市场上存在的金融异象及相关解释
合集下载
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
现实市场中，大量异象的存在无疑对理性理论弱式和半强式 假设构成了严峻的挑战， 对行为金融研究范式则提供了 有力的实证支持。
附：传统金融学和行为金融学的对照
传统主流金融学 行为金融学
理论基 “理性人”假设 础
投资者实际决策模式（应变性、偏好 多样化、追求满意方案）
分析方 推理和数学模型 法
综合应用经济学、数学、实验经济学、 心理学等多种方法
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象
但是，坎贝尔和罗伯特·希勒曾在一篇题目为“价值比率和股票 市场的长期展望”中，分析了1872－1997年间S&D工业指数 种30个公司的每年红利与价格比率与实际的红利增长率、实际 股票价格增长率之间的关系。出现了这样的结果：
1、在研究期间，红利和价格的比率与实际红利的增长率之间 的相关性很小，也就是说，利用红利和价格的比率来预测ห้องสมุดไป่ตู้来 的红利增长率的作用是非常微弱的。
市场上存在的金融异象
以上三个结论是坎贝尔和希勒论文的主要结论和贡献。显然，这 个结论简单的说就是：红利和价格的比率上升，套利者没有让股 价趋于平稳，反而上涨。这就出现了股票价格的“过度波动异 象”。
事实上，在现在我国的股票市场上，我们发现每天的股票价格波 动是非常频繁的，波动幅度也非常大。 例如从2000年到2004年，中国沪市大盘指数就从1700点左右上 升到2300点，随着回落到1300点这个信心指数以下，2005年又 到了1000点大关。这种巨大幅度的波动，在经济平稳快速发展 的中国也没有避免，可见有限市场理论存在着一定的解释不足。 国外的典型案例除了上面论述的外，经济大萧条、1987年股市 大崩盘等现象也都是证据。
2、在研究期间内，当红利和价格的比率在3.4%以下（平均 值为4.73%）时，股票价格会趋于下跌，从而使得红利和价格 的比率逐渐恢复到原来水平。这实际上意味着：红利和价格的 比率在研究的期间内对股价的未来走势有一定的预期性。
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象 3、红利和价格的比率对未来的股价或者红利变动的预测 能力与所预测的时期长短有关系。 研究表明，红利和价格的比率在预测下一年的红利变化上 的作用比较明显，红利和价格的比率越高的年份，往往会伴 随着下一年的红利的增长，该比率可以解释每年红利增长的 15%部分。这是因为在发放红利前的几个季度，人们对红利 增长的预测是比价容易的，也相对准确。 相对而言，红利和价格的比率对于下一年的股价的变动的 预测能力比较弱，研究表明，只能够解释1%的部分。 但是，如果时间为10年，红利和价格的比率对于红利的预 测就非常微弱，但是对股价的预测就比较强——二者明显存 在正相关关系。这就是得出了与有效市场理论相反的结论： 如果红利和价格的比率上升，未来股票价格上涨。
－－还有一种解释就是参照依赖理论。除了参照自己以前的消费水平，投 资者还参照其他人的消费水平。这样增加整个社会的稳定性和风险厌恶水 平。
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象
按照传统金融理论，股票价格应该等于预期未来各期发放红利 的贴现值之和在有效市场里，投资者能够根据充分的信息来判 断未来红利并且进行预期。那么，根据这样的理论，股票价格 是由预期的红利决定的。
市场上存在的金融异象
解释股价过度波动异象
－－例如，柯尔·赫维格和拉斯特（1996）就提出了一种观点，他们认为上市公司回 购政策对股价波动有影响。上市公司出资收购自己公司的股票，回购活动需要先进来 支付给出售股票的股东，这会占用一定的现金流而限制股东发放红利。所以，以上论 述的股价过度波动现象中，红利和价格的比率与股价的关系并不是直接的，而是由于 公司回收股票引起的红利变动，也就存在股价对红利的关系了。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
根据这个经典理论，风险和报酬是同方向变化的。这就是我们 平时说的高风险高收益、低风险低收益。
但是，行为经济学家通过对历史上证券的分析，发现风险与投
资的正比关系并不是严格的。高风险的股票获得低于理论上的 收益，低风险的股票获得高于理论上的收益。这些差值已经超 过了统计学上可以容许的程度，也超过了CAPM模型能够解释
