股票市场驱动并购研究述评
上市公司股票回购动机与市场反应的实证研究
上市公司股票回购动机与市场反应的实证研究在当今的金融市场中，上市公司的股票回购行为日益频繁，引起了投资者、学者和监管机构的广泛关注。
股票回购是指上市公司利用自有资金或债务融资等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额股票的行为。
这一行为背后的动机复杂多样，而市场对其的反应也各不相同。
通过对上市公司股票回购动机与市场反应的实证研究，我们能够更深入地理解这一金融现象，为投资者的决策和市场的监管提供有益的参考。
一、上市公司股票回购的动机（一）提升股价当公司认为其股票价格被低估时，通过回购股票减少市场上的流通股数量，从而提高每股收益和股价。
这向市场传递了公司对自身价值的信心，吸引投资者买入，推动股价上涨。
（二）优化资本结构公司可以通过股票回购调整资本结构，降低权益资本比例，提高债务资本比例。
在合理的范围内，增加债务融资可以利用利息的税盾效应，提高公司的价值。
（三）增加股东财富股票回购可以增加股东的每股收益和每股净资产，直接为股东创造财富。
对于那些没有更好投资机会的公司，将资金用于回购股票可能比进行低回报的项目投资更有利于股东。
（四）实施股权激励公司回购股票后，可以将其作为股权激励的股份来源，激励管理层和核心员工为公司创造更好的业绩。
（五）防止恶意收购通过回购股票，减少外部投资者可获取的股份数量，增加收购方的收购难度和成本，从而保护公司的控制权不被恶意收购者夺取。
二、上市公司股票回购的市场反应（一）股价上涨在大多数情况下，股票回购公告会引发股价的短期上涨。
投资者将回购视为公司对自身价值的认可和对未来业绩的信心，从而积极买入股票，推动股价上升。
（二）交易量变化股票回购通常会导致短期内交易量的增加，因为投资者对公司的行为做出反应，买卖股票的活动更加频繁。
（三）长期影响从长期来看，股票回购对股价的影响并不一致。
如果公司回购股票是基于合理的价值判断和良好的财务状况，并且能够有效地利用回购后的资金，那么股价可能会持续上涨。
企业并购相关研究综述
企业并购相关研究综述袁显平;周满【摘要】为了探明企业并购未来研究方向,运用统计分析法,从文献检索统计、并购理论以及并购绩效研究等视角,对国内外企业并购相关研究进行了统计分析,侧重回顾了国内外具有代表性的研究成果.1990年以来,有关企业并购的英文期刊文献多达1 018篇,其中40篇是探讨中国企业并购的.西方国家并购较早出现,理论相对丰富,大致形成了以西方企业为主的并购动因、并购效应等理论体系,国内则相对较少.学术界多运用事件和财务指标研究法来考察并购绩效,但是证券市场的有效性以及财务指标的可取性有待进一步验证.21世纪以来,企业并购重组已经成为资本市场的一个重要部分,但是国内资本市场发展不够成熟,难以做到资产的有效配置.基于以上研究结论,文章最后提出了需进一步深入研究的方向与主题.【期刊名称】《技术与创新管理》【年(卷),期】2015(036)003【总页数】6页(P258-263)【关键词】企业并购;并购绩效;财务指标;资本市场【作者】袁显平;周满【作者单位】西安科技大学管理学院,陕西西安710054;西安科技大学管理学院,陕西西安710054【正文语种】中文【中图分类】F831西方企业从19世纪到21世纪共经历了5次较大并购浪潮，已有百余年历史，现已建立了完善的并购机制。
国外学者对企业并购进行了大量的理论与实验研究，得出了许多有价值的结论。
美国经济学家Stilger认为：“纵观世界上著名的大企业，几乎没有一家不是通过并购重组发展起来的，也没有哪一家是单纯依靠企业自身积累发展起来的。
”相对西方国家而言，我国资本市场起步较晚，发展不够规范，资本运作经验欠缺，但近些年来企业并购愈演愈烈，不仅国内并购事件众多，众多企业还参与了跨国并购。
