创业融资考试重点

1、私募股权基金分类- 投资策略
•成长基金（Growth Capital）：基金投资于中后期的企业，投入的资本主要用于增加产量、销量以及研发新产品，从而提升利润空间。

•并购基金（Buyout Fund）：该基金的投资意在获得企业的控制权。

并购基金包含多种形式，其中杠杆收购（Leveraged Buyout）频繁得获得应用，MBO、MBI便是其
下的收购形式。

•夹层基金（Mezzanine Fund）：一种介于股权投资和债权投资之间，可以非常灵活地组合二者各自优势的投资基金。

此类基金投资者既受益于公司财务增长所带来的股
权收益，同时也兼顾了次级债权收益。

其投资工具通常为次级债、可转换债权和可
转换优先股等金融工具的组合。

•基金的基金（Fund of Funds）：以其它基金作为投资对象的投资基金
2、私募股权基金三种组织形式：公司制、契约制、信托制与有限合伙制。

以前公司制主流，《合伙企业法》之后，有限合伙制。

公司制下，谁来投？投资者是以股东身份出现。

谁来管？以公司高管身份或者以外部管理公司身份接受基金委托。

投资者可行使股东权利（有哪些权利？）
公司制PE的内部治理结构
股东会、董事会、监事会
公司制PE的优劣势
（一）劣势
1.资金可能闲置。

首次出资缴付不低于注册资金20%
2.双重税负
3.与合伙制相比，激励制度不先进，基金管理人承担有限责任。

4.投资人（股东）可干预公司运行与决策
（二）优势
1.投资者承担有限责任
2.公司制是法人，治理结构按公司法规范。

3.公司制注册资本金实行法定资本制度，公司资本更稳定。

契约制和信托制
契约制
优势：操作上一事一议，有节税效果
劣势：契约关系不稳定，容易产生法律纠纷，法律上对约定的最低投资回报率的保底条款有瑕疵。

在我国需国务院或发改委批准才可设立契约制。

信托制
•特点1.是一种契约型基金。

不是法人
2.信托财产具有很强的独立性。

比公司制和合伙制独立性更高。

独立于委托人、受托人、
受益人及信托公司。

– 3.投资人的资金需一次到位。

– 4.信托财产专款专用。

– 5.与契约制相比，信托制有一定的法定治理结构和内控机制。

信托私募股权基金的劣势
–治理架构是以信托合同规范投资人、受托人及基金管理人的权利义务，所以当合同一旦确定，各方权利义务较难更改。

除非受托人重大过失或违法，投资人一般无法投票解聘受托人，最多只能选择退出该基金。

因此，这种天然缺陷，使得采用信托制方式设置的不多。

–普通合伙制特点与优势
–设立程序简单。

不需要复杂验资程序，只需提交合伙协议书等简单文件。

–可以避免双重纳税。

只在合伙人层面纳税。

•出资与管理的有效分离。

LP仅投1%或以上，GP可决策，防干预。

公司制股东会可否决，信托制对管理层缺乏约束。

–有限合伙制激励机制较完善，超出特定利润后，20%与80%。

普通合伙人的三部分收益。

–资本制度安排灵活，承诺出资，无最低注册资本限制，可以以劳务出资（公司法不许），可以通过合伙协议灵活约定合伙内容和经营方式。

–有限合伙人的权利能够有效行使，可以合伙协议约定重大事项权。

–合伙人的数量可为2至50个，使得私募同时具备较强的融资能力。

–私募股权资金概述
1、资金性质是长期投资，3～10年，适合长期投资者。

2、不同组织形式的私募基金募集方式不同，如有限合伙制是承诺制度。

承诺制是基
金与投资人签署投资合同，不需要一开始支付全部投资款，而是根据投资情况与节奏进行支付。

优点：避免闲置缺点：资金不能及时到位。

因此往往有违约惩罚条款。

私募股权基金的投资流程
•第一节私募股权基金具体操作流程
•见操作实务材料P13
企业如何撰写商业计划书
•商业计划书的作用