❖现阶段行为金融学发展已经发展到比较前沿和系 统，一般学者将行为金融学划分为两个并行的板 块：投资者情绪和有限套利。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象 二、股价过度波动异象 三、日历效应 四、网络泡沫 五、小市值股票效应 六、羊群行为
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
资本资产定价模型（CAPM）解释了股票收益与风险和价值的 关系。按照一般通俗的解释，高风险的股票有高收益，低风险 的股票有低收益。这是因为投资者在考虑投资时，预期收益的 效 用 必 须 要 平 衡 风 险 的 效 用 。 根 据 CAPM 建 立 者 Sharp ， Lintner和Black三人的解释，投资者都依据期望的收益率来评 价投资，并且使用方差—均值模型来判断风险。方差大小表示 风险大小，因为投资回报和投资者预期相差越大，则风险越大， 也就是这两个数据的方差越大。所以，在这两个变量之间可以 建立模型。
金融异象综述
传统金融理论的假设：
(1)投资者是理性的，他们会理性地判断证券的价格；
(2)即使有部份投资者是非理性的，由于他们的交易是随机的，彼此之间非理性的 交易行为将被互相抵消掉，不会对证券价格造成严重的影响；
(3)即使投资者的非理性交易是相同方向的，其对价格的影响也会被市场上套利者 (arbitrageur)的理性交易所消除。
－－弱式有效市场（Weak Form）是指：分析的信息仅仅是历史上 的价格和数据。这些信息对于未来的股票收益没有预测作用；
－－半强式有效市场（Semi-strong Form）是指：分析的信息是所 有公布的信息。如果所有公布的信息对股票价值有影响，这个信息 能够马上融入到股票价格中，这种融入是迅速的，使得投资者无法 通过分析这些信息而获取超额利润，这种情况就是半强式有效市场；
－－另外一些经济学家解释说：通货膨胀对股价波动存在影响（Modigliana，Franco & Cohn，1979）。他们指出名义利率对红利的贴现的是不合理的。所以上面出现的 情况需要重新考虑。通货膨胀率较高的时候，股价容易被低估，反之反是。不过，这 种解释过于牵强，因为上面陈述的股价过度波动异象分析的时间，通货膨胀并不明显 （比如中国在过去几年物价相对比较稳定，2004年有轻微通货膨胀）。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
股票溢价异解释的办法非常有限
－－除了上述的针对某个具体时间来分析，还有一种就是对风险的分析。 这方面比较出名的经济学家是西格尔和萨莫斯（1988）。他们根据时间跨 度和年均收益来从新衡量了风险以及股票溢价，来解释股价溢价的现象。
－－也有经济学家从理论的角度来分析股票溢价异象，一种解释是股票持 有者和非股票持有者的消费加总得到的（Mankwin，1991）；另一种解释 是效用函数的调整，消费者的效用水平依赖于现期消费和一些参照物水平， 如果参照物选用以前的消费水平就叫做了“习惯”，这样，习惯将导致投 资者对短期消费水平的下降更加敏感，这样增加投资者对风险的厌恶（杜 森伯里1990）。
传统金融理论的苛刻条件：
第一、这些模型都假设投资者是完全理性的，投资者在实际投资者决策过 程中追求效用最大化、风险回避、对信息获取没有成本； 第二、这些模型假设投资者对一件事情发生的主观概率判断能够根据贝叶 斯法则自动调整从而符合其客观概率； 第三、这些模型假定投资者能够瞬间抓住每一个套利机会，这些机会是由 于不理性行为造成的股票或者证券价格偏离其真实价值的偏差，也可以是 价格的简单随机游走等。 －－非理性的投资者不可能在金融市场中获利，而最终要被淘汰。
的能力。这就是我们概括的“股价溢价异象”。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
股票溢价异象是由爱德华·普雷斯科特在1985年提出的。股票溢 价异象也被称作“无风险资产的低收益异象”。 他的分析过程如下：首先，投资者都是风险厌恶的，而且不同 的人对风险厌恶程度不同。只有当一个投资者对风险非常厌恶 的情况下，才能够解释股票溢价异象。 例如，如果有一个游戏：50%的可能赢得1000元人民币，50%的 可能损失500元人民币。那么，投资者愿意出多少钱来避免这 场游戏？如果一个投资者非常厌恶风险，它可能花上200元甚 至300元来避免这场游戏。这种现象就说明，投资者也包括消 费者非常希望能够平稳地度过一生。
市场上存在的金融异象 及相关解释
金融异象综述
❖金融异象的产生——传统金融理论
▪ 传统金融理论建立了很多对金融市场具有预
测性价值的理论，这些理论把金融投资过程 看作一个动态均衡的过程。 • 资本资产定价模型(CAPM) • 有效市场理论（EMH） • 等….
