信息披露质量与公司债信用利差——来自深交所的经验证据
信息披露质量与债务成本_来自中国证券市场的经验证据
浙江盛达 W TO 与金融工程研究咨询中心在深入研究企业信用评价方法的基础上, 建立 了一套新的信 用评价指标体系, 并利用 2002 年 2003 年沪深两市的上市公司年报, 对 18 个行业的上市公司进行了信用评级。在我国尚未 对上市公司建 立正式的信用评 级机制的情况下, 这不 失为一种选择。而且我们抽查了部分样本公司进行了分析, 结果显示该中心的评级结果是比较可靠的。
第 22卷 第 5期 2007年 9月
管理经纬
审计 与 经 济研 究 AUD IT & ECON22, No. 5 Sep. , 2007
信息披露质量与债务成本
来自中国证券市场的经验证据 于富生, 张 敏
(中国人民大学 商学院, 北京 100872)
[摘 要 ]以深圳证券市场部分 A 股上市公司为 样本, 研究了 我国上 市公司 信息披 露质量 与企业债 务成本 之 间的关系。研究发现, 样本公司的债务成本与信息披露质量之间存在显著的 负相关关系, 也 即信息披露 质量越高, 债务成本越低 , 而且这一 结果 是 稳健 的。此 外, 企 业的 市场 风 险越 大, 信 息披 露质 量 对债 务成 本 的影 响 程度 就 越大。
[关键词 ]信息披露质量; 债务成本; 信用等级 [中图分类号 ] F235. 99 [文献标识码 ] A [文章编号 ] 1004 4833( 2007) 05 0093 04
一、引言
作为公司治理结构的一个重要组 成部分, 信息 披 露机 制在 现代 资本 市场 中扮 演 着越 来 越 重 要的 角 色 。高 质量 的信 息披 露将 引导 资 源的 合 理 流 动与 分 配, 提高资本市场的效率。因此, 资本市场中的信息 披 露质 量问 题是 一个 值得 人 们关 注 的 研究 领 域。 目 前 有关 这方 面的 研究 大多 集中 在 探讨 信 息 披 露质 量 与权益资本成本之间的关系方面, 而关于信息披露 质 量与 债务 成本 之间 关系 的 研究 则 较 少。 本 文在 借 鉴国外相关研究的基础上, 以上市公司的信用等级 作为债务成本的替代变量, 研究国内证券市场中信 息 披露 质量 和债 务成 本之 间的 关系。
信息披露质量是否影响公司债券融资成本？--来自我国上市公司的经验证据
信息披露质量是否影响公司债券融资成本？--来自我国上市公
司的经验证据
龚仰树;辛明磊
【期刊名称】《现代管理科学》
【年(卷),期】2014(000)009
【摘要】信息不对称是影响债券市场上资源配置效率的重要因素，文章考察信息披露质量是否可以降低公司信息不对称性，进而降低企业的债券融资成本。
通过对我国上市公司的研究发现：信息披露质量较高的公司，债券融资成本较低；进一步研究发现这种效应在民营企业中更明显。
结果表明，较高的信息披露质量有利于减少债券直接融资市场上双方的信息不对称性，降低公司融资成本，进而提高了资金的配置效率。
【总页数】3页(P93-95)
【作者】龚仰树;辛明磊
【作者单位】上海财经大学金融学院;上海财经大学金融学院
【正文语种】中文
【相关文献】
1.上市公司会计信息披露质量与经营绩效关系——来自我国深圳A股化工行业上市公司的经验证据 [J], 杨华
2.董事会特征对会计信息披露质量的影响——来自我国上市公司的经验证据 [J], 向凯
3.信息披露质量影响股权融资成本的路径研究——来自深圳证券市场的经验证据
[J], 周冬华
4.环境信息披露质量影响债务融资成本吗?——来自我国环境敏感型行业上市公司的经验证据 [J], 高宏霞;朱海燕;孟樊俊
