投资银行学并购篇.pptx
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第四章投行业务之三：企业并购.pptx
六、按并购的融资渠道划分 1、杠杆收购（ 简称 LBO ）：
a、含义：运用财务杠杆，通过借款筹集资金 进行收购的一种并购活动。
b、对并购双方及融资者的好处分析
2、管理层收购。（简称MBO）
a、含义： 指公司经理层利用借贷所融资本或股权 交易收购本公司以获取预期收益的并购 行为。
b、MBO的作用：在激励内部人积极性、降低代 理成本、改善企业经营状况等 。
（五）关于支付手段 1、从收购方的角度上考虑这样一些因素 ： 现金紧裕情况 、融资成本差异、 收益以及控股权的稀释 2、从目标公司的角度主要考虑下列因素： 收入、税收、对被收购公司控制权的丧失。
二、并购程序 第一步：选择投资银行 第二步：明确发展战略，寻找并购机会 第三步：按企业发展战略确定并购目标， 第四步：对目标公司评估，确定交易价格 第五步：选择并购支付方式 第六步：制定融资方案 第七步：处理善后事宜
2、负向重组：使公司的素质和前景变得更差
a、焦土术 : 售卖冠珠 (crown jewels)
虚胖战术 b、毒丸术:
股东权力计划 (share-holder rightsplans 可兑换毒债 (poison put bonds)
LCO (leveraged cash-out)
反并购策略四：金降落伞、灰色降落伞、锡降落伞 1、金降落伞 (Golden Parachute) 2、灰色降落伞（Penson Parachute) 3、锡降落伞（Tin Parachute) 加大收购公司成本或增加目标公司的现金支出
反并购策略五：小精灵防卫术和白马骑士
1、小精灵防卫术：亦称帕克曼防御（Pac-man Defense) 特点：以攻为守，以进为退。
2、白马骑士（White Knight) : 宁给友邦，不给外贼
投资银行学——4精品PPT课件
1、达到规模经济 2、经营优势互补 3、纵向一体化
在金融业并购中，其经营协同效应尤其显著， 而金融控股公司则成为必然选择。
西南财经大学金融学院
12
西南财经大学金融学院
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（二）财务协同效应理论
财务协同效应是指企业扩张后，由于税法、证 券市场投资理念和证券分析人士偏好等作用而 产生的一种好处。主要表现在：
9
企业扩张（expansion）是指能导致企业规模 及经营范围扩大的兼并收购行为，主要包括兼 并、合并、收购及合营企业。
一、企业扩张的类型
（一）兼并（mergers）:指一家企业吸收另外 一家或几家企业的行为。被吸收企业的法人地 位消失，吸收企业则存续。
（二）合并（consolidation）：指两家或两家 以上的企业结合后原企业不复存在，而在原企 业资产的基础上创立一家新企业的行为。
投资银行学
并购篇
西南财经大学
并购篇
企业并购是市场经济条件下的一种正常的、普 遍的企业行为和市场行为。市场经济先行国家 的经济发展史，从一定意义上说就是一部企业 并购史。并购作为迅速实现资本集中和企业规 模扩张的有力杠杆，对于促进市场经济的发展 起着重要作用。
美国著名的经济学家、诺贝尔经济学奖获得者
乔治·施蒂格勒曾说过：“没有一个美国的大
公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成
长起来的，几乎没有一家大公司是靠内部扩张
成长起来的。”由此说明了企业并购是资本扩
张
西南现资源的优化配置是 资本经营的重要功能，也是实现资本的低成本、 高效率扩张，形成强大规模效应的重要途径。 微软以45次并购成就了软件业的霸主地位，思 科经过110次并购成为网络行业的龙头。
在金融业并购中，其经营协同效应尤其显著， 而金融控股公司则成为必然选择。
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（二）财务协同效应理论
财务协同效应是指企业扩张后，由于税法、证 券市场投资理念和证券分析人士偏好等作用而 产生的一种好处。主要表现在：
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企业扩张（expansion）是指能导致企业规模 及经营范围扩大的兼并收购行为，主要包括兼 并、合并、收购及合营企业。
一、企业扩张的类型
（一）兼并（mergers）:指一家企业吸收另外 一家或几家企业的行为。被吸收企业的法人地 位消失，吸收企业则存续。
（二）合并（consolidation）：指两家或两家 以上的企业结合后原企业不复存在，而在原企 业资产的基础上创立一家新企业的行为。
