[经济学]第四章 汇率决定理论

购买力平价说 （purchasing power parity）
2.一价定律和商品套购
PPP理论隐含着这样一个基本假设：当商品按同一货币来计算价格时，由于套 购的存在，会导致国际间商品价格趋于一致，这就是“一价定律”。
一价定律(the law of one price)： Equivalent assets sell for the same price
绝对购买力平价：解释某一个时点上汇率的决定因素At a point in time (absolute PPP)
1、货币购买力=物价水平的倒数 e=Pa/Pb 汇率=购买力之比 汇率=B国货币购买力/A国货币购买力=A国物价水平指数/B国物价水平指数 （e汇率，对于a国是直接标价法）or e = P/Pf 举例：电脑在英国(B国)的价格是500英镑，在美国（A国）是1000美元，则英 镑和美元之间的汇率是：1英镑=2美元， e=Pa/Pb=1000/500=2，对于 美元是直接标价法。
第四章
汇率决定理论
汇率理论： （1）什么决定一国汇率的高低？ （2）什么决定一国汇率的波动状况？

主要的汇率理论
购买力平价说
利率平价说 资产市场说 弹性价格货币论 短期粘性价格货币论
资产组合均衡理论
购买力平价说
（purchasing power parity）
购买力平价说认为，人们之所以需要外国货币是因为用它可以购买国外的商 品、劳务和技术等；而外国人之所以需要本国货币，是因为外国人用 它可以购买本国的商品、劳务和技术等。因此，两国货币的交换实质 上两国货币所代表的购买力的交换，即汇率是两国货币在各自国家中 所具有购买力的对比。



在抛补保值停止时，1+rh= （F/ S）（1+rf） F/ S=（1+rh）/（1+rf）
整理近似得：Δf=rh－rf,其中， Δf=（F－S）/S 表示本币远期升（贴）水率， 这就是抛补的利率平价条件，即远期汇率差价正好等于两 国间的利差； 高利率国家货币在现汇市场上升水，在期汇市场上贴水 低利率国家货币在现汇市场上贴水中，在期汇市场上升 水
一价定律和商品套购

在自由贸易的情况下，若汇率波动偏离一价定律，则产生商品的套购 （commodity arbitrage） 举例：

电脑：英国500英镑，美国1000美元，则£1=2$。若此时汇率波动到 £ 1=2.5$，则英镑升值，美国的电脑价格相对下降，套购者就会在美国用 1000美元买一台电脑，然后在英国出售，得到500英镑，然后在外汇市 场上将500英镑兑换1250美元，净赚250美元 套购进行下去，不断在美国购买电脑，在英国出售电脑，则电脑价格在美 国会不断上升，在英国会不断下降；同时，在外汇市场上美元的需求量 不断上升，英镑的供给量不断上升，则英镑会贬值，美元会升值，最后 恢复到购买力平价的汇率水平。

n
一价定律： Pi=ePif 设在商品篮子中第i种商品的权重为Wi，则有
n f n f i 1 i 1
Pi Wi Pi e Wi ( Pi Wi ) e
i 1
e
P W
i 1 n i
n
i
1 P f i 1 P dP dP d( f ) f f f 2 de dP dP P ( P ) e P f f P P e P P Pf Pf et et 1 de f 当e与et-1相差很小时，有 et e
The rate of appreciation or depreciation will be approximately equal to the percentage-point difference in the inflation rates.
由一价定律可推出绝对PPP成立， 绝对PPP成立又可推出相对PPP成立
（1）计算根据IRP的远期汇率：F=1.45×(1+10%)/(1+5%),得F=$1.5190/€, 与现实的远期汇率不一致，存在套利机会。
利率平价说
二、抛补套利、利率和汇率变动

抛补套利＝套利＋远期外汇交易 即期交易： 买入高利率国货币/抛售低利率国货币 远期交易：目的：锁定价格，消除汇率风险。远期卖 出高利率国货币的本息 抛补套利的结果：现汇市场汇率上升/期汇市场汇率 下降，两国的远期差价逐渐拉大，直到：



远期外汇升水率=利率的差异，利率平价成立
f P i Wi
P f P
对购买力平价理论的评价
合理性： 首先在于揭示了汇率变动的长期原因；其次，由于各国物价水平易于测 量，而且还考虑了通货膨胀对汇率的影响，更接近实际情况。 局限性： 第一，它假定所有商品都是可贸易商品，而忽视了非贸易品的存在。
第二，忽略了贸易成本和贸易壁垒。
第三，完全竞争假设不现实 第三，过分强调了物价对汇率的作用。
在完全竞争的市场上，相同的交易产品或金融资产，经过汇率调整后，在世界 范围内其交易价格一定是相等的。即 Pi=ePif
P为本国可贸易品的价格；Pf为外国可贸易品的价格；e为直接标价法的汇率。i 表示i种商品
这里要引入概念：可贸易商品（tradable goods) 和不可贸易商品 (nontradable goods),前者是指区域间价格差异可以通过套利活动消除的商 品；后者是指区域间价格差异不能通过套利活动消除的商品。

利率平价说
三、非抛补套利、利率和汇率变动

如果不做套期保值——非抵补(uncovered) 对将来即期汇率的预期Se 1单位本国货币在国内的投资收益（一年）：1+rh

1单位本国货币等于1/ S外国货币，到期在国外投资收益是： （1/ S）X（1+ rf），按照远期汇率换回（Se/ S）X（1+rf） 如果1+rh >（ Se/ S）X（1+rf） →本国投资，资本流入 如果1+rh < （ Se/ S）X（1+rf） →外国投资，资本流出 如果 1+rh ＝（ Se/ S）X（1+rf） →金融市场均衡
低利率
高利率
即期汇率 变动
防范未来 汇率风险
相反方向 远期操作
远期汇率 变动

