风险溢价
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刘晓君 2080537
近年来，在债务融资方面，越来越多的企业希望通 过直接发行债券获得资金。在债券市场发达的国家， 发行债券己经成为企业筹集长期，稳定资金的主要 渠道和方式。
企业债券——这种由企业为筹集资金而发行的债券
特点：抵税、财务杠杆和防止企业控制权分散（股票没有）
因此，在成熟的资本市场中，企业债券占有举足轻 重的地位。
刘小坤(2005)把企业债券的信用利差风险视作企业 债券信用风险的重要组成部分。试图从定量的角度 来考察我国的企业债券的信用风险。
先从理论分析的角度，建立企业债券信用利差的理 论分析框架;
然后进行企业债券信用利差的影响因子分析，包括 企业债券个体的因素即微观层面的影响因子，以及 独立于个别债券之外的整体经济中的影响因子即宏 观层面的影响因子;
Duffee(1998，2000)应用vAR模型和刺激相应函
数研究了信用价差动态模型，但是，他在研究中没 有考虑公司债券收益率和国债收益率之间的协整关 系。并指出，在无风险期限结构的资料中，最近提 出通过期限结构模型中的风险溢价能够得到随时间 变化的预期收益，其与通过市场观测到的股票超额 收益是一致的。
根据结构化模型和财务比率两种方法确定的债券价差个 体性影响，对上海和深圳交易所上市交易的18支企业 债券的信用价差进行了截面数据的实证分析。实证结果 表明到期日对债券价差的影响很大程度上来自于流动性 风险。这是由于我国企业债券只能上市交易，流动性差。 我国的投资者已经开始注重投资债券中可能发生的违约 风险，并在市场交易中体现出对风险补偿的要求。同时， 由于我国企业债券市场和股票市场存在严重分割，导致 在决定我国公司债券价差的变量中，根据会计信息得出 的发行主体杠杆率要优于根据行市植调整后的杠杆率。
风险溢价变化的一些特征：
1. 违约风险溢酬一般随着期限的延长而增加。
2. 期限越长，违约风险溢酬的波动幅度越小。
3. 2002年3月5日之后，所有期限的违约风险溢酬 都大于0。在此之前，则有违约风险溢酬小于O的 现象发生，说明我国公司债券市场逐步走向理性
风险补偿:风险管理的创新趋势一对我国银行风险补 偿的思考，成都理工大学学报(社会科学版)
苟骏(2004)在风险溢价定义为风险补偿的基础上， 通过资本资产定价模型，给出了风险补偿的定量分 析。通过分析表明，资产收益率相当于无风险利率 加风险溢价即风险补偿。特定资产的风险补偿等于 市场组合收益与无风险资产收益之差与贝它系数的 乘积。
r p rf p (rM rf )
任兆璋，李鹏(2005),中国企业债券价差个体性影响因 素实证分析，中国金融国际年会2005(7)
将公司债券的违约风险分为两个步骤进行研究和估计:
第一步是通过国债估计市场利率水平;
第二步是通过公司债券估计公司债券收益率。
在对公司债券收益率进行估计时，选用了可以减少误差 的联合估计方法，即将公司债券的贴现函数分解成无风 险贴现部分和违约风险部分，无风险贴现部分直接利用 国债价格估计出的结果，违约风险部分利用公司债券价 格进行估计。最后得出一些我国公司债券违约风险溢价 变化的特点。。。。。。。
张燃，王亚平(2005)以上海证券交易所的企业债与 国债收益率指数间的信用价差为研究对象，对能够 显著影响信用价差变化的宏观经济因素进行了定性 和定量的分析。
首先，通过多元回归分析得出了对信用价差时间序 列有显著影响的宏观经济变量—短期利率、长期利 率和股票市场波动率;
进而，在分析信用价差时间序列特征的基础上，建 立了信用价差与各相关变量的VAR模型，应用脉冲 一响应函数对短期利率、长期利率和股市波动率对 信用价差的影响给予定量的分析。
Lefand(1994，1996) 将代理成本，税收，破产成 本引入模型，并考虑债务的金额和期限，有效地解 释了最优资本结构下的债券信用风险溢价
pedrosa和Roll(1998)应用1987至 1997年投资级
别和非投资级别的债券数据，分析了信用价差日收 益数据时间序列的行为特征，发现公司债券信用价 差和国债收益率时间序列数据是非均衡的、协整的， 并且表现出了胖尾特征。通过分析信用价差和债券 收益率关系，发现公司债券到期日时间以及债券本 身的信用质量对信用价差有较大的影