5.环境信息披露质量影响债务融资成本吗？——来自我国环境敏感型行业上市公司的经验证据 [J], 高宏霞;朱海燕;孟樊俊;
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货币政策、信息披露质量与公司债务融资
货币政策、信息披露质量与公司债务融资一、本文概述本文旨在探讨货币政策、信息披露质量与公司债务融资之间的关系。
我们将对货币政策如何影响公司债务融资进行深入研究。
货币政策作为国家宏观经济调控的重要手段，其调整对公司融资环境产生直接而深远的影响。
我们将分析紧缩货币政策和宽松货币政策下，公司债务融资的难易程度及其背后的经济学原理。
本文将关注信息披露质量对公司债务融资的影响。
信息披露质量是企业与投资者之间沟通的重要桥梁，高质量的信息披露有助于增强投资者信心，降低信息不对称风险，从而有利于公司获得更多、更便宜的债务融资。
我们将探讨信息披露质量对公司债务融资成本、债务期限结构等方面的影响。
本文将综合研究货币政策和信息披露质量如何共同作用于公司债务融资。
我们将构建一个理论框架，分析货币政策和信息披露质量对公司债务融资的交互影响，并通过实证数据检验这一框架的有效性。
通过本文的研究，我们期望为政策制定者、企业管理者和投资者提供有益的参考，以促进公司债务融资市场的健康发展。
二、文献综述货币政策作为宏观经济调控的重要工具，对公司的融资行为产生深远影响。
货币政策的变化不仅影响银行的信贷供给，还影响公司的融资成本和融资结构。
国内外学者对此进行了大量研究，普遍认为紧缩的货币政策会提高公司的融资约束，降低债务融资的可得性，而宽松的货币政策则有助于缓解公司的融资约束，促进债务融资。
信息披露质量是公司与投资者之间沟通的重要桥梁，它决定了投资者对公司经营状况和未来发展前景的了解程度。
高质量的信息披露有助于增强投资者对公司的信任，降低信息不对称，从而提高公司的债务融资能力。
相反，信息披露质量低的公司往往面临更高的信息不对称风险，这可能导致投资者对公司的未来发展前景持悲观态度，降低其债务融资意愿。
关于货币政策、信息披露质量与公司债务融资三者之间的关系，学者们普遍认为货币政策和信息披露质量对公司的债务融资行为具有共同影响。
在紧缩的货币政策环境下，信息披露质量的高低对公司债务融资的影响更为显著。
审计委员会与信息披露质量的评价——以深圳证券交易所的经验为例
收 稿 日期 ： ０９ １－３ ２０ —２２ ．
作者简介 ： 赵
息 （９ ５ １５ 一
）女 ， 授． ， 教
通 讯 作 者 ：杜玉 鹏 ，ｕｕ ｅｇ ＠ｙｈｏ ＣＩ．ｎ ｄ ｙｐ ｎ３３ ａｏ．Ｏ１ｃ １ Ｉ
更 多的信 息 ， 且 能提 高管理 者 的责任 。Ｓｍ ｎ３在研 并 ｉｏ ＿
究 香 港上 市公 司治理 结 构与 自愿 披露程 度之 间 的关系 时 ， 现 审计 委员会 的存 在 与 自愿 披 露 程 度 呈 显著 正 发 相 关 。王 跃 堂 、 涂建 明 对 中国沪 深两市 Ａ股 上 市公 司 审计委 员会 的设 立 研究 发 现 ， 立 审计 委 员 会 的公 设 司更 不易 被 出具非 标 准 审计 意 见 ， 一 结 果证 实 审计 这
对 于审计 委员会 制 度 的设 立 能否提 升信 息披 露质
量 ， 内外 学 者进行 了大量 的研究 ， 大多数 人 的结论 国 绝
美 国通 过 了《 萨班 斯法 案》， 包 括 审计 委 员会 制度 在 对
内的公司治理制度进行 了重新规 范。《 萨班斯 法案 》 规 定上 市公 司必须 设 立 审 计 委员 会 ， 审计 委 员 必 须 且
会计 信 息失 真一直 困扰着广 大投 资者 。公 司治理 结 构 的不完 善 ， 认 为是 导 致 会 计 信 息 失 真 的一 个 重 被