投资银行学
并购篇
西南财经大学
并购篇
企业并购是市场经济条件下的一种正常的、普 遍的企业行为和市场行为。市场经济先行国家 的经济发展史，从一定意义上说就是一部企业 并购史。并购作为迅速实现资本集中和企业规 模扩张的有力杠杆，对于促进市场经济的发展 起着重要作用。
美国著名的经济学家、诺贝尔经济学奖获得者
乔治·施蒂格勒曾说过：“没有一个美国的大
公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成
长起来的，几乎没有一家大公司是靠内部扩张
成长起来的。”由此说明了企业并购是资本扩
张
西南现资源的优化配置是 资本经营的重要功能，也是实现资本的低成本、 高效率扩张，形成强大规模效应的重要途径。 微软以45次并购成就了软件业的霸主地位，思 科经过110次并购成为网络行业的龙头。
投资银行学6并购顾问(2)ppt课件
2019/4/16
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并购的类型
（五）按支付方式分类
现金收购 现金来源：自有资金、银行借款、债券筹资、 票据筹资、股票筹资 股权收购（换股） 债权收购（主要是可转债） 混合支付
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并购的类型
（六）其他分类 1.积极并购和消极并购 积极并购：为实现企业战略目标而主动进行 的并购 消极并购：陷入困境的企业等与企业经营战 略不相关的并购
2019/4/16
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美国企业并购的五次浪潮
2.第二次并购浪潮 并购行业广、企业数量多，主要集中在石油、 金属原料、食品、公用事业、银行、制造业 和采矿业。 1930年并购企业数量近1.2万家
2019/4/16
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美国企业并购的五次浪潮
2.第二次并购浪潮 以纵向兼并为主。20世纪20年代企业并购中 85％采用此种方式 投资银行的参与使并购成功率大大提高
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并购的类型
3.混合并购（Conglomerate Merger） 不同行业中生产不同产品的企业之间的并购 实现多元化投资和经营以分散风险 联想控股-湖南武陵酒、河北乾隆醉
2019/4/16
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并购的类型
二、按目标企业意愿划分 1.善意并购（友好并购Friendly Acquisition、白衣骑士White Knight） 收购公司在目标公司愿意被收购前提下的收 购。收购风险相对较小 联想- IBM PC 业务 2004
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美国企业并购的五次浪潮
1.第一次并购浪潮 高峰期1898～1902年,被兼并企业2653家，资 产63亿美元 主要并购行业是制造业和加工业：铁路、冶 金、石化，机械
第九讲--投资银行的并购重组业务PPT课件
41
目前国内MBO的难题
收购主体
有限责任公司股东人数2－50人的限制 公司对外投资不能超过净资产50%的限制 双重纳税、主营业务、持续经营
23
筛选准则 股本
销售收入 销售地区 市场占有率 财务结构 收购容易性
A B C D E F G H I J K LM 13家目标公司
股本不超过42000万元 销售收入不少于7000万元
60%以上必须外销
超过7% 负债比率低于40% 公司章程无反收购条款
剩下符合所有筛选准则的公司
24
企业扩张的五大步骤：第三步
39
中国MBO的特点
独特的形成背景 相对性收购 收购主体多元化 股权激励性 杠杆的外部性 收购的间接性
40
什么样的企业适合MBO
目标公司是否具有较大的成本下降、提高经营利润的 潜力空间和能力
管理团队中是否有核心人物 能否取得大股东和政府支持 目标公司的股东结构是否相对分散 目标公司是否有较好财务状况和充盈现金流
• 确认增加公 司价值的方 法
• 制订筛选目 标公司的准 则
•决定如何求 助于投资银 行
•完成尽职调 查
• 评级目标公 司的价值以及 收购溢价金额
•估算实际绩效
•会计与税收的 考虑
• 了解卖方的 背景的动机
•了解竞争者 的背景和动 机
•建立谈判策 略
•决定收购底 价
• 视情况调整整 合速度
•阐明并购后公 司的目标和建立 对公司的预期
•决定如何求 助于投资银 行
•完成尽职调 查
