金融衍生品的发展与上市公司投资理财

一、我国商品期货的发展已经发生了历史性的变化近年来，特别是2003年以来，我国期货市场发展发生了“质”的变化最主要表现就是国内外期货市场价格迅速并轨，国内期货市场紧跟国际期货市场，更多地反映世界商品供求。

我国期货市场在试点时期，在进出口配额、许可证以及高关税制度下，国际期货市场对国内期货市场有一定的影响，但总体而言，国内期货市场所发现的价格是参考国际期货市场，由中国供求所决定的均衡价格，主要反映的是国内供求。

加入WTO后，这一状况急转直下，发生了根本改变，国际国内价格一下子并轨。

由于配额、许可证逐步取消，关税降低，对外贸易急剧扩大，加上我国期货市场治理整顿时间过长，发育时间太短，在大宗商品定价方面没有话语权，使得我国当前期货市场演变成与国际期货市场形成的价格同步运行。

加入WTO之前，理论界都认为，我国企业所面临的最大困难是按国际市场规则参与国际竞争，但是，实际上，最先与国际并轨的是价格，大宗商品价格，比如，能源、有色金属、橡胶、农产品等国内期货交易的商品价格近年来迅速与国际市场接轨，国际国内两个市场明显的联动。

这样，使得我国企业从离期货市场很远一下子变成眼前的现实，走在了WTO按国际规则参与国际竞争之前。

许多企业所面对的最大压力是原材料价格剧烈波动产生的巨大风险。

2001年以来，我国的对外贸易取得了更为迅猛的发展，2004年进出口总值达到1154 7亿美元，对外贸易依存度超过70%，今年前7个月我国进出口总值高达7659亿美元，比上年同期增长22.8%。

2004年原油进口达到1.23亿吨，增长34.8%，进口量增速为4年来最快，进口价值339.1亿美元，增长71.4%。

橡胶进口128万吨，精铜进口120万吨，铜精矿进口288万吨，废铜进口396万吨，大豆进口2023万吨。

中国强劲的经济增长和需求，据统计，中国经济增长对世界增长率的贡献已达14%，有的年份甚至达到17%，中国成为世界经济增长的发动机，在带动世界经济增长所做的贡献方面，已经逐渐同美国并驾齐驱。

当前，伴随着我国经济的继续发展，在全球金融市场上，“中国因素”愈发显著，无论是大宗原材料市场还是人民币汇率改革，对世界金融市场影响越来越大，国际国内两个市场迅速接轨，国际市场影响我国的同时，我国政策、供求的变动也影响到国际市场。

我国旺盛的需求间接导致全球生产资料价格上涨，而我国的宏观调控举措、加息及人民币升值更是引发了全球金融商品市场的波动，我国在钢铁、氧化铝等过热行业施行的紧缩性政策举措，在很大程度上影响到国际相关现货及期货市场的价格波动。

当然，我们也必须看到“中国因素”在国际市场上有时候被扩大化，原因是国外的许多金融机构从它们自身的角度来看中国经济的增长，可能与中国经济增长的本身有一定的距离，因此，在我国的商品期货领域，由我国的企业为主参与的期货交易所发现的价格更能够与经济增长的实际情况相吻合。

二、我国金融改革的重大突破近段时期以来，我国金融改革取得了重大进展，首先是汇率制度改革取得了重大突破，向有管理的浮动汇率制度转变迈出了历史性的一步，权证交易以及银行远期外汇市场的推出使得金融衍生品市场创新取得突破性的进展。

（一）汇率制度改革重大突破中国人民银行7月21日发布公告称，自2005年7月21日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。

将根据市场发育状况和经济金融形势，适时调整汇率浮动区间。

同时，中国人民银行负责根据国内外经济金融形势，以市场供求为基础，参考一篮子货币汇率变动，对人民币汇率进行管理和调节，维护人民币汇率的正常浮动，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，促进国际收支基本平衡，维护宏观经济和金融市场的稳定。

这次汇率体制的改革不仅仅是水平的变化，更重要的是改革汇率形成的机制。

有管理的浮动汇率体制是目前世界上最市场化的方式，改革的最终目标已经非常清晰，参考一篮子货币说明人民币和任何一种外币的汇率变动都是相对独立的，不再像过去只由美元兑其它货币的汇率来决定。

这样使得我国企业面对的市场环境进入了一个全新的汇率变动时代。

浮动汇率制带来的是外汇价格的波动，使得我国广大企业以前作为常量的外汇价格成为一个变量，增加了企业经营的不确定性风险，比如企业的进出口，对那些附加价值比较低，主要靠价格优势出口的企业来讲，汇率任何一个边际的改变都会带来重大的影响。

其他包括使用外商投资以及对外投资等都会产生巨大的影响，汇率变成了不确定的因素，在企业面临正常的生产经营风险外增加了外汇价格波动的风险，在我国对外贸易依存度达到70%以上的当前影响更大。

八、九十年代日元升值时，由于没有采取有效对冲，一些企业的利润被上涨的日元汇率的变动所吞噬。

而我国今后参考一揽子货币使得汇率企业面对的环境更加复杂，保值需求更加迫切而难度更大。

（二）一些金融衍生品应运而生发展金融产品衍生工具是我国资本市场发展开放的必然选择。

权证作为基础性金融衍生工具，权证是一种证券金融产品，它在本质上是一种权利证书，赋予持有人一种权利，在指定时间内(行权期)，用指定的价格(行权价)购买或者卖出特定数量的相关资产(或获得差价)，也就是期货市场所说的选择权，即期权。

