CPA财管第九章答疑：资本成本资本结构（旧制度）

⼀、经典答疑问题（旧制度）
（⼀）问题：关于市场利率与风险溢价
1、为什么市场利率与风险溢价成反⽅向？
【回复】：因为债券是固定收益证券，在市场利率⼀直下降的情况下，由于投资债券的收益可以固定不变，所以投资者更愿意投资于债券，⽽不愿意投资于股票，要想使投资者投资于股票必须给投资者以更⾼的补偿，即提⾼风险溢价，所以当市场利率处于历史性低点时，风险溢价通常较⾼；反之，当市场利率逐渐提⾼的情况下，投资者则更愿意投资于变动收益证券（如普通股），所以此时不需要给予投资者太多的补偿，所以当市场利率达到历史性⾼点时，风险溢价通常较低。

（⼆）问题：关于必要报酬率的问题
1、必要报酬率和内含利率的区别
【回复】：必要报酬率：是指准确反映期望未来现⾦流量风险的报酬。

我们也可以将其称为⼈们愿意进⾏投资（购买资产）所必须赚得的最低报酬率。

估计这⼀报酬率和⼀个重要⽅法是建⽴在机会成本的概念上：必要报酬率是同等风险的其他备选⽅案的报酬率。

如同等风险的⾦融证券。

所谓内含利率，是指能够使未来现⾦流⼊现值等于未来现⾦流出现值的贴现率，或者说是使投资⽅案净现值为零的贴现率。

内含利率法⼤于资⾦成本率则⽅案可⾏，且内含利率越⾼⽅案越优。

2、请问预期报酬率、必要报酬率、资本成本它们之间有什么联系和区别？
【回复】：必要报酬率也称最低报酬率或最低要求的收益率，表⽰投资者对某资产合理要求的最低报酬率；
预期收益率也称期望收益率，是指在不确定的条件下，预测的某资产未来可能实现的收益率。

在市场均衡的情况下预期收益率和必要收益率相等。

在进⾏决策时只有预期收益率⾼于必要报酬率时项⽬才可⾏。

从投资者的⾓度来看是必要报酬率，从筹资者的⾓度来看是资本成本，这⼆者在数值上是相等的。

（三）问题：关于每股收益为什么没有考虑风向
【回复】：企业价值是未来现⾦流量使⽤折现率折现的现值，每股收益计算仅仅考虑了净利润和股数，没有考虑风险，也就没有考虑折现率的⾼低，折现率与企业价值反向变动，每股收益时企业风险也可能，导致折现率上升，如果折现率上升的代价⼤于每股收益提⾼的好处，则企业价值会下降，每股收益时企业价值不⼀定。

同理，在公司价值时，每股收益不⼀定。

（四）关于经营杠杆和财务杠杆的问题
1、我⼀直对经营杠杆和财务杠杆不是很明⽩，不知道⼆者到底是在指什么？
答复：经营杠杆指在企业⽣产经营中由于存在固定成本⽽使利润变动率⼤于产销量变动率的规律。

根据成本性态，在⼀定产销量范围内，产销量的增加⼀般不会影响固定成本总额，但会使单位产品固定成本降低，从⽽提⾼单位产品利润，并使利润增长率⼤于产销量增长率；反之，产销量减少，会使单位产品固定成本升⾼，从⽽降低单位产品利润，并使利润下降率⼤于产销量的下降率。