• 评级目标公 司的价值以及 收购溢价金额
•估算实际绩效
•会计与税收的 考虑
• 了解卖方的 背景的动机
•了解竞争者 的背景和动 机
目前国内MBO的难题
收购主体
有限责任公司股东人数2－50人的限制 公司对外投资不能超过净资产50%的限制 双重纳税、主营业务、持续经营
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筛选准则 股本
销售收入 销售地区 市场占有率 财务结构 收购容易性
A B C D E F G H I J K LM 13家目标公司
股本不超过42000万元 销售收入不少于7000万元
60%以上必须外销
超过7% 负债比率低于40% 公司章程无反收购条款
剩下符合所有筛选准则的公司
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企业扩张的五大步骤：第三步
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中国MBO的特点
独特的形成背景 相对性收购 收购主体多元化 股权激励性 杠杆的外部性 收购的间接性
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什么样的企业适合MBO
目标公司是否具有较大的成本下降、提高经营利润的 潜力空间和能力
管理团队中是否有核心人物 能否取得大股东和政府支持 目标公司的股东结构是否相对分散 目标公司是否有较好财务状况和充盈现金流
• 确认增加公 司价值的方 法
• 制订筛选目 标公司的准 则
•决定如何求 助于投资银 行
•完成尽职调 查
• 评级目标公 司的价值以及 收购溢价金额
•估算实际绩效
•会计与税收的 考虑
• 了解卖方的 背景的动机
•了解竞争者 的背景和动 机
•建立谈判策 略
•决定收购底 价
• 视情况调整整 合速度
•阐明并购后公 司的目标和建立 对公司的预期
•决定如何求 助于投资银 行
•完成尽职调 查
• 评级目标公 司的价值以及 收购溢价金额
•估算实际绩效
•会计与税收的 考虑
• 了解卖方的 背景的动机
•了解竞争者 的背景和动 机
投资银行学6并购顾问.pptx
2020/9/13
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并购动因（收购公司）
一、追求协同效应 (Synergy)
协同效应指企业并购重组后,企业的总体效益大 于两个独立企业效益的简单算术之和，即 1+1>2
2020/9/13
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1. 管理协同（效率理论）
根据协同理论，管理效率的差异会驱使一家 企业并购另一家企业
2020/9/13
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1. 管理协同（效率理论）
如果优势企业A具有良好的管理效率，而劣 势企业B无效管理且存在提高效率的潜力， A就可能并购B，通过对B的改造和加强管理， 使B的效益增加，提高创造价值的机会
2020/9/13
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1. 管理协同（效率理论）
为获得协同效应而进行的并购多发生在有较 强相关性产业中的企业之间
5
【案例】唐钢吸收合并邯郸钢铁、承德钒钛
2008.12.28
唐钢吸收合并邯郸钢铁、承德钒钛
换股：邯钢1=唐钢0.775
承德钒钛1=唐钢1.089
唐钢股份+邯郸钢铁+承德钒钛=唐钢股份 唐钢股份更名河北钢铁
2020/9/13
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并购的含义
收购Acquisition 一家公司依法购买其他公司大部分/全部资产/
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四、其他动因(买壳上市 )
案例: 诚成文化借壳武汉长印
1998.8，海南诚成集团（95年成立 注册资本 1.0008亿）出资1亿元收购武汉国有资产经营公司 持有的武汉长印（1993年上交所上市）股份2900 万股（20.91%，第一大股东）
1998.10，确立新的发展目标：立足文化产业，逐 步建立编辑、出版、印刷、发行的主业格局
6.国际化经营 工行－南非标准银行、澳门澳华银行、泰国
《投资银行学》公司并购案例分析-PPT课件
公司并购案例分析
中海油收购尼克森
小组成员： 2019310228 2019310235 2019310241 2019310243 2019310244
王 辉 郑良玉 陈 潇 卢佩林 熊 健