要原 因。２ ０ 年 的安 然事 件 和 ２ ０ ０１ ０ ２年 世 通 丑 闻彻 底
一
、
审计 委 员会 的提 出 与假 设
暴 露 了 由于公 司治 理无 效 导致 的会计 舞 弊行 为 ， 为此 ，
有利 于全 面提 高我国上 市公 司信息披露的质量 ， 护广 大投资者 的利益。 保 关键 词 ： 信息披露质量 ； 公司治理 ；审计委员会 ；罗吉斯回归模型
公司治理结构对信息披露质量的实证研究：基于深交所的经验证据
公司治理结构对信息披露质量的实证研究：基于深交所的经验证据摘要:本文以2007年深市A股上市公司为研究样本,分析了公司治理结构与信息披露质量之间的关系。
并以股权集中度、最终控制人属性、独立董事比例和高管人员持股比例作为变量,考察了公司治理结构对信息披露质量的影响。
研究结果显示:股权集中度、最终控制人属性、高管人员持股比例与信息披露质量存在正相关关系。
关键词:公司治理结构;信息披露质量;深交所一、引言公司治理结构作为现代公司经营管理的一个重要方面,直接影响到公司各个重大方面的决策和管理,其与信息披露质量之间存在着密切关系。
合理的公司治理结构能够加强公司的内部控制,减少机会主义行为,降低信息不对称。
正确引导上市公司信息披露行为,增加证券市场信息有效供给,这是高质量信息披露的制度保障。
而真实、全面的信息披露又可以监督公司治理结构的不断优化。
因此,研究上市公司治理结构与信息披露质量之间的关系,对提高公司信息披露质量和完善公司治理结构,具有重要的理论价值和现实意义。
本文以信息披露质量为基点,从股权集中度、最终控制人属性、独立董事比例和高管人员持股比例4个方面对信息披露质量进行分析,为合理引导上市公司信息披露行为与完善公司治理结构提供了经验证据。
二、文献回顾(一)国外研究回顾国外学者关于公司治理结构对信息披露质量影响的研究,主要集中于公司内部治理结构与自愿披露程度,或公司内部治理结构与强制披露程度的关系问题。
Jensen和Meckling(1976)提出的代理理论为研究公司治理与信息披露行为提供了理论框架,并提出采用管理层持股作为一种内在激励机制以解决代理问题。
Kaplan和Minton(1994)认为大股东持股能帮助减轻代理问题。
Simon和Kar Shun Wong(2001)、Eng和Mak(2003)通过研究发现,独立董事比例与上市公司自愿披露程度负相关。
Sam Han(2005)的研究结果表明,信息披露质量与管理人持股比例负相关,与机构投资者持股比例正相关。
深市上市公司信息披露考评结果的统计分析
深市上市公司信息披露考评结果的统计分析【摘要】文章以2005—2010年深圳市场上市公司为样本，对深交所网站披露的上市公司“诚信档案”中“信息披露考评”结果按上市公司五种不同分类进行比较分析与对应分析，以研究深市上市公司不同类型对信息披露质量的影响，为证券监管部门提供了应重点检查公司类型的经验证据。
【关键词】会计信息披露；深圳证券交易所；信息披露考评；对应分析信息披露是证券市场稳定发展的基石，信息披露制度已成为资本市场的一项基本制度，上市公司公开披露的会计信息是投资者赖以决策的重要依据，各个国家都在探索如何规范上市公司信息披露。
在上市公司所披露的信息中，会计信息占据了核心的位置。
美国前证监会主席阿瑟·利维特1998年在纽约大学的著名演讲——“数字游戏”中指出：“透明、及时和可靠的财务报告的重要性及其对投资者保护的意义，从来没有像今天这样显著”，“如果公司对其业绩、现状及未来发展不能向投资者提供有意义的信息，那么危害就会接踵而至：股东与公司间的信任被动摇，投资者趋于焦虑，股价无缘无故地波动，作为资本市场基石的信用受到考验。
