稀土永磁行业分析及个股解析案例

稀土永磁行业分析及个股解析案例
一、高性能钕铁硼行业：重塑的持续高景气
钕铁硼是一种磁性材料，处于稀土产业链中游。

我国是稀土大国，相关产业也处于世界前列，目前具备完整的稀土工业体系。

而凭借这稀土资源和冶炼分离技术优势，我国在前中端环节具备全球话语权。

此外钕铁硼应用领域广泛，下游需求随着新能源逐步渗透有望持续高景气。

1、永磁是稀土下游最大应用领域，高性能钕铁硼永磁门槛高
稀土永磁材料已成为稀土新材料中最大的应用领域。

磁性材料可分为软磁和硬磁（永磁），其中硬磁经过外加磁场磁化以后能长期保留其强磁性，其特征是矫顽力高；稀土永磁材料属于
硬磁的一种，其具有高磁晶各向异性和高饱和磁化强度，是当前矫顽力最高、磁能积最大的一类永磁材料。

因稀土永磁较好的特性，目前已成为提升下游应用产品性能、效率较为重要的基础材料，在战略性新兴产业中应用量较大，已成为稀土新材料中最大的消费领域。

2、钕铁硼磁材是第三代稀土永磁，产量占比最高，应用最为广泛。

稀土永磁经历了三代的发展。

第一代稀土永磁材料以SmCo5 合金为代表，第二代稀土永磁材料以Sm2Co17 合金为代表，前两代统称为钐钴永磁材料；第三代稀土永磁材料以钕铁硼（NdFeB）合金为主要代表，因其是Fe 基稀土材料使得价格较低并且兼具性能优势，是目前应用最为广泛的稀土永磁材料。

3、烧结钕铁硼号称“磁王”，下游应用场景丰富。

钕铁硼永磁根据生产工艺可分为烧结、粘结和热压三种。

烧结钕铁硼号称“磁王”，是目前产量最高、应用最广泛的稀土永磁材料，大部分中国钕铁硼磁钢制造商主要生产该种品类（烧结、粘
接、其他占比95%、4%、1%）；烧结钕铁硼具有高剩磁、高矫顽力及高工作温度的优异磁性能，下游广泛应用于各电机领域，如新能源汽车、EPS、风电、变频空调、消费电子、节能电梯、VCM 等领域；“双碳”背景下对节能要求不断提高，烧结钕铁硼也有望对传统工业电机在较大范围内实现替代。

4、烧结钕铁硼永磁材料处于稀土中游精深加工环节。

钕铁硼属于整个稀土产业链中游，整个产业链包括上游开采冶炼、中游精深加工、下游终端应用三大环节，我国目前具备完整的稀土工业体系，有着良好的产业发展环境。

5、我国占据了全球稀土永磁90%以上的供给。

据弗若斯特沙利文数据，2020 年全球稀土永磁材料产量约21.74 万吨,2015 年约为14.99 万吨，复合增速为7.7%。

其中中国产量由2015 年的13.47 万吨提升至2020 年的
19.62 万吨，占比由89.86%升至90.25%，可见我国一直主导着全
球稀土永磁的供给。

海外来看，美国本土几无稀土永磁生产，仅有日本信越化学、日立金属、TDK 以及德国VAC 几家企业，产业链缺失是海外稀土永磁市场及下游应用面临的客观情况。

钕铁硼中低端产品竞争激烈，行业集中度低，盈利情况较差。

国内有约200 多家钕铁硼磁材生产企业，行业整体集中度不高。

由于低端钕铁硼领域（主要集中在家电、箱包等领域产品）进入壁垒低，产品差异化小，从而导致厂商的议价能力差，行业整体盈利水平较低。

6、高性能钕铁硼永磁材料性能好，行业集中度高。

高性能钕铁硼永磁材料是指内禀矫顽力（Hcj，kOe）和最大磁能积（(BH)max，MGOe）之和大于60 的烧结钕铁硼，主要应用于高技术壁垒领域的各种型号的电机、压缩机、传感器，下游应用领域包括传统汽车EPS、新能源汽车电机、风力发电、变频家电、节能工业电机等新兴领域。

