2015年迪士尼餐饮旅游行业分析报告

2015年迪士尼餐饮旅游行业分析报告
2015年9月
目录
一、迪士尼主题公园，溢出效应显著 (3)
1、全球主题公园，迪士尼集团居榜首 (3)
2、迪士尼主题乐园，溢出效应显著 (4)
（1）东京迪士尼：高客流、高客单价，溢出效应显著 (5)
（2）加州洛杉矶迪士尼乐园：首家迪士尼，推动所在区域成为知名的旅游胜地 (7)
（3）香港迪士尼：面积虽小但客流不低，对区域的带动效应迅速体现 (8)
（4）法国巴黎迪士尼乐园：客群庞大，酒店入住率良好 (9)
二、上海迪士尼预计2016年初开业，带来区域旅游新动力 (10)
1、上海迪士尼规模庞大，预计16年春季开业 (10)
2、区域&交通优势突出，客流前景值得期待 (13)
三、把握迪士尼主题投资，积极配臵锦江、青旅、宋城 (16)
1、迪士尼溢出效应分析：酒店、餐饮、互补景点等有望受益 (16)
2、迪士尼主题投资：积极布局开业前6-9个月的大概率迪士尼行情 (19)
3、把握迪士尼主题投资，积极布局锦江股份、中青旅、宋城演艺等 (22)
（1）锦江股份：酒店餐饮连锁，背靠股东，A股迪士尼最直接的受益标的 (23)
（2）中青旅：乌镇景区内容互补，景区扩容，受客流带动效应明显 (25)
（3）宋城演艺：受益于迪士尼对华东线客流的辐射效应，宋城景区同样有互补效应27
一、迪士尼主题公园，溢出效应显著
1、全球主题公园，迪士尼集团居榜首
全球主题公园，迪士尼集团居榜首，客流最庞大，知名度最高。

如下表所示，全球前十大主题公园中，迪士尼集团排名第一，且客流总数远超其他主题公园。

在这种背景下，迪士尼对游客的吸引力也最为突出，从而有助于带动区域客流持续增长。

具体来看，目前，全球已经开业的迪士尼乐园一共包括5家，其中美国2家，欧洲1 家，日本1家，香港1家，另有一家在建，即上海迪士尼，主要情况如下表和下图所示。

其中，除了香港迪士尼因为面积狭小、内涵相对有限导致客流在600-700万人次以外，其他4 家迪士尼乐园客流人次均超过千万级别。

注：巴黎迪士尼近三年游客人次为11、12、13 年平均
2、迪士尼主题乐园，溢出效应显著
正因迪士尼乐园知名度最高，客流量强大，因此带来的溢出效应也最为显著。

接下来我们将具体分析各迪士尼公园的溢出效应情况，其中重点分析与上海迪士尼较可比的东京迪士尼乐园的情况。

（1）东京迪士尼：高客流、高客单价，溢出效应显著
东京迪士尼度假区是全球第三个迪士尼度假区及亚洲第一个迪士尼度假区，位于日本东京千叶县浦安市舞滨（距东京中心约10 公里，羽田机场和成田机场均有直达度假区的巴士，约50 分钟车程），总面积201 公顷。

东京迪士尼公园1983 年4月15 日开幕，开业当年，在323 个经营日的情况下(日本财报的年度划分为4月1日至次年3 月31 日，且开业前十年，东京迪士尼一年营业天数约为350 日)，客流仍然达到993.3 万人次，次年即达到1001.3 万人次。

并且，在日本主题公园市场，东京迪士尼不仅一直排名第一，且市场份额近些年来还持续提升，显示出良好的集聚效应。

2014 年东京迪士尼度假区接待游客3130 万人，同比增长13.82%。

客单价相对较高。

东京迪士尼游客在园内的平均花费大概是11000 日元左右（折合约634 元RMB，按2013 年底汇率计算），其中门票占比约为42%，其次为购物（38%）和餐饮销售（20%）。

