对强制上市公司分红的思考

个侧面凸显了中外上市公司在谋求可持续发 展方面存在的差距 $
对 强 制 上 市 公 司 分 红 的 思 考
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% 五 $ 上市公司的股本规模和股权结构对 股
利政策的影响存在明显差异 股本规模在很大程度上制约着股利分配 形 式 #大 盘 股 的 股 本 扩 张 空 间 小 #因 而 公 司 倾 向于采用现金股利形式 # 股利支付率 也 较 高 ) 小盘股具有较强的股本扩张能力 # 因 而 公 司 更 青睐股票股利形式 # 派现分配的次数 不 多 # 股 利支付率也较低 $ 从股权结构看 # 股 权 高 度 集 中的公司倾向于低现金股利支付 # 而 股 权 分 散 的公司倾向于较高的现金股利支付 $
证券交易与上市公司
% 三 $ 再筹资行为成为左右上市公司股利 政
策的重要因素 在西方国家 # 公司的股利政 策 与 再 筹 资 行 为没有必然的 ’ 本质的联系 $ 但在我 国 情 况 却 迥然不同 # 上市公司的股利政策在很 大 程 度 上 受再筹资行为所制约 # 甚至成为再筹 资 行 为 的 附属物 # 处于被动服从的地位 $ 按照 证 监 会 对 公司配股的有关规定 # 上市公司要获 得 配 股 资 格 # 净 资 产 收 益 率 必 须 连 续 三 年 超 过 &’( $ 针 对这一规定 # 一些净资产数额较高的 公 司 # 为 了达到配股的目的 # 采取了发放现金 股 利 以 降 低净资产额从而相应提高净资产收益 的 办 法 $
在这种情况下 # 发放现金股利从表象 上 看 是 回 报投资者 # 但实际上成了公司实现配 股 行 为 的 一种手段 $
! 韩 新 宽
%四$ 上 市 公 司 股 利 分 配 中 的 短 期 行 为 严
重 # 股利政策缺乏连续性和稳定性 由于没有把投资者的利益置于应有的位 置上 # 大多数上市以公司没有明晰的 股 利 政 策 目标 # 因而在股利政策的制订和实施 上 缺 乏 长 远打算 # 带有很大的盲目性和随意性 $ 具 有 连 续性的稳定的股利政策 # 既是公司可 持 续 发 展 的重要标志 # 同时也是公司可持续发 展 的 重 要 条 件 #我 国 上 市 公 司 股 利 政 策 的 随 意 性 #从 一
!!""# 年第 ! 期" 财会研究
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证券交易与上市公司
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投资者组成的 ’ 常客 ($ 而当公司的股利政 策 向 积 极 方 面 转 化 时 $ 则 会 吸 引 比 过 去 更 多 的 ’ 常 客 (& 由 于 不 分 配 和 ’ 蜻 蜓 点 水 (式 分 配 是 中 国 上 市 公 司 股 利 政 策 的 主 基 调 $因 而 公 司 无 法பைடு நூலகம்取股利政策的上述两种积极效应 & ** 强制分红 三 # 扭转上市公司股利政策的有效对策 * 所谓强制分红 $ 就是将上市公司 的 分 红 和 再 融 资 资 格 直 接挂钩 $ 即强制上市公司分红 $ 限制不分红的公司再融资 & 中 国证监会上年末发布的 + 关于加强社会公 众 股 股 东 权 益 保 护 的 若 干 规 定 ,第 四 条 规 定 %上 市 公 司 应 实 施 积 极 的 利 润 分 配 方 案 )上 市 公 司 董 事 会 未 做 出 现 金 利 润 分 配 预 案 的 $应 当 在 定期报告中披露原因 $ 独立董事应当对此 发 表 独 立 意 见 ) 上 市公司最近 & 年末进行现金股利分配的 $ 不 得 向 社 会 公 众 增 发新股 # 发行可转换公司债券或向原有股 东 配 售 股 份 & 强 制 分红有助于改变市场价值取向 $ 具体表现为 %
二 # 我国上市公司股利政策的负面影响 我国上市公司不规则的 # 非理性的股利 政 策 $ 对 市 场 # 投 资者以及上市公司本身 $ 都产生了很大的负面影响 %