” 我国上市公司信息披露质量如何？不同类型的上市公司披露质量有无显著差别？本文拟对深市上市公司信息披露的结果从上市公司最基本的分类（如行业、控股人状态、交易状态等）入手进行比较分析与对应分析，以研究深市上市公司不同类型对信息披露质量的影响。
一、上市公司信息披露质量的衡量对于“如何衡量信息披露质量”目前学术界还没有达成共识。
学术界研究信息披露质量主要采用两种方法：一是权威机构评分法，比较有影响的有美国投资管理和研究协会（AIMR）的评级、国际财务分析中心（CIFAR）指数以及标准普尔公司的透明度和信息披露评级（T&D）指数等及我国深圳证券交易所的“诚信档案”等；二是学者采用权威机构所提供的数据进行研究得出自己的评分。
深圳证券交易所2001年5月发布了《深圳证券交易所上市公司信息披露工作考核办法》，从2001年起开始实施上市公司披露考评工作，建立上市公司“诚信档案”等。
信息披露、透明度与公司绩效——基于2002—2005年深市上市公司的经验证据
信息披露、透明度与公司绩效——基于2002—2005年深市
上市公司的经验证据
杨飞
【期刊名称】《世界经济情况》
【年(卷),期】2007(000)008
【摘要】本文采用深交所对上市公司信息披露质量的评级作为公司信息披露质量的代理变量，以Jensen指数、净资产收益率、总资产收益率及总资产周转率作为公司绩效代理指标，检验了2002—2005年深市上市公司信息披露质量对公司绩效的影响。
研究发现，信息披露质量与公司绩效之间存在显著的内在关联性，信息披露质量较高的公司，其市场表现和财务绩效也都较佳。
可见，合理引导公司信息披露，对于提升上市公司市场价值和财务绩效具有重要导向效应。
【总页数】5页(P66-70)
【作者】杨飞
【作者单位】无
【正文语种】中文
【中图分类】F832.5
【相关文献】
1.信息披露、透明度与公司治理绩效——基于深市上市公司的经验证据 [J], 王亚
2.会计信息透明度与公司财务特征的实证研究——基于深市主板上市公司的经验证据 [J], 张亚含;宋晓满
3.战略差异、信息透明度与财务分析师盈余预测质量——基于深市上市公司的经验证据 [J], 谢获宝;石佳;惠丽丽
4.战略差异、信息透明度与财务分析师盈余预测质量——基于深市上市公司的经验证据 [J], 谢获宝;石佳;惠丽丽;;;
5.会计信息透明度与公司财务特征的实证研究——基于深市主板上市公司的经验证据 [J], 张亚含; 宋晓满
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公司治理_财务状况与信息披露质量_来自深交所的经验证据
深交所信息披露 考评结果统计
2003 年 公司数 41 257 165 23 486 百分比 8 44 52 88 33 95 4 73 100 2004年 公司数 30 303 147 22 502 2005年 百分比 8 08 57 2 27 7 7 07 100 2006 年 公司数 41 248 170 31 490 百分比 8 37 50 61 34 69 6 33 100 合计 公司数 百分比 224 1479 1050 186 2939 7 62 50 32 35 73 6 33 100
公司管理层为消除负债率过高给股市带来的负面影响往往在信息披露上进行操纵如通过设立大量的不纳入合并报表范围的空壳子公司即安然公司所设立的大量特定目的公司spvs来规避?报表财务风险或者利用盈余管理手段来加大公司盈余从而显示33高资产负债率的正效应当公司营业利润高于负债利息时加大杠杆会提升公司价值
公司治理、财务状况与信息披露质量
百分比 公司数 5 98 60 36 29 28 4 38 100 40 283 137 35 495
资料来源 : 根据深交所网站 ( www.