On the pricing of corporate debt: the risk structure of interest rates, The Journal of Finance
莫顿(1974)利用期权定价理论为固定收益工具的信 用价差进行定价，并提出了利率风险结构。
模型提出无风险利率的增大使得构成企业债务价值 的看跌期权的价值减少，因此增加了公司债券的价 值并增大其收益率，从而增大了信用价值。
国内对于企业债券的研究多停留在定性分析上，定 量分析很少。
原因： 主要是中国企业债券数量有限，相关的数据也很不
完善，无法完全按照国外的研究方法展开实证。
厦门大学 ，郑振龙、林海，中国违约风险溢酬研究 （教育部优秀青年教师资助计划“中国信用风险度t和 控制棋型”项目的中期研究成果之一。 ），证券市场 导报，2003（6），P41~42
公司债券违约事件逐渐增多 Esp. 企业债券到期不能还本付息
解决方法
为了吸引投资者，企业债券的收益率将高于同一时期的 市场无风险利率，二者之间的差额叫做信用价差，即企 业债券的信用风险溢价。
企业债券的信用风险溢价体现了对投资者可能遭受的信 用风险的补偿，债券的信用风险越大，其溢价就越高。
该方法使分析和测定资产价值变动，利率变动和不 同期限的债券的信Байду номын сангаас风险价差成为可能。
Longstaff 和Schwartz (1995)认为长期利率和股 票市场波动率对信用价差的变化产生正效应。利率 的升高加重了债务人的债务负担，因而降低了他的 偿债能力和信用价值，表现在企业债券的收益率曲 线上就是信用价差的增大。
然后考察对企业债券信用利差影响因子的实证证据， 以验证这些因素是否确实对信用利差产生了影响。
总的来说，由于我国债券市场没有一个良好的发展 环境，存在品种很少，
企业债券的发行主体全部为AAA级公司，时间区间 狭窄以及样本种类，样本数
量的稀少等一系列问题。因此限制了国内学者对公 司债券风险溢价的定量研究。
近年来，在债务融资方面，越来越多的企业希望通 过直接发行债券获得资金。在债券市场发达的国家， 发行债券己经成为企业筹集长期，稳定资金的主要 渠道和方式。
企业债券——这种由企业为筹集资金而发行的债券
特点：抵税、财务杠杆和防止企业控制权分散（股票没有）
因此，在成熟的资本市场中，企业债券占有举足轻 重的地位。
刘小坤(2005)把企业债券的信用利差风险视作企业 债券信用风险的重要组成部分。试图从定量的角度 来考察我国的企业债券的信用风险。
先从理论分析的角度，建立企业债券信用利差的理 论分析框架;
然后进行企业债券信用利差的影响因子分析，包括 企业债券个体的因素即微观层面的影响因子，以及 独立于个别债券之外的整体经济中的影响因子即宏 观层面的影响因子;
Duffee(1998，2000)应用vAR模型和刺激相应函
数研究了信用价差动态模型，但是，他在研究中没 有考虑公司债券收益率和国债收益率之间的协整关 系。并指出，在无风险期限结构的资料中，最近提 出通过期限结构模型中的风险溢价能够得到随时间 变化的预期收益，其与通过市场观测到的股票超额 收益是一致的。
根据结构化模型和财务比率两种方法确定的债券价差个 体性影响，对上海和深圳交易所上市交易的18支企业 债券的信用价差进行了截面数据的实证分析。实证结果 表明到期日对债券价差的影响很大程度上来自于流动性 风险。这是由于我国企业债券只能上市交易，流动性差。 我国的投资者已经开始注重投资债券中可能发生的违约 风险，并在市场交易中体现出对风险补偿的要求。同时， 由于我国企业债券市场和股票市场存在严重分割，导致 在决定我国公司债券价差的变量中，根据会计信息得出 的发行主体杠杆率要优于根据行市植调整后的杠杆率。
风险溢价变化的一些特征：
1. 违约风险溢酬一般随着期限的延长而增加。
2. 期限越长，违约风险溢酬的波动幅度越小。
3. 2002年3月5日之后，所有期限的违约风险溢酬 都大于0。在此之前，则有违约风险溢酬小于O的 现象发生，说明我国公司债券市场逐步走向理性