据弗若斯特沙利文数据，2015-2020 年，全球高性能钕铁硼产量由3.53 万吨涨至6.63 万吨，复合增速为13.4%。

而2020 年我国的高性能钕铁硼产量为4.62 万吨，占全球产量的69.68%，可以说我国在高性能钕铁硼生产上也占据主导地位。

高性能钕铁硼产品的性能好，相应需要更多的资金、技术支持生产，因此行业具有较高的进入壁垒，相应行业集中度较高（全球前三大生产商按销售收入计占比42%+），头部企业往往具备长期的技术积累和规模效应，导致行业整体的盈利能力较中低端钕铁硼强。

7、行业持续高景气，产业格局有望实现重塑
高性能钕铁硼受益于下游旺盛的“新”需求，行业持续高景气。

整个行业将呈现出以下三点特征：1）持续高成长；2）持续高盈利；3）产业格局重塑。

（1）行业持续高成长，高性能钕铁硼20-25 年需求复合增速或将超过20%
高性能钕铁硼永磁材料主要应用于高技术壁垒领域的各种型号的电机、压缩机和传感器。

根据产品在下游应用上划分，包括传统汽车EPS、新能源汽车驱动电机、风力发电、工业电机、变频家电、节能电机等领域。

随着新能源产业的逐步渗透，也会带动高性能磁材消费结构发生较大变化，预计2025 年新能源汽车领域消费占比达到27%以上，较当下仍具有较大的提升空间。

此外，若计入风电、以及工业电机在“双
碳”内生需求下的永磁直驱化，“绿电”的发展也将进一步带动下游需求。

新能源汽车领域近五年复合增速高达48%。

单辆新能源车约需要3-4kg 磁材，假设2025 年全球新能源汽车销量达到约2200 万辆左右，预计2025 年新能源车对稀土永磁需求量将达到8 万吨，占比将提升至20%+，占高性能钕铁硼比例将达到30%+。

（2）风力发电电机中的永磁同步电机渗透率快速提升。

目前风力发电电机主要有四种，双馈异步风力发电系统、电励磁直驱风力发电系统、永磁半直驱和直驱同步电机；其中半直驱和直驱同步电机需要使用钕铁硼永磁体，并且由于其易于维护，渗透率快速提升。

未来随着机组大型化，尤其是海上风电装机量占比快速提升，直驱和半直驱永磁电机的市占率也将进一步提升；2020 年预计双馈等市场占有率约70%，而直驱/半直驱占比约30%，且半直驱属于初级阶段，预计未来永磁半直驱和直驱式交流永磁同步电机份额或进一步提升到50%左右。

假设25 年全球风电装机138GW 并且永磁电机渗透率逐渐提升，当前全球风电永磁直驱电机渗透率为30%，按照每MW 永磁直驱电机消耗钕铁硼0.7 吨计算，预计2025 年风电领域新增装机带来的高性能钕铁硼需求量将达到4.07 万吨，21-25 年复合年增长率约19%。

（3）永磁电机的工业应用是具备经济效应的。

更换稀土永磁电机回收周期约1-2 年，经济效益显著。

根据文献资料《浅谈稀土永磁电机在热电厂的应用》，以110kw 循环水泵为例，稀土永磁节电率约8.21%，按照年运行7000h 计算，每年可以节约电能6.32 万kwh，按0.6 元/kwh 计算，每年可以节约电费37930 元；水泵售价约71000 元，回收周期约1.87 年左右。