sse . org) ∃ 诚信档案 % 中 ∃ 信息披露考评 % 所公布的资料整理而成。
为方便起见 , 我们对信息披露质量的各等 级分别进行了赋 值。其中 , 优秀 = 4, 良好 = 3, 及格 = 2, 不及 格 = 1, 并将 信息披露考评分值作为信息披露质量 的替代变量进行简单的统计分析 , 见表 2 。 表 2
上市公司信息披露质量问题研究——来自深市A股上市公司的经验证据
共享服务的推 广。财务共享模式 的 实施 是一个 长期 的过程 ，要根据企 业 的实 际情 况 做 到有 所 为 有所 不
为， 同时 ， 切忌急于求成式 的 Nhomakorabea 目重
复建设。财务共享服务 的实施往往
（ １ ） 盈利能力对上市公 司信 息披 露质量的影响。根据信号理论 ， 信息不对称存在 于 资本市场 中， 传递信号可 以使业绩好 、 质量 高的公司与较次 的公 司进 行区分 ， 这样上 市 公司的股 票价格将 会上 涨 ， 吸引更多 的投资 。由此可知 ， 盈 利能力 强的上市公 司倾 向于 披露更为详尽 的会 计信 息 ， 将公 司盈利能力强 的信号及时传递给投资者 ， 以便影 响投 资 者的投资决策 ， 并最终体现 为公 司股 票价 格上 涨 ， 从而获得高于一般盈利水平的上市公 司的市场价值 。因此 ， 本文 以净资产收益率和营业收入增长率作为衡量上市公司盈利能
二、 基于深交所信息评级制度的信息披露质量实证分析
１ ． 研 究 假设
置， 获得最大经济利益 为 目的 ， 在 实
施共 享 服 务模 式 时 要遵 循 先 易 后 难、 先 构建大框 架后 细节 化完善 的
方法 ， 有计划有 步骤的推进实施 。
４ ． 要 循 序 渐 进 、 不 断深 入 推 进
力的变量 指标 。假设如下 ：
需要在前期投人大量 的人力物力 资
源， 收获期往 往在三五年之后 ， 所 以 需要持续性 的投入 ，并在此过程 中 不断改进 ，以期达 到和企业 的整体
发展 目标相契合 ，促进企业 集团的
跨越式发展 的 目的 。
Ｈ１ ： 盈利能力与上市公司信息披露质量正相关。
（ ３ ） 公 司规模对上市公 司信息披露质量的影响。根据委托代理理论 ， 代理人会把 自 身利 益放在首位 ， 由此代理成本产生。 公司规模较大 时， 其代理成本也会相应增 加。 理论 上讲 ，为了补偿因委托代理产生的成本 ，委托人可能会采取相应 减少 代理人报 酬的措
论深交所对上市公司信息披露质量的考评数据可靠性
［ 作者简介］ 清华 ， 华南师范大学经济管理学院硕 士研 究生， 究方向： 谢 男， 研 财务与会计。
一
、
研 究背 景
随着 证券 市 场 日渐 成熟 ， 证券 监管逐 渐 完善 ， 资者 的保 护 问题 也相 应被 上升 到 了重 要 的高度 。深圳 证 投 券交 易 所不 断改 革交易 方案 和交 易规则 ， 并于 ２０ 年 ５月正式 发布 《 圳证券 交 易所上 市公 司信 息披露 工 ０１ 深
［ 摘要】 ０ １ 以来， ２０ 年 深圳证券 交易所陆续对其辖 下的上市公 司的信 息披露进行考评 。本文对深交所对上市公 司信 息 披露质量的考评数据进行 实证检 验， 结果表明考评等级主要依据及 时性和合洪 陡， 而对 完整性和准确性考察很 少， 甚 至相反。 因此要 完善上 市公 司的考评和研 究中合理使 用考评等级数据尤其重要 。
