资产支持票据展业指引手册

表 2：信托公司参与 ABN 业务的报酬提取参考标准
参与类型
比例报酬
（或）固定报酬
成为交易安排人
约为发行余额的 0.2%-0.3%/年
（或）200 万元/年
仅提供信托通道
约为发行余额的 0.05%/年-0.1%/年
（或）50 万元/年
三、基础资产类型
ABN 基础资产类型多样，可以是企业应收账款、租赁债权、信托受益权等财 产权利以及基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利等。以基础设施、 商业物业等不动产财产或相关财产权利作为基础资产的，发起机构应取得合法经 营资质。基础资产为信托受益权等财产权利的，其底层资产需要满足本指引对基
在实际审批中，对于基础资产的判断和审核也有一定的要求。对于近期在交 易所发行资产证券化相对不畅的不动产类财产，交易商协会的规定相较而言更宽 松一些，例如以购房尾款、物业费等为基础资产的资产支持票据目前仍可以正常 申报，而对于股权过户型 REITS 和抵押型 CMBS 结构的资产支持票据，交易商协 会仍持欢迎态度，且已有多单正在审批流程中。总体而言，对于基础资产的筛选， 我们也必须紧密贴合国家大政方针和禁止性、引导性产业政策的思路，例如以租 赁债权作为基础资产的项目，应尽量避免资产涉及“两高一剩”类。
承租人/债务人
《租赁合同》/ 《债务合同》
发起机构
（委托人）
发行收入
基础资产
资产服务机构
（可与发起机构相同）
《资产服务协议》 信托公司
（受托人） （发行载体管理机构）
转付
《保管协议》
募集资金
保管银行
承销银行 （承销商）
特定目的信托
（发行载体）
《承销协议》
划付本息
募集资金
上海证券清算所
（登记/支付代理机构）
础资产的相关规定（即需满足“穿透原则”）基础资产不得附带抵押、质押等担 保负担或其他权利限制，但能够通过相关合理安排解除基础资产的相关担保负担 和其他权利限制的除外。
对于基础资产类型的选择，目前交易商协会的态度相对开放，并且正大力拓 展和丰富基础资产，已在交易所成功发行的基础资产，都可以尝试以发行资产支 持票据的形式上报交易商协会。目前已经发行的 ABN 基础资产全部集中于应收账 款债权与租赁债权，但事实上，指引中明确的 ABN 基础资产类别与交易所 ABS 几乎重叠。交易商协会欢迎各类基础资产上报，除租赁债权、应收账款债权及不 动产财产外，基础资产的范围还包括但不限于基础设施收费收益权、公告事业收 费收益权、门票类资产、银行贸易金融资产及消费金融资产等。
2016年12月银行间市场交易商协会发布了非金融企业资产支持票据指引修订稿明确将信托特地目的信托作为abn发起机构资质是基础?企业性质?行业政策?主体评级?区域基础资产是核心?基本类型?现金流稳定性可预测性和可特定化交易结构是保障?内外部增信?信用触发机制?资产赎回机制证券化设计是整合?规模?期限?成本的发行载体之一并且信托公司作为主要的特地目的载体管理机构在基础资产受让管理信息披露发行载体运营管理等多个环节承担重要作用
的发行载体之一，并且信托公司作为主要的特地目的载体管理机构，在基础资产
受让管理、信息披露、发行载体运营管理等多个环节承担重要作用。
信托公司可以为发起机构提供一揽子的 ABN 发行解决方案，但具体在实际业
务操作中，可以根据“基础资产是否掌握”这一简单的原则判断信托公司在 ABN
业务中是否扮演主动（主导）角色。相应地，信托公司在其中可获得的综合收益
约为 5.4%；其中 AAA 级发行利率 发行 ABS 平均低 50-60bp；
约为 3.5%；
主要采用优先劣后分级、差额补 一般以内部增信为主、以外部增信为
足、超额保证、信用触发机制、 辅，其中优先劣后分级是公开发行最
不合格基础资产赎回等；
基本的增信安排。
在项目的初期接触中、确定推进之前，我们建议必须先从以下四个方面进行
为保证基础资产的现金流能够充分覆盖资产支持票据本息的兑付，应根据历 史数据对未来现金流进行预测；在考虑各种影响现金流波动因素（如不同违约率、 晚偿率）的基础上，对基础资产现金进行压力测试，同时关注内外部增信措施对 优先级证券按时足额偿付的保障程度。此外，应在注册发行文件中提示现金流预 测风险，并设置当实际现金流与预测值的偏差超过约定范围时的处理机制。
也有较大区别：若信托公司掌握基础资产，并主导了交易结构的设计与安排，包
括但不限于安排和确定承销行、资金监管行、资金保管行、评级机构、会计顾问
及法律顾问等，则可以获得较高收益率；若信托公司未掌握基础资产，只是按承
销商或发起机构要求，承担了提供 SPV 的职能，那么信托公司可获得的收益则相
