巴菲特语录——市场不总是有效的

巴菲特语录——市场不总是有效的

【巴菲特语录】

如果市场总是有效的，我只会成为一个在大街上手拎马口铁罐的流浪汉。

【投资追踪】

20世纪70年代在学术圈子里非常流行的“有效市场理论”在当时几乎成了神圣的教义。什么是“有效市场理论”？即由于所有关于股票的公开信息都已经完全反映在股票价格中，所以，股票分析根本就毫无意义。简单地说，市场总是无所不知。

所以，信奉有效市场理论的教授们甚至说，让一只猴子往股票一览表上掷飞镖所投中的股票而形成的投资组合，其预期收益率会毫不逊色于一个最聪明且最勤奋的证券分析师选出的投资组合。

很多年来，有效市场理论成为绝大多数投资者所信奉的理论。它深入人心，似乎很少受到质疑。很多投资者固执地认为，有关市场的一切信息都能够正确地反映在股价上，市场是一个有效而完美的系统，投资者的行为是理性的，所以他不可能获得高于市场平均利润的业绩，不可能持续地战胜市场。这种思想在股

市诞生以来的大部分时间里占据着重要的地位，许多关于经济与投资的理论都建立在这个框架之下。

然而巴菲特在过去几十年的骄人业绩就是确凿的证据，这是可能的。还有其他几位步巴菲特后尘的聪明券商，他们也打败了市场，其经验也证明了产生超出市场业绩的可能性。这对于有效市场理论意味着什么呢？

巴菲特个人认为，格雷厄姆纽曼公司、巴菲特合伙公司以及伯克希尔公司连续60年的套利经验（同时还有很多其他证据），完全可以说明有效市场理论是多么荒唐透顶。在格雷厄姆纽曼公司的时候，巴菲特曾研究过该公司1926年～1956年营业期间内套利获利的情况，在没有财务杠杆的情况下，年平均回报率达到20%。巴菲特从1956年开始运用本杰明.格雷厄姆的套利原理，先是在巴菲特合伙公司，然后是在伯克希尔公司。尽管他没有做过非常精确的计算，但他的计算足以证明1956年～1988年的平均回报率远远超过20%，当然，巴菲特的投资环境要比本杰明.格雷厄姆的好得多，他没有经历股市大崩溃的1929年～1932年。

巴菲特说：“在63年中，包括分红在内市场总体的年回报率低于10%。如果把所有的投资收益再投资，那么1000美元就可以增长到40.5万美元。而我们年均20%的收益率则可以使同样的1000美元增长到9700万美元。”

在巴菲特看来，那些信奉市场有效理论的观点，只不过是投资者与学者们的一厢情愿罢了。他认为市场本身是一个复杂而多变的系统，它不可能给你所要的答案。市场是一个充满了戏剧化、情绪化、谎言与欺骗的场所，你不能真正明白它的意图，而一旦被它牵着鼻子走，你就可能会被弄得晕头转向，失去自己的判断力。

用市场有效理论的观点看，价值只有在买卖双方就价格达成一致时才体现出来或者说在某种意义上才存在。如果IBM每股卖到120美元，那么IBM就值120美元一点不多一点不少。当然隐含的前提是买卖双方都是明智的。巴菲特则认为，其实，价值并没有这么精确。另一个理智的投资家可能会出130美元买IBM的股票。而且投资者并不是一直都很理智。有时，特别是出于从众心理时，他们可能会出160美元，或只以80美元卖出。

巴菲特说：“正如他们所观察到的那样，市场经常是有效的，但他们由此得出市场永远是有效的结论就完全大错特错了。市场经常有效与市场总是有效两个结论的差别如同白天与黑夜一样截然不同。”