谢 清华 容欣亮 牛军强 ， ，
（ ． 南师 范大学 经济管理学院 ， 东 广州 ５０ ３ １ 华 广 １６ １； ２广州军 区广 州总 医院 １７临床部 财务科 ， 东 广 州 ５０ １ ． ５ 广 １０ ０；
３ 州大学纺织服 装 学院 经济 贸易系， 东 广州 ５ ０ ０ ） ． 广 广 １０ ６
工作 ， 方军雄和洪剑峭（ ０ ５ 、 ２０ ） 张程睿（ ０６ 、 ２ ０ ） 娄权（ ０６ “、 ２ ０ ）…陆颖丰（ ０６ “、 ２ ０ ） 韩慧博（０ ７ “等均采用 ２０ ） 了该 考评 数据 进 行透 明度 的相关 研 究 。关 于上 市公 司的会 计信 息 的披 露 的研究 可 以划 分为 以下 几个 方 面 ： 信息披露衡量指标的研究 ； 信息披露质量的影响因素研究 ； 信息披露的经济后果的研究。本文先对信息披露 质量 的影 响因 素研究 的文献进 行论 述 ， 以提 出研 究观 点 。 １ 息披 露 的及 时 ｌ 信息 披露 质量 的影 响 。Ｃ ａｂｒ和 Ｐｒｎａ （１８ ） Ｔｕｍａ（９ ７“ ， 们 ． 信 生对 ｈｎ ｅ、 ｅｎ ｎ ９４ “， ｒｅ ｎ １９ ） 他 提 出 了预告 坏 消息要 晚 于好 消息 的预告 ； 雷克 琪亚 （ ９３ ） 弗 １８ 和戴 尔（ ９５ 针对 经理 人员 操纵披 露 而建立 的 １８ ） 模 型表 明 ， 由于诉 讼成 本 的存在 ， 理人 员会 隐 瞒坏 消息 而披露 好消 息“； 金纳（ ９４ 、 江辉 （０ ３“ 经 斯 １９ ） 林 ２０ ） 的研究却表明， 由于诉讼成本的存在 ， 公司在盈余公告前具有 自 愿披露坏消息之动机 ； 孙蓉与蔡凯凯 （０ ０ ２１ ） 以上市公司年报时滞作为及时性 的替代变量 ，从审计视角对 中国上市公司会计信息披露及时性的影响因素 进 行 了实证分 析 ， 究发 现 “ 研 审计报 告 时滞 和注册 会计 师 变更 显著影 响上 市公 司年报 披露 及 时 Ｉ 内部 监督 生， 对 上 市公 司年 报披 露及 时性 的影 响不 够显 著” “； 朝霞 和孙 丽娜 （ ００ 认为 ‘ 有相 当一 部分 上市公 司对 刘 ２ １） 仍 诸 如 已发 生 的收购 、 兼并 、 大债 务 、 股 说 明书 中承诺 过 的盈 利 预测 已不 能完成 、 重 招 投资 项 目已不 按原投 资进 度 进 行 、 集 资金 投 向已发 生改 变等 重要 信息 都不 及 时公布 ” 鉴 于他人 的研究 ， 出及 时 ｝假 设 ： 募 。 提 生 Ｈ１上市公 司信息 披露 越及 时 ， ： 深交所 对 上市 公 司信息 披露 的考 评越好 ； 之相 反 。 反 ２信 息披 露 的准 确性对 信 息披露 质 量 的影 响 。