" 一 # 对市场负面影响
成熟的资本市场中 $ 股票的市场价 格 是 以 股 票 的 内 在 价 值为轴心上下波动的 $ 股票的内在价值又以 公 司 的 经 营 业 绩 和成本性为依据 $ 而公司的股利政策则是衡 量 公 司 经 营 业 绩 及其成长性的一个重要尺度 & 在发达国家 $ 股 利 政 策 的 差 异 是反映公司质地差异的极有价值的信号 & 一 般 说 来 $ 能 够 连 续派现并实施稳定股利政策的公司 $ 通常是 业 绩 优 良 且 稳 定 增 长 的 公 司 $投 资 者 对 这 类 公 司 抱 有 良 好 的 投 资 预 期 $其 股 价也相应保持稳定 & 而我国的情况却并非如 此 $ 一 些 连 续 派 现 且 股 利 支 付 率 较 高 的 公 司 $股 价 表 现 平 平 $股 票 长 时 间 受 到 市 场 的 冷 落 $而 一 些 大 比 例 送 股 的 公 司 $在 送 股 消 息 出 台 前或出台后股价大幅度攀升 & 之所以出现这 种 反 常 现 象 $ 是 因为大比例送股往往成为庄家炒作拉高股价的题材 & 这种状 况 的 存 在 $违 背 了 市 场 自 然 的 和 本 来 的 逻 辑 $扭 曲 了 股 利 政 策与股价之间的关系 $ 导致股价严重失真 & 失 真 的 股 价 不 仅 无法实现金融资源配置的优化 $ 而且还有可 能 导 致 金 融 资 源 的 浪 费 $从 而 严 重 阻 滞 市 场 功 能 的 发 挥 $削 弱 市 场 存 在 和 发 展的意义 &
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由于我国证券市场的 不 完 善 # 以 及 建 立 时 的种种弊端 # 形成了我国独有的股利 分 配 的 特 点 # 许多上市公司长期不分红严重损 害 了 流 通 股股东的利益 $ 证监会发布的 % 关于 加 强 社 会 公众股股东权益保护的若干意见 & 提 出 了 强 制 分红措施 # 这必然促使一些上市公司 一 毛 股 利 政策的改变 # 进而推动我国证券市场 的 健 康 发 展$ 一 ’ 我国上市公司股利政策的特点 股利是股份有限公司发给股东的投资报 酬 # 股利分配既关系到公司股东的经 济 利 益 # 又关系到公司未来的发展 $ 年度终了应该发放 多 少 股 利 #以 什 么 方 式 发 放 股 利 #一 直 是 上 市 公司决策层最为棘手的问题 # 也是上 市 公 司 财 务管理的核心内容之一 $ 从以往我国上市公司的股利政策中不难 发现# 我国上市公司的股利政策具有以下特 点( 东 的 兴 趣 #而 送 股 往 往 会 产 生 填 权 行 情 #股 票 的资本利得大于现金股利 # 所以股票 股 利 受 到 流通股股东的追捧 $ 以上两方面的共同影响使 得我国大多上市公司选择了送红股的分配方 式 # 这构成了我国上市公司股利政策 的 一 大 特 色$
% 三 $ 对上市公司自身的负面影响
大量的上市公司热衷于送红股 $ 不 仅 导 致 股 本 规 模 急 剧 扩张 $ 原有股权被高度稀释 $ 而且使公司业绩大 幅 度 下 滑 $ 严 重损害了公司的市场形象 & 由于资本边际效率递减规律的作 用 $ 一些高比例送股的公司业绩无法与股本 扩 张 的 速 度 保 持 同 步 $短 短 几 年 便 由 原 来 的 绩 优 公 司 变 成 了 绩 差 公 司 $股 价 也一路滑落 & 此外 $ 按照股利政策的相关理论 $ 恰当的股利政 策具有两种效应 ) 一是降低代理成本效应 & 股 利 支 付 可 以 避 免 权 益 资 本 的 过 度 累 积 $降 低 代 理 成 本 $因 为 较 多 地 支 付 股 利 $留 存 盈 利 减 少 $可 能 迫 使 公 司 通 过 资 本 市 场 进 行 新 的 融 资 $这 一 方 面 迫 使 公 司 管 理 者 受 到 更 多 投 资 者 的 监 督 $另 一 方 面 迫 使 公 司 管 理 者 必 须 谨 慎 #有 效 地 运 用 资 金 $竭 尽 全 力 搞好经营 $ 以提高公司价值 ) 二是 ’ 常客 ( 效应 & 即每一公司富 有个性的股利政策 $ 会吸引一部分具有相应 股 利 政 策 偏 好 的