游客停留时间较长，带来充足的住宿需求。

游客在东京迪士尼乐园的逗留时间较长，2013 年平均在8.9小时左右（201 公顷），从而带来了较多的酒店住宿需求。

如下表3所示，园区周边由主管的三家
酒店，在定价相对较高的情况下（每间客房平均收入在50000-55000 日元左右（按2013 年底汇率计算，折合人民币约2882 元至3170 元），入住率均在90%左右，可见迪士尼乐园对酒店业的带动作用。

此外，从东京迪士尼乐园游客的年龄和性别分布来看，虽然70%以上为18 岁以上的成年人，但考虑到4-11 岁的游客占比在20%，这部分游客一般需要父母陪同，且从性别分布来看，女性占比达70%左右，因此综合来看，我们认为亲子游仍然构成了迪士尼乐园最主要的构成，而国内亲子游正处于高速增长期。

从东京迪士尼乐园的溢出效应来看，在迪士尼乐园落成之前，舞浜只是东京周边一个破旧的渔村海港，随着迪士尼的落成和周边配套
设施的逐步完成，目前舞浜已经成为了浦安市乃至东京都市圈著名的旅游休闲区域，成为了能代表日本的城市休养地。

从其周边酒店业的发展来看，在1983-1991 的起步发展期，在迪士尼周边大型旅馆住宿设施诞生，酒店客房价格提高，入住率达90%以上，1991 以后，舞浜站东京湾沿岸大批高星级酒店群落成，进一步从一个侧面体现了乐园对周边酒店业的带动效应。

（2）加州洛杉矶迪士尼乐园：首家迪士尼，推动所在区域成为知名的旅游胜地
1955 年，世界上第一个现代意义上的主题公园——加州洛杉矶迪士尼乐园开业。

该主题公园位于洛杉矶市区东南，总面积206 公顷，主要包括主街、冒险乐园、新奥尔良广场、动物王国、拓荒者之地、米奇卡通城、梦幻乐团、未来王国八个主题公园。

从客流的情况来看，开业第一年，加州迪士尼乐园的客流仅100 万人次，但第二年即上升至400 万人次，
并在1970 年左右达到1000 万人次的规模，成为当时接待客流最高的主题公园，而在1990 年，公司在原有加州迪斯尼乐园旁扩建了迪斯尼加州冒险乐园。

2014 年加州洛杉矶迪士尼乐园接待游客1676.90
万人，同比增长3.5%；迪士尼加州冒险乐园接待游客876.90 万人，同比增长3.0%。

溢出效应显著。

伴随加州迪士尼的开园，经过了多年的培育，洛杉矶迪士尼所在的安纳罕区域由工业地成为美国和世界知名的旅游地，旅游业成为了安纳海姆最大和最重要的产业，区域酒店业更是发展迅速，成为美国酒店入住率、房价增长最快的地区，平均入住率为77.2%，迪斯尼周边酒店的房价是市区酒店房价的4-5 倍。

而以迪士尼乐园为主的安纳罕度假区以不到安纳罕市5%的面积，创造了安纳罕50%的税收及65000 个就业机会。

（3）香港迪士尼：面积虽小但客流不低，对区域的带动效应迅速体现
香港迪士尼乐园于2005 年9 月12 日正式开放开业，面积在所有迪士尼中最小，仅126 公顷，但客流2006 年仍然达到500 万人次左右，相对其营业面积客流仍较可观。

2014 年香港迪士尼乐园接待游
客约760万人，同比增长2.70%。

虽然香港迪士尼乐园历经7年，在2012 年才实现盈利，但其对区域的带动作用则在其开业后迅速体现。

具体从其外溢效应来看，2005 年10 月开始访港人次明显回升，月最低访港人次在200 万以上，年访港旅客创新高，超过2300 万人次，同比增长7.1%。

2006 年1 月访港人次达到219 万，同比增长15.62%。

同时，香港四星级酒店在9月和10 月的房价将得到30%-100%的涨幅，入住率达到90%。

整体来看，迪士尼开业后，香港酒店的Revpar 也呈现波动上升的趋势，当然这个有多方面因素的影响，不过我们认为迪士尼乐园的开业也是增加香港对内地游客吸引力的重要因素之一。

（4）法国巴黎迪士尼乐园：客群庞大，酒店入住率良好
法国巴黎迪士尼乐园于1992 开业，占地面积1951 公顷，其经营在整个迪士尼中经营相对是比较平平的（或与欧洲人的文化娱乐习惯相关）。