对有限（收益类通道业务）。从风险和操作性角度，信托主导资产端进行统包操
发行要素
经验统计
归纳建议
ห้องสมุดไป่ตู้
集中于应收账款债权与租赁债 除此之外，信托受益权等财产权利，
基础资产
权：以应收账款债权为基础资产 基础设施、商业物业等不动产财产或 的有 7 单，以租赁债权为基础资 相关财产权利等均可作为基础资产；
产的有 5 单；
基础资产类别与交易所 ABS 相似。
平均约 18 亿元，最高 50 亿元， 一般建议注册规模在 10 亿元以上；
注册/发行规模 最低 3.52 亿元，有 11 单接近或
超过 10 亿元；
发行期限 主体评级 优先级评级 发行成本 增信措施
总期限从 1 年到 5 年不等；
主要根据融资方（发起机构）需求进
行交易设计；
集中于 AAA 与 AA+；
综合考虑市场认可程度和承销行内
部审批标准，一般建议主体评级在
AA+以上；
资产支持票据展业指引手册
编制和使用说明：
1.本手册主要依据交易商协会发布的《非金融企业资产支持票据指引（修订 稿）》（2016 年 12 月）、市场上已发行的 ABN 案例及相关合同条款编制。由研究 创新部和金融市场部合作完成。
2.本手册目的在于为前线业务部门拓展资产证券化业务时提供参考。按照业 务部门熟悉的信托项目尽调报告要素顺序编制，主要针对客户展业推进中遇到的 实际问题进行解答，偏重实际操作，同时普及一些 ABN 的基础知识。
根据 2 月 20 日与交易商协会的沟通，我们获得了以下四条最新消息： （1）基础资产是房地产类的，基本要求是地产公司是评级 AA 以上的上市公 司或国有企业（最好是央企），同时应具有一级开发资质，项目质量也要好（一 线城市），若地产商发行过中票，则一般没有问题； （2）基础资产是租赁债权的，承租人是城投，平台类的会非常谨慎，必须 要求本身和项目现金流测算能完全覆盖，公益性质项目则不满足要求； （3）金融租赁公司属于具有金融牌照的金融机构，不满足 ABN 发行的发起 机构条件； （4）“两高一剩”行业的基础资产没有明确禁止，目前行业龙头企业仍存在 发行可能。 随着各大机构相继加入，交易商协会市场的不断扩容，协会接受审核项目快 速增多，审核注册政策未来也将不断趋严，因此建议尽快报会。
对于采用循环购买基础资产的 ABN,需特别关注基础资产质量下降的风险、循 环期内合格资产不足导致整体资产收益率下降的风险。同时，应在相关交易文件 中明确约定基础资产入池筛选标准及购买条件、购买规模、流动性风险以及风险 控制措施，并通过合理安排对后续购买的资产清单进行事前审查和执行确认。
四、交易结构
根据交易商协会新发布的指引和已发行产品相关情况来看，根据最基础的交 易要素设计的 ABN 产品核心交易结构如下：
由第三方对 ABN 提供信用支持，或提供抵押资产或现金抵押账户等。 外部信用支持提供方和流动性支持提供方是 ABN 提升信用等级最为直接有效 的手段之一，ABN 票据的信用等级一般不高于信用支持提供方和流动性支持提供 方的主体信用等级。外部信用增级手段效果明显，但成本可能偏高，是否引入应 看具体交易情况综合考虑。 引入外部信用时，外部信用支持提供方建议至少评级为 AA+以上，否则增信 作用极不明显。 （二）内部增信手段： ABN 产品内部增级手段可引入包括但不限于：优先次级结构化分层、超额利 差、储备金账户设置、触发和加速清偿条款等。 普遍采用的内部增信措施是进行结构化分层。结合基础资产违约率和现金流 分析,可以灵活调整优先级次级票据结构和比例,使优先级票据获得预期的高信 用评级。例如远东租赁 ABN 就未采用外部增信，仅靠内部增信完成发行。 通常来说，结构化分层的目的主要有两个：第一，尽量分出 AAA 和 AA+评级 的层级，供对外发售，尽可能回笼资金；第二，尽量减少自己认购的比例，并且 最好能够实现出表。一般情况下，为了实现更好的销售效果，结构化分层会力图 让最高档优先级达到 AAA 评级，下一层（或夹层）的评级达到 AA+。对于具体的 操作顺序，分别是确定基础资产清单，选定评级机构根据清单进行影子评级，确 定分层各级的评级和比例。在最高档优先级达到 AAA、第二档优先级（或夹层） 达到 AA+的前提下，各层级的规模比例其实完全由基础资产质量决定。根据现有 发行经验，AA 或以下的层级在销售时很难在市场上对接资金。除非更换基础资 产，否则评级分层结果无法改变。一般情况下，发起机构自己最后认购的规模占 总 ABN 发行规模的比例原则上在 5%左右，才有实现出表的可能。 此外，内部增信的重要增信手段还有超额抵押和超额利差。其中超额抵押是 指建立一个比 ABN 发行规模更大的资产池，使资产池的实际价值大于 ABN 发行金