%一 $ 有利于提升投资价值
上 市 公 司 股 利 分 配 $特 别 是 长 期 稳 定 的 现 金 股 利 $是 衡 量公司投资价值的重要标志 & 从国际上看 $’()( 年到 )**) 年 $ 道琼斯指数总收益的三分之一来自股利收入 & 近两年我国的 许多上市公司也认识到了稳定的现金股利对公司投资价值 的影响 $ 纷纷调整股利政策 & )**& 年沪市有 +’) 家上市公司派 发了现金股利 $ 占泸市上市公司总数的 ,*- $ 比 )**) 年增加
" 二 $ 对投资者的负面影响
这种负面影响主要表现在两方面 % 一 是 损 害 了 投 资 者 利 益 $大 量 的 上 市 公 司 不 分 配 $或 为 了 配 股 进 行 ’蜻 蜓 点 水 (式 的分配 $ 使投资者承担的投资风险与所获投 资 收 益 严 重 不 对 称 )二 是 不 利 于 投 资 者 树 立 正 确 的 投 资 理 念 $投 资 者 在 企 业 盼现金股利而不可得的情况下 $ 只能通过股 票 的 频 繁 换 手 博 取短期价差以获取资本利 $ 而不规范的市场 又 在 很 大 程 度 上 使投资者的这一愿望能够得到满足 &
"二 $ 有利于回报较高的公司的再融资
强制分红的手段之一是与上市公 司 的 再 融 资 相 挂 钩 $ 即 对不分红的公司要限制其再融资 & 有了这 条 规 定 $ 今 后 证 监 会在审核上市公司的再融资申请时会向连续几年都给投资 者较高回报的上市公司以优先再融资的政 策 倾 斜 & 当 然 $ 强 制分红并不意味着证监会就可以取代上市公司制订分配方 案 & 但是在目前许多上市公司普遍不愿意 分 红 的 情 况 下 $ 证 监会的强制分红措施既有利于保护投资者 利 益 $ 又 有 利 于 支 持那些连续给投资者较高回报的上市公司 的 发 展 $ 也 有 利 于 限制那些不分红的 ’ 铁公鸡 ( 类上市公司的 ’ 圈钱 ( 行 为 $ 从 而 有 利 于 投 资 000 回 报 000 再 投 资 的 良 性 循 环 的 市 场 机 制 的 建 立 $ 也将从根本上有利于资本市场健康稳定地发展 & 当然 $ 如 何分红应该由上市公司自主选择 $ 采取什 么 样 的 分 红 方 式 也 应该以股东权益最大化作为参照 &
" 二 $ 股票股利在股利分配形式中占有重 要
地位 西方国家的上市公司 # 大股 东 出 于 维 护 公 司的控制权和保持公司每股收益稳定增长的 考虑 # 主要采用现金股利而很少采用 股 票 股 利 形式 # 一家公司支付现金股利的数量 和 这 种 支 付的稳定程度 # 成为衡量该公司经营 管 理 水 平 及成长性的重要标志 $ 而在我国 # 上 市 公 司 一 股独大的股权结构 # 使大股东没有必 要 担 心 控 制权问题# 其高度关注的是如何实现股本扩 张 # 以便为将来的再筹资创造有利条 件 $ 同 时 由于我国证券市场中投机严重# 股价波动巨 大 # 公司派送的现金股利与资本利得 相 比 微 不 足道 # 单纯地派发现金股利难以激起 流 通 股 股
))- & 其中 )++ 家上市公司已连续 & 年派发现金股利 $ 占 +’) 家
分 红 公 司 的 ,*- )./ 家 上 市 公 司 的 税 后 股 利 率 超 过 一 年 期 定 期存款税后利率 & 这说明 $ 近年上市公司 在 现 金 分 红 的 稳 定 性 # 回报率 # 分红意愿上都有了长足进步 $ 强 制 分 红 政 策 的 出 台必然促使更多的公司转向稳定现金分红 $ 而 从 整 体 上 提 升 上市公司的投资价值 &
"一 # 上市公司不分配的现象带有普遍性
股票是一种高风险的金融资 产 # 给 投 资 者 超过储蓄收益率的较高的投资回报作为对投 资者承受高投资风险的补偿是上市公司的责 任 $ 但是 # 我国的大多上市公司却缺 乏 这 种 应 有的责任感$ 从派现能力的角度分析# 一些 本年度亏损或未弥补完以前年度亏损的公司 不分配# 似乎不难理解$ 但有些公司拥有给 投资者分配的现金流量却也一毛不拔# 令人 匪夷所思 $