财务会计理论(第7版)课件：有效证券市场
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快变得信息丰富 – 那么，没有人会费心去收集信息等 – 因此逻辑上不一致
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4-4
价格的信息含量 (续)
• 避免逻辑不一致的方法
– 噪声交易
• 噪声预期值 = 0 • 股价仍然有效，但在预期价值意义上
– 在噪声交易的情况下，股价具有部分信息含量
• 噪声交易可能导致股价偏离其有效价值 • 恢复投资者收集信息的动机
– 低估计风险，尽可能接近公司的基本价值的股价是有成本效 率的。
4 - 13
估计风险图示
4 - 14
4.7 正常运转的证券市场的社会意义
• 在资本主义经济中，将稀缺资本分配给竞争的需求方是通 过市场价格实现的。
– 拥有生产性资本项目的公司应该得到高股价（低资本成本）的回报， 反之亦然
• 如果股价反映基本价值，资本配置是最有效的
• 有效性是理论上的理想
– 第6章讨论了实际证券市场与这一理想有多接近的问题
4-2
4.3 有效证券市场对财务报告的意义
• W.H.Beaver论文《FASB的目标应该是什么？》 Journal of Accountancy (1973)
– 完全披露，包括会计政策 – 会计政策无关紧要（除非现金流量影响） – “天真”的投资者受到价格保护 – 会计人员与其他信息提供者的竞争
– 股价越接近基本价值（即如果市场运行良好），社会越富裕
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4 - 15
正常ห้องสมุดไป่ตู้转的证券市场的社会意义 (续)
• 财务报告的社会作用
– 帮助市场运行良好
• 最大化公开信息量 • 受成本效益约束
• 证券市场有效性提高了财务报告的社会作用
– 然后，市场充分利用财务会计信息
4 - 16
4-3
4.4 价格的信息含量
• 如果市场是完全有效的，股价完全反映了所有公开的信 息。也就是说，价格是关于价值的充分信息含量
– 如果股价信息充分，没有人会费心去收集信息，因为无法击败市 场（公平游戏）
– 如果没有人收集信息，股价将不会反映所有公开信息 – 如果股价没有反映所有公开信息，投资者将收集信息。股价将很
• 不，退出市场，市场崩盘（如安然事件、2007-2008年股市崩盘）或者 • 是，但要少付，以防估计风险
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4 - 11
信息不对称 (续)
• 估计风险对股价的影响
– 有效市场价格包括预期估计风险的“折扣”（即内部交易的 预期损失）
• 实际上，投资者要求更高的回报
– 那么，资本资产定价模型可能低估了资本成本，因为它忽略 了估计风险
• 在某种程度上，估计风险可能会分散，但是，由于外部投资者从 内部交易中损失的可能性大于收益，因此仍会有一些折扣
» Continued
4 - 12
信息不对称 (续)
• 控制评估风险
– 内幕交易法 – 财务报告
• 财务报告的作用是将内部信息转化为外部信息，从而降低估计风 险
• 无法消除所有内部信息。为什么？ • 市场运行良好的定义
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4-5
4.5 资本成本模型
• 资本资产定价模型（CAPM） E(Rjt) = Rf(1 - βj) + βjE(RMt)
市场设定股价，使得预期收益E(Rjt) （即权益资本成本）由 等式的右边给出 注意，只有公司特定部分为 ßj
– 预期收益是如何定义的？见式（4.2）：
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• 排除了一部分投资者（例如对冲基金）比其他投资者（例如普通的 理性投资者）更加知情的可能性
– CAPM假定买卖证券的交易成本为零和市场是完全流动的 – CAPM假定投资者是理性的 – 尽管存在各种问题，CAPM是了解信息在资本市场中的作用的良
好起点
4-9
4.6 信息不对称
• 股票的基本价值
– 股票的基本价值是股票在没有任何内部信息的有效市场上应 有的价值。也就是说，所有有关该股票的信息公众都可以知 道。
4-6
股票β值的含义
• β值衡量j股收益和市场组合M的收益之间的协方差
βj = Cov(j, M)/Var(M)
• 衡量证券对完全多元化投资组合的风险 • Var(M)是市场组合的方差
(它是一个标准化值，以便不同市场上的各β值具有可比性)
4-7
资本资产定价模型 (续)
• 会计信息如何影响股价？
– 式(4.2)中, 会计信息影响分子E(Pjt + Djt) – E(Rjt) 不变，因为CAPM中只有企业特定的成分是β – 因此Pj,t-1 (即当前股价) 必须改变式4.2的分母，以保持 (Ejt)不
• 内部信息
– 未公开的公司信息
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4 - 10
信息不对称 (续)
• 投资者对内部信息的反应
– 内部信息是投资者估计风险的另一个来源 – 柠檬问题 (Akerlof (1970))
• 你会从你不认识的人那里买一辆二手车吗？ • 如果是，你会付多少钱？
– 你会在有内部消息的情况下购买股票吗？
变
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4-8
资本资产定价模型 (续)
• 4.5.2 对资本资产定价模型的评论（可选部分）
– CAPM假设理性预期
• 假定投资者知道股票的β值 • 实际上，投资者不知道β值，所以必须估计它，从而产生估计风险
– CAPM常识假定
• 不仅所有人都知道β值，而且所有人都知道别人知道β值……依次类 推
有效证券市场
4-1
4.2 有效证券市场
• 定义 (半强式)
– 市场上任何时候的证券交易价格将充分反映所有为公众所知的 与该证券有关的信息
• 市场有效性的特征
– 证券价格不反映内部信息 – 有效性是一个相对概念，相对于大量的公开信息来定义 – 投资是一个公平的游戏—没有讨价还价 – 证券的市价应当随时间而随机游走
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4-4
价格的信息含量 (续)
• 避免逻辑不一致的方法
– 噪声交易
