上市公司盈利能力的因子分析_张俊瑞
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2004 年 11 月 第 26 卷 第 6 期
当代经济科学 M oder n Economic Science
N ov. , 2004 Vol1 26 No1 6
上市公司盈利能力的因子分析
张俊瑞1, 贾宗武2, 孙玉梅3
( 1. 西安交通大学 管理学院 , 陕西 西安 710061; 2. 西安财经学院 会计系, 陕西 西安 710061; 3. 深圳航空有限责任公司, 广东 深圳 518218)
接用 F1, F 2, ,, F m 的线性组合来表示 Xi 而忽略特 殊因子 E。
求解以上因子模 型的关键是求解因子载荷系
数, 本文中主要采用主成分分析法。
本文把研究对象界定为国外上市公司和国内上
市公司。考虑到不同国家会计准则的差异, 国外样 本公司均选自美国的上市公司。其财务数据来自各
公司官方网站公布的各年度财务报表, 本文按照随 机原则、通过抽样方式共选取了/ S& P5000( 标准普
尔 500 指数) 中的 50 家美国上市公司, 其行业涉及 / S& P5000中的医疗、高科技、能源、商业、制造业及 服务业等。
由于我国上市公司截至目前已有 1300 余家, 因 此对样本的选取也以抽样的方式进行, 但考虑到极 端值对统计结果的不利影响, 剔除了业绩过差的 ST
和 P T 公司以及受过谴责性审计意见的上市公司, 同时考虑了不同行业的分布。据此, 共选取了在深
由表 1 可知, 用前两个主因子代替四个原始变 量进行分析, 可以概括原始变量所包含信息的 811845% , 说明这两个主因子基本代表了 4 项指标 所含的信息。所以提取 两个主因子设为 F1 和 F2, 采用主成分法计算出因子载荷矩阵见表 2。
二、研究方法及样本数据收集
对企业盈利能力的分析需要借助财务指标来实 现, 但对众多的财务指标进行综合分析不但难度大,
54
指标间的相关程度也高, 往往出现信息重叠。而且 现有的盈利能力评价指标体系大都是主观赋权, 无 法保证评价结果的客观性。为了更好地分析企业的
盈利能力, 本文将采用因子分析的方法, 将反映盈利 能力财务指标中的公共因子提取出来, 然后用这些 公共因子对企业盈利能力进行综合评价。因子分析
益质量越高; 当它远大于 1 或小于 1 时, 说明企业盈 利质量方面存在问题。在解释区间指标时还牵涉到
逆指标, 如在企业综合评价中费用占总成本的比重,
其值越大表明管理效率越低。对各类指标标准化的
具体处理方法如下: 正指标:
Xci=
X i- m in( Xi) max( X i) - min( Xi)
Βιβλιοθήκη Baidu
模型如下:
x 1= a11F1+ a12F 2+ , ,+ a1m Fm + E1
x 2= a21F1+ a22F 2+ , ,+ a2m Fm + E2
( 1)
x p= ap1F1+ ap2F2+ ,,+ apm Fm + Ep
模型中, X1, X2, ,, Xp 是 p 个原 指标; F1, F2, ,, Fm 叫公共因子( 也称主因子) , 主因子在原指标 的表达式中是共同出现的, 是相互独立的不可观察 的理论变量, 其含义要根据实际问题与分析结果而
在国外, 利用财务指标分析企业盈利能力的研 究主要体现在分析应计制财务指标( 盈利) 和现金制 财务指标( 现金流量) 的信息含量、应计制会计收益 与现金流量的相关性以及预测价值等方面, 也涉及 到财务指标的设计以及在 样本企业的检 验。在国 内, 近年来运用相关统计方法进行财务指标的研究 呈现增 加趋 势。如 储一 昀 ( 2000) 选取 了 1998 年 861 家公司的年报数据以及其中 264 家公司的中报 数据, 并选取了净资产收益率、每股收益、总资产收 益率和销售利润率四项指标, 然后同其相对应的现