那么，究竟要怎么活用市场先生，投资人才能保全自己的资产？

当巴菲特还在格雷厄姆纽曼基金公司工作的时候，曾经向格雷厄姆提出这样的问题“被市场低估的股票，最后真的会上涨

吗？”格雷厄姆的回答是：“市场经常就是这么一回事。”巴菲特后来自己也说过。

请各位回想一下，当初巴菲特买进美国运通股份时的投资判断。

早在1963年巴菲特购买美国运通公司的股票时，已经开始运用这一法则了。他将自己当时供职的合伙企业的大部分资金投进美国运通，因为当时这家公司的股票由于一桩商业丑闻，股价从65美元直落到35美元。巴菲特认为这是一个千载难逢的买入机会，他一举将公司资产的40％，共计1300万美元投在了这只暂时遇到麻烦的优秀股票上。

虽然乍看之下这是相当大胆的投资动作，但是他对于美国运通的强大品牌力相当有信心。理由无他，因为人们还是继续爱用他们的美国运通卡，并没有受到该事件的影响。当时正值信用卡业界的全盛时期，海外旅游的前景一片看好，旅行支票的使用率也节节上升。

事实证明，在接下来的两年里，美国运通公司的股票一路上扬，翻了3倍，而巴菲特的合伙公司从这次交易中总共赚进了2000万美元的利润。如果巴菲特也信奉有效市场理论，那么，就不会有这笔成功的投资。

所以，巴菲特并不认为市场是理性与有效的。他告诫投资者：“不要136将市场看作是你的主人，也不要把它当成你的向导，你追逐的是企业，而不是市场动向。”

【投资课堂】

市场并不总是有效的，而是经常无效的。聪明的投资者持续战胜市场的原因是远比“市场先生”更加了解买入的公司并能够正确估价，从而利用市场价格与内在价值的差异获利。

曾经有一则小故事这样讲述了有效市场理论的无效：两位信奉有效市场理论的经济学教授在芝加哥大学散步，忽然看到前方有一张像是10美元的钞票，其中一位教授正打算去拾取，另一位拦住他说，“别费劲了，如果它真的是10美元，早就被人捡走了，怎么还会在那里呢？”就在他俩争论时，一位叫花子冲过来，捡起钞票，跑到旁边的麦当劳买了一个大汉堡和一大杯可口可乐，边吃边看着两位还在争论的教授。

然而，有效市场理论的鼓吹者似乎从来没有对这类与其理论并不一致的证据产生过兴趣。当然，今天他们不再像过去那样对这个理论夸夸其谈，但无论他们曾经误导过多少学生，至今还没有多少人公开承认有效市场理论是错误的。而且，在大部分商学院里，有效市场理论仍然是投资课程的主要组成部分。很明显，不愿公开收回自己的主张，并揭开神秘的理论面纱，并不仅限于神学家。

自然，那些生吞活剥有效市场理论的学生们以及招摇撞骗的投资专家们，对于我们及其他巴菲特的追随者反而提供了投资上的巨大帮助。在任何竞赛中，无论是金融的、脑力的或者体力的，面对一群被灌输了即使尝试也毫无用途的对手们，我们当然仍有巨大的优势。从利己主义的观点来看，巴菲特的追随者们可能应当资助那些大学教授们，以保证有效市场理论永远传授下去。

所以，这里告诫广大的投资者：

（1）人不可能总是理智的。按照有效市场理论，投资者使用所有可得信息在市场上定出理智的价位。然而大量行为心理学的研究表明投资者并不拥有理智期望值。

（2）投资者对信息的分析不正确。他们总是在依赖捷径来决定股价，而不是依赖最基本的体现公司内在价值的方法。

（3）业绩衡量杠杆强调短期业绩，这使得从长远角度击败市场的可能性不复存在。

（4）如果你不能肯定你会比“市场先生”更好地理解以及定价你的资产，那么，你就不要加入这场游戏。

【专家点评】

市场经常是有效的这一观察是正确的，但由此得出结论说市场永远是有效的，这就错了。这两个假设的差别如同白天与黑夜。