第十章项目融资方案

V
80
Vd
100% Pn
100% 3.2% 500 5
(12% 3.2%) (1 25%) 11.4%
债券的筹资成本
债券成本率：
KB
I (1 T ) B0 (1 f )
或K B
i1T 1 f
某企业发行长期债券400万元，筹资费率为2%，债券利息 率为12%，所得税税率为55%。成本率为
项目导向
以项目为主体安排的融资，主要是依赖于项目的现金流量和 资产而不是依赖于项目发起人的资信来安排融资。采用项目 融资与传统融资方式相比较一般可以获得较高的贷款比例， 根据项目经济强度的状况可以为项目提供60一70%的资本需 求量，在某些项目中甚至可以做到l00％的融资。进一步， 项目融资的贷款期限可以根据项目的具体需要和经济生命期 来安排设计，做到比一般商业贷款期限长，有的项目贷款期 限可以长达20年之久。
➢ 项目发起人是项目所在国政府、政府机构或政府指定的公 司。
➢ 项目经营者从项目所在国政府获得建设和经营项目的特许 权，负责组织项目的建设和生产经营，并从项目投资和经 营中获得利润。项目经营者角色一般由一个专门组织起来 的项目公司承担。
➢ 贷款银行。贷款的条件取决于项目本身的经济强度、项目 经营者的经营管理能力和资金状况，但是在很大程度上主 要依赖于项目发起人和所在国政府为项目提供的支持和特 许权协议的具体内容。
（2）“设施使用协议”融资模式 适用于基础设施项目。
在项目融资过程中，以一个工业设施或者服务性设施的使 用协议为主体安排的融资形式称为“设施使用协议”融资模 式。其关键是项目设施的使用者能否提供一个强有力的具有 “无论提货(使用)与否均须付款”性质的承诺。
设施使用协议案例
（3）BOT融资模式
ØBuild（建造）——Operate(营运)——Transfer（转让） Ø是由项目所在国政府或所属机构为项目的建设和经营提供一 种特许权协议作为项目融资的基础，由本国公司或者外国公 司作为项目的投资者和经营者安排融资，承担风险，开发建 设项目并在约定的期限内经营项目回收投资，取得合理的回 报，最后根据协议将该项目转让给相应的政府机构。
10.1.2 资金筹措
资金来源
资本金筹措 债务资金筹措
项目融资项目的资本金筹措
公司融资项目的资本金筹措
商业银行贷款 政策性银行贷款 出口信贷 外国政府贷款 国际金融机构贷款 银团贷款 发行债券及可转换债券融资 融资租赁
10.1.3 融资方案综合分析 资金来源可靠性分析 融资结构合理性分析
资本结构分析 ——资本金与债务资金的比例
12%(1 55%) 5.5% (1 2%)
如果债券是溢价发行或折价发行，则应将发行差 额按年进行摊销，这时债券成本率计算公式应为：
KB
[I
(B0
B1
)
1 n
](1
T
)
B1 F
某年发行三年期国库债券的票面价值为1000元，
折价发行价为830元，发行债券的筹资费为16元，
债券的年利率为10%，所得税率为33%。则该国
例：设某项目向银行借款的年利率为10%， 企业应缴所得税33%，筹资费率为2%，则 该项目向银行借款所需资金成本如下：
Ki
Ri (1 T ) 1 fi
10%(1 33%) 1 2%
6.8%
对于中长期投资贷款，银行可要求借款方应有第三方进行
担保，则企业须向第三方支付一定比例的担保费。那么银
行借款的资金成本应是借款利率加上担保费率。如下式计
算：
Kd
( Ri
Vd )(1 T ) 1 fi
Vd
V 100% Pn
例：某项目业主为新建新产品生产项目，向某银 行申请贷款资金500万元，贷款偿还期为5年，年 贷款利率为12%。同时，银行要求第三方担保。 经商定，某日用电器产品总公司愿提供贷款担保， 担保总额80万元，担保期限为5年，项目建成投 产后的应缴纳所得税率为25%。试计算该项借款 资金成本。
TOT模式案例：烟台至威海公路项目
在我国，山东省曾经在公路建设中运用过TOT方式。1994 年，山东省交通投资开发公司与天津天瑞公司（外商独资公 司）达成协议，将烟台至威海全封闭四车道一级汽车专用公 路的经营权出让给天瑞公司30年，天瑞公司一次性付给山东 省交通投资开发公司12亿元人民币，投资开发公司将得到的 12亿元资金再投资于公路建设，加快了基础设施建设资金的 周转。
项目资金来源： （1）资本金 既有法人融资项目的新增资本金：原有股东增资扩股、 吸收新股东、发行股票、政府投资等 新设法人融资项目的资本金：股东直接投资、发行股票、 政府投资等 （2）债务资金：商业银行贷款、政策性银行贷款、外国 政府贷款、国际金融组织贷款、出口信贷、银团贷款、企 业债券、国际债券、融资租赁等渠道和方式。 优先股股票在项目评价中应视为项目资本金 可转换债券在项目评价中应视为项目债务资金
含筹资费用的税后债务资金成本的表达式为：
P
c1 (1 k)
c2 (1 k)2
.....