目录
1 2 3 4
公司简介
收购过程回顾
收购成功原因分析
并购结果分析
1-1 中海油简介
中国海洋石油总公司（简称“中海 油”）是中国国务院国有资产监督管理 委员会直属的特大型国有企业，也是中 国最大的海上油气生产商； 中海油成立于1982年，注册资本949 亿元人民币，总部设在北京，现有 98750名员工； 自成立以来，中国海油保持了良好的 发展态势，由一家单纯从事油气开采的 上游公司，发展成为主业突出、产业链 完整的国际能源公司，形成了油气勘探 开发、专业技术服务、炼化销售及化肥、 天然气及发电、金融服务、新能源等六 大业务板块。
3
混合并购，是指横向 并购与纵向并购相结 合的企业并购。
据此判断，中海油收购尼克森之举，属于混合并购。
2-2并购知识
企业并购按照并购动机划分，可分为善意并购与敌意并购。
1
善意并购，是收购者 事先与目标公司经营 者商议。征得同意后， 目标公司主动向收购 者提供必要的资料等， 并且目标公司经营者 还劝其股东接受公开 收购要约，出售股票， 从而完成收购行动的 公开收购。
1-2 尼克森简介
尼克森公司成立于1971年，在多伦多和纽 约两地上市，总部位于卡尔加里，该市是加 拿大西南部的阿尔伯塔省(阿尔伯塔省，加 拿大油气资源最富集地区)省会； 尼克森拥有约3000名员工，是加拿大第十 四大石油公司。其专注于三项发展战略：加 拿大西部的油砂、页岩气及主要位于北海、 西非海上及墨西哥湾深水海域的常规油气勘 探与开发； 尼克森的资产包括勘探、开发和在产项目， 分布于加拿大西部、英国北海、尼日利亚海 上、墨西哥湾、哥伦比亚、也门和波兰。常 规油气、油砂和页岩气为其三项核心业务。
中海油收购尼克森
小组成员： 2019310228 2019310235 2019310241 2019310243 2019310244
王 辉 郑良玉 陈 潇 卢佩林 熊 健
目录
1 2 3 4
公司简介
收购过程回顾
收购成功原因分析
并购结果分析
1-1 中海油简介
中国海洋石油总公司（简称“中海 油”）是中国国务院国有资产监督管理 委员会直属的特大型国有企业，也是中 国最大的海上油气生产商； 中海油成立于1982年，注册资本949 亿元人民币，总部设在北京，现有 98750名员工； 自成立以来，中国海油保持了良好的 发展态势，由一家单纯从事油气开采的 上游公司，发展成为主业突出、产业链 完整的国际能源公司，形成了油气勘探 开发、专业技术服务、炼化销售及化肥、 天然气及发电、金融服务、新能源等六 大业务板块。
3
混合并购，是指横向 并购与纵向并购相结 合的企业并购。
据此判断，中海油收购尼克森之举，属于混合并购。
2-2并购知识
企业并购按照并购动机划分，可分为善意并购与敌意并购。
1
善意并购，是收购者 事先与目标公司经营 者商议。征得同意后， 目标公司主动向收购 者提供必要的资料等， 并且目标公司经营者 还劝其股东接受公开 收购要约，出售股票， 从而完成收购行动的 公开收购。
1-2 尼克森简介
尼克森公司成立于1971年，在多伦多和纽 约两地上市，总部位于卡尔加里，该市是加 拿大西南部的阿尔伯塔省(阿尔伯塔省，加 拿大油气资源最富集地区)省会； 尼克森拥有约3000名员工，是加拿大第十 四大石油公司。其专注于三项发展战略：加 拿大西部的油砂、页岩气及主要位于北海、 西非海上及墨西哥湾深水海域的常规油气勘 探与开发； 尼克森的资产包括勘探、开发和在产项目， 分布于加拿大西部、英国北海、尼日利亚海 上、墨西哥湾、哥伦比亚、也门和波兰。常 规油气、油砂和页岩气为其三项核心业务。
投资银行在并购操作中的作用.pptx
第九章 兼并与收购业务
学习提示 第一节 并购概述 第二节并购动因与效应 第三节投资银行在并购操作中的作用 第四节投资银行在反并购操作中的作用
学习提示
兼并与收购等公司重组活动被认为代表着一种新型的 产业力量，这种力量提高了企业劳动生产率、盈利性和竞 争力，加速了优秀企业的发展，促使资源得到优化配置， 推动了一国生产力的增长。作为并购、重组活动中的灵魂 机构，投资银行为企业充当财务顾问，帮助寻求并购的机 会，为并购定价，提供融资服务等。本章将介绍公司重组 的各类活动和并购理论以解释并购的现象，然后讨论并购 操作程序、并购估值定价和对价形式、反收购防御策略以 及杠杆收购。
第一节 并购概述
• 1、横向并购：是指同行业或从事同类业务活动的两个公 司的合并。
• 2、纵向并购：是指从事相关行业或某一项生产活动但处 于生产经营不同阶段的企业之间的兼并。
• 3、混合并购：是指从事不相关业务类型经营活动的企业 之间的兼并。
第一节 并购概述
• 1、购买式并购
•
是指并购方出资购买目标企业的资产净值。一般是用现金方式一
案例 TCL集团合并TCL通讯