据清科数据统计，2014年中国并购市场并购活跃度与规模量双双突破2013年总交易量，企业并购的“黄金时代”已经全面而至。
鉴于我国企业并购事件越来越多，需要经验总结和相关理论支持。
企业并购绩效研究述评
企业并购绩效研究述评摘要:国内外不同学者从不同的研究角度，运用不同的研究方法对企业并购绩效进行了研究，认为企业并购的绩效存在差异。
本文对并购绩效的研究角度，研究方法、研究结果及原因进行综述，并在对综述进行评价的基础上，提出了以控股股东特质、股权性质和所有者财务等理论为基础对并购绩效进行研究的新视角。
关键词:并购绩效控股股东特质诺贝尔经济学奖得主斯蒂格勒曾说过：在当今美国，没有一家大公司不是通过某种程度某种方式的并购成长起来的。
而如今，不仅是美国，全世界各国的企业并购活动都在如火如荼的进行着，其中也不乏跨行业，跨国界的并购活动。
所谓并购，是兼并（merger）与收购（acquisition）的统称，经常用m&a表示。
兼并指两家或者更多的独立企业合并组成一家企业，通常由一家占优势的企业吸收另一家或更多的企业。
兼并包括吸收合并和新设合并。
收购指通过任何方式获取特定财产实质上所有权的行为，可以是股权收购，也可以是资产收购，收购后目标公司仍具有法律上独立的人格，有自己独立的法律地位。
一、国外学者对企业并购绩效研究的综述企业并购的历史悠久，国外的学者对并购绩效的研究也可以追溯到1913年。
当年代格特和斯特等论述了太平洋铁路公司通过证券市场于1900年对南太平洋公司进行的并购，并对其并购效率和合法性进行了论证。
戴文（1921）对企业的并购绩效进行了研究，因为当时的并购基本采取横向并购，通过同行业优势企业对劣势企业的并购，因此得出了并购后企业绩效更好的结论。
利文莫（1935）以1888-1905年期间的兼并企业为对象进行了统计研究，结果是半数的兼并企业是比较成功的，兼并后还能有效继续经营并至少维持了25年；作者还对1915年至1930年间出现了大量的行业兼并进行了分析，认为其是有效率的。
罗纳尔德（1971）探讨了在企业进行并购时应该采用一些新的会计计量方法以确定其并购绩效。
斯特格斯，布雷等（1984）通过对54家英国公共公司的并购绩效的实证研究，对横向、纵向和混合并购的绩效进行了比较研究。
上市公司并购重组对股票市场的影响研究
上市公司并购重组对股票市场的影响研究随着经济的不断发展，上市公司并购重组成为了当前企业快速发展的一个重要手段。
这样的行为不仅会对企业自身产生影响，也会对股票市场产生一定的影响。
今天，我们来探讨一下上市公司并购重组对股票市场的影响研究。
一、并购重组对上市公司的影响首先，对于被并购或重组的上市公司，该行为势必会对公司自身产生一定的影响。
首先，公司的所有权股份会发生变化，原有的股东可能会被收购方剥夺掉一部分股份，从而失去对公司的控制权。
其次，公司的整体业务和经营方向也可能会发生改变，可能会加入新的业务领域或剥离旧有业务。
最后，公司的管理层也可能会发生变化，收购方可能会调整公司的管理层人员，以达到更好地整合和控制公司。
但与此同时，被并购或重组的上市公司也可能会从中受益。
首先，收购方的资金注入会弥补公司资金方面的短板，提高公司的财务实力。
其次，收购方的管理层和技术团队会带来新的资源和能力，为公司的未来发展提供助力。
最后，公司通过并购重组，还可以获得更大的市场机会和潜在利润空间，提升公司的盈利能力和市场竞争力。
二、并购重组对股票市场的影响除了对公司自身的影响，上市公司并购重组还会对股票市场产生一定的影响。
首先，对于被并购或重组的上市公司股票市场，由于公司整体业务和发展方向的可能调整，公司的股票价格可能会波动。
其次，公司的财务实力、管理团队和技术资源等因素的提升，也可能会影响投资者对于公司的信心和投资意愿，进而影响公司股票价格。
对于收购方的股票市场，由于公司的并购行为，投资者对于新公司的经营情况和未来发展可能会产生质疑和担忧，影响新公司股票价格的稳定性和市场反应情况。