财务杠杆是指由于固定性财务费⽤的存在，使企业息税前利润(EBIT)的微量变化所引起的每股收益(EPS)⼤幅度变动的现象。

也就是，银⾏借款规模和利率⽔平⼀旦确定，其负担的利息⽔平也就固定不变。

因此，企业盈利⽔平越⾼．扣除债权⼈拿⾛某⼀固定利息之后，投资者(股东)得到的回报也就愈多。

相反，企业盈利⽔平越低，债权⼈照样拿⾛某⼀固定的利息，剩余给股东的回报也就愈少。

当盈利⽔平低于利率⽔平的情况下，投资者不但得不到回报．甚⾄可能倒贴。

由于利息相对是固定的，因此，举债具有财务杠杆效应。

2、在实务中，经营杠杆和财务杠杆到底有什么作⽤呢？⼆者⼜是怎样发挥作⽤的？
回复：他们是通过杠杆系数来发挥作⽤的。

财务杠杆系数＝每股收益变动率/息税前利润变动率，如果存在财务杠杆作⽤（利息固定），则息税前利润发⽣变化时，会引起每股收益更⼤幅度的变化，这与物理学中的杠杆作⽤含义类似。

如果存在经营杠杆的作⽤（固定成本固定），则销售量发⽣变化时，会引起息税前利润更⼤幅度的变化，这与物理学中的杠杆
作⽤含义类似。

3、为什么说杠杆系数越⼤，杠杆作⽤越⼤？
回复：杠杆系数越⼤，说明固定利率或固定成本起的作⽤越⼤，所以杠杆作⽤越⼤。

【回复】：债券投资和普通股投资相⽐，普通股投资的风险⽐较⾼，所以要求有较⾼的投资报酬率。

相对来说，债券投资的风险是⽐较低的，所以资本成本较低。

另外普通股股利从税后利润中⽀付，不像债券利息那样作为费⽤从税前⽀付，因⽽不具有抵税的作⽤。

还有就是普通股的发⾏费⽤⼀般也⾼于其他证券，所以普通股的资⾦成本较⾼。

（五）关于企业资本成本的问题
1、为什么债务成本低于权益成本时，企业的加权平均资本成本越低呢？
【回复】：这是因为负债可以降低企业的资本成本，负债程度越⾼，企业的价值越⼤。

⽼师给您举个例⼦吧：
假设负债资⾦成本是6%，权益资⾦成本是10%；在负债⽐例为40%时企业的加权平均资本成本=40%*6%+60%*10%=8.4%，当负债⽐例为80%时企业的加权平均资本成本=80%*6%+20%*10%=6.8%；当债权⽐例为100%时企业加权平均资本成本
=100%*6%+0*10%=6%，我们可以看出负债⽐例越⾼，则企业的加权平均资本成本越低；当负债⽐例为100%时，企业的加权平均资本成本最低，因为此时成本最低，所以企业的价值就。

2、关于资本定价模型的理解
【回复】：这⾥给您列举⼀下常⽤的说法：贝他系数×（Km-Rf）＝某项资产的风险附加率，（Km-Rf）是股票市场的平均风险附加率，也就是＂风险溢价率＂、＂风险补偿率＂、＂市场风险报酬率＂。

（1）（Km-Rf）的常见叫法包括：风险价格、平均风险收益率、平均风险补偿率、风险溢价、股票市场的风险附加率、股票市场的风险收益率、市场风险收益率、市场风险报酬、证券市场的风险溢价率、市场风险溢价、证券市场的平均风险收益率、证券市场平均风险溢价等。

(2）Km的常见叫法包括：平均风险股票的“要求收益率”、平均风险股票的“必要收益率”、平均股票的要求收益率、市场组合要求的收益率、股票市场的平均收益率、市场收益率、平均风险股票收益率、证券市场的平均收益率、市场组合的平均收益率、市场组合的平均报酬率等。

另外，还应注意：
（1）“β（Km-Rf）”表⽰的是风险收益率，当β＝1时的风险收益率就是（Km-Rf），⽽股票市场的β＝1，平均风险的β＝1，因此，（Km-Rf）表⽰的是股票市场的风险收益率、平均风险收益率。

(2）Ki＝Rf＋β（Km-Rf），表⽰的是股票要求的收益率，当β＝1时，Ki＝Km，因此，Km表⽰的是平均风险股票要求的收益率，也称为股票市场要求的收益率，市场组合要求的收益率。