•商业计划书的重要性：自我全面梳理、吸引PE注意力
•商业计划书的制作：内外合作方式较好，要有独特性、讲实话、繁简适度
•商业计划书的内容见模板材料
企业在融资过程的注意事项
•一、私募股权基金不是慈善家
•二、企业是否真正需要融资
•三、引进何种私募股权基金
•四、如何引进私募股权基金：引进时机、融资规模
•五、正确认识自身企业的优劣势
什么是合适的私募股权基金
•一、权威性与信誉度：较高信誉度PE有成熟投资管理制度和经验、可带来附加值如营销渠道、客户等，广告效应
•二、融资额是否合适基金
•三、产业领域
•四、成长阶段
•五、是否重视企业，全力以赴
PE的尽职调查
–第一节尽职调查综述
–第二节企业管理尽职调查
–第三节财务尽职调查
–第四节法律尽职调查
–第五节企业如何应对PE尽职调查
•什么是DD：所谓尽职调查，是PE对企业进行的全面而深入的信息收集与信息核查工作。

通过这个过程，PE希望能彻底了解这个企业，以最终确定是否投资。

信息不对称。

•DD 目的：
– 1.核对商业计划书内容，以发现是否有欺骗行为。

企业包装
– 2.了解商业计划书之外的风险。

– 3.发现商业计划书之外的企业优势，以评估企业的真正价值。

DD 方法
•两类：以书面文件为核心的尽职调查；不严格依赖书面文件的尽职调查。

–书面：一般委托专业机构尽调，制作尽调清单。

要求企业答复。

–非书面的包括：走访企业；与管理层访谈；询问第三方（客户、供应商、银行、律师、会计师、合作伙伴等）；听取其他PE的意见。

企业管理尽职调查
–企业基本情况：历史沿革、股东结构、董监构成、组织架构
–高管信息：教育、从业经历、管理层是否稳定、薪酬激励情况
–员工管理制度：员工人数、学历结构、劳动合同条款、培训制度、工资福利情况
–目标企业采购情况：原料供应（价格、供求状况等）、主要供应商交易情况（采购价格、长期供货合同分析）、原料库存制度（生产采购衔接、安全储
备量、积压风险、存货保管制度）、关联交易（股东或高管是否在供应商有
股权）
–企业生产管理情况：生产流程、核心技术、领先性、产能与产量、设备成新、专利探矿权土地使用权等无形资产资料、特许经营权年限、成本要素及控制、
产品质量管理、安全及环保
–企业市场销售情况：销售模式、品牌度、打假力度、市场需求分析、占有率、竞争对手、是否受地方保护影响、主要客户销售额、回款情况、产品质量情况、关联销
售
–技术研发情况：研发人员资历、机构设置、激励制度、核心技术水平、研发费用、保密措施
–目标企业的行业分析：行业市场容量、增长情况、符合产业政策情况、进入门槛–目标企业发展规划：发展战略、落实行动计划、历年计划实现情况、业务发展目标。

–什么是财务尽职调查？
–财务尽职调查指由对目标企业的财务报表等财务状况进行审阅分析，从而充分揭示企业财务风险，了解企业资产负债、内部控制、经营管理真实情况，
并分析企业盈利能力，预测企业未来盈利前景，最终判断该企业是否符合
PE的战略目标和投资原则。

财务尽职调查主要内容如下：–一.财务报表：资产负债表、损益表、现金流量表、附注
– 1.资产负债表：了解企业现有资产和融资状况。

见Ch2
– 2.损益表：揭示企业获取利润的能力和经营趋势。

企业利润形成的流水账。

– 3.现金流量表：反映公司一定期间经营活动，投资活动和融资活动产生的现金流量。

关注目标企业是否能通过自身的主营业务产生足够的现金流。

– 4.附注：涉及会计方法，会计准则，会计政策和报表的编制方法的改变，可以找出更多能反映目标企业财务真实情况的财务信息。

–二.基本财务数据
– 1.主营业务收入、主营营业成本、净利润
– 2.非经营性损益指公司发生的与生产经营无直接关系，或相关但其性质、金额或发生频率影响了真实、公允评价公司当期经营成果和获利能力的各项收入支出。