3.如果在实际操作中遇到困难，可以随时咨询研究创新部或者金融市场部。 本手册随着 ABN 的实际推进，会有进一步更新完善。
一、发行要素概览
资产支持票据（ABN）是指非金融企业（即发起机构）为实现融资目的，采
用结构化方式，通过发行载体发行的，由基础资产所产生的现金流作为收益支持
的，按约定以还本付息等方式支付收益的证券化融资工具。
项目的可行性分析，以确保 ABN 最终可以成功的注册和发行。
发起机构资质
是基础
• 企业性质 • 行业政策 • 主体评级 • 区域
基础资产
是核心
• 基本类型 • 现金流稳定性、
可预测性和可 特定化
交易结构 是保障
• 内外部增信 • 信用触发机制 • 资产赎回机制
证券化设计 是整合
• 规模 • 期限 • 成本
发起机构 （资产服务机构）
本息兑付
票据持有人 （投资人）
基础资产
次级信托受 益权
发行 收入
《信托 合同》
财产权信托
（发行载体）
承销ABN
认购资金
设立 信托
信托公司 （发行载体管理机构）
发行ABN 发行收入
承销商
图 2：ABN 资产支持票据基础交易结构 发起机构将其合法所有的基础资产（应收账款、租赁资产、信托受益权、不 动产财产等）委托交付给作为特定目的载体管理机构（如信托公司）设立的发行 载体（如资产支持票据信托），即在信托成立后，委托人（发起机构）按照《信 托合同》的约定，将其合法所有的基础资产定期转让给信托。信托期限内，受托 人根据信托文件及法律法规的规定对信托财产进行管理、运用和处分。受托人以
根据交易商协会网站公开信息，截至 2017 年 2 月已有 12 单 ABN 项目被交
易商协会接受注册：其中，注册为公开发行的有 8 单，非公开发行的有 4 单；已
经发行的有 7 单，暂缓发行的有 1 单，尚未发行的有 4 单。针对这 12 单已注册
ABN，对我们公司开展相应业务作相应的归纳建议。
表 1 ：对于 ABN 发行要素的经验统计与归纳建议
委托人指定由受托人按照《信托合同》约定向银行间市场的机构投资者发行 资产支持票据，并由承销商进行承销。资产支持票据投资者有权按《信托合同》 约定享有与其持有资产支持票据类别和数额对应的信托受益权。
以下是目前市场上常用的具体交易结构安排图，此处以市场上首先发行成功 的“远东国际租赁有限公司 2016 年度第一期信托资产支持票据”为例，供业务 部门进行参考。
图 1：ABN 项目可行性分析关键要素
二、信托公司定位
2016 年 6 月发行的“远东国际租赁有限公司 2016 年度第一期信托资产支持 票据”成为市场上第一单引入信托结构安排的 ABN 产品，以此为代表的“信托型 ABN”开始出现，与传统的“抵押型 ABN”形成对比，信托在信托型 ABN 中扮演 了 SPV 资产破产隔离的角色。2016 年 12 月，银行间市场交易商协会发布了《非 金融企业资产支持票据指引（修订稿）》，明确将信托（特地目的信托）作为 ABN
优先级 A 层评级集中于 AAA 和 一般建议优先级 A 层评级结果至少
AA+（其中公开发行均为 AAA）, 为 AA+，优先级 B 层（夹层）评级结
优先级 B 层（夹层）评级集中于 果至少为 AA；
AA+和 AA;
优先最高档平均发行利率约为 一般来说，同一主体同一时期在银行
3.8%；优先最低档平均发行利率 间协会发行 ABN 的成本,比在交易所
作的风险在于所控资产不一定符合发行条件。而仅作为 SPV，一些银行可能已存
在固有的通道。而作为财产权信托的 SPV,需缴纳的信托保障基金为信托收益的
5%。
对于信托公司的报酬提取标准，可以仅是按发行余额的比例提取，也可以仅
按固定数额提取，当然也可以两者结合。根据目前的市场行情，我们提供以下报
酬标准提供参考。
信托财产所形成的收入或权益作为信托利益的来源。 发行载体管理机构以信托作为特定目的载体发行资产支持票据，资产支持票
据代表相应特定目的信托的信托受益权份额。信托将信托受益权划分为优先级信 托受益权和次级信托受益权；资产支持票据也相应划分为优先级资产支持票据和 次级资产支持票据，优先级资产支持票据代表优先级信托受益权，次级资产支持 票据代表次级信托受益权。
兑付本息
ABN投资人
律师事务所
评级机构
图 3：ABN 常用交易结构图
五、增信措施
会计事务所
交易商协会 ABN 与交易所 ABS 在债项评级上的逻辑基本一致，因此可以采用 的增信措施也比较相似，可以通过内部分级和外部增信实现信用增级，同时可以 通过结构上的设计实现部分或全部出表。 （一）外部增信手段：