并购估值与定价的相关因素分析讲义课件

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支持上市公司重大资产重组与配套融资同步操作
• 允许上市公司发行股份购买资产与通过定向发行股份募集 配套资金同步操作，实现一次受理，一次核准，有利于上 市公司拓宽兼并重组融资渠道，有利于减少并购重组审核 环节，有利于提高并购重组的市场效率。 • 上市公司发行股份购买资产同时通过定向发行股份募集的 部分配套资金，主要用于提高重组项目整合绩效，所配套 资金比例不超过交易总金额25%的，一并由并购重组委员 会予以审核；超过25%的，一并由发行审核委员会予以审 核。
并购重组的定价机制
• 《重组办法》第42条：上市公司发行股份的价格不得低于 本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日 公司股票交易均价。 • 上市公司破产重整，涉及公司重大资产重组拟发行股份购 买资产的，其发行股份价格由相关各方协商确定后，提交 股东大会作出决议，决议须经出席会议的股东所持表决权 的2/3以上通过，且经出席会议的社会公众股东所持表决 权的2/3以上通过。关联股东应当回避表决。 • 除破产重整的情形外，发行价应该是停牌前20个交易日均 价，但注入上市公司资产的价值是评估价值，但评估值是 否能够反映股票的市场价值呢？
规范、引导借壳上市
• 借壳上市：自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额， 占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期 末资产总额的比例达到100％以上的交易行为（含上市公司控制权变更的同时 ，上市公司向收购人购买资产的交易行为）。 拟借壳对应的经营实体持续经营时间应当在3年以上，最近2个会计年度净利 润均为正数且累计超过2000万元。 关注上市公司与标的资产之间的整合效应、产权完善以及控制权变更后公司 治理的规范。 在借壳上市完成后，上市公司应当符合证监会有关治理与规范运作的相关规 定，在业务、资产、财务、人员、机构等方面独立于控股股东、实际控制人 及其控制的其他企业，不存在同业竞争或者显失公平的关联交易。强化了财 务顾问对实施借壳上市公司的持续督导，督导时间自核准之日起不少于三个 会计年度。 要求借壳上市应当符合国家产业政策要求,考虑到某些行业的特殊性,在中国证 监会另行规定出台前，属于金融、创业投资等特定行业的企业，暂不适用。
并购重组的定价机制
• 《重组办法》第15条：资产交易定价以资产评估 结果为依据的，上市公司应当聘请具有相关证券 业务资格的资产评估机构出具资产评估报告。 • 《重组办法》第18条：重大资产重组中相关资产 以资产评估结果作为定价依据的，资产评估机构 原则上应当采取两种以上评估方法进行评估。
– 上市公司董事会应当对评估机构的独立性、评估假设 前提的合理性、评估方法与评估目的的相关性以及评 估定价的公允性发表明确意见。上市公司独立董事应 当对评估机构的独立性、评估假设前提的合理性和评 估定价的公允性发表独立意见。
并购重组的定价机制
• 锁定的20个交易均价的时点至关重要
– 在注入资产评估值一定的情况下，发行价格的 变化决定发行股份的数量 – 锁定价格的时点与二级市场的大盘走势有关、 与投资者的预期有关 – 锁定价格的方案与发行对象是否为关联方有关 – 发行股份的数量对上市公司原股东的利益可能 有影响 – 通过证券化也可增加拟注入资产的市值
• 除换股合并的各方均有市值外，其他情形均需通 过资产评估来发现市场价值。但换股各方有时受 各自发展战略的影响及未考虑换股后吸收合并的 影响，换股比例不一定能反映各上市公司的内在 价值。 • 根据上交所与中国资产评估协会联合发布的《上 市公司并购重组资产评估专题分析报告》，80% 的交易行为均是以资产评估价值或在资产评估价 值的基础上给予少量折扣来定价。 • 资产评估是上市公司并购重组定价的核心。
上市公司并购重组的形式
• 大股东注入资产实现整体上市，解决同业竞争和关联交易问 题：如中国重工、上海建工、粤电力、天山纺织、深发展 • 向第三方发行股份购买资产：如华邦制药、宏达经编、红太 阳、科达机电 • 买壳上市：先成为上市公司的第一大股东，如ST源发、ST 圣方（新华联）、ST国祥、ST德亨 • 借壳上市：目标上市公司直接向重组方增发，如欣网视讯 （大有能源）、海通集团、中汇医药、梅花集团 • 资产置换：换出资产与换入资产的差额向以发行股份购买资 产的方式注入上市公司，如鼎盛天工、富龙热电、新希望 • 上市公司分立：东北高速 • 上市公司之间的换股合并：如河北钢铁、新湖中宝
并购估值与定价及相关因素分析
主要内容
• • • • 上市公司并购重组的主要形式 并购重组的定价机制 资产评估在并购定价中的作用 并购定价的相关因素分析
上市公司并购重组的形式
• 重大资产重组为:上市公司及其控股或者控制的公司在日 常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资 产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产 、收入发生重大变化的资产交易行为。
并购重组的定价机制• 资源自评估结果作为定价依据– 直接以评估结果作为定价依据：80%以上的案例 – 在评估结果基础上给予一定折扣：如安琪酵母、重庆 百货
• 以财务顾问的估值结果为定价依据，资产 评估结果为参照，如证券公司借壳上市 • 上市公司之间的换股合并，直接以市场价 格作为换股比例
资产评估在上市公司并购重组中的作用
向第三方发行股份购买资产
• 中国证监会第73号令发布了《关于修改上市公司重大资产 重组与配套融资相关规定的决定》及配套发布的《<上市 公司重大资产重组管理办法>第十三条、第四十三条的适 用意见——证券期货法律适用意见12号》 • 为提高市场配置资源的效率，向控股股东、实际控制人或 者其控制的关联人之外的特定对象发行股份购买资产的， 发行股份数量不低于发行后上市公司总股本的5%；发行 股份数量低于发行后上市公司总股本的5%的，主板、中 小板上市公司拟购买资产的交易金额不低于1亿元人民币 ，创业板上市公司拟购买资产的交易金额不低于5000万元 人民币。
– 其他方式：与他人新设企业、对已设立的企业增资或者减资；受 托经营、租赁其他企业资产或者将经营性资产委托他人经营、租 赁；接受附义务的资产赠与或者对外捐赠资产；中国证监会根据 审慎监管原则认定的其他情形。
• 发行股份购买资产 • 上市公司按照经证监会核准的发行证券文件披露的募集资 金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适 用本办法。