从次贷危机看贷款证券化的教训

销” 模 式 的 制 度 设 计 缺 陷 。然 后 提 出 了次 贷 危 机 给 中 国信 贷 资
产证 券化 留下的启示 ： 要 正确把握 创新金 融工具 的特点 ； 要 严 格 把 握 住 基 础 产 品 的标 准 关 ； 要 加 强 对证 券 化 业务 的 监 管 。
【 关键词 】次贷危机
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经
【 摘要 】本 文分析 了资产证券化促成 次贷危机发 生和发展
的原 因 ： 资 产 证 券 化 的 时 候 没 有 如 实地 披 露信 息 ； 美 国金 融 监 管部 门对 贷 款 证 券 化 监 管 的 缺 失 ； 商业银行 经营 的“ 原 生一 分
、
资 产 证 券 化 促成 次 贷 危机 发 生 和 发 展 的 原 因 分 析
１ 、 资 产证 券 化 的 时候 没 有 如 实地披 露信 息
系必 定会协调和配合问题 ， 后果就是监管漏洞的显现 。第二 ， 自
实行混业 经营 以来 ， 美 国金融市场 发展迅 速 ， 金融创 新层 出不
不上金融技术的创新 。第三 ， 如次级贷款证 券化的场外交 易衍
生产 品发展过 ＾ 夫且产品标准 不统一 ， 当局 监管滞 后 ， 在监管 没
“ 地基 ” 利用资产证券化构建形成 的金融 衍生品大厦 ， 当中的次
贷证券化产品设计得越来越复杂 ， 这些产品 的真 实价值和风险 等方面信息的透明 其实并不高 。
能跟上时就出问题 了。第四 ， 由于监管不力 ， 次级债等相关衍生
产品存在着明显的投机过度现象 。华 尔街投行家的贪婪可能是 这 次次贷危机 的导 火线 ， 但是 美国金融 监管机构 却是 主要 “ 凶
在 当时利率低房价高 的市场 条件下 ， 放 贷机构能够轻松 地
将抵押 贷款 出售给 Ｓ Ｐ Ｖ， 使得 风险与 收益相 分离 ， 放贷机 构既
金则作为放贷机构新的资金来源 。由于全球一体化所产生的蝴 蝶效应 ， 次贷危机蔓延到各国的金融市场。这样的金融创新 ， 这 样的贷款证券化所带来的教训是触 目惊心的 。本文会将探讨贷 款证券化给我们带来的教训 。
一
美国金融 监管体制 没有及时 跟上金 融形势 和金融 创新的
发展 ， 其监管的缺失主要体现 在以下几个方面 ： 第一 ， 美国金融 业是混业 经营的 ，但是美国金融业实 际上却是实行分业监 管 ， 不同种类 的金融单位归相应的机构监管 。过于庞杂监管机构体
贷款证券化
ห้องสมุดไป่ตู้
教训
贷款证 券化是指放贷 机构通 过一定 程序将 贷款转化 为证
券发行的过程 。由于美国房地产价格 不断地上涨 ， 放 贷机构敢
者评级机构对债券 的跟踪不 到位 ， 未能 及时提出风险预警 。最
后导致贷款证 券化 产品自下而上的信息都不能被 完整地披露 ， 发行次级债产 品的各 方受到利益的驱使 ， 继续进行着 这种不负 责任 的行 为 ，投 资者却难 以了解次级债产品 复杂的设计过程 ， 投资者则陷入了信息不对称的危机 当中。
２ 、 美 国金 融监 管部 门对 贷 款 证 券 化监 管 的缺 失
于发放次级按揭贷款 ， 并将这些次级按揭贷款 组合成若干个 资
产池 ， 然后 再出售给 专业的融 资机构 ， 而这些融 资机 构再 以这
些资产作为担 保 ， 重新包装资产化 ， 并发行资产抵押证券 。 这 些 证券 以公开 发售或者私募 的方式推销给投资 者 ， 回 笼所得 的资
只是 房产价值 ， 而 并不是借款 人的偿债能 力 ， 放贷机 构没有按 照要求向购 房者真实 ， 详尽地披露 有关贷款条款与利 率风险的
复杂信 息 ， 而是通过包括故意 隐瞒信 息 ， 提供虚假 信息 ， 怂恿甚
这 种经营模 式在正常 运转时 ， 既 可 以降低银行 表 内业 务的风 险、 优化 资本成 本 ； 又可以增加银行 的收 入来源 ， 实现 多样化经
息披露重 要的一环不 但没有 向投资 者披 露次级 贷款 中的不 良
信息 ， 反而扭曲信息 ， 扩大信息不对称 的问题 。在这次危机 中出 现问题的贷款证券化产品均获得了评级机 构的支持 。信用评级 机构之所 以如此 ， 首先是因为债券评级 行业 采取发行方付 费的 业务模式 ， 评级 机构 的收 入大部分来 自发行 方 ， 那么 评级机构 与贷款证券化产品发行方有共 同利益 ， 这样难 以确保评级 公司 的独立 『 生及公正性 ； 其次次级贷款证 券化产品近 １ ０年才发展起 来， 相 关的数 据十分缺乏 ， 导致评 级机构难 以胜任评级 工作 ； 再
“ 原生一分销 ” 模 式（ Ｏｒ ｉ ｇ ｉ ｎ ａ ｔ ｅ — ｔ ｏ — Ｄｉ ｓ ｔ ｒ ｉ ｂ ｕ ｔ ｅ ｍｏ ｄ ｅ １ ） 是指 银 行 在贷款发放 完毕之后 ， 原生贷 款并不像 以前一 样 ， 商业 银行 将 其持有到期 ， 而 是采取打 包出售 、 证券化 或是 签订信贷 衍生 品 合约 等方式把原 生贷款 “ 卖出去” ， 将其信用风险 从资产负债 表中剥离的一种经营方式 ，是商业 银行一种新型 的经营模 式 。
营 。但是 当面临市场向不利方 向发展的时候 ， 这一模式就不 能
美国金融产品体系就像是一个倒置 的金 字塔 ， 最 底层是基 础资产 ， 如住房贷款 、 信用卡贷款 、 工商企业贷款 、 消费贷款 、 教 育贷款等等 ， 在此基础上 利用 各种金融创新技术构造 出金融衍 生产品 的大厦 。而最 为突 出的是以次级 贷款这 一不太 牢固 的
穷， 产 品 日趋复杂 ， 资金高度流动 ， 而美 国监管机构的功能却赶
手” 。
３ 、 商业 银 行 经 营 的 “ 原生一分销” 模 式 的制 度 设 计 缺 陷
可以赚取贷款手续费 ， 又能把违约风险转嫁 到债 券最终的投 资
者 身上 ， 因此放贷机 构会不 负责 任地放松 了信贷审 查 ， 甚至 不 要求次级贷款人提供财务资质证明 。甚至有的放贷机构依据的