包括：交易价格显失公允的关联交易导致的损益、处理被投资单位股权损益、资产置换损
益、政府补贴、税收返还和会计政策变更导致的利润调整。

– 3.经营活动产生的现金流量净额
–若为正，则说明企业资金流转存在结余，而若企业税后利润较高，但经营活动净现金流很少，可能企业实际财务状况远弱于利润表所反映的情况。

如受
到应收账款的大幅增长的影响。

– 4.总资产、流动资产、固定资产、无形资产
– 5.总负债、流动负债和长期负债
– 6.净资产、实收资本、资本公积和未分配利润
三.财务比率分析
法律尽职调查
•法律尽职调查指按照一定标准对目标企业进行的关于其背景情况、法律状态、经营状况、资信状况等的调查，对其中可能的法律问题进行评估的工作。

•通过法律尽调，PE了解目标企业是否存在无法克服的法律障碍和风险。

对可行项目，如何规避处理其中的法律风险。

•一.目标企业主体资格
•是否合法存续，成立，改制，验资，资产评估，年审，变更等，是否具备营业范围中的行业资质
•二.主要资产
•财产的权利是否有瑕疵，设定了担保、抵押、冻结等，转让是否有限制，各项债权实现是否有保障。

固定资产情况、商标权、专利等无形资产情况•三.债权债务情况
债权是否能有效执行收回，担保情况，是否存在应收或应付账款
四.重要交易合同
对重要交易合同仔细审查，如长期购买和供应合同，技术许可合同，大额贷款合同，公司担保合同，关联交易合同等。

主要目的是确定入股后PE不会丧失合同中的利益，以及确定合同的权利义务是否平衡，目标公司是否处于重大不利情形。

五.目标企业的生产经营
确定生产是否符合法律法规，符合公司工商登记的经营范围，是否符合国家产业政策
六.目标企业实际控制人及管理人员变动情况
看最近3年股东或实际控制人是否发生变动，管理人员董、监、高是否变动，变化原因，是否对重要管理人员进行激励措施、是否存在对股权转让时造成障碍的劳动合同，审查高管服务协议及确定解聘是否需要支付补偿。

七.目标企业的股权情况
查明历次股份变动及股份变动是否合规合法，程序是否符合规定，每次股权变动是否都有确定的出让和受让主体及股权转让协议等。

八. 目标企业法人治理结构、规章制度是否健全有效运作
股东、董事、监事议事规则等规章制度是否健全及运行情况，内控制度是否健全、企业
组织机构是否有效运行，对外担保是否有明确的审批程序，财务制度、人事管理制度等是否严格执行等。

•九.目标企业的独立性
资产、组织结构是否完整，资产、人员是否独立、无形资产固定资产是否存在权利限制或者法律纠纷、财务是否独立、经营机构及经营管理权是否独立、产供销是否独立、关联交易所占比例
十.关联交易和同业竞争
是否存在，关联交易比重、是否合法，定价原则交易条款是否公正。

十一.目标企业税收及财政补贴情况
核实目标企业需要交纳税种、税率是否合法合规、是否依法纳税、是否享受税收优惠等十二.目标企业环保、产品质量及技术标准
是否符合环保标准、是否发生污染事件及程度、生产的产品或提供的服务是否符合国家、行业等有关质量和技术标准
十三.目标企业的诉讼、仲裁或者行政处罚
企业如何应对PE的尽职调查
•一.实事求是对待尽职调查
•二.积极配合
•三.拒绝不合理的要求，尽调费用
•四.对PE可反向调查，足够的资金，本行业成功经验、增值服务等。

私募股权基金进入企业的模式
•增资扩股、股权转让和增资扩股与股份转让并用三种模式。

具体采用根据实际情况而定。

•资扩股是指企业向社会募集股份、发行股票、新股东投资入股或原股东增加投资扩大股权，从而增加企业的资本金。

•利弊：利与弊
•利在于增加营运资金可能增加有利的业务收益或减轻负债。

弊在于增资如果没有完整业务计划，只不过又再次“烧钱”，扩股如果没有价值链互补效应，对于现有
股东无益，既要出钱又摊薄股权。

股权转让，是公司股东依法将自己的股东权益有偿转让给他人，使他人取得股权的民事法律行为
•股权转让种类：即时股权转让与预约股权转让
即时股权转让，是指随股权转让协议生效或者受让款的支付即进行的股权转让。