有效市场假说
有效市场假说是一种理性的均衡结果，这个理论建立在 以下三个假设之上：
1、投资者是完全理性的，能够完全理性的估计资产价格；
2、即使投资者不是完全理性的，由于交易的随机性，交易对 价格的影响也会互相冲销；
3、即使投资者非理性，而且行为趋同，非理性交易不能够互 相冲销，套利者的理性行为也可以把其对价格的影响冲销。
这三个假设可以分别概括为：理性假设、随机交易假设和有 效套利假设（Shleifer，2000）。
涉及学 科和领 域
研究视 角
经济学、金融学、 数学
将复杂的经济现象 抽象为简单的数学 模型
经济学、金融学、数学、心理学、生 物学、社会学、系统动力学
探究决策过程中投资者的实际行为和 心理依据，并且基于此对经济现象加 以解释
附：传统金融学和行为金融学的对照
❖行为金融学是心理学和决策理论与经典经济学和 金融学相结合的学科；它试图解释金融市场中实 际观察到的或是金融文献中论述的传统金融理论 相违背的反常现象；它研究投资者在决策时如何 产生系统性偏差。
在这样三个假设基础上，有效市场假说能够达到这样一种结 果：即使让一只蒙着眼睛的猩猩通过掷飞镖的方式来选择投 资组合，其收益也和投资专家们的投资组合相差无几 （Burton G. Malkie，1973）。
有效市场假说
EMH理论主要落脚点在于对信息的处理上:
根据信息的来源分类，可以把有效市场分为三类：弱式有效市 场、半强式有效市场和强式有效市场。
金融异象综述
❖ 现代行为金融对传统金融理论提出了三个质疑：
❖ ----投资者是否是理性的？ ❖ ----投资者非理性行为是否随机发生？ ❖ ----套利行为能否没有限制的发挥作用？
❖ 实证中发现的金融异象
早期的实证结果（2O 世纪80 年代之前）儿乎都是支持弱 式市场和半强式市场假设成立的。20世纪80年代之后， 学者们通过大量的实证研究发现， 证券的市场收益存在 偏离资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说 （EMH）的异常现象，这些现象被经典型论的支持者们 通称为异象( anomalies)
如果投资者是理性的，那么他们就能够理性的估计出资产 的价值和相应得价格，理性的投资并且获取相应得等值收 益。
如果存在非理性的投资者，对股票价值高估或者低估，造 成了价格偏离价值，这种偏离是不会长久存在的。因为随 机交易总会使得高估和低估互相抵消，价格偏离互相对冲， 从而使得价格恢复到价值上。
即使这样也不能够成立，比如非理性行为趋于一致，错误 估计是一样的，或者所有人都同时听信了一种错误估计， 造成了随机交易不能够冲销价格差误，但是总会存在理性 的套利者，利用这种机会有效的套利，从而使得价格恢复 到资产的基本价值上。
－－强式有效市场（Strong Form）是指：信息还包括内幕消息。如 果类似专业投资者和内幕人士这种知道内幕消息的人也无法通过分 析垄断的内幕消息获取超额收益，这种情况就属于强式有效市场。
以上三种市场都经过检验，弱式有效市场强调预测能力，后面两种 强调对信息分析的无效性。
有效市场假说
有效市场是这样分析的：
然而，股票未来红利相对是比较稳定的，在投资者知道这个红 利并且作预期之前，股票价格可能呈现游走状态。但是一旦这 个信息反馈给投资者，股价就应该出现变化，但是趋于稳定。 这也是有效市场中套利者的行为决定的。
有效市场假说的一个重要结论是，股市之所以有涨有落、有高 有低，主要是由公司基本面、由投资者重调自己的投资组合以 更好地规避不确定风险所引发的。那么，在套利的情况下，这 种股价是能够趋于稳定的。
附：传统金融学和行为金融学的对照
传统主流金融学 行为金融学
理论基 “理性人”假设 础
投资者实际决策模式（应变性、偏好 多样化、追求满意方案）
分析方 推理和数学模型 法
综合应用经济学、数学、实验经济学、 心理学等多种方法
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象
但是，坎贝尔和罗伯特·希勒曾在一篇题目为“价值比率和股票 市场的长期展望”中，分析了1872－1997年间S&D工业指数 种30个公司的每年红利与价格比率与实际的红利增长率、实际 股票价格增长率之间的关系。出现了这样的结果：