• 2004年年初，非上市公司TCL集团通过换股方式吸收合 并了旗下的上市子公司TCL通讯 (000542．SZ) 。TCL集 团就此开创了我国证券市场上首家非上市公司合并上市公 司并实现整体上市的案例。
TCL集团
流通股 43.3%
TCL通讯 100%
TCL集团31.7%
及现金选择权价格的确定方法，有哪些看法？
第一节 并购概述
• 1、要约收购
• （1）定义
•
要约收购是指收购公司以书面形式向目标公司
的管理层和股东发出收购该公司股份的要约，并按
学习提示 第一节 并购概述 第二节并购动因与效应 第三节投资银行在并购操作中的作用 第四节投资银行在反并购操作中的作用
学习提示
兼并与收购等公司重组活动被认为代表着一种新型的 产业力量，这种力量提高了企业劳动生产率、盈利性和竞 争力，加速了优秀企业的发展，促使资源得到优化配置， 推动了一国生产力的增长。作为并购、重组活动中的灵魂 机构，投资银行为企业充当财务顾问，帮助寻求并购的机 会，为并购定价，提供融资服务等。本章将介绍公司重组 的各类活动和并购理论以解释并购的现象，然后讨论并购 操作程序、并购估值定价和对价形式、反收购防御策略以 及杠杆收购。
第一节 并购概述
• 1、横向并购：是指同行业或从事同类业务活动的两个公 司的合并。
• 2、纵向并购：是指从事相关行业或某一项生产活动但处 于生产经营不同阶段的企业之间的兼并。
• 3、混合并购：是指从事不相关业务类型经营活动的企业 之间的兼并。
第一节 并购概述
• 1、购买式并购
•
是指并购方出资购买目标企业的资产净值。一般是用现金方式一
案例 TCL集团合并TCL通讯
• 2004年年初，非上市公司TCL集团通过换股方式吸收合 并了旗下的上市子公司TCL通讯 (000542．SZ) 。TCL集 团就此开创了我国证券市场上首家非上市公司合并上市公 司并实现整体上市的案例。
TCL集团
流通股 43.3%
TCL通讯 100%
TCL集团31.7%
及现金选择权价格的确定方法，有哪些看法？
第一节 并购概述
• 1、要约收购
• （1）定义
•
要约收购是指收购公司以书面形式向目标公司
的管理层和股东发出收购该公司股份的要约，并按
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本篇主要分析并购中企业扩张、企业收缩、股 份回购、反收购策略、借壳上市、分拆上市等 模式的操作流程与操作技巧，研究交易结构的 设计思路，探讨我国企业的并购模式及制度改 革。
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一、企业扩张的类型 二、企业扩张的动因 三、企业扩张的操作程序
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（三）收购（acquisitions）：指一家企业通过 某种方式主动购买另一家企业的股权或资产的 行为。其目的是获得该企业的控制权。
（四）合营企业（joint ventures）：指相关公 司之间的小部分业务进行交叉合并的行为。通 常是有限的10—15年或更短的期限。
二、企业扩张的动因
投资银行学
并购篇
西南财经大学 金融学院 卢岚
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并购篇
企业并购是市场经济条件下的一种正常的、普 遍的企业行为和市场行为。市场经济先行国家 的经济发展史，从一定意义上说就是一部企业 并购史。并购作为迅速实现资本集中和企业规 模扩张的有力杠杆，对于促进市场经济的发展 起着重要作用。
美国著名的经济学家、诺贝尔经济学奖获得者
2、降低进入新行业的障碍 3、充分利用经验曲线效应
案例一：欧莱雅的全球化战略
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（四）代理问题理论
代理理论认为：当管理者只拥有公司股份的一 小部分时，便会产生代理问题。如管理者的工 作缺乏动力，进行额外消费，道德风险、缺乏 监管。解决代理人问题可通过报酬协议、管理 者市场和被收购的危险。
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2013年中国十大并购事件
中石油收购埃尼东非天然气区块权益 阿里巴巴收购新浪微博股份 国家电网入股澳大利亚能源企业 团收购创兴银行股权 顺风光电收购无锡尚德 《中国并购行业行为准则》发布
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2012年中国十大并购事件
中石化收购美国Devon页岩气项目 五矿能源收购Anvil公司 优酷土豆合并 中信证券收购里昂证券 光明食品收购英国Weetabix 万达集团并购美国AMC 港交所收购伦敦金属交易所 中海油并购尼克森 分众传媒达成私有化协议 美敦力收购康辉医疗
