步加
息的可能性，这至少让市场吃了颗
“定心丸”；另一方面，美联储宣布减缓缩表：从6月开始，将每月缩减美国国债规模从此前的600亿美元下调至250亿美元，每月缩减MBS 规模保
持在350亿美元不变，这意味着总的
每月缩表规模将从950亿美元下降至600亿美元。

基于预判进行前瞻性的行动一直
是过往美联储政策的厉害之处。

不过，纵观本轮美联储的政策，前瞻性的行动基本上已经成为过去，而是更多根据数据的变化进行后知后觉的相机抉择。

鉴于此，未来美联储的政策也会根据通胀和就业数据随时发生改变，金融市场的预期也就变得不那么可靠。

欧洲大概率先于美国降息
虽然就业和经济增长也是美联储的
目标之一，但从本轮美联储政策周期看，通胀仍是决定政策的核心变量。

鲍威尔在新闻发布会上明确表示，“未来的通
胀数据将是利率政策决策的核心。

”而目前市场对年内美联储降息已经不抱太大希望。

为何美国通胀如此顽固呢？反观之前同样受高通胀困扰的欧洲，在经过大幅加息之后，通胀的回落速度比
美国要快。

比较而言，虽然疫情后欧洲的高
通胀一度比美国还要严重，但这很大
程度上来自地缘政治冲突导致的能源价格高企和供给链短缺带来的供需失衡。

疫情缓和后，供给链得到恢复，
再加上欧央行的大幅加息，商品通胀快速回落。

3月欧元区CPI 同比上涨2.4%，已经比2022年10月10.6%的
高点大幅回落了8.2个百分点。

欧美通胀最大的差异主要来自非
能源领域，面对高利率，欧洲经济的回落更多，需求端抑制通胀的效果更强。

从核心CPI（剔除了食品和能源后的CPI）看，欧元区的高点是5.7%，而美国的高点是6.6%。

3月份欧元区
核心CPI 同比已经下降至2.9%，而美国核心CPI 仍高达3.8%。

国金证券首席经济学家赵伟认
为，美欧通胀分化来源于双方的结构差异，美国通胀主要贡献项为住房，在薪资、住房市场韧性的影响下，黏性更强，3月住房项贡献了56%的通胀增速。

欧元区通胀中商品权重占比更高，且地产市场表现弱于美国。

2023年美国经济仍实现了2.5%
的增长。

相反，2023年欧元区经济增长仅为0.4%，这也使欧洲的通胀回落更快。

在以往的政策周期中，美联储常
常都发挥着“领头羊”的作用，其他主要经济体纷纷跟进。

但这一次可能会有很大不同。

欧央行行长拉加德在4月中旬的
一次采访中表示，“如果没有额外的
冲击，将会在相当短的时间内调整紧缩货币政策。

”市场目前预计，欧央行很可能会在6月份就首次降息，2024年全年降息幅度或达75个基点。

从中短期看，欧央行的行动可能对全
图1 欧元区核心通胀下降更快
经济温和修复的背景下，结合当前港股估值，
以恒生指数为代表PE-TTM处在近十年22%
分位数，港股的战略配置价值值得重视。

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142024/05/11证券市场周刊 第17期改善而非经济基本面的改善。

当前外资在亚太市场的配置重心从日本向港股转移，外资回流成为近期港股上涨的主要驱动力。

而当前国内经济基本面仍处于弱复苏状态，并不构成港股回暖的主要驱动因素。

2023年下半年港股最大压制因素为外资流出。

自2023年8月外资集中撤出A股、H股后，亚太地区资本主要流向日本，导致港股严重缺乏流动性，成交额低迷。

2023年10月更是出现了美债利率大幅下行但港股仍然没有获取流动性的罕见案例，港股行情持续低迷而日经指数强劲上涨，也反映了日本市场代替香港市场成为外资配置亚太市场的目的地。

彼时，全球资金交流最多的逻辑是押注日本货币政策正常化后的日股和日元的双重升值，然而这个逻辑在2024年日央行开启加息后被证伪，日元进一步快速贬值，贬值幅度在主要非美货币中最严重，导致外资近期重新回流香港。