1、在研究期间，红利和价格的比率与实际红利的增长率之间 的相关性很小，也就是说，利用红利和价格的比率来预测ห้องสมุดไป่ตู้来 的红利增长率的作用是非常微弱的。
市场上存在的金融异象
以上三个结论是坎贝尔和希勒论文的主要结论和贡献。显然，这 个结论简单的说就是：红利和价格的比率上升，套利者没有让股 价趋于平稳，反而上涨。这就出现了股票价格的“过度波动异 象”。
事实上，在现在我国的股票市场上，我们发现每天的股票价格波 动是非常频繁的，波动幅度也非常大。 例如从2000年到2004年，中国沪市大盘指数就从1700点左右上 升到2300点，随着回落到1300点这个信心指数以下，2005年又 到了1000点大关。这种巨大幅度的波动，在经济平稳快速发展 的中国也没有避免，可见有限市场理论存在着一定的解释不足。 国外的典型案例除了上面论述的外，经济大萧条、1987年股市 大崩盘等现象也都是证据。
2、在研究期间内，当红利和价格的比率在3.4%以下（平均 值为4.73%）时，股票价格会趋于下跌，从而使得红利和价格 的比率逐渐恢复到原来水平。这实际上意味着：红利和价格的 比率在研究的期间内对股价的未来走势有一定的预期性。
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象 3、红利和价格的比率对未来的股价或者红利变动的预测 能力与所预测的时期长短有关系。 研究表明，红利和价格的比率在预测下一年的红利变化上 的作用比较明显，红利和价格的比率越高的年份，往往会伴 随着下一年的红利的增长，该比率可以解释每年红利增长的 15%部分。这是因为在发放红利前的几个季度，人们对红利 增长的预测是比价容易的，也相对准确。 相对而言，红利和价格的比率对于下一年的股价的变动的 预测能力比较弱，研究表明，只能够解释1%的部分。 但是，如果时间为10年，红利和价格的比率对于红利的预 测就非常微弱，但是对股价的预测就比较强——二者明显存 在正相关关系。这就是得出了与有效市场理论相反的结论： 如果红利和价格的比率上升，未来股票价格上涨。
－－还有一种解释就是参照依赖理论。除了参照自己以前的消费水平，投 资者还参照其他人的消费水平。这样增加整个社会的稳定性和风险厌恶水 平。
市场上存在的金融异象
二、股价过度波动异象
按照传统金融理论，股票价格应该等于预期未来各期发放红利 的贴现值之和在有效市场里，投资者能够根据充分的信息来判 断未来红利并且进行预期。那么，根据这样的理论，股票价格 是由预期的红利决定的。
市场上存在的金融异象
解释股价过度波动异象
－－例如，柯尔·赫维格和拉斯特（1996）就提出了一种观点，他们认为上市公司回 购政策对股价波动有影响。上市公司出资收购自己公司的股票，回购活动需要先进来 支付给出售股票的股东，这会占用一定的现金流而限制股东发放红利。所以，以上论 述的股价过度波动现象中，红利和价格的比率与股价的关系并不是直接的，而是由于 公司回收股票引起的红利变动，也就存在股价对红利的关系了。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
根据这个经典理论，风险和报酬是同方向变化的。这就是我们 平时说的高风险高收益、低风险低收益。
但是，行为经济学家通过对历史上证券的分析，发现风险与投
资的正比关系并不是严格的。高风险的股票获得低于理论上的 收益，低风险的股票获得高于理论上的收益。这些差值已经超 过了统计学上可以容许的程度，也超过了CAPM模型能够解释
❖现阶段行为金融学发展已经发展到比较前沿和系 统，一般学者将行为金融学划分为两个并行的板 块：投资者情绪和有限套利。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象 二、股价过度波动异象 三、日历效应 四、网络泡沫 五、小市值股票效应 六、羊群行为
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