而按照上述不同应用领域的15%-20%左右的节电率，回收周期将更短。

较短的回收期给工业企业以较佳的经济效应，而不是单纯为了应对政策指引下的被动选择。

（4）工业电机中磁材潜在的需求增量或堪比新能源车市场。

截至2020 年，工业电机存量规模约40 亿千瓦，如果全部替换，按照1kw 功率电机单耗200g 计算，存量替换市场规模约80 万吨磁材。

根据《电机能效提升计划（2021-2023 年）》，23 年高效电机产量170GW，假设稀土永磁渗透率为60%，则23 年钕铁硼磁材需求约2 万吨以上。

总结来看，持续高成长将是高性能钕铁硼行业的一大特征。

在新能源、节能电机等下游应用领域的带动下，高性能钕铁硼需求高增，20-25 年复合增速或将超过20%。

具体来看，在新能源汽车领域到2025 年有望实现近3.5 倍的增长（较2021 年）；在节能电机领域，根据最新电机提效计划，23 年钕铁硼磁材需求有望达2 万吨以上，20-23 年复合增速高于50%。

（5）供不应求，行业有望持续高盈利
氧化镨钕供不应求。

从需求端来看，新能源汽车等领域将驱动高性能钕铁硼需求高增长，预计2021-2022 年对氧化镨钕的需求量分别为8.11、9.25 万吨，同比增速分别为19%和14%。

从供给端来看，假设国内生产指令性计划每年增加 2 万吨，则氧化镨钕2021-2022 的供应量分别为7.30、8.44 万吨，同比增速分别为10%和16%，供需缺口分别为8138、8059 吨。

稀土价格持续一个季度及以上的上涨，钕铁硼也会进入一轮涨价周期，并且利润也会不断改善。

以N35 钕铁硼为例：
1）2010-2011 年上行周期，稀土价格较钕铁硼提前约一个季度上涨，钕铁硼价格由10.75→62.8 万元/吨，涨幅接近5 倍，钕铁硼企业单吨利润最高点接近20 万元/吨；
2）2017 年6 月-2017 年9 月稀土上行周期，钕铁硼价格上涨同样滞后于稀土价格约3 个月左右，钕铁硼由13.5→17.5 万元/吨，涨幅约30%，由于稀土上行周期持续较短，磁材价格上涨持续性同样较差；
3）2020 年10 月-至今稀土上行周期，与之前周期类似，钕铁硼价格由11.35→ 24.0 万元/吨，涨幅为111%，随着磁材价格的上涨，钕铁硼企业单吨利润也逐渐得到扩大。

复盘每次稀土价格上行周期，我们都可以看到磁材企业利润扩大，究其原因是因为钕铁硼价格会随着稀土的价格按一定周期调整，并且钕铁硼企业产品调整周期较频繁，比如在变频空调领域，几乎是一月一
调，加之企业往往会有一定的安全库存，所以在稀土价格单边上行情况下，磁材企业低成本库存+已调整的售价往往带来盈利扩张。

未来在稀土供不应求状况下其价格有望在高位企稳，相应磁材企业也有望持续高盈利。

（6）产业格局有望实现重塑
氧化镨钕、氧化镝等稀土价格持续走高，氧化镨钕从21 年初的40 万/吨涨至年末的86 万/吨，涨幅高于1 倍。

上游原材料价格高增使得永磁生产企业成本也在大幅度增加，小企业因其营运资金规模较小，反而面临着成本激增的窘境。

（7）钕铁硼行业集中度有望进一步提升。

高性能钕铁硼磁材对资金、技术、产能规模等具有较高的要求，并且上游稀土供给偏紧使得价格居高不下，中小企业竞争力不断削
弱。

龙头企业有着资金、技术以及原材料把控优势，加速扩产，行业头部集中化的趋势或将愈发明显，产业格局有望重塑。

二、稀土永磁行业新贵——大地熊
1、持续深耕行业,产能扩张提速
公司成立于2003 年，于2008 年改名为安徽大地熊。

公司专注磁性材料已有十余年，在行业有着丰富经验及技术积累。

为保证原材料长期稳定供应，公司于2011年与北方稀土成立合资公司，并于2021年共同向子公司增资9036万（公司增资3614.4万，持股比例40%），建设年产8000吨的合金薄片项目，进一步保证了原材料的供应；并且公司持续寻求技术进步，于2015年获批建设
我国稀土永磁行业唯一的国家重点实验室，实验室已于2020年建设完成并正在申请验收。