魏 超（ ０ ８ 以 Ｄ ｖ与 Ｗ ｂ 、ｅｒ 与 Ｋ ｙｓＫ ａｅ ． ２０ ） ｅ ｅｂＦｒｉ ｓ ａｅ、 ｅｓｙ与 Ｍｃ ｕｎ ｅｓ Ｇ ｎｓ 的研究结果 ‘ ｉ ‘ 廿国盈余的预测值小于实际数字 ， 并且绝对预测误差明显小于澳大利亚和新西兰” 和 Ｋ ｅｓｙ Ｍ ｕ ｎ ｓ 的研究结果 ‘ Ｏ公司的盈余预测偏见与通过模型得到的预测偏见并不存在显著 ｅ与 ａ ｃ ｉ ｅｓ Ｇ ｎ ＇ Ｉ Ｐ 的差异”， 出 “ 国缺 乏完善 的市场竞 争 机制 和有 效 的资本 市场 ，加 上不健 全 的民事赔 偿制 度及 其程序 规 得 我 则 ，导致 我 国上 市公 司缺 乏来 自市场 的压力 和 民事 责任 的威 慑力 ，因 而公 司所披露 的盈 利预 测信 息 的准 确 性等得不到有力保证’ ’ 的结论“； 方军雄（ ０ ７研究了上市公司信息披露状况与证券分析师预测行为之间的 ２０ ） 关系 ， 结果发现 ， 总体来说 ， 分析师的预测准确性显著优于随机游走模型， 信息披露透明度越高 ， 分析师预 测对会计盈余数据的依赖程度越低 ， 预测准确性也随之提高。 由此 ， 我们提出假设 ： Ｈ２上 市公 司信 息披 露越准 确 ， ： 预测 的准确 性越 高 ， 而深 交所对 上市 公 司信息披露 的考 评越好 ； 从 反之 相
公司治理、财务状况与信息披露质量来自深交所的经验证据
公司治理、财务状况与信息披露质量来自深交所的经验证据一、本文概述本文旨在探讨公司治理、财务状况与信息披露质量之间的关系，并以深圳证券交易所（深交所）的经验证据为基础进行深入分析。
公司治理是指公司内部的管理和监控机制，其重要性在于能够有效地保护投资者的利益，提高公司的运营效率和竞争力。
财务状况则反映了公司的经济实力和盈利能力，是投资者评估公司价值的重要依据。
而信息披露质量则直接关系到公司透明度和市场信任度，对于维护市场秩序和公平交易至关重要。
通过利用深交所的经验证据，本文试图揭示公司治理、财务状况与信息披露质量之间的相互关系。
我们将通过实证研究方法，分析公司治理结构和财务状况对信息披露质量的影响，并探讨这些因素如何共同作用于公司的市场表现和长期发展。
本文的研究不仅有助于深化对公司治理、财务状况与信息披露质量的认识，而且为投资者、监管机构和公司管理层提供了有益的参考和启示。
在接下来的部分中，我们将详细介绍研究背景、研究意义、研究方法和数据来源，并对公司治理、财务状况和信息披露质量的概念进行界定。
我们将通过分析深交所上市公司的相关数据，探讨公司治理结构、财务状况与信息披露质量之间的关系，并提出相应的政策建议和实践指导。
最终，本文将为提高公司治理水平、优化财务状况和提升信息披露质量提供有益的参考和借鉴。
二、文献综述公司治理、财务状况与信息披露质量是财务学和公司治理领域的重要议题，一直受到学术界的广泛关注。
近年来，随着中国资本市场的快速发展，尤其是深圳证券交易所（深交所）作为中国重要的证券市场之一，积累了大量的实践经验和数据资源，为学者们提供了丰富的研究素材。
在公司治理方面，学者们普遍认为有效的公司治理结构能够提升公司的价值，降低代理成本，并保护投资者的利益。
现有文献主要围绕公司治理结构、治理机制与公司绩效的关系展开研究，涉及董事会结构、监事会功能、高管激励等多个方面。
然而，关于公司治理如何影响财务状况和信息披露质量的具体机制，仍需要进一步深入探讨。
信息披露质量与债务成本——来自中国证券市场的经验证据