而那些附有特定期限或特定条件的股权转让，为预约股权转让。

中国《公司法》第一百四十二条规定，起人持有的该公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。

公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。

公司董事、监事、高级管理人员应当向公司申报所持有的该公司的股份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有该公司股份总数的百分之二十五；所持该公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让
•股权转让的限制
⑴封闭性限制中国《公司法》第35条规定：“股东之间可以相互转让其全部出资或者部分出资。

股东向股东以外的人转让其出资时，必须经全体股东过半数同意；不同意转让的股东应当购买该转让的出资，如果不购买该转让的出资，视为同意转让。

(2)发起人持股时间的限制中国《公司法》第142条规定：“发起人持有的该公司股份，自公司成立之日起1年内不得转让。

”
(3)董事、监事、经理任职条件的限制：应向公司申报持有的公司股份及其变动情况，任职期间每年转让的股份不超过所持有的公司股份总数的25%,所持有股份自公司股票上市一年内不得转让。

（4）取得自己股份的限制
公司不得收购本公司股份，除了减少注册资本、将股份奖励员工、与持有本公司股份的其他公司合并。

确定目标企业的投资价格
重置成本法
•概念：重置成本法，就是在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬
值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法。

•计算公式：
评估价值＝重置成本－实体性贬值－功能性贬值－经济性贬值；评估价值=重置全价×成新率
评估价值=重置成本×（1-综合贬值率）
评估中，通常将(1-综合贬值率)称为成新率。

所以，上述公式可写成评估价值=重置成本×成新率
实体性贬值。

设备的实体性贬值是指资产在存放或使用过程中，由于使用磨损和自然力的作用，造成实体损耗而引起的贬值。

估算方法一：观察法一机床成新率为0.8，全新机床价值8万元，实体性贬值=8×（1-0.8）=1.6万元
•估算方法二：使用年限法，通过观察分析，估计被评估资产的使用年限。

计算公式：实体性贬值=重置成本×[实际已使用年限/(实际已使用年限+尚可使用年限)]
例：被评估对象为一机械加工生产线，其重置成本为85万元，安装后投入使用已5年，平均利用率80%，估计还可用6年。

解：实体性贬值=85 ×[5 ×80%/(5 ×80%+6)=34万元。

功能性贬值。

由于无形损耗而引起价值的损失称为功能性贬值。

当新型资产可节约成本时，被评估资产功能性贬值公式为：
资产功能性贬值=被评估资产生产单位产品成本超支额×年产量×尚可使用年限内的年金现值系数
当新型资产可增加利润时，被评估资产功能性贬值公式为：
资产功能性贬值=被评估资产生产单位利润减少额×年产量×尚可使用年限内的年金现值系数
•例：被评估资产为一专用加工设备，现市场上已有性能更好的设备出售，由于新设备在材料利用率、能耗等方面都优于被评估设备，测算出每生产一件产品节约成本
0.52元，年产量为1.5万件，新旧设备产量相同，预计被评估设备尚可使用6年，
折现率为12%。

解：功能性贬值=0.52 ×1.5 ×（P/A,12%,6）=3.2万元
经济性贬值。

由于外部环境变化造成的设备贬值称为经济性贬值。

•计算可通过比较被评估资产与同类资产在经营环境等方面的差别进行估算。

•例：被评估资产为一专用设备，由于市场竞争激烈，企业销售量逐年减少，设备利用率因而降低，该设备已使用6年，预计尚可使用4年，4年后产品将停止生产，届时该设备报废。