• 噪声预期值 = 0 • 股价仍然有效，但在预期价值意义上
– 在噪声交易的情况下，股价具有部分信息含量
• 噪声交易可能导致股价偏离其有效价值 • 恢复投资者收集信息的动机
– 低估计风险，尽可能接近公司的基本价值的股价是有成本效 率的。
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估计风险图示
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4.7 正常运转的证券市场的社会意义
• 在资本主义经济中，将稀缺资本分配给竞争的需求方是通 过市场价格实现的。
– 拥有生产性资本项目的公司应该得到高股价（低资本成本）的回报， 反之亦然
• 如果股价反映基本价值，资本配置是最有效的
• 有效性是理论上的理想
– 第6章讨论了实际证券市场与这一理想有多接近的问题
4-2
4.3 有效证券市场对财务报告的意义
• W.H.Beaver论文《FASB的目标应该是什么？》 Journal of Accountancy (1973)
– 完全披露，包括会计政策 – 会计政策无关紧要（除非现金流量影响） – “天真”的投资者受到价格保护 – 会计人员与其他信息提供者的竞争
– 股价越接近基本价值（即如果市场运行良好），社会越富裕
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4 - 15
正常ห้องสมุดไป่ตู้转的证券市场的社会意义 (续)
• 财务报告的社会作用
– 帮助市场运行良好
• 最大化公开信息量 • 受成本效益约束
• 证券市场有效性提高了财务报告的社会作用
– 然后，市场充分利用财务会计信息
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4.4 价格的信息含量
• 如果市场是完全有效的，股价完全反映了所有公开的信 息。也就是说，价格是关于价值的充分信息含量
– 如果股价信息充分，没有人会费心去收集信息，因为无法击败市 场（公平游戏）
– 如果没有人收集信息，股价将不会反映所有公开信息 – 如果股价没有反映所有公开信息，投资者将收集信息。股价将很
• 不，退出市场，市场崩盘（如安然事件、2007-2008年股市崩盘）或者 • 是，但要少付，以防估计风险
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信息不对称 (续)
• 估计风险对股价的影响
– 有效市场价格包括预期估计风险的“折扣”（即内部交易的 预期损失）
• 实际上，投资者要求更高的回报
– 那么，资本资产定价模型可能低估了资本成本，因为它忽略 了估计风险
• 在某种程度上，估计风险可能会分散，但是，由于外部投资者从 内部交易中损失的可能性大于收益，因此仍会有一些折扣
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信息不对称 (续)
• 控制评估风险
– 内幕交易法 – 财务报告
• 财务报告的作用是将内部信息转化为外部信息，从而降低估计风 险
• 无法消除所有内部信息。为什么？ • 市场运行良好的定义
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4.5 资本成本模型
• 资本资产定价模型（CAPM） E(Rjt) = Rf(1 - βj) + βjE(RMt)
市场设定股价，使得预期收益E(Rjt) （即权益资本成本）由 等式的右边给出 注意，只有公司特定部分为 ßj
– 预期收益是如何定义的？见式（4.2）：
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• 排除了一部分投资者（例如对冲基金）比其他投资者（例如普通的 理性投资者）更加知情的可能性
– CAPM假定买卖证券的交易成本为零和市场是完全流动的 – CAPM假定投资者是理性的 – 尽管存在各种问题，CAPM是了解信息在资本市场中的作用的良
好起点
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4.6 信息不对称
• 股票的基本价值
– 股票的基本价值是股票在没有任何内部信息的有效市场上应 有的价值。也就是说，所有有关该股票的信息公众都可以知 道。
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股票β值的含义
• β值衡量j股收益和市场组合M的收益之间的协方差
βj = Cov(j, M)/Var(M)
• 衡量证券对完全多元化投资组合的风险 • Var(M)是市场组合的方差
(它是一个标准化值，以便不同市场上的各β值具有可比性)
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资本资产定价模型 (续)
• 会计信息如何影响股价？
– 式(4.2)中, 会计信息影响分子E(Pjt + Djt) – E(Rjt) 不变，因为CAPM中只有企业特定的成分是β – 因此Pj,t-1 (即当前股价) 必须改变式4.2的分母，以保持 (Ejt)不
• 内部信息
– 未公开的公司信息
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信息不对称 (续)
• 投资者对内部信息的反应
– 内部信息是投资者估计风险的另一个来源 – 柠檬问题 (Akerlof (1970))
• 你会从你不认识的人那里买一辆二手车吗？ • 如果是，你会付多少钱？
– 你会在有内部消息的情况下购买股票吗？
变
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资本资产定价模型 (续)
• 4.5.2 对资本资产定价模型的评论（可选部分）
– CAPM假设理性预期
• 假定投资者知道股票的β值 • 实际上，投资者不知道β值，所以必须估计它，从而产生估计风险
– CAPM常识假定
• 不仅所有人都知道β值，而且所有人都知道别人知道β值……依次类 推
有效证券市场
4-1
4.2 有效证券市场
• 定义 (半强式)
– 市场上任何时候的证券交易价格将充分反映所有为公众所知的 与该证券有关的信息
• 市场有效性的特征
– 证券价格不反映内部信息 – 有效性是一个相对概念，相对于大量的公开信息来定义 – 投资是一个公平的游戏—没有讨价还价 – 证券的市价应当随时间而随机游走