近期外资流向出现反转，在亚太市场的配置重心由日本重回港股。

3月19日，日本央行宣布加息10个基点，将基准利率从-0.1%上调至0-0.1%，这是日本央行17年来首次加息，结束了持续8年的负利率政策。

政策实施后，日元却超预期贬值，侵蚀了投资于日本市场的收益，导致日本市场吸引力下降，日经指数大跌，外资开始重新流回港股市场。

近日各大外资机构纷纷发表看好港股的观点，在外资持续回流背景下，港股流动性明显改善，有望持续上涨。

内资方面，近期南向资金大幅增加。

3月港股通成交金额大幅上升，港股通（沪）同比增长66%，港股通（深）同比增长84%。

近日，中国人民银行广东省分行通报了2024年3月
好于预期，在一定程度上有利于稳定投资者的信心。

而从短期的经济预期来看，市场对于中国经济上半年的经济表现仍然保持一定程度的信心，这对于市场来说也是相对有利的因素。

国泰君安证券表示，从宏观策略的角度而言，恒生指数在过去三个月跑赢纳指，是一个值得关注的现象。

一方面，市场需要去厘清主导恒生指数运行的主要动力和因素，而这些因素的出现在一定程度上代表了市场新的趋势；另一方面，港股和美股之间似乎开始出现一定的“负相关性”，对于市场而言，这也可以形成一个非常重要的对冲交易策略。

外资突然转向加仓港股等中国资产，招商证券认为有以下几方面的原因：
第一，2024年以来中国经济趋向于复苏，基本面反弹，企业盈利增速反弹。

一季度GDP增速回升至5.3%，经济实物增速反弹至3.9%，工业企业收入增速回正至2.2%，在外需回暖，消费稳定和政府广义开支扩张的推动下，经济趋于稳定复苏。

同时，一季度工业企业盈利增速回升至4.3%，由于2023年业绩基数相对较低，二、三季度还有专项债项目加速释放和超长期特别国债项目的释放，因此，预计业绩将会保持上行的趋势，一季报落地确认盈利复苏后，A股有望进一步上行。

第二，亚洲货币加速贬值，港币和人民币相对较强，中国资产具有一定的防御价值。

3月以来，由于美国宽松预期进一步落空，加上美债供给大幅增加，美债收益率重新回到加速上行的趋势，吸引全球其他国家资金回流美元，美元指数走强。

其中，日元泰铢等贬值幅度较大。

3月12日以来，日元兑美元贬值7%，韩元贬值5%，而离岸人民币仅贬值1%，港币由于是联系汇率制度，汇率相对稳定。

人民币和港币在这一轮美元走强过程中，均保持了相对稳健。

因此，美元指数走强的同时，由于人民币兑美元相对稳定，人民币汇率指数（兑全球一篮子货币的综合汇率指数）也在加速走强，人民币汇率在全球范围内货币也算是强势货币。

而港币兑美元联系汇率制度的原因，也是全球强势货币。

在亚洲货币整体贬值的背景下，人民币和港币资产成为亚洲范围内具有避险属性的资产。

第三，近期中美双方官方往来保持，对于中美关系的担忧有所缓和。

4月4日至9日，美国财政部部长耶伦访华，是2024年首位访华的拜登政府内阁成员。

4月24日，美国国务卿布林肯开启对中国为期三天的访问。

这是布林肯不到一年内第二次访华。

他也是继财政部长耶伦之后2024年第二位访华的拜登政府内阁部长。

在这样的背景下，近期海外投资机构也纷纷看多中国资产。

外资机构回补中国的声音和动作明显增多，美、日、印等主要市场的估值都处于高位而中国资产当下是估值洼地。

随着新“国九条”落地，A股上市公司分红及回购增加带来股东真实回报改善。

此外，外资对中国经济的前景预期也在改善，地产政策支持效果逐渐显现，瑞银开始转向看多中国房地产，全球资金正在重返中国股市。

资金的选择
2月以来恒生指数震荡上行，4月下旬以来涨势尤为强劲，中信建投证券认为，背后的原因主要是资金面的
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跨境理财通业务情况。

3月份南向通投资者新增23237人，是2月份新增人数(1818人)的12.78倍；3月份金额131.06亿元，是2月份(14.83亿元)的8.84倍，其中南向通也贡献了主要的资金增量。

中信建投证券认为，南向资金增
加主要有政策利好和高股息行情两方面的驱动因素。

政策方面，为进一步
拓展优化沪深港通机制、助力香港巩固提升国际金融中心地位，共同促进两地资本市场协同发展，中国证监会于4月19日发布5项资本市场对港合作措施，有助畅通互联互通机制，为香港资本市场引入资金活水、提升流动性。