2、产能快速释放把握高景气度下的确定性机会。

在新能源、碳中和等大背景下，整个行业需求景气持续，公司紧抓机遇快速释放产能，于2021年下半年收购宁国公司，进一步扩产。

目前公司有合肥、宁国、包头三大生产基地，当前具备毛坯产能6000吨，25年有望达到21000吨（合肥8000 吨+包头8000吨+ 宁国5000吨），产能有望加速提升。

3、产品主要为高性能钕铁硼。

钕铁硼过去主要应用于传统的电声器件、磁吸附、磁选机等中低端领域，产品附加值低，相应毛利较低。

近年随着下游应用领域持续拓展，尤其是打入新能源汽车、变频空调等领域，使得产品性能逐步提升，有望带来更优的格局及更高的附加值。

4、股权结构稳定，核心管理层经验丰富
控股股东及一致行动人持股比例44.66%，股权结构稳定。

公司控股股东为熊永飞，和其妻子曹庆香为一致行动人，合计持有
44.66%股份，此外高新金通安益持有公司6.01%。

公司管理层大多具备丰富的管理经验，董事长熊永飞有着长达20 年的从业经验；董事衣晓飞为正高级工程师，任稀土永磁材料国家重点实验室主任，长期技术积累为公司提供了有力的技术支撑。

图表5：公司股权结构图（截至20220218）
5、业绩高增，收入结构持续优化
营收和净利大幅提升。

公司发布2021 年业绩快报，实现营业收入16.54 亿元，YOY+111.49%,；归母净利1.52 亿元，
YOY+191.5%。

具体来看，2021Q3 公司实现营业收入11.47 亿元，同比
+122.38%；归母净利润1.05 亿元，同比+224.71%，受益于需求景气，公司紧抓机遇扩产放量，量价齐升下营收、净利有望持续高增长。

6、增效降成本成效显著，收入结构持续优化。

2021Q3 公司毛利率为19.77%，同比+0.99%；净利率为
9.17%，同比+2.89%。

公司强化精益生产管理，提质增效降成本，费用水平进一步降低，盈利水平有望进一步提升。

分业务来看，公司产品应用领域主要包括工业电机、风力发电、汽车工业、消费类电子等领域。

2021 年，公司工业电机约占45%、风力发电约占11%、汽车工业约占21%(其中新能源汽车约占8%)、消费类电子约占19%。

从营收看，2020 年工业电机实现收入3.55 亿元，YOY+40%；消费类电子实现收入1.62 亿元，YOY+60%；汽车工业领域实现营收1.37 亿元，YOY-6%。

按公司最新披露的收入结构拆分前三季度营收，其中工业电机和汽车领域营收均实现60%+增速，伴随着下游应用的逐步深入及拓展，公司收入结构有望进一步改善，业绩也将不断改善。

7、持续深耕行业，技术筑护城河
公司建设的我国稀土永磁行业唯一的国家重点实验室已处于申请验收的阶段。

公司建设了我国稀土永磁行业唯一的国家重点实验室，该实验室同时拥有国家级企业技术中心、高性能稀土永磁材料开发与应用国家地方联合工程研究中心、国家博士后科研工作站等研发平台。

公司累计牵头承担1 项国家科技支撑计划项目、参与 4 项国家863 计划项目等20 多项国家级、省部级科研及产业化项目，正在牵头实施国家重点研发计划2 项（其中十四五期间国家“稀土新材料”重
点专项1 项）、省科技重大专项项目 2 项等，公司依托国家重点实验室有望进一步提升技术水平，在技术领域有望做“排头兵”。