聘请中介机构
确定买主类型 评估企业扩张的风险
选择合适的ห้องสมุดไป่ตู้易规模
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筛选候选企业 首次报价
与目标企业接触 尽职调查
谈判
融资 签署法律文书
兼并收购后的整合
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1、合理避税 2、提高股票价格 3、提高公司知名度
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（三）企业快速发展理论
企业发展有两种基本方式：
一是内部扩张方式——利润资本化； 二是外部扩张方式——兼并与收购。
通过并购是企业快速发展壮大的一种非常普遍 的现象。
1、减少企业发展的投资风险和成本，缩短投 入产出时间
乔治·施蒂格勒曾说过：“没有一个美国的大
公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成
长起来的，几乎没有一家大公司是靠内部扩张
成长起来的。”由此说明了企业并购是资本扩
张
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的重要手段，通过并购实现资源的优化配置是 资本经营的重要功能，也是实现资本的低成本、 高效率扩张，形成强大规模效应的重要途径。 微软以169次并购成就了软件业的霸主地位， 思科经过145次并购成为网络行业的龙头。
（五）市场占有理论
市场占有理论认为，企业扩张的主要原因是能 提高企业产品的市场占有率，从而提高企业对 市场的控制能力。在横向并购中，通过减少竞 争对手，从而扩大市场占有率；在纵向并购中， 通过控制原材料供应或产品销售渠道，来提高 市场占有率。
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三、企业扩张的操作程序
在企业扩张中，投资银行扮演着收购方顾问的 角色。
投资银行在企业并购中充当顾问的角色，投资 银行家们运用自已的专业知识和丰富经验为企 业提供战略方案、机会评估和选择、资产评估、 并购结构设计、价格确定及收购资金的安排等， 并统一协调参与收购工作的会计、法律、专业 咨询人员，最终形成并购建议书，并参与谈判。
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西方经济发达国家已经历了五次并购浪潮， 2008年全球金融危机爆发，再次掀起并购浪潮。 我国随着资本市场渐进式开放，企业实力增强， 也迎来了企业并购浪潮，海外并购、外资并购 步伐不断加快。
1、达到规模经济 2、经营优势互补 3、纵向一体化
在金融业并购中，其经营协同效应尤其显著， 而金融控股公司则成为必然选择。
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（二）财务协同效应理论
财务协同效应是指企业扩张后，由于税法、证 券市场投资理念和证券分析人士偏好等作用而 产生的一种好处。主要表现在：
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2011年中国十大并购事件
外资并购安全审查实施 万华实业并购宝思德 阿里巴巴重组支付宝引争议 如家收购莫泰股权 雀巢收购徐福记 中国铌业投资公司收购巴西矿冶公司股权 平安竞得上海家化集团全部股权 中国化工集团收购马克西姆-阿甘公司 卡特彼勒收购年代煤机 中石化收购葡萄牙Galp能源公司资产
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企业扩张（expansion）是指能导致企业规模 及经营范围扩大的兼并收购行为，主要包括兼 并、合并、收购及合营企业。
一、企业扩张的类型
（一）兼并（mergers）:指一家企业吸收另外 一家或几家企业的行为。被吸收企业的法人地 位消失，吸收企业则存续。
（二）合并（consolidation）：指两家或两家 以上的企业结合后原企业不复存在，而在原企 业资产的基础上创立一家新企业的行为。
在不同的时期和不同的市场条件下，企业扩张 的动因是不同的。理论界从不同角度解释了企 业扩张的动因，其主要的理论有：
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（一）经营协同效应理论
经营协同效应是指通过企业扩张，使企业生产 经营活动效率提高所产生的效应，整个经济的 效率将由于这样的扩张性活动而得到提高。经 营协合效应产生的原因：