定; E1, E2, ,, Ep 叫特殊因子, 是各指标 Xi 所特有的 因子, 各特殊因子之间以及与所有公共因子之间也 是相互独立的; aij 叫因子负荷, 其数量意义是:
( 1) aij表明 Xi 与 Fi 的相依程度, 该系数越大, 相 依程度越高。
( 2) 表示指标 Xi 对 F 的每一个分量 F 1, F2, ,, Fm 的共同依赖程度。若接近于 Xi 的方差, 则可直
影响, 常须对评价指标进行标准化处理, 即
Xci= ( Xi- E( Xi) ) / var( Xi)
( 2)
本文采用的指标主要分两类: 一是正向指标, 如
应计制基础下的总资产收益率, 其值越大, 表明企业 盈利能力越强。二是区间指标, 如现金制基础下的 盈利现金比率, 该比率越接近于 1 时, 说明企业的收
关键词: 应计制; 现金制; 盈利能力; 因子分析 中图分类号: F276. 6 文献标识码: A 文章编号: 1002- 2848( 2004) 06-0053- 07
一、引 言
盈利亦称收益。一般而言, 会计收益是按照特 定的会计原则和会计程序形成的, 它尽管被认为是 企业的收益, 但难以说明与企业财富特别是与现金 流量增加之间的关系。因为会计在 确认收入和成 本费用时, 普遍遵循/ 权责发生制0的会计基础, 并以 / 历史成本0原则计量经济业务的价值, 这就使会计 收益 更具有 一种/ 观 念收益0、而非 真实收 益的 倾 向[ 1] 。因为会计 收益的形成往 往并不意味着 企业 获得了相等的现金流量, 而可能是以一种虚拟的形 式( 债权) 表示出来。其结果是收益只说明企业/ 赚 得的钱0, 而不能说明企业/ 赚得的现金0, 从而使企 业利润与现金流量之间发生/ 滞脱0。
盈利能力是衡量企业运用其拥有的资本和资产 创造现金流量的能力。衡量企业的盈利能力从来都 是财务分析与评价的核心。在各种财务分析和评价 方法中, 结构分析、趋势分析和财务比率分析是最常 用的、也是最重要的方法。其中, 财务比率分析由于
收稿日期: 2004-07- 08 基金项目: 国家自然科学基金 ( 70372048) 和教 育部人文 社科基 金项目( 02JA 790045) 资助。 作者简介: 张俊瑞( 1961- ) , 男, 陕 西澄城人, 经济学博 士, 西安 交通大学管理 学院 教授, 研究 方 向: 证 券市 场会 计、企 业 分析 与评 价、会计理论; 贾宗武( 1955- ) , 男, 陕西 合阳人, 西 安财经学 院会计 系主任、教授, 研究方向: 财务会计; 孙玉梅( 1981- ) , 女, 安 徽人, 深 圳航空有限责任公司。
圳证券交易所和上 海证券交易所 上市的 187 家公 司, 其财务数据来自/ 中国上市公司资讯网0及/ 中富 证券网0, 对行业划分的标准按照证监会颁布的5上
市公司行业分类指引6, 分别包括制造业 、信息技术
业、房地产、综合等类公司。 本文所选国外和国内样本公司年度财务报表所
涵盖的会计期间为 1998 年至 2002 年, 为了尽量减 少实证分析的 误差, 各项指标值均为 1998 至 2002 年的五年平均值。
( 3)
逆指标:
Xci=
max ( Xi) - Xi max( X i) - min( Xi)
( 4)
区间指标: 设指标在区间( m 1, m2) ( m1 < m2) 内
达最优, 赋值为 1, 当 x< m1 时, 按正指标处理, 当 x
> m2 时, 按逆指标处理。
以上选取的应计制基础下反映企业盈利能力的
三、应计制基础下盈利能力的因子分析
1. 财务指标选择。根据财政部颁布的企业绩效 评价指标体系、国内外学者近年来的研究成果以及
本文的研究目标, 本文中所选取的应计制基础下衡
量企业盈利能力的财务指标分别为总资产收益率、
净资产收益率、主营业务净利率和每股收益等四项
指标。
在因子分析的过程中需要注意, 实际问题中指 标量纲往往不统一。为了消除由量纲带来的不合理