但如果并购行为被市场看好，收购方的股票价格也可能会出现上涨。
此外，上市公司并购重组还可能会对股票市场的整体环境产生影响。
由于我们所处的股票市场并不是完全有效的市场，市场存在着不同程度的信息不对称和市场情绪等因素。
因此，当某个上市公司进行并购重组时，其所处的行业板块或相关股票也可能会产生连锁反应，导致整个股票市场的变动，直接或间接地影响市场情绪、资金流动和价格水平等因素。
《2024年上市公司并购绩效及其影响因素的实证研究》范文
《上市公司并购绩效及其影响因素的实证研究》篇一一、引言随着中国资本市场的不断发展和企业并购活动的日益频繁，上市公司并购已成为企业扩张、优化资源配置和提升竞争力的重要手段。
然而，并购活动的成功与否，往往取决于并购后的绩效表现。
因此，对上市公司并购绩效及其影响因素进行深入研究，对于指导企业并购实践、提高并购成功率具有重要意义。
本文以中国A股市场上市公司为研究对象，通过实证研究方法，探讨上市公司并购绩效及其影响因素。
二、文献综述近年来，国内外学者对上市公司并购绩效进行了大量研究。
研究表明，并购活动对企业的财务绩效、市场反应和长期发展具有重要影响。
影响并购绩效的因素包括并购双方的实力、并购支付方式、并购后的整合能力等。
同时，国内外学者也运用了不同的研究方法，如事件研究法、会计研究法和案例研究法等，对并购绩效进行了深入探讨。
三、研究设计（一）研究假设本文假设上市公司并购活动对企业的财务绩效具有积极影响，且并购绩效受多种因素影响，如并购双方的实力、并购支付方式、并购后的整合能力等。
（二）样本选取与数据来源本文以中国A股市场上市公司为研究对象，选取了近五年内完成并购活动的公司作为样本，数据来源于公开的财务报告和市场数据。
（三）变量定义与测量本文选取了财务绩效、市场反应等指标来衡量并购绩效，同时考虑了并购双方实力、支付方式、整合能力等因素作为解释变量。
（四）研究方法本文采用事件研究法和会计研究法，通过构建模型、描述性统计分析和回归分析等方法，对上市公司并购绩效及其影响因素进行实证研究。
四、实证结果与分析（一）描述性统计分析通过对样本公司的财务数据和市场反应数据进行描述性统计分析，发现样本公司在并购活动完成后，财务绩效和市场反应均有所改善。
其中，财务绩效指标如净利润、总资产等在并购后得到提升；市场反应则通过股票价格变化来衡量，表现为短期内股价上涨。
（二）回归分析通过构建回归模型，发现并购双方实力、支付方式、整合能力等因素对并购绩效具有显著影响。
股权并购可行性探讨
股权并购可行性探讨在当今的商业世界中，股权并购作为企业扩张和发展的重要手段，受到了广泛的关注和应用。
股权并购是指一家企业通过购买另一家企业的股权，以实现对其控制或施加重大影响的交易行为。
然而，股权并购并非简单的买卖交易，而是涉及众多复杂因素和潜在风险的战略决策。
因此，在进行股权并购之前，对其可行性进行深入探讨是至关重要的。
一、股权并购的优势股权并购能够为企业带来诸多显著的优势。
首先，它可以帮助企业快速进入新的市场或业务领域。
通过收购在特定领域具有成熟经验和资源的目标企业，并购方能够节省自行开拓市场所需的时间和成本，迅速获得市场份额和客户资源。
其次，股权并购可以实现资源整合和协同效应。
当并购双方在业务、技术、管理等方面存在互补性时，通过整合资源，可以提高生产效率、降低成本、优化供应链，从而创造出更大的价值。
再者，股权并购能够增强企业的竞争力。
通过扩大规模、丰富产品线或提升技术水平，企业在市场中的地位得以巩固，更有能力应对激烈的市场竞争和行业挑战。
二、股权并购的风险然而，股权并购也伴随着不可忽视的风险。
其中，估值风险是一个关键问题。
如果对目标企业的估值过高，并购方可能支付过高的价格，导致投资回报率降低甚至亏损。
文化整合风险也是常见的挑战。