但即便如此，2011-2013 年该主题公园的年均客流均达到1500 万人次左右，酒店的入住率也多数达到80%-85%。

二、上海迪士尼预计2016年初开业，带来区域旅游新动力
1、上海迪士尼规模庞大，预计16年春季开业
上海迪士尼乐园项目于2009 年11 月4 日获国家发改委批准，2011 年4月8 日乐园主体工程正式开始动工。

项目建设地址位于上海市浦东新区川沙新镇，一期建设面积为3.9 平方公里，以1.16 平方公里的主题乐园和约0.39 平方公里的中心湖泊为核心。

从经营面积来看，上海迪士尼仅一期面积就达到390 公顷，仅次于奥兰多迪士尼乐园和欧洲迪士尼乐园，排名第三，规模较为庞大。

目前，如下表所示，上海迪士尼项目仍在积极建设中，5 月20 日上海迪士尼旗舰店开业。

根据迪士尼2015 年一季报以及相关媒体报道，上海迪士尼乐园有望于2015 年底建成，预计于2016年年春季开园。

上海迪士尼内容丰富，富含中国元素的创新，未来对游客的吸引力预计较为显著。

上海迪士尼乐园在传统迪士尼特色主题乐园的基础上增加了具有中国特色的主题游览，具体包括建设中国园林、“宝藏湾”园区、奇幻童话城堡、幻想世界、明日世界、探险世界、十二朋友园、迪士尼商店、迪士尼地铁站、主题酒店等。

其中，奇幻童话城堡位于上海迪士尼乐园的心脏位臵，已经于今年5月19 日封顶，是世界上最高、最大、最具互动性的迪士尼城堡，富含互动景点、餐饮、购物以及精彩
的娱乐演出。

同时，上海迪士尼乐园中将呈现全球首个以海盗为主题的园区——宝藏湾，其中包括了利用最先进技术打造的全新游乐项目——“加勒比海盗：沉落宝藏之战”，力求最大限度地提升乐园对国内外游客的吸引力。

除迪士尼乐园外，该项目也积极在核心乐园建设的同期建设相关配套设施，其中项目的一期建设包括占地1.16 平方公里的上海迪士尼乐园、两家共提供1220 间房间的主题酒店（上海迪士尼乐园酒店420 间客房，2015 年初封顶、玩具总动员酒店800 间客房，2014 年初封顶）、零售餐饮娱乐区、休闲设施、人工湖以及配套的停车场和交通枢纽。

2、区域&交通优势突出，客流前景值得期待
首先，上海迪士尼乐园地处上海浦东，属于我国长三角最核心区域，且周末游辐射半径内均属于我国经济最发达区域，客流基础庞大，且本身一直都是全国最主要的出游客源地。

2014 年，作为长三角的核心城市的上海接待国内游客2.68 亿人次，入境游客达791.30 万人次，客流接待规模极为可观，且迪士尼开园后还有助于该区域客流的持续增长。

其次，为了迎接迪士尼乐园的到来，上海进行了完善的配套交通设施建设。

从地铁交通来看，目前有两条地铁线路可以通往迪士尼主
题景区：一是由11 号线延伸出的迪士尼专线，根据最新报道，11 号线迪士尼段秀沿路站已经基本完成，开始最后的收尾工作，并将在近期将开始模拟运营（换言之在迪士尼开园之前即可达到使用状态）。