行情方面，国内机构由于此前
三年在港股受伤颇重，在2021年底、2022年二季度和2023年初频频抄底被套，因此自2023年下半年以来对港股增配有限，尤其2023年12月22日针对网游的政策引发互联网暴跌后港股成交额基本上到达过去5年最低位置。

2024年2月以来高股息行情盛行，国内机构整体以高红利为主流风格。

而港股较A 股股息率更高而估值更低，具有较高的性价比，是吸引南向资金不断流入的核心原因。

内资对港股的配置范围也主要集中在红利股票，2024年以来南向行业流向中排行
靠前的主要是金融、公用事业等红利板块行业。

中信建投证券表示，在外资回流
和内资流入增加的双重驱动下，港股有望延续涨势，当前港股具有较高的配置价值，2024年港股最佳的做多窗口已经到来。

平安证券也认为，近期港股上行的核心动力来源于资金面的改善，4月以来内资、外资出现持续流入。

外资方面，4月以来，日央行进一步加息概率降低+美联储降息预期一再延后，外资撤出美股、日股，流
入港股，全球资金再平衡，港股流动性得到改善，推动行情连续上行。

日股方面，2023年8月底日本内
阁府发布年度经济白皮书，表示多年停滞的日本物价和工资的涨幅扩大，
日本经济或可能走出通缩，此后几个月，日本CPI 数据持续稳定在2%目标之上，12月日本相关官员的发话进一步加大市场对日本央行货币政策转向的预期，并看好日央行转向加息后将带来的日股、日元双重上行。

因此，
相较于港股，2023年年末起，外资更
倾向于流入日股，推动日股出现了持续的普涨行情，日经225在2024年3月下旬盘中一度达到41087点位，创
历史新高。

3月日央行货币转向落地，而后续进一步加息概率降低，日元一路贬值，日经225持续回调，日股吸引力下降，外资流动波动加大。

3月日央行例会上，日央行行长
植田和男释放信号偏鸽，未暗示未来加息路径的态度，且表示“考虑到通胀预期距离2%的目标还有一段距离，保持宽松的环境很重要”，叠加此次货币政策调整7-2、8-1的投票率+
通胀全面上升存在不确定性等，市场预期日央行年内进一步加息可能性将降低。

受此影响，叠加美国基本面强韧下美元强势表现，日元兑美元一路贬值至155关键关口，日元计价下的日股收益受损，同时，3月19日日央行例会以来日经225出现持续性下行，截至4月26日，4月月内日经225累计下行6.03%。

日股吸引力下降，外资流动的波动性也加大，根据日本交易所公布的数据，从月度数据来看，近期外资流动波动加大，3月外资共计从日股撤出276.6亿日元，为2024年以来首次净流出；从周度数据来看，4月首周和第2周外资流入规模出现较大波动，外资分别流入日股11821亿日元、5955亿日元，到第三周则再度出现净流出，外资从日股撤
出5617.7亿日元。

美股方面，美联储降息一再延期，数据来源：Wind，浙商证券研究所数据来源：Wind，浙商证券研究所
图1 港股近期明显反弹图2 恒生指数市盈率
图3 恒生指数2024年EPS彭博预测图4 国际中介持股港 股数量
数据来源：Bloomberg，浙商证券研究所
为内地投资者提供了多元化产品，方便其进行多样化资产配置。

四则，支持内地行业龙头企业赴香港上市将推动更多内地行业龙头企业赴港上市，为港股资产端带来增量，并吸引更多国际资本。

东吴证券认为，资本市场政策催化港股连涨离不开政策的助推。

证监会发布5项与香港资本市场合作措施，旨在进一步拓展两地市场互联互通，有望提升港股流动性。

其中放宽沪深港通下股票ETF合资格产品范围，有助于增加内地可投ETF的数量和规模；人民币股票柜台纳入港股通，将降低南向资金的兑汇成本、增厚分红收益，长期来看有利于吸引社保、保险等长线资金入市。

此外，两会期间，香港证监会主席提议优化互联互通股息红利税务安排，降低港股通个人投资者的红利税收水平，市场政策展望加强。

由于内地个人投资者投资港股相对A股的分红税差额最高可达28%，因此优化空间尚存。

东吴证券估算，筛选恒生港股通中的50只稳定分红个股为组合代表，若将2023年内地投资港股的红利税统一调整为10%，则整体法下组合2023年税后股息率将由5.3%升至5.5%，
增厚约400亿港元红利收益；若境内
外红利税全额豁免，则税后股息率将
升至5.6%，提升将近700亿港元的红
利回报。