(1
cn k
)n
n
ci(1 k )t
i 1
银行借款的筹资成本
银行借款的筹资成本按下式计算：
Ki
Ii (1 T ) L(1 fi )
Ri (1 T ) 1 fi
Ki ——银行借款资金成本； Ii ——银行借款年利息； Ri ——银行借款利率； T ——所得税率； L ——银行借款筹资额（借款本金）； fi ——银行借款筹资费用率。
利息成本——一般高于同等条件公司贷款的0.3-1.5%，其 增加幅度与贷款银行在融资结构中承担的风险以及对项目的 借款人的追索程度是密切相关的。
债务屏蔽
项目的债务不表现在项目实际借款人的公司资产负债表中。
对于项目的借款者而言，如果这种项目的贷款安排全部反 映在公司的资产负债表中，很可能造成公司的资产负债比失 衡，超出银行通常所能接受的安全警戒线，并且这种状况在 很长的一段时间内可能无法获得改善。公司将因此无法筹措 新的资金，影响未来的发展能力。
第三，项目资金贷自世界银行，年利息率6.3%，用于偿债 的资金仅限于C厂建成后的水费和其他收入。贷款及未来收 益不计入自来水公司的资产负债表及损益表中。如果项目失 败，贷款方除从清理新项目C厂的资产中收回贷款的补偿外， 差额部分由政府制定担保部门担保。
项目融资的内涵
项目融资（ Project Financing）是以项目公司为融资 主体，以项目未来收益为融资基础，由项目参与者各方分 担风险的具有有限追索权性质的特定融资方式。
股本结构分析 ——包括投资产权结构和资本金比例结构
债务资金结构分析
融资成本经济性分析
1.资金成本
内涵：融资成本亦称资金成本，它是项目投资者为筹措 和使用资金而支付的费用。具体包括两部分内容：一是在筹集
资金过程中发生的各项筹资费用。二是占有资金支付的资金占用费， 如股票的股息、债券利息、银行借款的利息等等。
风险分担
为了实现项目融资的有限追索，对于与项目有关的各种风险 要素，需要以某种形式在项目投资者(借款人)、与项目开发 有直接或间接利益关系的其它参与者和贷款人之间进行分担。
融资成本较高
融资的前期费用(融资顾问费，成功费，贷款的建立费，承 诺费，以及法律费用等)——与项目规模有直接关系，一般占 贷款金额的0.5—2％左右
资金成本有不同的表达方式：在实际中通常用资金成本率来表示， 即资金的成本占资金总额的比率。
资金成本率
资金占用费用 筹集资金总额 资金筹集费用 100%
由于资金筹集费一般与筹集资金总额成正比，所以一般用筹资费用
率表示资金筹集费。
资金成本率
资金占用费用 筹集资金总额（1 筹资费用率）100%
2.债务资金成本
债务资金成本是由债务资金筹集费和债务资金占用 费组成。债务资金筹集费是指债务资金筹集过程中支付 的费用，如承诺费、发行手续费、担保费、代理费以及 债券兑付手续费等；债务资金占用费是指使用债务资金 过程中发生的经常性费用，如贷款利息和债券利息。
实务中资金成本就是使未来现金流的现值与现在的 现金流入相等的折现率。
某自来水公司已拥有A、B两个自来水厂，还将增建C厂。现 有三种筹资方案：
第一，项目资金贷自建设银行，年利息率5.8%，贷款及未 来收益计入自来水公司的资产负债表及损益表中。建成后可 以用A、B、C三个厂的收益偿还贷款。如果项目失败，该公 司将原来的A、B两个自来水厂的收益作为赔偿的担保。
第二，项目资金贷自世界银行，年利息率6.3%，用于偿债 的资金仅限于C厂建成后的水费和其他收入。贷款未来收益 不计入自来水公司的资产负债表及损益表中。如果项目失败， 贷款方只能从清理新项目C厂的资产中收回贷款的补偿，不 能从别的的资金来源，包括A、B两个自来水厂的收入索取 补偿。