设备重置成本为8万元，未来4年利用率分别为80%、75%、65%、
50%，折现率为10%。

解：在无经济性贬值的情况下，设每年设备的经济贡献为A，则未来各年A的现值之和应等于设备的重估值。

设备的重估值=重置全价×[尚可使用年份/(实际已使用年限+尚可使用年限)]=8 ×[4/(4+6)]=3.2万元
A=3.2（A/P,10%,4）=1.01万元
经济贬值额=A×(1-0.8) ×1/1.1+ A×(1-0.75) ×1/1.12+ A×(1-0.65) ×1/1.13+ A ×(1-0.5) ×1/1.14=1.001万元。

于是，在存在经济贬值的条件下，设备的重估值为3.2-1.001=2.2万元
•重置成本法的评估程序
第一步，被评估资产一经确定即应根据该资产实体特征等基本情况，用现时（评估基准日）市价估算其重置全价。

第二步，确定被评估资产的已使用年限、尚可使用年限及总使用年限。

第三步，应用年限折旧法或其他方法估算资产的有形损耗和功能性损耗。

第四步，估算确认被评估资产的净价。

•重置成本的估算：重置核算法、功能成本法、物价指数法等
（一）重置核算法
按资本的成本构成，以现行市价为标准，计算重置成本的一种方法。

要求先对资产成本进行分解，然后逐项进行核算。

例：被评估资产是一台两年前购置的机床，据了解尚无换代产品，该机床账面原值6.8万元，具体为购买价6万元，运输、安装、调试费为0.8万元。

据调查，现有机床材料、人工费及其他间接成本比2年前上涨20%，运费上涨80%，安装费上涨40%，调试费上涨20%。

而运输、安装、调试费的比例为25:50:25.
•解：该机床的重置分解成本如下：
购置成本=6×（1+20%）=7.2万元
运输费用=0.8 ×25% ×(1+80%)=0.36万元
安装费用= 0.8 ×50% ×(1+40%)=0.56万元
运输费用= 0.8 ×25% ×(1+20%)=0.24万元
则重置全价为：7.2+0.36+0.56+0.24=8.36万元
（二）功能成本法
如果被评估资产出现换代产品，且新资产的功能优于被评估资产，则必须采用更新重置成本法，即按新型资产的成本进行估算。

具体做法是：先估算新型资产的重置成本，然后折算成与被评估资产的功能相应的成本。

当新旧资产的功能差别主要表现为生产效率时，可用以下公式计算。

被评估资产重置全价=参照的新资产重置全价×（被评估资产年产量/参照的新资产年产量）•例：被评估的资产为一台年加工50000件零件的车床，重新购置安装一台新型机床的成本为6万元，新机床一年可加工同类零件80000件。

解：被评估机床的重置成本为：6×50000/80000=3.75万元。

（三）规模成本法
有些资产在不同生产规模时，生产成本不同，关系可能是线性，也可能非线性。

假如A 资产和B资产属同类资产但具有不同生产能力规模，A资产的重置成本可公式表示如下：
A资产重置全价=B资产重置全价×（A资产生产能力/B资产生产能力）a 指数a取值在0.4~1，通过统计分析获得，不同行业取值不同。

例：已知被评估资产生产能力为50万件/年，与其相似的资产生产能力为40万件/年，重置
成本为600万元，指数a为0.7。

则被评估资产重置成本为600 ×（50/40）0.7 =600 ×1.169=701万元
物价指数法
价格变动指数主要有定基价格指数和环比价格指数，定基价格指数是以某一年份价格为基数确定的指数，环比价格指数是逐年与前一年相比的指数。

物价指数法可用于按账面历史成本调整为现价的重置成本计算。

例：被评估资产于1993年安装，账面原值为12万元，1995年进行过改造，改造费用为2万元，若定基物价指数1993年为1.05,1995年为1.35,1998年为1.6。

问1998年重置成本为多少？
•市盈率反映的是为目标企业的盈利能力支付多少资金。

•概念：市盈率法是指以行业平均市盈率来估计企业价值，按照这种估价法，企业的价值得自于可比较资产或企业的定价。

这里假设，同行业中的其他企业可以作为被估价企业的“可比较企业”，平均市盈率所反映的企业绩效是合理而正确的。

市盈率估价法通常被用于对未公开化企业或者刚刚向公众发行股票的企业进行估价。

•根据市盈率计算企业价值的公式应为：
企业价值=（P／E）目标企业的可保持收益企业的可保持收益是指目标公司并购（交易）以后继续经营所取得的净收益，它一般是以目标公司留存的资产为基础来计算取得的。

