“染色一次成功率”是节能减排及盈利能力提升的重要途径

表4：公司主要业务板块历年毛利贡献率比较
2009
2010H1
印染板块
66.10%
68.60%
发电板块
21.74%
21.27%
非织造布
0.00%
4.99%
贸易板块（燃煤）
1.31%
0.56%
织造布
1.93%
0.74%
海运板块
1.00%
3.72%
数据来源：广发证券发展研究中心
2010 72.81% 19.74% 5.11% 0.11% -0.03% 2.07%
凭借航民股份的产业集群及行业龙头地位，公司已成为中日纺织节能项目的示范和 合作单位，且在日方专家现场诊断的基础上，公司关停原有染料工厂，在原址新建中高 档面料7200万米的印染产能，预计11年底前投产。该项目可扩大“飞航”纺织面料印 染的市场占有率，利于优化产品结构，增强企业经济效益。
在全国印染产能淘汰落后的大背景下，公司通过调整产品结构，推动节能减排，实 现了产能的扩张。虽然新增产能仅占公司现有产能的9%，但将是公司产业升级的试点 和起点，未来公司将借力中日节能项目所带来的先进经验和技术，实施产品结构调整、 提高现有产能染色一次成功率及中水的循环利用，改善企业经营业绩。
国内印染企业一次成功率较低，具有较大提升空间。只有全面改进企业的综合技术 水平、管理水平、自动化水平，才能有效提升企业产能利用率，实现收入规模及盈利能 力的大幅提升，真正实现节能减排。
公司关闭染料产能、上马高端印染产能
2008年中国政府与日本经济产业省共同主办的节能环保论坛确定了中日政府间节 能商务示范项目。
公司关闭染料产能、上马高端印染产能
凭借产业集群及行业龙头优势，公司已成为中日纺织节能项目的示范和合作 单位，且在日方专家现场诊断的基础上，公司关停原有污染严重的染料工厂， 在原址新建中高档面料 7200 万米的印染产能。虽然新增产能仅占公司现有 产能的 9%，但将是公司产业升级的试点和起点，未来公司将借力中日节能 项目所带来的先进经验和技术，实施产品结构调整、提高现有产能染色一次 成功率及中水的循环利用，改善企业经营业绩及实现节能减排。
图1：中国印染布产量及增速比较
图2：国内印染行业盈利能力比较
数据来源：广发证券发展研究中心
行业盈利能力长期低迷及节能减排压力之下，政府在09年出台的纺织行业规划中明 确要求：未来两年印染行业需实现单位增加值能耗年均降低5%、淘汰低端印染产能75 亿米（约占10年印染产量的12.5%）。
落后产能淘汰是当下印染行业的迫切要求，但压产能并非是节能减排的唯一对策， 提高染色一次成功率也是解决企业节能降耗、提高盈利能力的重要途径。
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航民股份：公司调研简报
表2：公司新增产能计划表
投资（万元） 预计净利润（万元/年）
钱江印染化工深化中日节能示范项 目暨染料化工车间转产项目
8000
1327.53
数据来源：广发证券发展研究中心
新增生产能力 7200 万米（印染）
预计投产日期 2011 年内
海运业务受行业拖累，非织布业务是未来看点
项目
成本
产能
利润
染色一次成功
100
100
100
剥色重染
250
45
-300
改色重染
150
70
-80
小修色
110
80
70
一次加料（10%~30%）
120~150
50
10~20
二次加料（再加）
140~180
20
-50
三次加料（再加）
160~200
0
-150 ~ -200
注：1、以一次染色作为基准粗略统计，仅供参考； 2、染色一次成功每提高1%，生产成本可降低1%； 3、染色一次成功每提高1%，收益可提高约10%。
风险提示
下游服装产品成交量下滑的风险；海运费下跌的风险。
预测及评估
2009A
2010A
2011E
2012E
2013E
营业收入(百万元) 增长率(%) EBITDA(百万元) 净利润(百万元) 增长率(%) 每股收益 (元) 市盈率 市净率 EV/EBITDA
1819.03 -2.64% 358.47 160.63 27.99%
0.38 23.70 3.04 10.12
2247.00 23.53% 482.19 235.16 46.40%
0.56 15.62 2.61 7.11
2603.00 15.84% 670.56 263.41 12.01%
0.62 11.90 1.87 4.76
3281.00 26.05% 885.45 346.73 31.63%
海运业务受行业拖累，非织布业务是未来看点