不同企业往往具有不同的文化和管理风格，如果在并购后无法有效地整合文化，可能会引发员工的抵触情绪，影响企业的运营效率和团队凝聚力。
法律和合规风险同样不容忽视。
在股权并购过程中，如果未能充分了解和遵守相关法律法规，可能会面临法律纠纷和监管处罚。
此外，财务风险也是需要谨慎考虑的因素。
例如，并购可能导致企业负债水平上升，增加财务压力；或者目标企业存在未披露的债务和财务问题，给并购方带来经济损失。
三、股权并购的可行性分析要点要评估股权并购的可行性，需要从多个方面进行深入分析。
首先是战略契合度。
并购方需要明确自身的发展战略，并评估目标企业是否与这一战略相匹配。
包括目标企业的业务领域、市场定位、发展潜力等是否能够与并购方形成协同效应，促进战略目标的实现。
企业并购绩效研究方法综述
企业并购绩效研究方法综述随着全球经济的不断发展，企业并购变得越来越普遍。
对于企业而言，通过并购能够扩展市场份额、增强竞争力、实现资源共享等多种优势，从而提高企业绩效。
然而，并购带来的风险也不容忽视，如合并难度、文化冲突等问题也会影响企业的表现。
因此，对企业并购的绩效进行研究，可以为企业提供指导和帮助。
本文综述了当前关于企业并购绩效研究的方法，包括定量研究和定性研究。
一、定量研究定量研究是研究者通过数据收集、建模和实证检验，来探究企业并购绩效的现状和影响因素的方法。
根据不同的研究方法，可以分为三类：财务方法、市场方法和多维度方法。
1. 财务方法财务方法是通过财务数据来评估企业并购绩效的方法。
研究者通常会选择一些财务指标，如公司价值、利润、盈利能力等，来计算企业并购绩效。
其中，比较常用的指标为“累积股票超额回报率”和“亏损率”。
邓丽芳等（2018）研究了我国上市公司的并购绩效和影响因素，利用累积股票超额回报率作为绩效指标，将并购分为成功、一般和失败三种情况，并建立了相应的回归模型，探究影响并购绩效的因素。
研究结果显示，企业规模、资产负债率、行业竞争对手数量、并购方式等因素对并购绩效具有显著影响。
2. 市场方法市场方法是通过股票市场反应来评估企业并购绩效的方法。
该方法主要是通过研究并购完成后的股票价格和交易量来推断市场对并购绩效的评价。
张京涛等（2019）以中国上市公司的实证数据为基础，利用事件研究法分析企业并购对股价的影响，发现并购对应该公司股价没有显著影响，但对行业的影响存在一定的显著性。
3. 多维度方法多维度方法是将财务方法和市场方法结合起来，对企业并购绩效进行全面评估的方法。
目前多维度方法已经成为研究企业并购绩效的主要手段之一。
韩志国等（2017）利用财务指标和事件研究法，分析了中国上市公司的并购绩效，并以独立性理论为分析框架，将并购分为独立性并购和非独立性并购两种类型。
研究结果显示，由于并购后的负面效应，非独立性并购比独立性并购更容易导致财务绩效下滑，对公司价值的影响也更为显著。
企业并购理论研究评述
点 。 目前 提 出 的 各 种 理 论 看 ， 没 有 出 现 一 种 理 论 或 从 还
模 型 能 够 高 度 概 括 经 济 生 活 中 的 企 业 并 购 现 象 但 为 了 便 于 说 明 ， 将 对 其 逐 一 讨 论 仍 １ 效率理论 效 率 理 论 对 企 业 并 购 Ｍ 经 济 学 意 义 Ｅ进 行 丁 解 释 ， 认 为 企 业 并 购 有 潜 在 的 社 会 效 益 ， 常 包 含 ｒ管 理 层 业 通 绩 的 提 高 或 获 得 某 种 形 式 的 协 同 效 应 。 体 形 式 有 下 具 几种： （１】 于 并 购 双 方 管 理 能 力 有 差 异 ， 并 就 能 提 由 兼 高 管 理 效 率 。 ２） 于 并 购 双 方 经 济 上 的 互 补 ｌ 、 模 （ 由 生 规 经 济 或 范 围经 济 ， 并 成 一 家 公 司后 ， 成 收 益 增 大 或 合 造 成 本 减 少 。 ３） 业 并 购 可 将 企 业 外 部 融 资 转 化 为 内 （ 企 部 融 资 ， 而增 加 了财务 协 同 ， 低 了融 资风险 、 从 降 （４１ 企