同时，公司荣获23 届金牛科创奖，得到了资本市场的认可；此外公司作为科创板稀土新材料及稀土永磁第一股，有望继续发挥优势，打造稀土永磁领域具备强竞争力的供应商。

三、上游原材料有保证，产能快速释放
产能快速释放，2021 年产能达6000 吨，较上一年提升50%。

公司产能提升较快，包头大地熊“年产5000 吨高端制造高性能稀土永磁材料及器件项目”于21 年6 月正式开工建设；此外公司同年8 月收购宁磁科技75%股权，进一步扩产。

公司目前具有合肥、宁国、包头三大生产基地，当前公司具备毛坯产能6000 吨，22 年产能达到8000-10000 吨，25 年产能有望达到21000 吨（合肥8000 吨+包头8000 吨+宁国5000 吨）。

与北方稀土深度合作，保证稀土原材料长期稳定供应。

公司与北方稀土合资成立北方稀土安徽公司（原安徽包钢稀土永磁合金制造有限责任公司），公司成立于2011 年，由北方稀土持有60%股权并控股，公司持有40%股权。

经营模式为北方稀土安徽公司向北方稀土采购镨钕混合金属用于生产钕铁硼速凝薄带合金片，并主要销售给公司。

从生产环节来看，钕铁硼速凝薄带合金片的制备是烧结钕铁硼永磁材料生产最前段的熔炼合金工艺环节之一，主要材料配方和工艺要求由公司提供。

公司与北方稀土成立的合资公司保障了稀土原材料稳定、高质量的供应。

为进一步加强与北方稀土的战略合作，支持北方稀土安徽公司扩大产能，2021 年双方还共同向合资公司同比例增资9000 多万
元（其中公司增资3614.4 万，占比40%）用于新建年产8000 吨钕铁硼速凝薄带合金片项目,为公司的产能扩张进一步提供了保障。

尤其是当下稀土价格持续处于高位，和上游稳定的合作更显的至关重要。

四、产品结构持续优化，公司步入高速成长
1、产品结构持续优化，大力发展工业电机和新能源汽车应用领域
工业电机和汽车领域增长较快，公司持续加大在新能源领域的市场拓展。

公司产品应用领域主要包括工业电机、风力发电、汽车工业、消费类电子等领域。

其中工业电机约占45%、风力发电约占11%、汽车工业约占21%(其中新能源汽车约占8%)、消费类电子约占19%、其他约占4%。

公司继续致力于高性能烧结钕铁硼磁体的研发、生产和销售，随着合肥、包头和宁国等地新建项目的产能不断释放，产品应用结构也将不断优化。

公司在巩固现有钕铁硼产品优势领域的同时，高度重视新能源汽车驱动电机和永磁(半)直驱风力发电领域。

在风电领域，公司产品主要用于海上半直驱永磁同步风力发电机,产品以风电磁极盒组件的形式供应给下游客户。

钕铁硼永磁材料产业链整体呈现产销两旺的发展势头，公司将持续加大在相应领域的产品研发和市场拓展,不断提高销售占比。

图表26：2021 年公司业务占比图表27：永磁直（半）驱发电机
2、工业电机：下游需求增速最快，公司具备先发优势
高效节能助力工业电机下游需求旺盛。

工信部、市场监管总局发布《电机能效提升计划（2021-2023 年）》，提出“到2023 年，高效节能电机年产量达到1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达到20%以上。

”
高效节能大背景进一步刺激了稀土永磁电机的需求，稀土永磁电机具有体积小、重量轻、效率高、特性好、结构简单、运行可靠、寿命更长等优点，且整体能效可提升15%左右或更多，经济和社会效益俱佳。

在此背景下稀土永磁电机有望成为市场的必然选择，从钕铁硼应用需求增速来看，工业应用增速有望在22 年超过新能源汽车并持续保持着较高增速（当然与基数也有关），未来市场空间较大。