因此，如果后续红利税政策
得以优化，有望吸引更多内外资入市。

估值的优势
资金高低切当前港股属于全球
权益类资产中的估值洼地，配置价
值凸显。

横向对比来看，在全球重要指数
中，恒生指数估值排列最末。

纵向对
比，截至2024年4月26日，恒生指数
的估值（PE TTM，下同）处于2015
年以来20%以下历史分位，恒生科技
估值处于2020年8月以来15.5%历
史分位；而日股、印度股均处于近年
30%以上分位，港股配置性价比较为
显著，叠加日元大幅贬值下日股投资
回报受损，或吸引资金在估值高低间
切换。

东吴证券从资金层面观察到，近
期港股的外资净流出规模收窄，与日
股/印度股市形成资金面跷跷板，或
提示部分全球/亚洲配置的资金欲逐
步降低日印股票的仓位，并增加对于
港股的配置。

基于EPFR的数据，东吴证券发
现2月中旬前后，日股和印度股市的
外资净流入规模开始触顶回落，而相
对应地，港股净流出量逐步收敛。

在
亚太基金中，截至3月日股仓位高达
46.9%，而港股和A股均在5%左右，
说明外资对于中国资产仍具备较为广
阔的增配空间。

同时，两条线索揭露“北水”正
在“南流”。

一是，内地公募基金重
仓股中，主动偏股型基金的港股仓位
由2023年四季度的8.7%提升至2024
年一季度的9.3%。

二是，2月以来，
港股通资金基本持续日度级别的净流
入，且幅度逐渐加大，年初至今共计
净流入1895.2亿元，规模系2023年
同期的2倍。

东吴证券表示，国内基本面或者
基本面预期向好若仅是估值“便宜”，
并不能成为资金加仓的理由，港股的
上涨还隐含了国内基本面或者基本面
预期的向好。

宏观经济方面，一季度国内经济
表现较好，GDP增速高于预期、PMI
重返景气区间、出口亮眼，外资行
对于中国2024年GDP增速的预测普
遍上修。

其中，高盛对中国2024年
GDP增速的预测从4.8%上调至5.0%，
花旗从4.6%上调至5.0%。

此前，摩
根士丹利也宣布，上调中国2024年
GDP增长预期0.6个百分点，认为中
国经济全年有望实现较强增长。

微观层面，腾讯、美团、京东等
港股互联网企业2023年四季度盈利增
速高于预期，恒生指数EPS一致预测
较2023年年末提升2.84%，且瑞银、
高盛等外资行上调港股评级，均体现
市场对于基本面预期的改善。

互联网行业是港股市场的一大特
色行业，并在港股市场中占据着重要
图5 2024年以来南向和北向资金累计净流入金额
数据来源：Bloomberg，浙商证券研究所
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的位置。

从恒生科技指数成分股分布情况来看，约60%的权重来自港股互联网企业，也就意味着，恒生科技指数走势代表着港股互联网企业的股价表现。

目前，恒生科技指数的估值历史
分位低于港股其他行业。

根据国泰君安证券的测算，从绝对水平来看，由于行业的运营模式不同，恒生科技指数和资讯科技指数的预测市盈率分别为15.95倍和13.52倍，高于其他的行业，如原材料行业的11.83倍和电讯行业的10.19倍。

但从历史分位数水平来看，当前港股互联网预测市盈率处在极低的历史分位数，远低于其他行业；恒生科技指数和资讯科技行业分别为4.4%和6.1%，而原材料和电讯行业分别为65.92%和65.89%。

股息率诱人
东吴证券表示，港股分红意愿及
水平较高，股息率具备吸引力，一方面蓝筹股作为派息主力分红稳定，另一方面以互联网为代表的白马股分红
比例正大幅提升。

与其他权益市场相比，港股企业
分红意愿高企，在2022年度派息的所有上市公司中，港股分红比例中位数为37.4%，比A 股高5.8pct。

截至2024年4月26日，恒生指数股息率为
4.08%，大幅高于上证指数的2.73%、日经225的1.60%，具备相对优势。

其中，大盘蓝筹股是港股派息的
主力，金融、能源、电讯、地产建筑、非必须消费行业的2023年年度分红金额达1.6万亿港元，占全部港股的80%；同时，2023-2024年众多白马股加大分红力度，2023年分红同比大
幅提升的个股主要集中于资讯科技、非必须消费和医疗保健业，叠加近期
腾讯、阿里等宣布2024年分红回购计划，进一步助推了科技股的上涨。