能够综合不同的财务信息来源、形成综合性的分析 结果而广受关注。但传统的财务比率分析, 其信息 来源主要是企业的资产负债表和利润表, 对现金流 量信息关注不够。自从现金流量表成为正式的财务 报表后, 现金流量信息越来越受到投资人、债权人、 管理当局、财务分析师的重视。由于传统会计信息 的形成是基于应计制( 权责发生制) 会计确认基础, 而该基础与现金制会计确认基础在原理和方法上不 同, 故形成的会计信息和 财务指标必然存 在差异。 在进行财务比率分析时, 如果不考虑它们之间的差 别, 就会产生分析和评价结果的重大差异。因此, 本 文拟根据基于应计制而形成的盈利能力财务比率指 标和基于现金制而形成的盈利能力财务比率指标, 在采用科学方法剖析各个财务指标对财务评价结果 贡献度的基础上, 得出本文的研究结论, 提出进一步 的研究方向。
摘 要: 本文以国外 50 家上 市公司和国内 187 家上市公司为样本, 利用其 1998- 2002 年连续 5 的财务会计信 息, 运用因子分析法, 分别对样本公司按照应计制和现金制会计基础下衡量公司盈 利能力的财 务指标进 行了分析。 研究发现, 以应计制会计基础和以现金制会计基础衡 量的企 业盈利 能力存在 很大的 差异, 因而单 独运用 某一基 础 下的财务指标来衡量公司的盈利能力都是不全面的, 应该将两者相互融合起来。
53
金流量指标之间的差异进行分析。研究表明, 我国 上市公司盈利的获得和现金流入不同步, 而且存在 一定的盈利操纵行为, 超过 7 成的公司现金流入滞 后于盈利的确 认[ 2] 。耿建新等 ( 2002) 通过对 企业 的净利润和调整过的经营现金流量进行对比以及对 两者之差进行描述性统计发现, 当企业调整后每股 现金下降时, 可能预示经营业绩也在下滑; 当企业调 整后每股现金下降且净利润现金差异率显著高于同 行业 平 均 水 平 时, 该 企 业 可 能 存 在 盈 余 操 纵 行 为[ 3] 。陆静等 ( 2002) 运用皮尔 逊相关系数和 扩展 的 Ohlson- F eltham 模型比较了会计盈余和现金流 量对股票价格的影响程度, 发现投资者对上市公司 价值的评估往往局限于每股收益, 忽视了现金流量 等其他财务指标[ 4] 。笔者用 SPSS 统计软件计算了 118 家上市公司 1998- 2000 年三年的每股 收益与 每股经营现金流量的相关系数后, 得出了两者弱相 关的 结论[ 5] 。我们 还选 择了 50 家 美国 上 市公 司 1998- 2002 连续 5 年的会计收益和经营活 动现金 流量资料, 对其相关性进行了检验。结果发现在样 本公司中, 会计收益和现金流量具有显者的差异, 两 者之间的相关性较低, 上市公司较大一部分经营现 金流量不能通 过会计收益加 以体现[ 6] 。还有 些研 究试图构建新的分 析评价模型或 指标体系。潘琰 ( 2000) 认为, 上市公司的经营业绩评价可以用计算 经营 业绩的 综合值 即/ 主成 分评 价法0 来反 映[ 7] 。 刘星等( 2001) 在分析盈利信息变量的均值和相关性 的基础上, 采用主成分分析法和最大方差旋转法, 获 得了反映盈利 信息变量的四 个主因子[ 8] 。唐 建荣 ( 2001) 通过因子分析合理确定了各指标的权重并据 此建立了综合 评价模型[ 9] 。曾 卫( 2002) 利用 六个 财务指标, 通过建立综合评价模型对石化行业的上 市公司进行了业绩综合排名[ 10] 。1999 年财政部等 四部委联合颁布了企业效绩评价体系, 但这个评价 指标体系仍然沿用了传统的会计基础, 其中只有一 个指标涉及到现金流量概念。2002 年对此 又进行 了修订, 增加了/ 盈余现金保障 倍数0 指标, 同 时把 / 现金/ 流动负债比率0的权重由 4 提高到 10, 也说 明对现金流量分析的重视程度日益提高。
财务指标均为正指标, 即指标值越大越好。 在选取上述 4 个指标的基础上, 对指标进行标
准化处理, 运用 SPSS11. 5 统计软件, 分别对国外和
国内样本公司的盈利能力财务指标进行因子分析。