公司产品较早应用于工业电机领域，并且份额持续增长，有着长期的经验及客户积累，有望在同业竞争中实现差异化发展。

工业电机领域的客户优质且有着较长合作时间。

公司在工业电机领域主要客户有美国百得、日本牧田、日本SMC 等国内外知名企业。

工业电机领域产品生命周期最长，相应的进入门槛高，认证周期仅次于汽车工业领域。

并且在相同应用领域下，海外产品的认证周期一般都高于国内产品的认证周期。

公司较早通过国外头部客户认证，具备一定先发优势。

工业电机类产品的销售毛利率一般高于消费类电子及其他行业，其最终产品以工业级产品为主，主要应用于工业机器人、电动工具、直线电机、压缩机等方面。

对于磁体的矫顽力、最大磁能积、最高工作温度等性能指标和服役特性要求较高。

所以在工业电机领域，产品性能要求高，供应商认证周期长，在形成稳定的合作关系后，供应商容易享有较高的产品溢价，从而提高该领域的产品毛利率水平，公司较早获得头部客户有望在该领域获得进一步发展。

3、新能源汽车：未来确定性最高，有望加速渗透
国家《新能源汽车产业发展规划（2021－2035 年）》和《2030 年前碳达峰行动方案》的发布，已为新能源汽车产业的蓬勃发展指明了方向，新能源汽车的快速稳步发展，将为国家实现“双碳”战略目标做出更多贡献。

公司建设年产1,500 吨汽车电机高性能烧结钕铁硼磁体建设项目，建设期三年。

公司不断加强在新能源汽车领域稀土永磁产品研发和市场开拓，未来销售占比有望不断提高。

公司产品已通过德国采埃孚、德国舍弗勒、日本电产、日本电装及巨一科技、精进电动、双林股份等国内外新能源汽车驱动电机及零
部件制造厂商的认证并批量供货，应用于大众、宝马、克莱斯勒、福特、通用、本田、江淮、奇瑞、五菱、长安等国内外知名新能源汽车品牌。

公司产品大多通过汽车零部件或产业链客户项目进入新能源汽车的二级或三级制造商体系，并在终端汽车厂商备案。

客户认证周期一般至少为3 年左右，拿下订单先开始也只是小批量生产。

五、盈利预测
我们对公司的业绩预测基于如下核心假设：
预计21/22/23年钕铁硼磁材毛坯产量为4000/7000/11000吨，假设21/22/23年钕铁硼磁材成品售价为55/60/55万元/吨，预计公司
21/22/23年总收入分别为16.56/30.04/42.52亿元，同比增长
112%/81%/42%。

归母净利润分别为1.5/3.4/5.0亿元，同比增长
190%/125%/48%。

对应当前股价2021/2022/2023年PE估值为41x/18x/12x，明显低于行业可比公司平均估值水平（2021年61x，2022年41x）。

我们对公司的钕铁硼永磁业务进行敏感性测算，假设钕铁硼永磁产量在前文预估的基础上增加10%、20%、30%，减少10%、20%、30%，下其对应净利润变动幅度如下表所示。

风险提示
1、原材料成本波动。

公司原料成本占比大，主要原料为稀土金属，主要为氧化镨钕、镝、铽等稀土元素，公司产成品价格变动滞后于稀土价格变动，稀土价格大幅波动将对公司业绩产生不利影响。

2、产能释放不及预期。

公司成长性主要基于未来扩建项目能够如期投产，目前产能处于饱和状态，项目进展不及预期或对公司未来销量的增长产生不利影响。

3、行业景气度不及预期。

下游新的需求驱动主要靠新能源和“双碳”下的节能需求，若经济下行，新能源汽车行业政策波动，产销量不及预期，行业景气度可能受到较大冲击。

4、需求测算偏差风。

报告需求测算均基于一定前提假设，存在实际达不到、不及预期风险，可能会导致供需结构发生转变，从而导致对主要产品价格的误判。

5、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

研究报告中公司及行业信息均使用公开资料进行整理归纳分析，相关数据存在更新滞后的风险。