例： 一个美国人，拥有$100,000，英国市场利 率为10%，美国市场利率为5%.英镑兑美元即 期汇率为￡1=$2.00，12个月远期汇率为 ￡1=$1.96.请问，他会选择在哪个国家投资？
1.在美国（存美元） $100,000 * (1+5%)=$105,000 2.在英国（存英镑） ￡100,000/2.00 * (1+10%)= ￡5,500 换算成美元5,500*2=110,000>105,000
汇率超调2均衡恢复的过程价格粘性价格保持不变名义货币供给量增加导致货币市场不均衡实际货币供给量增加利率下降国内总需求增加商品市场本币贬值资本完全流动和替代国外需求增加价格上升实际货币供给量下降利率回升资本内流本币升值回到均衡点资本外流3汇率的动态调整图1名义货币供给量的永久性增加导致本国货币市场出现失衡后由于短期价格粘住不变实际货币供应量就会增加货币市场均衡点由1点移至2点
Key Implications of Relative PPP
A country with a relatively high inflation rate will have a depreciating currency (a declining nominalexchange-rate value of its currency). A country with a relatively low inflation rate will have an appreciating currency (an increasing nominalexchange-rate value of its currency).
利率平价说
抛补利率平价公式的推导 设定本国利率rh,外国的利率rf，S是现汇汇率，为直接标价 法。 F为远期汇率。 1单位本国货币在国内的投资收益（一年）：1+rh

1单位本国货币等于1/ S外国货币，到期在国外投资收益 是：（1/ S）X（1+ rf），按照远期汇率换回（F/ S）X （1+rf） 如果1+rh >（ F/ S）X（1+rf） →本国投资，资本流入 如果1+rh < （ F/ S）X（1+rf） →外国投资，资本流出 如果 1+rh ＝（ F/ S）X（1+rf） →金融市场均衡
对利率平价说的评论
1.没有考虑交易成本。其中最主要的是信息成本。 不仅考虑利率、汇率，还要考虑交易成本。 考虑交易成本，则抛补套利活动在达到利率平价之前就会 停止。 2.假定不存在资金流动障碍。 外汇管制，外汇市场不发达，影响利率平价的作用。 3.套利资金不是无限的。 持有国外资产有额外风险，抛补套利的数额有限。 套利的机会成本。

汇率=[（1500/1000）/（1000/500）] ×2=1.5
汇率下降，说明美元升值，英镑贬值。
（2）美国电脑上升为2000美元，英国的电脑变为750英镑。 美国的价格上升快。则：

汇率=[（2000/1000）/（750/500）]×2=2.67 汇率上升，说明美元贬值，英镑升值。

3.考虑汇率波动 1）英镑升值 ￡1=$2.1 ￡5,000*2.1=$115,500 多赚了$10,500 2）英镑贬值 ￡1=$1.8 ￡5,000*1.8=$99,000 少赚了$6,000
4.为防范汇率风险，用远期合 同套期保值，规避风险 卖英镑买美元， 12个月远期汇率￡1=$1.96 12个月后 ￡55,000*1.96=$107,800 多赚了$2,800 无论汇率如何变动，收益确定
简化为：%e = %P - %Pf 它指出：一定时期内两种货币之间汇率的变化率等于两国物价水平 变化率，即通货膨胀率的差额：
含义：汇率变化率等于两国的通货膨胀率之差。
Hale Waihona Puke et et 1 e et
f
举例
（1）美国的电脑价格上升为1500美元，英国的电脑变为1000 英镑。英国的电脑价格比美国上升要快。则
关于IRP理论的应用问题
如何利用IRP判断套利机会并确定套利方向？ 先利用IRP公式计算合成远期汇率（理论远期汇率F），与实际的远期汇率相 比较。 如果实际的远期汇率高于合成的远期汇率，则卖出远期外汇，否则， 买入 远期外汇。 例：假设某银行同业交易员注意到以下市场价格： 即期汇率S=$1.45/€;一年期远期汇率F=$1.53/€ 美元利率为10%，法国利率为5%。（美国视为本国） 问：是否存在套利机会？如何套利？
第四，忽略了国际资本流动对汇率所产生的冲击。
第五，它只是一种静态或比较静态分析，没有对物价如何影响汇率的传导机 制进行具体分析。 建议：认真阅读教材第五节及专栏5-2
利率平价说

利率平价说，阐释了汇率与利率之间的密切关系。 假定投资者都是理性经纪人，追求预期收益最大 化。
利率平价说
一、国际间资本流动的动力

条件：
1）外汇市场的自由；2）商品流动的自由；3）忽略交易成本。
购买力平价说 （purchasing power parity）
3．一价定律和购买力平价的关系

一价定律适用于单个商品，而PPP则适用于普遍的 价格水平，即商品篮子中所有基准商品价格之组合。 只有当一价定律成立，且不同国家选择的基准商品 篮子一致时，购买力平价成立。 当价格偏离购买力平价时，市场的自发作用也会使 得购买力平价成立。

1+rh= （Se/ S）（1+rf）
Se/ S=（1+rh）/（1+rf） 整理近似得：ΔSe=rh－rf,其中， ΔSe=（Se－ S）/S 表示本币预期升（贴）水率， 这就是非抛补的利率平价条件，即预期的汇率变 动率正好等于两国间的利差； 当非抛补利率平价成立时，如果本国利率高于 外国利率，则意味着市场预期本币在远期将贬 值，即期将升值


相对购买力平价
相对购买力平价： Changes over time (relative PPP): 解释某一个时段上汇率的波动原因 From time 0 to time t:

Pf , t Pt Pf ,t et e P t t P P e 或者 0 e0 P0 f ,0 0 Pf , 0