权证的杠杆效应和避险功能有效提升标的股票交易活跃程度,进而提升大盘整体换手率。

同时权证的基期定价、远期交割功能具有一定的价值发现能力。

权证与标的资产间出现价格偏离时投资者可进行套利交易也有助于标的资产价格回归至合理价位。

权证产品具备的远期、杠杆、套利、保值等衍生产品功能在A股市场上前所未有。

上世纪90年代我国证券市场发展初期,为保护老股东在配股中的权益,使不愿或无力认购配股的老股东能够有偿转让其配股权,曾推出过股本权证。

在被叫停九年之后,权证交易重新启动。

宝钢权证和长江电力权证首先尝试上线交易，使得权证这一重要金融衍生品得以发展。

外汇衍生品方面，不断有新的举措出台：（1）8月4日，中国人民银行发布了上半年货币政策执行报告，报告指出下半年将加快发展外汇市场和各种外汇衍生产品，尽快开办银行间远期外汇交易，推出人民币对外币掉期等产品，为客户提供更多、更好的避险工具；（2）中国人民银行8月9日发布的《关于扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务有关问题的通知》扩大了办理人民币对外币远期业务银行主体，由原来4家国有商业银行和3家股份制商业银行扩大到所有具有即期结售汇业务和衍生产品交易业务资格的银行，拓展了交易范围，在原来贸易、服务、收益三大经常项目交易基础上，放开包括经常转移在内的全部经常项目交易，另外增加部分资本和金融项目交易；（3）8月1 0日，人民银行又发布《关于加快发展外汇市场有关问题的通知》，允许银行间远期外汇交易并增加了银行间市场交易模式和交易品种，增加了外汇市场的询价式交易，有了真正的做市商制度。

随着金融改革的进展，可以预见在不久的将来利率市场化也将会提上改革的日程，那么股指期货、期权等创新产品也将陆续推出，衍生品市场将得到进一步发展，这将使得我国企业经营所面临的环境充满了不确定性，随时随地都会有各种各样的利率、汇率、商品价格变动的风险，企业必须面对这些风险进行风险管理。

三、目前我国企业参与金融衍生品市场的现状面对国际国内市场大宗原材料商品和金融商品价格的变动，我国的一些大宗企业，尤其是一些国际化程度较高的产业都纷纷利用期货市场进行套期保值业务管理风险，如我国的有色金属行业，农产品加工行业，它们都熟练的利用期货市场进行日常性的风险管理。

当然也有一些行业才刚刚起步，如我国的一些资源性垄断行业和金融业，从实践中来看企业参与期货市场的程度来划分，可以分为三种类型：第一种类型：刚刚开始参与衍生品市场长期以来我们实行计划经济体制，国际国内两个市场是割裂的。

对于一些垄断性的行业来讲，没有多少风险，但是加入WTO以来，这些企业感到了价格变动对其经营管理的威胁，开始尝试进入期货及衍生品市场，如我们的三大石油公司开始有了套期保值意识，在情况比较明朗的情况下也做了一些国际石油的套期保值业务。

但是，我们和发达的市场经济国家与一些跨国公司相比还有很大的距离，如1999年国际原油价格跌破10美元的时候，日本的一些综合商社和石油公司买入了大量的期货保值头寸，而我国只有三大石油公司的海外机构零星的做了一点保值业务，不成规模。

我国实行有管理的浮动汇率制度以后，政府出台了一系列的改革配套措施，如开办银行远期外汇交易、增加人民币对外币的掉期交易、增加外汇市场的询价交易方式等等，给金融机构提供了光阔的市场舞台和管理风险的金融衍生工具。

然而，我们的金融机构在内部的部门设置和管理体制方面、人才结构方面离积极参与衍生品市场的交易还有很大距离，可以说中国人民银行和银监会已经顺应经济发展和改革的客观要求，政策上进行了实时地调整，可金融机构的行为能力却严重滞后。

第二种类型：积极参与衍生品市场，由于种种原因效果不佳另一种企业是开始通过期货市场等衍生品市场从事保值或者是投机业务，但由于一些原因做得不好，效果不理想。

比如，中航油，作为新加坡注册的进口航油的贸易公司，与其业务相对应的是在期货市场上做多买入与其业务量相当的头寸以规避现货市场价格波动风险，而实际上陈九霖投资失去了度，在场外交易市场大量卖出看跌选择权，其总持仓超过其业务量的三倍而演化为投机，最终亏损达到5.5亿美元。

从期货投资的角度看，陈九霖错判了世界经济及石油价格大势，同时风险失控，过度投机；从市场的角度看，中航油参与流动性较低的场外交易，遭到直接作为交易对手的基金狙击。

中航油未能正确区分套期保值与投资，同时由于缺少专业期货投资机构的掩护，作为投资者的中航油直接暴露在对冲基金面前，遭到国外机构的狙击。

中盛粮油也是另外的例子，其业务主要是大量进口大豆毛油作为原材料，转售或在本公司的生产设施中加工为各类精炼大豆油产品，以在中国市场销售，原材料价格视国际市场价格而定，成品油价格视中国国内售价而定。

由于我国当前没有上市豆油期货合约，使其在C BOT上做套期保值，没有考虑到国际国内两个市场的相关性，以及联动的时间空间差异，今年上半年，在芝加哥期货交易所大量抛空豆油合约，结果，国内成品大豆油的现货价格与国际大豆、大豆油期货价格背离严重，国外豆油期货价格上涨，国内制成品价格不涨反跌，造成了很大的亏损。

第三种类型：熟练运用期货市场保值规避风险我国期货市场发展已有十多年的历史，有些企业，特别是一些有色金属和大豆加工企业参与期货市场较早，已经做得比较成熟。

比如，江西铜业的母公司江西铜业集团公司(江铜)是我国最大、世界第六大产铜企业,参与国际、国内期货市场已有13年历史,被主管部门誉为“国有企业参与套期保值的一面旗帜”。