(3）风险报酬率、风险补偿率、风险收益率、风险附加率的含义相同。

⼆、经典练习题⽬
（⼀）利⽤每股收益⽆差别点进⾏企业资本结构分析时（ABCD）。

A.没有考虑风险因素
B.当预计销售额⾼于每股收益⽆差别点销售额时，负债筹资⽅式⽐普通股筹资⽅式好
C.能提⾼每股收益的资本结构是合理的
D.在每股收益⽆差别点上，每股收益不受融资⽅式影响
【答案解析】：利⽤每股收益⽆差别点进⾏企业资本结构分析时，以每股收益的⾼低作为衡量标准对筹资⽅式进⾏选择（其缺陷在于没有考虑风险因素），认为能提⾼每股收益的资本结构是合理的，反之则不合理；当销售额⾼于每股收益⽆差别点的销
售额时，运⽤负债筹资可获得较⾼的每股收益，因此，负债筹资⽅式⽐普通股筹资⽅式好；在每股收益⽆差别点上，不同融资⽅式的每股收益相等，因此，每股收益不受融资⽅式影响。

【回复】：C选项是利⽤每股收益⽆差别点进⾏企业资本结构分析，此时，以每股收益的⾼低作为衡量标准对筹资⽅式进⾏选择（其缺陷在于没有考虑风险因素），认为能提⾼每股收益的资本结构是合理的，但是C改成资本结构(企业价值），就是不对的。

（⼆）关于每股收益⽆差别点法的下列说法正确的有（AC）。

A.在每股收益⽆差别点上，采⽤负债筹资和采⽤权益筹资每股收益是相等的
B.如果预计的销售额⼤于每股收益⽆差别点处的销售额，应采⽤权益筹资
C.如果预计的销售额⼩于每股收益⽆差别点处的销售额，应采⽤权益筹资
D.每股收益⽆差别点法考虑了风险
【答案解析】：每股收益⽆差别点，是指每股收益不受融资⽅式影响的销售⽔平，所以在每股收益⽆差别点上，采⽤负债筹资和采⽤权益筹资每股收益是相等的，选项A的说法正确；如果预计的销售额⼤于每股收益⽆差别点处的销售额，应采⽤债务筹资，否则应采⽤权益筹资，所以选项B不正确，选项C正确；每股收益⽆差别点法以每股收益的⼤⼩作为判断标准，每股收益的计算没有考虑风险，所以选项D的说法错误。

【回复】：选项D的风险是没有考虑稳定性的风险，即在计算每股收益时，没有考虑其是否能够的获得的风险。

如每股收益虽⾼，但是，应收账款过⼤，现⾦回收较少，那么，客户完全有可能不还款，此时的每股收益就具有⾮常⼤的不确定性，但是每股收益化并没有完全考虑这种不确定性，因此没有考虑风险。

（三）下列说法不正确的是（AC）。

A.留存收益成本＝⽆风险利率＋股东⽐债权⼈承担更⼤的风险所要求的风险溢价
B.总体经济环境变化对资本成本的影响体现在⽆风险报酬率上
C.当市场利率达到历史⾼点时，风险溢价通常较⾼
D.如果证券的市场流动性好，则其资本成本相对会低⼀些
【答案解析】：留存收益成本＝税后债务成本＋股东⽐债权⼈承担更⼤风险所要求的风险溢价，所以，选项A不正确（参见教材245页）；当市场利率达到历史⾼点时，风险溢价通常较低，因此，选项C不正确（参见教材246页）。

【回复】选项C：因为债券是固定收益证券，在市场利率⼀直下降的情况下，由于投资债券的收益可以固定不变，所以投资者更愿意投资于债券，⽽不愿意投资于股票，要想使投资者投资于股票必须给投资者以更⾼的补偿，即提⾼风险溢价，所以当市场利率处于历史性低点时，风险溢价通常较⾼；反之，当市场利率逐渐提⾼的情况下，投资者则更愿意投资于变动收益证券（如普通股），所以此时不需要给予投资者太多的补偿，所以当市场利率达到历史性⾼点时，风险溢价通常较低。