国泰君安证券表示，单看股息率，
港股互联网的股息率相对其他行业更低。

横向对比来看，港股互联网的股
息率为1.13%，低于其他行业，如典型的高股息板块能源（7.75%）、金融（7.17%）和电信（6.53%）。

恒生科技前十大权重股中，股息率前三的个
股为联想、京东和网易，最新股息率分别为4.45%、2.91%、2.66%。

但若算上公司回购行为，互联网
企业的隐含股息率大幅提升。

近期互联网企业增加回购行动，3月20日，腾讯宣布2024年回购不少于1000亿港元。

自2005年回购以来，这是腾讯首次在财报中披露当年回购计划。

财报显示，2023年，腾讯回购金额490亿港元，超过去十年回购金额总和。

假设2024年腾讯股价维持不变，考虑到本身的分红和新增的1000亿港元回
购计划，股息率预计将达到4.8%，将
会带来比A 股高股息更好的投资机会。

除腾讯外，阿里巴巴也宣布回购
125亿美元，是回购力度最大的中国互联网企业。

4月2日，阿里巴巴发布公告称，截至2024年3月31日的2024财年，以125亿美元回购了总计12.49亿股普通股，是过去一个财年回购力度最大的中国互联网公司。

此外，创始人马云和蔡崇信也于上季度增持阿里巴巴股票。

目前互联网行业估值偏低，隐含了较高的风险溢价和不确定性。

一方面，自2022年海外央行快速加息收紧货币政策后，港股流动性收紧，成长风格股票估值持续承压。

另一方面，国内经济向高质量发展切换，互联网等成长风格行业的风险溢价在经济增速换挡期上升。

叠加海外地缘政治风
险等扰动，令互联网等行业风险溢价提升至历史高位。

后续互联网或将迎来估值修复。

近期恒生指数的走势体现出比较明显
的底部特征，恒生科技指数的风险溢价指标已从年初的历史极值回落，但仍处于高位，为均值以上1倍标准差。

后续港股互联网的估值扩张还需等待内需政策和经济数据的持续改善，但
考虑到当前已有的部分领域的政策支持以及腾讯、阿里巴巴等公司的回购，
港股互联网偏低的估值和过度悲观的风险溢价将迎来较大修复。

港股互联网龙头企业提高在AI 领
域的投入并取得有效进展，盈利预期有望改善。

比如，腾讯会议AI 应用已经在提高会议效率、简化操作流程、增强会议体验等方面取得显著成果，成为远程办公、在线教育的重要支撑工具。

百度如流AI 应用全方位的智能化改造，显著提升了企业工作效率和员工满意度；百度文库AI 应用当前已经具备相当高的智能化水平，尤其在文档创作、编辑和管理方面提供了强大的AI 赋能功能。

京东京言AI 助手已经能够完成基本的商品查询、推荐、对比等任务，并在实际应用场景中提供了较为准确的信息咨询服务。

阿里
小蜜已经具备较高水平的人工智能应用能力，成为电商平台乃至更广泛应用场景下的重要智能服务工具。

行情的持续性
东吴证券表示，除了为港股短期
走强提供支撑的上述逻辑外，还有两个影响港股长期走势的核心变量正在悄然发生变化，值得市场持续关注。

第一是基本面视角下，中美名义
增速差的变化。

2024年中美名义增速差的收敛将是中国资产价格修复的核
心因素。

根据日前公布的数据，2024年一季度美国GDP按年率计算环比增长1.6%，低于预期，中美名义增速差由2023年四季度的-1.7%升至2024年一季度的-1.5%，若后续趋势性收窄，则表明中国资产的相对配置价值正逐步提升。

而中国资产中，港股受联系汇率的影响，对海外宏观环境的变化更为敏感，因此反应往往更强。

第二是流动性视角下，美元及美元信用的变化。

美元内在价值的下跌可能难以促成本轮港股估值抬升的短期逻辑，但将会是中长期“剧本的初章”。

2024年至今，“以黄金计价”的美元与“以汇率衡量”美元指数严重背离，表明美元信用衰弱、内在价值受损，即使当前美国通胀韧性持续，但降息叙事下美元“易下难上”，因此一系列以美元计价的资产均面临定价的调整。