资本资产定价模型（CAPM）解释了股票收益与风险和价值的 关系。按照一般通俗的解释，高风险的股票有高收益，低风险 的股票有低收益。这是因为投资者在考虑投资时，预期收益的 效 用 必 须 要 平 衡 风 险 的 效 用 。 根 据 CAPM 建 立 者 Sharp ， Lintner和Black三人的解释，投资者都依据期望的收益率来评 价投资，并且使用方差—均值模型来判断风险。方差大小表示 风险大小，因为投资回报和投资者预期相差越大，则风险越大， 也就是这两个数据的方差越大。所以，在这两个变量之间可以 建立模型。
金融异象综述
传统金融理论的假设：
(1)投资者是理性的，他们会理性地判断证券的价格；
(2)即使有部份投资者是非理性的，由于他们的交易是随机的，彼此之间非理性的 交易行为将被互相抵消掉，不会对证券价格造成严重的影响；
(3)即使投资者的非理性交易是相同方向的，其对价格的影响也会被市场上套利者 (arbitrageur)的理性交易所消除。
－－弱式有效市场（Weak Form）是指：分析的信息仅仅是历史上 的价格和数据。这些信息对于未来的股票收益没有预测作用；
－－半强式有效市场（Semi-strong Form）是指：分析的信息是所 有公布的信息。如果所有公布的信息对股票价值有影响，这个信息 能够马上融入到股票价格中，这种融入是迅速的，使得投资者无法 通过分析这些信息而获取超额利润，这种情况就是半强式有效市场；
－－另外一些经济学家解释说：通货膨胀对股价波动存在影响（Modigliana，Franco & Cohn，1979）。他们指出名义利率对红利的贴现的是不合理的。所以上面出现的 情况需要重新考虑。通货膨胀率较高的时候，股价容易被低估，反之反是。不过，这 种解释过于牵强，因为上面陈述的股价过度波动异象分析的时间，通货膨胀并不明显 （比如中国在过去几年物价相对比较稳定，2004年有轻微通货膨胀）。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
股票溢价异解释的办法非常有限
－－除了上述的针对某个具体时间来分析，还有一种就是对风险的分析。 这方面比较出名的经济学家是西格尔和萨莫斯（1988）。他们根据时间跨 度和年均收益来从新衡量了风险以及股票溢价，来解释股价溢价的现象。
－－也有经济学家从理论的角度来分析股票溢价异象，一种解释是股票持 有者和非股票持有者的消费加总得到的（Mankwin，1991）；另一种解释 是效用函数的调整，消费者的效用水平依赖于现期消费和一些参照物水平， 如果参照物选用以前的消费水平就叫做了“习惯”，这样，习惯将导致投 资者对短期消费水平的下降更加敏感，这样增加投资者对风险的厌恶（杜 森伯里1990）。
传统金融理论的苛刻条件：
第一、这些模型都假设投资者是完全理性的，投资者在实际投资者决策过 程中追求效用最大化、风险回避、对信息获取没有成本； 第二、这些模型假设投资者对一件事情发生的主观概率判断能够根据贝叶 斯法则自动调整从而符合其客观概率； 第三、这些模型假定投资者能够瞬间抓住每一个套利机会，这些机会是由 于不理性行为造成的股票或者证券价格偏离其真实价值的偏差，也可以是 价格的简单随机游走等。 －－非理性的投资者不可能在金融市场中获利，而最终要被淘汰。
的能力。这就是我们概括的“股价溢价异象”。
市场上存在的金融异象
一、股票溢价现象
股票溢价异象是由爱德华·普雷斯科特在1985年提出的。股票溢 价异象也被称作“无风险资产的低收益异象”。 他的分析过程如下：首先，投资者都是风险厌恶的，而且不同 的人对风险厌恶程度不同。只有当一个投资者对风险非常厌恶 的情况下，才能够解释股票溢价异象。 例如，如果有一个游戏：50%的可能赢得1000元人民币，50%的 可能损失500元人民币。那么，投资者愿意出多少钱来避免这 场游戏？如果一个投资者非常厌恶风险，它可能花上200元甚 至300元来避免这场游戏。这种现象就说明，投资者也包括消 费者非常希望能够平稳地度过一生。
市场上存在的金融异象 及相关解释
金融异象综述
❖金融异象的产生——传统金融理论
▪ 传统金融理论建立了很多对金融市场具有预
测性价值的理论，这些理论把金融投资过程 看作一个动态均衡的过程。 • 资本资产定价模型(CAPM) • 有效市场理论（EMH） • 等….