风险补偿:风险管理的创新趋势一对我国银行风险补 偿的思考，成都理工大学学报(社会科学版)
苟骏(2004)在风险溢价定义为风险补偿的基础上， 通过资本资产定价模型，给出了风险补偿的定量分 析。通过分析表明，资产收益率相当于无风险利率 加风险溢价即风险补偿。特定资产的风险补偿等于 市场组合收益与无风险资产收益之差与贝它系数的 乘积。
r p rf p (rM rf )
任兆璋，李鹏(2005),中国企业债券价差个体性影响因 素实证分析，中国金融国际年会2005(7)
将公司债券的违约风险分为两个步骤进行研究和估计:
第一步是通过国债估计市场利率水平;
第二步是通过公司债券估计公司债券收益率。
在对公司债券收益率进行估计时，选用了可以减少误差 的联合估计方法，即将公司债券的贴现函数分解成无风 险贴现部分和违约风险部分，无风险贴现部分直接利用 国债价格估计出的结果，违约风险部分利用公司债券价 格进行估计。最后得出一些我国公司债券违约风险溢价 变化的特点。。。。。。。
张燃，王亚平(2005)以上海证券交易所的企业债与 国债收益率指数间的信用价差为研究对象，对能够 显著影响信用价差变化的宏观经济因素进行了定性 和定量的分析。
首先，通过多元回归分析得出了对信用价差时间序 列有显著影响的宏观经济变量—短期利率、长期利 率和股票市场波动率;
进而，在分析信用价差时间序列特征的基础上，建 立了信用价差与各相关变量的VAR模型，应用脉冲 一响应函数对短期利率、长期利率和股市波动率对 信用价差的影响给予定量的分析。
Lefand(1994，1996) 将代理成本，税收，破产成 本引入模型，并考虑债务的金额和期限，有效地解 释了最优资本结构下的债券信用风险溢价
pedrosa和Roll(1998)应用1987至 1997年投资级
别和非投资级别的债券数据，分析了信用价差日收 益数据时间序列的行为特征，发现公司债券信用价 差和国债收益率时间序列数据是非均衡的、协整的， 并且表现出了胖尾特征。通过分析信用价差和债券 收益率关系，发现公司债券到期日时间以及债券本 身的信用质量对信用价差有较大的影
On the pricing of corporate debt: the risk structure of interest rates, The Journal of Finance
莫顿(1974)利用期权定价理论为固定收益工具的信 用价差进行定价，并提出了利率风险结构。
模型提出无风险利率的增大使得构成企业债务价值 的看跌期权的价值减少，因此增加了公司债券的价 值并增大其收益率，从而增大了信用价值。
国内对于企业债券的研究多停留在定性分析上，定 量分析很少。
原因： 主要是中国企业债券数量有限，相关的数据也很不
完善，无法完全按照国外的研究方法展开实证。
厦门大学 ，郑振龙、林海，中国违约风险溢酬研究 （教育部优秀青年教师资助计划“中国信用风险度t和 控制棋型”项目的中期研究成果之一。 ），证券市场 导报，2003（6），P41~42
公司债券违约事件逐渐增多 Esp. 企业债券到期不能还本付息
解决方法
为了吸引投资者，企业债券的收益率将高于同一时期的 市场无风险利率，二者之间的差额叫做信用价差，即企 业债券的信用风险溢价。
企业债券的信用风险溢价体现了对投资者可能遭受的信 用风险的补偿，债券的信用风险越大，其溢价就越高。
该方法使分析和测定资产价值变动，利率变动和不 同期限的债券的信Байду номын сангаас风险价差成为可能。
Longstaff 和Schwartz (1995)认为长期利率和股 票市场波动率对信用价差的变化产生正效应。利率 的升高加重了债务人的债务负担，因而降低了他的 偿债能力和信用价值，表现在企业债券的收益率曲 线上就是信用价差的增大。
然后考察对企业债券信用利差影响因子的实证证据， 以验证这些因素是否确实对信用利差产生了影响。
总的来说，由于我国债券市场没有一个良好的发展 环境，存在品种很少，
企业债券的发行主体全部为AAA级公司，时间区间 狭窄以及样本种类，样本数
量的稀少等一系列问题。因此限制了国内学者对公 司债券风险溢价的定量研究。