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企 业 弄 购 理 论 研 究 谇 述
０ 张 维 齐 安 甜
摘要
本 文 在 分 析 相 关 文 献 的 基 础 上 ， 从 一 个 独 特 的
尚需 深入 考 虑 和分 析的 。 ２．信 息 理 论 该 理 论 主 要 从 信 息 不 对 称 角 度 来 研 究 ， 为 作 为 认 内 部 人 的 经 理 层 ， 有 比 局 外 人 更 多 的 关 于 公 司 状 况 的 拥 信 息 ， 业 并 购 能 够 表 现 和 传 递 这 些 信 息 如 果 一 家 企 企 业 被 收 购 ， 么 市 场 认 为 该 企 业 的 某 种 价 值 还 没 有 被 局 那 外 人 掌 握 ， 认 为 该 企 业 未 来 的 现 金 收 入 将 增 加 ， 而 或 从
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股票市场驱动并购研究述评胡开春[内容摘要]并购动机理论是并购研究的中心问题之一。
从行为金融的角度出发,学者们提出了股票市场驱动并购(SMDA)的并购动机理论模型,这个模型回答了诸如 谁收购谁、 现金收购还是换股收购、 并购浪潮怎么产生等等问题。
本文比较全面地总结了SMDA的理论模型和实证研究两个方面的成果,并做了简要的评述。
[关键词]股票市场;并购动机理论;资产价值伴随着行为金融学的兴起,在有效市场理论框架内没有得到解决的问题有了新的答案。
从行为金融的角度出发,学者们提出了股票市场驱动并购(Security Market Drive Acquisition,以下简称SMDA模型)的并购动机理论模型,回答了Breadley和Myers在其∀公司金融原理#中提出的尚未获得圆满解释的 如何解释并购浪潮的问题。
根据SMDA的思想轨迹,发生在股票市场上的并购驱动因素,可以理解为诸如 谁收购谁、 现金收购还是换股收购、 收购后收购双方的股价运动趋势是什么等等问题。
在众说纷纭的并购动机理论中,SMDA是一个统一的理论,它没有排斥其他有生命力的理论,而是蕴含或佐证了其他理论,并将触角伸向了其他理论没有触及的盲区,而这就是SMDA理论的力量所在。
SMDA理论虽然提出的时间不长,但是已经吸引了理论界、实务界的广泛关注。
国内企业并购理论研究中,西方成熟的并购动机理论拿到国内往往有 水土不服的问题,国内学者也没有完整地提出有中国特色的并购动机理论。
陆正飞(2004)认为,现有并购动机研究的最主要缺陷在于尚缺乏对我国上市公司并购动机的深层次分析。
以上问题产生的原因是复杂的,而且深入分析下去,就会涉及到制度问题,这就不免有些老生常谈了。
但是,制度变迁仍然是不容回避的。
股权分置改革成为我国股票市场实现与国际接轨的关键步骤,它使我国股票市场作者简介:胡开春(1974!),男,南开大学经济学院(天津,300071),博士生。
研究方向:公司金融。
进入了新的起点,其中最主要的客观效果之一就是为市场化的并购奠定了基础。
我国属于新兴市场经济国家,即使在全流通的环境下,上市公司普遍规模小、股票价格波动大、市场定价不够准确,根据SMDA理论,上述条件恰恰是市场驱动并购的催化剂。
在这样的一个时点上将SMDA理论引入国内,不仅可以帮助我们预测未来的并购,而且为规制此类并购行为提供理论基础。
一、并购动机理论的分类研究并购的动机首先是从单个企业开始的,侧重于探讨企业发起并购的原动力。
和经济学的许多研究一样,并购动机的研究也有从微观向宏观靠近的趋向。
学者们希望通过提取能够反映众多企业并购动机中存在的共同因素,构造现实中并购浪潮的解释框架。
现有的几种理论,∃除了SMDA理论以外,侧重于解释单个企业并购的动力机制。