受航运产业持续低迷影响，公司海运业务再度陷入亏损。非织布业务已步入 正轨，上半年对于公司收入及毛利的贡献率分别达到 26.83%、8.20%，且未 来仍有新增产能投放，我们认为高盈利的非织布业务是公司的重要看点。
产能扩张保证业绩增长
在产业升级的大背景下，拥有高端产品优势的龙头企业将尽享盛宴。未来公 司将通过产品结构调整、提高“染色一次成功率”及中水循环利用等方式助 推公司收入及盈利能力的进一步提升。11、12 年是公司产能的释放期，800 万米织造布项目上半年已投产，7200 万米的印染产能将于年内投产，非织布 业务预计 12 年将新增 1 万吨产能。预计公司 11 年、12 年、13 年 EPS 分别 为 0.62 元、0.82 元、1.02 元， 11 年 PE 仅为 11.90X，维持“买入”评级。
航民股份：公司调研简报
“染色一次成功率”是节能减排及盈利能力提升的重要 途径
印染行业是纺织工业产业链中的重要组成部分，是提升服装、家纺质量以及附加值 的关键工序和瓶颈。目前我国印染行业中的低端产能占比高达85%，设备大多为80年代 水平，环保投入及污水处理能力的缺失使得印染企业成为高耗能、耗水大户，其污水排 放量占到纺织工业的80%、全国工业废水总量的8%。
据统计染色一次成功率每提高1%，生产成本可降低1%，收益则可提高约10%。随 着客户对产品染色要求的逐步提升，染色一次成功率愈发成为节能减排的重要途径，同 时又是企业提高产能利用率、提升盈利的重要着力点。
识别风险，发现价值
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识别风险，发现价值
航民股份：公司调研简报
表1：染色成功率与成本、利润关系比较
2011H1 68.02% 21.59% 8.20% 0.22% 1.32% 0.54%
传统业务：
印染主业仍是公司收入（占比71.64%）、业绩（毛利贡献率68.02%）最主要的来 源；发电业务较为稳定，毛利贡献率基本在20%左右，当下“电荒”之际，公司自发电 的优势凸显。
ห้องสมุดไป่ตู้
印染主业的收入主要为加工费。尽管棉价处于宽幅震荡，但以高端客户为主的公司 印染加工费仍以上调为主，上半年已连续两次提价，幅度约为0.15元/米（6%左右）。
“染色一次成功”是指合格的毛坯布仅经过一次染、整工序就能符合约定质量标准 的现象。据报道，国外先进印染企业的染色一次成功率已达到97%，而中国企业的差距 较大。一次成功率的低下使得中国印染企业只能通过修色、套色、剥色回修、加料等方 式来弥补，由之产生的修复成本使得收益大幅降低，且耗能、污水排放将随之增加。
在立足做强做精印染主业的同时，公司成功实施了产业链的多元化发展，除原有发 电业务外，公司于09年及10年分别上马了海运、非织布项目，并于11年终止了污染严 重的染料业务。
表3：公司主要业务板块收入占比及毛利率（2011H1）
收入同比增速 收入占比
毛利贡献率
印染板块
13.27%
71.64%
68.02%
海运业务：
公司在航运业低谷期（09年），投资1.66 亿元购入富春轮（2.28万吨）、富华轮 （1.8万吨）两艘货船，从事煤炭、矿砂、粮食、钢铁等多种商品的散货运输，实施印 染、热电、煤炭、海运一体化战略，进一步提高产业配套上的竞争优势。
航民股份(600987.sh)
“染色一次成功率”是节能减排及盈利能力提升的重要途径
纺织、服装、皮毛/纺织业 证券研究报告_公司调研简报
2011 年 08 月 09 日
公司评级
当前价格(元)
7.40
目标价格(元) 前次评级
9.00 买入
马涛 分析师
电话：010-59136695 eMail：mt@ SAC执业证书编号：S0260511010001
0.82 9.04 1.55 3.69
3897.00 18.77% 1086.57 429.97 24.01%
1.02 7.29 1.28 2.91
数据来源:浙江航民股份有限公司财务报表, 广发证券发展研究中心
股价走势
市场表现 股价涨幅 沪深 300
1 个月 3 个月 12 个月 2.86% -5.69% -2.17% -5.19% -5.30% 3.84%
发电板块
7.17%
25.63%
21.59%
非织造布
26.83%
9.46%
8.20%
贸易板块（燃煤）
-9.18%
8.42%
0.22%
织造布
37.24%
3.39%
1.32%
海运板块
-24.17%
1.66%
0.54%
数据来源：广发证券发展研究中心
毛利率 18.17% 16.12% 16.56% 0.50% 7.46% 6.17%
股票数据
总股本/流通 A 股(百万股) 423.54/423.54
主要股东:
浙江航民实业集团有限公司
主要股东持股比例