2. 以国外公司为对象的盈利能力因子分析。根 据因子分析的原理和国外上市 公司的财务指 标数
据, 得到各因子的特征值和方差贡献率如表 1。
当代经济科学 M oder n Economic Science
N ov. , 2004 Vol1 26 No1 6
上市公司盈利能力的因子分析
张俊瑞1, 贾宗武2, 孙玉梅3
( 1. 西安交通大学 管理学院 , 陕西 西安 710061; 2. 西安财经学院 会计系, 陕西 西安 710061; 3. 深圳航空有限责任公司, 广东 深圳 518218)
接用 F1, F 2, ,, F m 的线性组合来表示 Xi 而忽略特 殊因子 E。
求解以上因子模 型的关键是求解因子载荷系
数, 本文中主要采用主成分分析法。
本文把研究对象界定为国外上市公司和国内上
市公司。考虑到不同国家会计准则的差异, 国外样 本公司均选自美国的上市公司。其财务数据来自各
公司官方网站公布的各年度财务报表, 本文按照随 机原则、通过抽样方式共选取了/ S& P5000( 标准普
尔 500 指数) 中的 50 家美国上市公司, 其行业涉及 / S& P5000中的医疗、高科技、能源、商业、制造业及 服务业等。
由于我国上市公司截至目前已有 1300 余家, 因 此对样本的选取也以抽样的方式进行, 但考虑到极 端值对统计结果的不利影响, 剔除了业绩过差的 ST
和 P T 公司以及受过谴责性审计意见的上市公司, 同时考虑了不同行业的分布。据此, 共选取了在深
由表 1 可知, 用前两个主因子代替四个原始变 量进行分析, 可以概括原始变量所包含信息的 811845% , 说明这两个主因子基本代表了 4 项指标 所含的信息。所以提取 两个主因子设为 F1 和 F2, 采用主成分法计算出因子载荷矩阵见表 2。
二、研究方法及样本数据收集
对企业盈利能力的分析需要借助财务指标来实 现, 但对众多的财务指标进行综合分析不但难度大,
54
指标间的相关程度也高, 往往出现信息重叠。而且 现有的盈利能力评价指标体系大都是主观赋权, 无 法保证评价结果的客观性。为了更好地分析企业的
盈利能力, 本文将采用因子分析的方法, 将反映盈利 能力财务指标中的公共因子提取出来, 然后用这些 公共因子对企业盈利能力进行综合评价。因子分析
益质量越高; 当它远大于 1 或小于 1 时, 说明企业盈 利质量方面存在问题。在解释区间指标时还牵涉到
逆指标, 如在企业综合评价中费用占总成本的比重,
其值越大表明管理效率越低。对各类指标标准化的
具体处理方法如下: 正指标:
Xci=
X i- m in( Xi) max( X i) - min( Xi)
Βιβλιοθήκη Baidu
模型如下:
x 1= a11F1+ a12F 2+ , ,+ a1m Fm + E1
x 2= a21F1+ a22F 2+ , ,+ a2m Fm + E2
( 1)
x p= ap1F1+ ap2F2+ ,,+ apm Fm + Ep
模型中, X1, X2, ,, Xp 是 p 个原 指标; F1, F2, ,, Fm 叫公共因子( 也称主因子) , 主因子在原指标 的表达式中是共同出现的, 是相互独立的不可观察 的理论变量, 其含义要根据实际问题与分析结果而
在国外, 利用财务指标分析企业盈利能力的研 究主要体现在分析应计制财务指标( 盈利) 和现金制 财务指标( 现金流量) 的信息含量、应计制会计收益 与现金流量的相关性以及预测价值等方面, 也涉及 到财务指标的设计以及在 样本企业的检 验。在国 内, 近年来运用相关统计方法进行财务指标的研究 呈现增 加趋 势。如 储一 昀 ( 2000) 选取 了 1998 年 861 家公司的年报数据以及其中 264 家公司的中报 数据, 并选取了净资产收益率、每股收益、总资产收 益率和销售利润率四项指标, 然后同其相对应的现
定; E1, E2, ,, Ep 叫特殊因子, 是各指标 Xi 所特有的 因子, 各特殊因子之间以及与所有公共因子之间也 是相互独立的; aij 叫因子负荷, 其数量意义是:
( 1) aij表明 Xi 与 Fi 的相依程度, 该系数越大, 相 依程度越高。
( 2) 表示指标 Xi 对 F 的每一个分量 F 1, F2, ,, Fm 的共同依赖程度。若接近于 Xi 的方差, 则可直
影响, 常须对评价指标进行标准化处理, 即
Xci= ( Xi- E( Xi) ) / var( Xi)
( 2)
本文采用的指标主要分两类: 一是正向指标, 如
应计制基础下的总资产收益率, 其值越大, 表明企业 盈利能力越强。二是区间指标, 如现金制基础下的 盈利现金比率, 该比率越接近于 1 时, 说明企业的收
关键词: 应计制; 现金制; 盈利能力; 因子分析 中图分类号: F276. 6 文献标识码: A 文章编号: 1002- 2848( 2004) 06-0053- 07
一、引 言
盈利亦称收益。一般而言, 会计收益是按照特 定的会计原则和会计程序形成的, 它尽管被认为是 企业的收益, 但难以说明与企业财富特别是与现金 流量增加之间的关系。因为会计在 确认收入和成 本费用时, 普遍遵循/ 权责发生制0的会计基础, 并以 / 历史成本0原则计量经济业务的价值, 这就使会计 收益 更具有 一种/ 观 念收益0、而非 真实收 益的 倾 向[ 1] 。因为会计 收益的形成往 往并不意味着 企业 获得了相等的现金流量, 而可能是以一种虚拟的形 式( 债权) 表示出来。其结果是收益只说明企业/ 赚 得的钱0, 而不能说明企业/ 赚得的现金0, 从而使企 业利润与现金流量之间发生/ 滞脱0。
盈利能力是衡量企业运用其拥有的资本和资产 创造现金流量的能力。衡量企业的盈利能力从来都 是财务分析与评价的核心。在各种财务分析和评价 方法中, 结构分析、趋势分析和财务比率分析是最常 用的、也是最重要的方法。其中, 财务比率分析由于
收稿日期: 2004-07- 08 基金项目: 国家自然科学基金 ( 70372048) 和教 育部人文 社科基 金项目( 02JA 790045) 资助。 作者简介: 张俊瑞( 1961- ) , 男, 陕 西澄城人, 经济学博 士, 西安 交通大学管理 学院 教授, 研究 方 向: 证 券市 场会 计、企 业 分析 与评 价、会计理论; 贾宗武( 1955- ) , 男, 陕西 合阳人, 西 安财经学 院会计 系主任、教授, 研究方向: 财务会计; 孙玉梅( 1981- ) , 女, 安 徽人, 深 圳航空有限责任公司。
圳证券交易所和上 海证券交易所 上市的 187 家公 司, 其财务数据来自/ 中国上市公司资讯网0及/ 中富 证券网0, 对行业划分的标准按照证监会颁布的5上
市公司行业分类指引6, 分别包括制造业 、信息技术
业、房地产、综合等类公司。 本文所选国外和国内样本公司年度财务报表所
涵盖的会计期间为 1998 年至 2002 年, 为了尽量减 少实证分析的 误差, 各项指标值均为 1998 至 2002 年的五年平均值。
( 3)
逆指标:
Xci=
max ( Xi) - Xi max( X i) - min( Xi)
( 4)
区间指标: 设指标在区间( m 1, m2) ( m1 < m2) 内
达最优, 赋值为 1, 当 x< m1 时, 按正指标处理, 当 x
> m2 时, 按逆指标处理。
以上选取的应计制基础下反映企业盈利能力的
三、应计制基础下盈利能力的因子分析
1. 财务指标选择。根据财政部颁布的企业绩效 评价指标体系、国内外学者近年来的研究成果以及
本文的研究目标, 本文中所选取的应计制基础下衡
量企业盈利能力的财务指标分别为总资产收益率、
净资产收益率、主营业务净利率和每股收益等四项
指标。
在因子分析的过程中需要注意, 实际问题中指 标量纲往往不统一。为了消除由量纲带来的不合理