(一)效率理论效率理论最基本的思想是两个企业的并购可以达到1+1>2的效果。
企业并购的效率改进来源于不同的方面。
一方面,并购双方存在经营协同,如横向并购中的规模经济效应,纵向并购中的交易成本节约效应,混合并购中的范围经济效应;另一个方面是财务协同,包括:有现金流而没有正净现金流项目的企业与一个有正净现金流项目而缺乏现金流的企业的并购实现了资金利用的效率,盈利企业收购亏损企业可以充分利用税盾效应,合并后负债能力的增加,以及更低的资本成本。
(二)代理理论代理问题是并购动机理论中广为讨论的方面。
詹森和麦克林(1976)在他们的论文中系统地阐述了代理问题,认为所有权和控制权的分离必然产生代理问题,并定义了代理成本的概念。
他们认为,在所有组织以及合作中都存在代理问题。
在一个股权分散的企业中,股东和主要管理层之间的代理问题最为重要,负责做出并购决策的董事会,其成员避免不了作为代理人牟取自身利益的动机,大量的收购往往不是为股东创造价值,而是为代理人创造了价值或者分散了风险。
[1]马里斯(1964,1998)首次论断增长是管理者的目标,而穆勒(1969)认为并购可能是代理问题的一种表现形式,他假设管理层的收益是企业规模的单调增函数,管理层的报酬、津贴、地位和权力与公司规模相联系,管理层并购扩张的原动力是最大化其私人利益,而不是股东的利益。
另一方面,管理层通过收购与本企业业务不相关的其他企业实现混合经营,目的在于分散自身持有本公司没有分散的异质的风险,增强工作的保障系数和收益的确定性。
(三)自大理论罗尔(1986)提出 狂妄自大假说,它假定市场是有效的,而经理层是无效的。
并购方的决策层并不是完全的理性,而是有限理性,他们过于自负,认为自己有足够的能力通过控制其他企业获取收益,因此往往会高估目标公司,支付更高的价格。
例如,在敌意收购中,往往会出现支付了高出市场价格很多的收购报价。
有效的资本市场对企业的过度扩张并不满意,它会给收购方一个更低的估值水平,而并购双方的收益之和为零。
%(四)多元化&美国上世纪60年代兴起了多元化的浪潮,很多大企业通过收购兼并不同行业企业实现多领域的扩张,我们称之为多元化并购。
对以多元化为目的的并购有不同的理解。
一种观点认为,多元化能够以比投资者更低的成本分散非系统风险,进而能够增加财务杠杆;另外一种观点是多元化建立了企业内部资本市场,通过企业内部的行政命令使资源向效率更高的经营单元转移,具有交易成本节约和信息优势。
尽管一般的多元化研究得出多元化不能为股东创造价值的结论,但也有学者指出,在资本市场不发达和管制的环境中,分散化可以创造价值,这种观点对发展中国家很有现实意义。
二、SMDA理论综述股票市场驱动并购模型是一个新的模型,但是市场错误定价是并购市场的一个重要驱动因素的观点并不是新的(Dong等),最早可以追溯到尼尔森(1959)。
在方兴未艾的行为金融学看来,与企业真实价值无关的噪声影响了股票价格并进而影响到企业的投资行为。
企业管理者利用股票价格的高估最大化股东价值并不局限于对外收购,还包括股权融资。
目前,SMDA理论从数学模型和实证研究两个方面都有发展。
(一)理论模型股票市场驱动并购的基本思想最早由Rhodes-Kropf等(2000)提出,后Shleifer和Vishny(2003)明确地将这种思想概括为 股票市场驱动并购。
Fried man(2004)[2]在实证研究过程中重新构建了表达类似思想的模型。
Friedman的模型遵循Shleifer和Vishny(2003)的思路,不同的只是放弃了企业管理者诚信的假设,引进了管理者的私人收益,因此这里我们主要介绍前两个模型。
1 SMDA早期模型[3]Rhodes-Kropf和Viswanathan于2000年发展了一个模型,在模型中他们没有提出股票市场驱动并购的正式表述,因此我们称之为SMDA早期模型。