轨道交通11 号线是我国首条跨省地铁线路，支线到达至苏州昆山，有望为迪士尼带来大量苏南发达地区优质游客（苏州昆山至上海市中心仅1小时，且票价仅7元）。

同时，迪士尼乐园还设有一条接驳线连接地铁2号线，2号线覆盖上海市核心地区，直接连接上海的两大机场和一个火车站，方便上海市内、市外的游客抵达。

此外，迪士尼乐园毗邻上海浦东国际枢纽机场，距机场只有不到半个小时车程，也可以极大地方便外地游客前来游玩。

其三，迪士尼乐园最受亲子游欢迎，而亲子游是国内目前核心的出游主体，且支付能力较强。

近年来，随着休闲度假需求的急速增长以及亲子类节目的热播，亲子游已成为国民出游热点，而家庭为单位的游客群始终是迪士尼等主题乐园的最大客源。

根据易观智库《2015 在线亲子游市场报告》，2015 年4 月主题在线亲子游产品中，主题公园在亲子游产品占比为57.26%超半数。

同时，根据同程旅游网的数据，周边游在亲子游产品中占比超过70%，而上海则为亲子游预订量最高的城市。

预计长三角地区以周末出行为主的亲子游市场的持续发展将给迪士尼带来大量的非节假日客流，力促全年客流的稳定增长。

其四，上海迪士尼一期规划面积达到390 公顷，高于东京，更远高于香港，因此游客接待能力更为强大，可以容纳充足的客流。

未来，上海迪士尼乐园还不排除启动二期计划，进一步扩容。

同时，2013 年底时，迪士尼首席财务长Rasulo 曾指出，虽然上海迪士尼在设计时已预期入场人数会很高，但公司现在估计，园区开幕后，参观人数可能仅次于东京迪士尼的2800 万人次。

考虑到迪士尼乐园在全球首屈一指的知名度、上海迪士尼乐园独具匠心的设计、乐园本身适合亲子游的特性以及区域交通配套和充足的客源基础，参考东京迪士尼第一年开园，客流在1000 万人次左右，我们预计上海迪士尼乐园开业第一个完整年度客流有望达到1500万人次以上，经过了一定的培育期，成熟期客流有望达到2500-3000 万人次左右。

三、把握迪士尼主题投资，积极配臵锦江、青旅、宋城
1、迪士尼溢出效应分析：酒店、餐饮、互补景点等有望受益
首先，结合前文的分析，东京、香港洛杉矶等迪士尼乐园对区域酒店业的溢出效应较为突出。

参考东京迪士尼在面积201 公顷的情况下，平均停留时间在8-9 小时，而上海迪士尼乐园面积达390 公顷，
我们预计游客在上海迪士尼的停留时间可能更长，从而带来较多的住宿需求。

虽然上海迪士尼目前在建中有2家配套迪斯尼主题度假酒店，但定位相对高端，且房间数相对有限，因此，凭借迪士尼良好的外溢效应，该区域外的其他酒店仍然拥有良好的客源基础。

此外，从国内类似的案例来看，参考2010 年上海世博会期间酒店数据，我们发现上海地区的星级酒店在世博会期间无论是入住率还是平均房价都较平时有明显上升，星级酒店的整体Revpar 达到6 年峰值585 元/间夜。

换言之，区域盛事对酒店入住率和房价都会带来良好的推动作用。

其中，考虑大众家庭亲子游的特点，中端和经济型酒店需求仍然占据较大的市场，最有望受益于迪士尼乐园开出带来的外溢效应。

从目前国内经济型酒店的龙头的区域分布来看，如家（包括莫泰）、华住和锦江在上海的有限服务酒店门店也相对较多，更有望收益于迪士
尼乐园落成后带来的溢出效应。

其次，迪士尼乐园凭借客流的集聚效应，对其长三角周边的互补性景点也有望带来显著的辐射效应。

以香港迪士尼为例，我们发现，自香港迪士尼开业后，周边主要景点海洋公园的客流量也持续受到带动，不仅迅速突破400 万人次，并在之后一直保持良好增长。

与此同时，从世博会的情况来看，2010 年世博会期间，长三角区域内的互补型景点客流都受到较好带动，其中乌镇景区2010 年客流增长高达77%，收入增长61%，互补景点带来的受益效应显著；同时杭州宋城景区2010 年客流以及上海市内的东方明珠2010 年收入较2009 年同期也分别上升51.16%和46.25%，增长也极为突出。