有效市场假说
有效市场假说是一种理性的均衡结果，这个理论建立在 以下三个假设之上：
1、投资者是完全理性的，能够完全理性的估计资产价格；
2、即使投资者不是完全理性的，由于交易的随机性，交易对 价格的影响也会互相冲销；
3、即使投资者非理性，而且行为趋同，非理性交易不能够互 相冲销，套利者的理性行为也可以把其对价格的影响冲销。
这三个假设可以分别概括为：理性假设、随机交易假设和有 效套利假设（Shleifer，2000）。
涉及学 科和领 域
研究视 角
经济学、金融学、 数学
将复杂的经济现象 抽象为简单的数学 模型
经济学、金融学、数学、心理学、生 物学、社会学、系统动力学
探究决策过程中投资者的实际行为和 心理依据，并且基于此对经济现象加 以解释
附：传统金融学和行为金融学的对照
❖行为金融学是心理学和决策理论与经典经济学和 金融学相结合的学科；它试图解释金融市场中实 际观察到的或是金融文献中论述的传统金融理论 相违背的反常现象；它研究投资者在决策时如何 产生系统性偏差。
在这样三个假设基础上，有效市场假说能够达到这样一种结 果：即使让一只蒙着眼睛的猩猩通过掷飞镖的方式来选择投 资组合，其收益也和投资专家们的投资组合相差无几 （Burton G. Malkie，1973）。
有效市场假说
EMH理论主要落脚点在于对信息的处理上:
根据信息的来源分类，可以把有效市场分为三类：弱式有效市 场、半强式有效市场和强式有效市场。
金融异象综述
❖ 现代行为金融对传统金融理论提出了三个质疑：
❖ ----投资者是否是理性的？ ❖ ----投资者非理性行为是否随机发生？ ❖ ----套利行为能否没有限制的发挥作用？
❖ 实证中发现的金融异象
早期的实证结果（2O 世纪80 年代之前）儿乎都是支持弱 式市场和半强式市场假设成立的。20世纪80年代之后， 学者们通过大量的实证研究发现， 证券的市场收益存在 偏离资本资产定价模型（CAPM）和有效市场假说 （EMH）的异常现象，这些现象被经典型论的支持者们 通称为异象( anomalies)
如果投资者是理性的，那么他们就能够理性的估计出资产 的价值和相应得价格，理性的投资并且获取相应得等值收 益。
如果存在非理性的投资者，对股票价值高估或者低估，造 成了价格偏离价值，这种偏离是不会长久存在的。因为随 机交易总会使得高估和低估互相抵消，价格偏离互相对冲， 从而使得价格恢复到价值上。
即使这样也不能够成立，比如非理性行为趋于一致，错误 估计是一样的，或者所有人都同时听信了一种错误估计， 造成了随机交易不能够冲销价格差误，但是总会存在理性 的套利者，利用这种机会有效的套利，从而使得价格恢复 到资产的基本价值上。
－－强式有效市场（Strong Form）是指：信息还包括内幕消息。如 果类似专业投资者和内幕人士这种知道内幕消息的人也无法通过分 析垄断的内幕消息获取超额收益，这种情况就属于强式有效市场。
以上三种市场都经过检验，弱式有效市场强调预测能力，后面两种 强调对信息分析的无效性。
有效市场假说
有效市场是这样分析的：
然而，股票未来红利相对是比较稳定的，在投资者知道这个红 利并且作预期之前，股票价格可能呈现游走状态。但是一旦这 个信息反馈给投资者，股价就应该出现变化，但是趋于稳定。 这也是有效市场中套利者的行为决定的。
有效市场假说的一个重要结论是，股市之所以有涨有落、有高 有低，主要是由公司基本面、由投资者重调自己的投资组合以 更好地规避不确定风险所引发的。那么，在套利的情况下，这 种股价是能够趋于稳定的。