可比交易法
•概念：挑选与拟投资公司同行业、在估值前一段合适时期被投资、并购的公司，基于融资或并购交易的定价依据作为参考，从中获取有用的财务或非财务数据，求出一些相应的融资价格乘数，据此评估目标公司。

•比如分众传媒在分别并购框架传媒和聚众传媒的时候，一方面以分众的市场参数作为依据，另一方面，框架的估值也可作为聚众估值的依据。

•可比交易法不对市场价值进行分析，而只是统计同类公司融资并购价格的平均溢价水平，再用这个溢价水平计算出目标公司的价值。

•见桥头铝电可研报告
现金流量折现法下的企业估价分析
•公司价值一词有两个涵义：一是公司的股权价值，即对公司普通股股东而言公司的价值；二是包括普通股、优先股、债权等公司的整体价值，即对公司普通股股东、优先股股东和债权人这些公司的利益相关者而言的公司价值。

公司价值的涵义不同使得模型中的折现率和现金流也不同。

第七章投融资法律文件
•①累积优先股股票和非累积优先股股票。

累积优先股股票是指在上一营业年度内未支付的股息可以累积起来，由以后财会年度的盈利一起付清。

非累积优先股股票是指只能按当年盈利分取股息的优先股股票。

②参加分配优先股股票和不参加分配优先股股票。

参加分配优先股股票是指其股票持有人不仅可按规定分取当年的定额股息，还有权与普通股股东一同参加利润分配的优先股股票。

不参加分配优先股股票，不再参加其它形式分红。

③可转换优先股股票和不可转换优先股股票。

可转换优先股股票是指股票持有人可以在特定条件下按公司条款把优先股股票转换成普通股股票或公司债券的股票，而不可转换优先股股票是指不具有转换为其他金融工具功能的优先股股票。

• 2.可转换债券
可转化债券是指其持有者可以在一定时期内按一定比例或价格将之转换成一定数量的另一种证券的证券。

具有以下三个特点：
债权性：与其他债券一样，可转换债券也有规定的利率和期限，投资者可以选择持有债券到期，收取本息。

股权性：可转换债券在转换成股票之前是纯粹的债券，但在转换成股票之后，原债券持有人就由债券人变成了公司的股东，可参与企业的经营决策和红利分配，这也在一定程度上会影响公司的股本结构。

可转换性：可转换性是可转换债券的重要标志，债券持有人可以按约定的条件将债券转换成股票。

正因为具有可转换性，可转换债券利率一般低于普通公司债券利率。

可转换债券持有人还享有在一定条件下将债券回售给发行人的权利，发行人在一定条件下拥有强制赎回债券的权利。

•防稀释条款
目的是为了防止手中的股份贬值，一般会在协议中加入防稀释条款。

防稀释条款已成为大多数VC协议中的标准条款，主要可以分成两类：一类是在股权结构上防止股份价值被稀释，另一类是在后续融资过程中防止股份价值被稀释。

结构性防稀释条款：是指在企业股份发生送股、股份分拆、合并或者发行新股时，目标企业应按照投资人的持股比例无偿或按认可价格给予相应股份，保证其股权比例不变。

例如：比如，企业进行A轮融资时，投资者投资500万美元，占股50％。

一年以后，进行B轮融资，融资额为800万美元，那么该投资者有权优先认购其中400万美元(50％)，以使自己的股权比例不下降。

价格型反稀释条款：
企业在其成长过程中，往往需要多次融资，VC往往会担心由于下一轮降价融资，发行价格比自己当时价格低，而导致手中的股份贬值。

1.完全棘轮方式：如果企业后续发行的股份价格低于A轮投资人当时价格，A轮投资人可免费获得新股时自己的股份价值与之前相同。