最后，区域性盛事对当地餐饮业也具有积极影响，以上海世博会为例，2010 年上海KFC收入增速处于前后几年的最高峰（部分有禽流感基数原因），同比增长28%。

而考虑到迪士尼对大众亲子游的吸引力，因而类似于肯德基的大众连锁餐饮将有望显著受益迪士尼开业。

2、迪士尼主题投资：积极布局开业前6-9个月的大概率迪士尼行情
从资本市场投资的角度，历史经验表明：迪士尼等主题概念炒作有望提前一年左右开始启动。

首先，以香港迪士尼开业前后资本市场的表现为例。

如下图所示，香港迪士尼乐园于2005 年9月12 日正式开园，在其开业前一年，与迪士尼乐园客流增长预期密切相关的消费类子行业如酒店、旅游、零售等代表个股开始表现，在开业前夕（2005 年8 月中下旬）达到相对高点。

具体来看，香格里拉（亚洲）、周生生和香港中旅2004.9.12-2005.8.19 之间的累计涨幅分别达到74%、58%、45%，跑赢同期恒生指数分别达到57%、41%和28%，超额收益极为可观。

此后，零售和旅游相对走弱，但酒店的代表个股如香格里拉（亚洲）在经历一段时间的调整后仍然走强，较迪士尼开业前高
点进一步上涨15%，较开业后调整之后的低点（2005 年10 月）上涨超30%。

其次，以上海世博会为例，上海世博会开业前一年（即2009.5，世博会开业时间2010 年5 月1 日至10 月31 日），锦江股份的世博会行情即开始启动，虽然4个月后有所调整，但其后又一路上扬，直至世博会开园前夕即2010 年4 月，即最主要一波行情起始于开业前7-8个月。

其三，从东京迪士尼的情况来看，东京迪士尼的海洋公园于1998 年10 月22日开始动工新建，2001 年9 月4 日正式开业。

从下图可以看出，自东京迪士尼海洋乐园开始扩建后，其所有者（ORIENTAL LAND）的股价就持续上扬，在2000 年4月（即开业一年半前）前后达到最高点，累计涨幅超过市场指数近120%。

此后明显回落，但在开业前6个月左右时间又开始上扬，直到开业时又有累计50%左右的涨幅。

因此，迪士尼乐园等区域带来的主题行情往往在其开业一年前或更早开始启动，中间即使出现阶段性的大幅调整，但之后市场情绪仍然能推动个股持续走高，直到开业前夕达到最高点。

从本轮迪士尼主题投资的情况来看，由于此前预计上海迪士尼乐园2015年底开业，
因此，在2014 年下半年，迪士尼概念股已经有了提前反应，其中主要以地产、交运、建设等相关板块为主，消费板块中锦江股份等也跟随有所表现。

此后，由于迪士尼开业时间推迟至2016 年春季，整体迪士尼概念股在2014 年11月后有所沉寂。

今年3月后，迪士尼概念股看似又开始有所表现，但主要是受上海迪士尼相关的地产、交运板块带动影响（如图39），并且与其他上海自贸区、一路一带以及上海地方国企改革等概念相叠加，换言之并非完全受迪士尼概念推动。

受此影响，迪士尼相关的批发零售包括酒店（锦江股份)等表现并不突出，我们认为这与锦江股份等偏消费，受益顺序相对靠后有关。

综合来看，今年以来迪士尼相关消费、酒店等概念并未充分表现。

同时，参考此前世博会等投资机会，加上迪士尼主题行情资往往在开业前夕达到顶点，我们认为旅游板块相关迪士尼概念股在未来3-6个
月仍有望获得较好地题材支撑。

伴随上海迪士尼开业时间的渐行渐近，因此，我们认为目前时点仍然可以逢低布局旅游板块迪士尼受益股，把握上海迪士尼乐园开业预期带来的主题性行情。

3、把握迪士尼主题投资，积极布局锦江股份、中青旅、宋城演艺等
综合全文的分析，上海迪士尼乐园的开业首先为区域酒店业和餐饮业的发展带来了新的发展机遇等；其次，考虑到迪士尼的辐射效应和景点的互补效应，华东线具有互补性的景点也有望受益于迪士尼带来的客流基础的增长。

在这种情况下，我们首先建议在旅游板块可以积极配臵A 股“三剑客”：锦江股份、中青旅和宋城演艺。

（1）锦江股份：酒店餐饮连锁，背靠股东，A股迪士尼最直接的受益标的
首先，公司目前在迪士尼乐园附近已经布局了10 多家酒店，未来公司还准备进一步增强在迪士尼乐园周边的酒店布局。