项目融资与公司融资的区别
内容 融资主体 融资基础 追索权 风险承担 会计处理
项目融资
公司融资
项目公司
发起人
项目未来收益和资产 发起人和担保人的信誉
无追索或有限追索 全额追索或有限追索
项目参与各方
发起人
不进入项目发起人的资 进入项目发起人的资产
产负债表
负债表
贷款技术、周期、融资 相对复杂、较长、较高 相对简单、较短、较低 成本
库券的筹资成本为：
债务比例
一般负债比率很高
自有资金的比例为 30%~40%
项目融资模式
（1）生产支付融资模式 适用于稀有资源和矿产开发项目。 贷款银行购买某一特定矿产资源储量的全部或部分未来销
售收入。提供融资的贷款银行从项目中购买到一个特定份额的 生产量，这部分生产量的收益也就成为项目融资的主要偿债资 金来源。
生产支付融资模式案例
第十章
项目融资方案与资金使用计划分析
10.1 项目融资方案分析
10.1.1 融资组织形式选择
项目融资组织形式主要有既有项目法人 融资和新设项目法人融资两种。
既有项目法人融资形式
——依托现有法人进行的融资活动
其特点主要有：
拟建项目不组建新的项目法人，由既有法人组织融资活 动并承担融资责任和风险。
拟建项目是在既有法人的资产和信用的基础上进行的， 融资可以不依赖项目投资形成的资产，而依赖于已经存 在的公司本身的资信。
从既有法人的整体财务状况考察融资后的偿债能力，贷 款虽然用于项目，但由公司承担债务偿还责任。
新设项目法人融资形式（又称项目融资） ——新组建项目法人进行的融资活动
项目投资由新设项目法人筹集的资本金和债务资金构成 由新设项目法人承担投融资及运营责任和风险 从项目投产后的经济效益情况考察偿债能力。
项目融资出现于20世纪60年代，70年代初被运用于建 矿融资，后来逐渐在一些大型基础设施建设项目中得到广 泛运用。
项目融资的基本特点
（1）有限追索 （2）项目导向 （3）风险分担 （4）融资成本高 （5）债务屏蔽。
项目融资会有众多的参与方，主要包括；项目公司和 贷款人（见图）。
项目发起人 贷款担保 贷款人
wk.baidu.com
工程分 承包商
工程承 包集团
工程承 包合同
其它投资者
投资财团
股本 资金
股东协议
红利
经营 公司
经营协议
项目公司
建设资金
项目
设备供应商 融资安排
融资 安排
贷款银团
特许权 协议
最低收 入担保
项目所在国政府
销售 收入
产品 或服务
政府出口 信贷机构
国际金融机构 商业银行
用户
BOT融资模式案例
➢（4）TOT融资模式 ➢Transfer（转让）——Operate(营运)——Transfer（转让） ➢是用私人资本或资金购买某项资产（一般是公益性资产） 的产权和经营权，购买者在一个约定的时间内通过经营收回 全部投资和得到合理的回报，再将产权和经营权无偿移交给 原产权的所有人。 ➢是指委托方（政府）与被委托方（外商或私人企业）签定 协议，规定委托方将已建成投产运营的基础设施项目移交给 被委托方在一定期限内进行经营，委托方凭借所移交的基础 设施项目的未来若干年的收益（现金流量），一次性的从被 委托方那里融到一笔资金，再将这笔资金用于新的基础设施 项目的建设，经营期满后，被委托方再将项目移交给委托方。
自有资本
长期购销合同
项目公司
产品购买者
贷款
提供贷款
还贷
项目融资简单示意图
有限追索：
贷款对象是具有独立法人地位的项目公司，日后偿还完全由 项目公司负责，项目发起人给项目公司注入一定股本，但并 不以自身的其它资产做抵押来保证贷款的清偿。还本付息完 全依赖项目收益，必须从项目拥有的资产中获取担保，项目 收益不能还贷时，贷款人无权向项目发起人追索。