港股从本质上来说，是以美元计价的中国资产，盈利和基本面主要依托中国，而定价则很大程度上取决于美元信用和美元周期。

当前美元内在价值下跌或提示降息周期打开后美元的贬值“一触即发”，历史上港股表现与美元指数呈明显的负相关性，故美元下行周期中，港股估值有望迎来系统性抬升。

总结而言，积极的因素正在累积，东吴证券对于港股后续的走势整体持乐观态度。

本轮的港股上行是否有可持续性？平安证券认为，一方面，本轮流入港股的资金或以交易型资金为主，其对冲、交易的目的性更强，主要为了规避近期美股、日股的回调风险，后续是否持续性流入关键看外部压力缓解情况。

鉴于美国目前较强的基本面，降息仍需进一步等待，外部压力或许还需要一定时间缓解，港股流动性或短时间内持续改善。

另一方面，
目前国内动能仍待进一步恢复。

多项指标显示目前港股仍处于底
部区域。

截至4月26日，一是最新
AH溢价指数为155.0，即港股相对A
股的折价率达到55.0%，显著高于
均值+1倍标准差，处于2014年以来
95.4%分位；二是当前港股恒生指
数过去12个月的股息率达到4.08%，
显著高于10年期中债收益率2.31%，
两者的比值处于2014年以来97.3%
分位；三是港股卖空成交额占比为
17.54%，处于2021年以来75.7%分
位数水平。

整体来看，港股资金面改善、政
策积极出台，叠加港股仍在估值底部，
平安证券认为，港股配置窗口已至。

板块方面，建议关注三大主线，一是
南向资金偏好的港股红利板块，其中
红利板块内，综合考虑行业AH溢价
及受益于全球制造业复苏确定性的板
块，如石油石化、有色金属、煤炭等；
二是优势行业的出海板块，如海外收
入占较高的工程机械、新能源、纺服、
家居；三是互联网板块，新“国九条”
下，稳定增长、高分红、低估值的资
产将进一步获得投资者青睐，截至4
月26日，恒生科技年内跌幅为1.24%，
估值进一步修复，股价进入击球区，
关注互联网板块更长远的发展。

国泰君安证券判断，港股底部反
弹后或将进入横盘震荡的行情。

港股
自1月底部持续反弹后，短期内进入
横盘震荡的行情。

近期部分国内经济
数据回暖，港股市场盈利预期改善，
海外机构上修国内经济前景，港股市
场情绪修复。

但通胀及地产销售表现
仍偏弱，后续经济修复的动能仍有待
观察，大盘上涨的空间有限。

海外方
面，美国经济韧性较强，通胀黏性再
次超市场预期，预期降息时点再度延
后。

预计港股震荡向上，但短期内空
间有限。

在行业选择方面，国泰君安证券
建议以高股息为主，并开始布局港股
互联网的反弹。

在海外风险事件仍未
完全出清，并可能扰动港股市场的情
况下，具备低风险特征的高分红风格
仍有配置价值，建议关注通信运营商、
能源和公用事业等高分红行业。

此外，
中国资本市场新“国九条”，有助于投
资者向更低估值、更稳定增长、更高
分红的资产聚焦。

而过去几年港股互
联网的政策调整和估值调整都已经充
分，股价正在进入击球区，可以用更
长期的眼光去审视中国互联网公司的
机会。

外需有望受益全球制造业景气
回升、海外地产销售回暖，建议关注
相关的出口链企业，包括设备、家具、
家电等板块。

浙商证券认为，近期港股上涨更
多受益于资金面和预期改善带来的反
弹修复行情，后续需要进一步观察国
内宏观经济复苏的力度。

在经济温和
修复的背景下，结合当前港股估值，
以恒生指数为代表PE-TTM处在近十
年22%分位数，港股当前的战略配置
价值值得重视。

结合彭博的盈利预测和目前的
估值水平，港股的行业配置线索有三
点。

一是科技创新方向，目前估值分
位数较低，且修复弹性较大，以互联
网、人工智能、创新药等行业为代表；
二是消费龙头方向，随着宏观经济复
苏，具备稀缺属性的消费龙头有望迎
修复，以教育、纺织服饰、餐饮等为
代表；三是高股息方向，近年来港股
上市公司分红回购规模明显增加，普
遍具有高股息特征，以金融、周期等
行业为代表。

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