其中，在迪士尼第一期1.6 公里附近，锦江集团（上海迪士尼第二大中方股东，持股25%）也拥有部分土地储备，规划也是用于做酒店，未来有望强化公司在迪士尼周边的酒店布局。

在这种情况下，公司上述酒店布局有望直接受益于上海迪士尼乐园开园后带来的庞大的住宿需求。

其次，上海迪士尼乐园开园后有望提振整个上海区域酒店的入住率和房价水平，并且，结合前文的分析，由于迪士尼以亲子游为主，中低端连锁酒店相对受益程度较为显著。

而目前公司锦江之星品牌在上海区域拥有119 家分店（截止2015 年5月），大约占其所有锦江之星门店的14%，而锦江都城品牌也主要分布在上海，在这种情况下，公司也有望受益迪士尼开业对上海酒店业尤其是中低端连锁酒店业的提振。

结合前文分析，参考香港以及日本迪士尼开业影响周边酒店平均房价提升15-20%，出租率提升10%左右，同时世博会期间，上海酒店
平均房价提升10%，出租率提升约5%。

综合考虑，我们预计2016 年锦江股份经济型酒店出租率约为84%~90%之间，平均房价约在190 元~210 元之间，对应贡献EPS0.52~0.62 元，公司整体约为
EPS1.07~1.17 元。

因此16 年锦江股份对应的业绩增速谨慎乐观可以达到30%以上。

需要说明的是，由于今年初公司完成了对法国卢浮酒店的收购，因此，未来上海酒店业务在公司整体业务中占比继续下降，因此也就降低了迪士尼对公司业绩贡献弹性。

但由于锦江股份在长三角一带同时拥有较多餐饮业务，也将受益于迪士尼客流，初步估算，连锁餐饮收入每增长10%将增厚上市公司EPS0.01 元。

整体来看，公司2016 年之后的业绩仍将大概率显著受益于迪士尼开业。

最后，上海所有的酒店类品牌中仅有锦江股份在A 股上市，因此锦江股份有望成为A股迪士尼最直接的受益标的。

（2）中青旅：乌镇景区内容互补，景区扩容，受客流带动效应明显中青旅凭借位于华东线的乌镇景区，也有望受益于上海迪士尼开业带来的华东线客流增加（距离上海不到2 小时车程）。

首先，乌镇景区的休闲度假属性与迪士尼乐园的游乐属性可以在内容上形成有效互补，从而可以承接迪士尼对华东线旅游带来的客流提振效应。

结合前文分析，乌镇景区2010年世博会期间客流增长高达77%，收入增长61%，因此我们认为，乌镇作为迪士尼互补景点，将显著受益客流增加。

我们暂不考虑乌镇景区门票2016 年提价因素，参考2010 年世博会期间上海客流增长对乌镇的溢出效应：2010 年世博会上海世博会共接待约7000 万人次，同期乌镇客流增长77.47%，估算世博会带动客流约为250 万人次，客流溢出率约为4%左右，考虑到近几年乌镇开发更为成熟以及与迪士尼景区的内容互补，客流溢出效果有可能有过之而无不及。

如表8 所示，我们按客流外溢6%来计算，迪士尼有望为乌镇景
区贡献客流90 万人次，预计2016 年乌镇景区整体客流增长有望达到26%左右，全年有望贡献EPS0.48 元，带动公司整体EPS 达到0.75 元，若仅考虑自然增长，公司整体EPS0.65 元/股。

因此迪士尼有望为上市公司带来约16%左右的业绩弹性。

其次，从乌镇景区的持续扩容来看，乌村项目将主要作为乌镇住宿的增量（为乌镇景区增加约400 间客房），而濮院项目预计2016 年开始动工，未来也有望较好地承接上海迪士尼带来的客流增长。

其三，乌镇目前已积极布局以有效吸引未来迪士尼客流，在团客市场上将积极与各大旅行社对接营销迪士尼路线，散客方面迪士尼亲子游、家庭游市场与乌镇西栅定位相同，前景也值得看好。

这种情况下，受益于迪士尼效应，乌镇未来几年的客流弹性依然较大。