能够综合不同的财务信息来源、形成综合性的分析 结果而广受关注。但传统的财务比率分析, 其信息 来源主要是企业的资产负债表和利润表, 对现金流 量信息关注不够。自从现金流量表成为正式的财务 报表后, 现金流量信息越来越受到投资人、债权人、 管理当局、财务分析师的重视。由于传统会计信息 的形成是基于应计制( 权责发生制) 会计确认基础, 而该基础与现金制会计确认基础在原理和方法上不 同, 故形成的会计信息和 财务指标必然存 在差异。 在进行财务比率分析时, 如果不考虑它们之间的差 别, 就会产生分析和评价结果的重大差异。因此, 本 文拟根据基于应计制而形成的盈利能力财务比率指 标和基于现金制而形成的盈利能力财务比率指标, 在采用科学方法剖析各个财务指标对财务评价结果 贡献度的基础上, 得出本文的研究结论, 提出进一步 的研究方向。
摘 要: 本文以国外 50 家上 市公司和国内 187 家上市公司为样本, 利用其 1998- 2002 年连续 5 的财务会计信 息, 运用因子分析法, 分别对样本公司按照应计制和现金制会计基础下衡量公司盈 利能力的财 务指标进 行了分析。 研究发现, 以应计制会计基础和以现金制会计基础衡 量的企 业盈利 能力存在 很大的 差异, 因而单 独运用 某一基 础 下的财务指标来衡量公司的盈利能力都是不全面的, 应该将两者相互融合起来。
53
金流量指标之间的差异进行分析。研究表明, 我国 上市公司盈利的获得和现金流入不同步, 而且存在 一定的盈利操纵行为, 超过 7 成的公司现金流入滞 后于盈利的确 认[ 2] 。耿建新等 ( 2002) 通过对 企业 的净利润和调整过的经营现金流量进行对比以及对 两者之差进行描述性统计发现, 当企业调整后每股 现金下降时, 可能预示经营业绩也在下滑; 当企业调 整后每股现金下降且净利润现金差异率显著高于同 行业 平 均 水 平 时, 该 企 业 可 能 存 在 盈 余 操 纵 行 为[ 3] 。陆静等 ( 2002) 运用皮尔 逊相关系数和 扩展 的 Ohlson- F eltham 模型比较了会计盈余和现金流 量对股票价格的影响程度, 发现投资者对上市公司 价值的评估往往局限于每股收益, 忽视了现金流量 等其他财务指标[ 4] 。笔者用 SPSS 统计软件计算了 118 家上市公司 1998- 2000 年三年的每股 收益与 每股经营现金流量的相关系数后, 得出了两者弱相 关的 结论[ 5] 。我们 还选 择了 50 家 美国 上 市公 司 1998- 2002 连续 5 年的会计收益和经营活 动现金 流量资料, 对其相关性进行了检验。结果发现在样 本公司中, 会计收益和现金流量具有显者的差异, 两 者之间的相关性较低, 上市公司较大一部分经营现 金流量不能通 过会计收益加 以体现[ 6] 。还有 些研 究试图构建新的分 析评价模型或 指标体系。潘琰 ( 2000) 认为, 上市公司的经营业绩评价可以用计算 经营 业绩的 综合值 即/ 主成 分评 价法0 来反 映[ 7] 。 刘星等( 2001) 在分析盈利信息变量的均值和相关性 的基础上, 采用主成分分析法和最大方差旋转法, 获 得了反映盈利 信息变量的四 个主因子[ 8] 。唐 建荣 ( 2001) 通过因子分析合理确定了各指标的权重并据 此建立了综合 评价模型[ 9] 。曾 卫( 2002) 利用 六个 财务指标, 通过建立综合评价模型对石化行业的上 市公司进行了业绩综合排名[ 10] 。1999 年财政部等 四部委联合颁布了企业效绩评价体系, 但这个评价 指标体系仍然沿用了传统的会计基础, 其中只有一 个指标涉及到现金流量概念。2002 年对此 又进行 了修订, 增加了/ 盈余现金保障 倍数0 指标, 同 时把 / 现金/ 流动负债比率0的权重由 4 提高到 10, 也说 明对现金流量分析的重视程度日益提高。
财务指标均为正指标, 即指标值越大越好。 在选取上述 4 个指标的基础上, 对指标进行标
准化处理, 运用 SPSS11. 5 统计软件, 分别对国外和
国内样本公司的盈利能力财务指标进行因子分析。
2. 以国外公司为对象的盈利能力因子分析。根 据因子分析的原理和国外上市 公司的财务指 标数
据, 得到各因子的特征值和方差贡献率如表 1。