该模型的假设条件是:(1)收购方了解自己的价值和与目标方合并后的价值,目标方了解自己的价值;(2)收购方和目标方的市场价值并没有反映其真实价值,市场的错误定价来自于两个方面,与单个企业有关的部分和与整个市场有关的部分;(3)目标方根据自己的信息评估合并的协同效应。
他们认为最终的收购价格采用第二密封拍卖的定价方式,理由是:口头递增拍卖在战略上等同于第二密封拍卖,而且第二密封拍卖更容易处理。
目标公司对收购方的真实价值:V i=X T(1+s i)X T为目标公司的真实价值,s i为协同因子,s i>-1。
收购方只知道V i,不知道X T或者s i,所有参与者知道s i独立同分布于F s(s)。
(1+s i)=(1+ )(1 + i), 为市场因素, i为个体因素。
收购方的真实价值为X i:X i=M i(1-i)(1-!),其中!代表市场的错误定价,i是个体错误定价,!和i<1,且服从零均值的独立同分布F!(!)和F (),M i为目前市场价值,它独立同分布于F M(M)。
E[X i|M i]=M i,即平均而言,市场能够正确地定价。
同收购公司一样,目标公司的真实价值为:X T=M T(1-T)(1-!)收购公司支付∀i比例的合并后公司股权收购目标公司,则如果目标公司接受报价,收购公司股东的价值为(1-∀i)(X i+V i),目标公司股东价值为∀i(X i +V i)。
鉴于目标公司和市场不知道X i和V i,他们估计收购方出价为E[∀i(X i+ V i)|#T]和E[∀i(X i+V i)|#M],这里#T和#M分别为目标公司和市场的信息集。
目标公司根据竞争收购方的报价评定收购方的排名,排名最高的将获得目标公司。
目标公司的评价规则是其私人信息和所有竞争收购者报价的函数,即: Z i∋g(∀i,#T)∋g(∀i,M i,∀j,M j j(i,M T,X T)(1)可以得到此时收购方的出价为:∀i=V i/(X i+V i),意即收购方报出目标公司对自己的真实价值。
诚信义务要求目标公司接受最高报价,当∀i=V i/(X i+V i)时,Z i=g(∀i, #T)=E[∀i(V i+(1-∀i)∀i/V i|∀i,#T]=E[V i|∀i,#T]。
最终收购方支付的价值是:V2(1-1)/[X1(1-2)+V2(1-1)]均衡时,收购成功的条件是:E[V i|∀i,#T]>X T,也可以写作:E[(1+s i)|(1+s i)/(1-i)(1-!),(1+s i)(1-j)/(1-i)(1 +s j)j(i,(1+s i)(1-T)/(1-i)]>1(2)当整个市场高估(即!大)时,上式成立的可能性越大,收购更容易发生。
当收购方溢价高、协同效应大(即i和s i大)时,上式更可能成立,低溢价的公司成为被收购方。
由(2)式还可以推出,当并购信息宣告时,目标公司股价上升或下降,收购公司股价上升或下降,假如目标公司的保留价格不是固定的,则第二高报价的收购者的股价将下降。
对于并购浪潮,(2)式给出的解释是:最初市场实现的错误定价越高,则并购浪潮越可能发生,持续的时间会更长;假如协同因子中有一个共同的部分,那么市场错误定价引起的并购浪潮需要协同效应体现出来后才结束。
反之,没有共同的部分,则并购浪潮结束得要早。
2 SMDA模型[4]Shleifer和Vishny(2003)提出了股票市场驱动并购的正式模型,此后的研究均称之为SMDA模型。
相比前一个模型要简洁明了,但在解释能力上并不逊色。
SMDA模型的前提条件是:(1)短期内,企业资产的市场价格与实际有效价值存在偏离,市场价格反映了投资者的感知;(2)长期内,所有的资产价格满足一价定律;(3)资本市场虽然是缺乏效率的,但是管理者完全理性并拥有完全信息,他们知道资产短期的市场价格如何偏离有效价值、对协同的感知是什么以及资产的长期价格;(4)存在两种类型的股东和管理者,分别为短期和长期。