一
、
引 言
间存在显著 的负相关关 系 。曾颖 和陆正 飞 以深 圳证
券交 易所 ２ ￣ １２年一２ ０ Ｘ ０３年的 ２３家公 司为样 本 ， ８ 在控
制了 Ｂ Ｔ Ｅ Ａ系数 、 司规模 等变量 后 ， 获得 了同样 的 公 也
作 为公 司治 理 结 构 的 一 个 重 要 组 成 部 分 ， 息 信 披露 机制 在现 代 资本市 场 中扮 演 着越 来 越 重 要 的角 色 。高 质量 的信 息披露 将 引导 资 源 的合 理 流 动 与 分 配， 提高 资本 市场 的效 率 。 因此 ， 资本 市 场 中 的信 息 披露 质 量 问题 是一 个值 得 人 们关 注 的研究 领 域 。 目
息及 相关费 用就 构成 了企业 的“ 性 ” 务 成 本 。除 显 债
因变量 和解 释变 量 的详细 说 明如下 ：
１ ．因 变 量
上述模 型 的被解 释 变量 为债 务成 本 （ Ｒ Ｔ） 用 Ｃ Ｅ ， 浙江 盛达 ＷＴ Ｏ与 金 融 工 程 研 究 咨 询 中心 对 我 国 部
① 表信息披露质量的高低 ， 代 分数越高 ， 说明信息披露 质量越 高。
・
９ ・ ３
维普资讯
企业是一 个契约集 合体 ， 企业 与债权 人 之 间的关 系也属 于这 一契 约 集 合体 的组 成 部分 。企 业 通过 定 期 向债 权人偿 付本 息而 解 除这种 契约 关 系 ， 付的 利 偿
此之外 ， 还存在着 “ 隐性 ” 务成 本 ， 债 这种 “ 隐性 ” 务 债 成本 来源于债权 人 因信 息 不对称 所要 求 的风 险溢 价 。
分上 市公 司 的 信 用评 级 来 衡 量① 。该 中心 所 用 的 信 用等 级 共 有 六 类 ， 高 到 低 依 次 是 Ａ Ａ、 Ａ、 从 Ａ Ａ Ａ、 Ｂ Ｂ、 Ｂ Ｂ， 们分 别 赋 予 其 ２ ３ ４ ５ ６ ７的 分 值 ， Ｂ Ｂ 、 我 、、、、、
公司治理、财务经营状况与信息披露质量——基于深交所数据的实证研究
公 司治理 、 务经营
刘 擎
（ 天津财经大学商学 院 天津 ３ ０ ２ ） ０ ２ ２
摘 要 ：本 文以 深圳 证 券 交 易所２０ 年信 息披 露 质 量评 级 报 告 结果 ７． １ ０８ ２５ 家上 市公 司的 面板 数 据 为样 本 进 ４
一
、
文 献 回顾 及 理 论 分 析
（ ） 一 公司治理与信 息披露质量 世界 范围内， 股权集 中是一种趋势 ，ａ ｏｔ １９ ） Ｌ Ｐ ｒ ９ ８ 对此给 出了较为合理的解释 ： ａ（ 股权集 中度 有利于控股股东对管理者的监督 ， 从而有利于提升企业的价值 ； 在股东权利法律保护较差的国家 ， 外部 中小股东只有在股票价格 足 够低的情况下才愿意购买 ， 这加速了股权 的集中。 股权集中能够提升企业价值 的主要原因在于其在降低上市公 司代理成本方面有潜
一
个框架 。 这是结合 了Ｊｎｅ 和Ｍ ｃｌ ｇ（９ ６ 的积极代理理论而提 出的管理披露 决策模 型。 ｅｓｎ ｅｋｉ １７ ） ｎ 实证结果 表明采用 内部控制的手段 ，
如 ： 司内部设置审计委员会 、 置独立董事 、 董事 长和首席执行官的角色分离等 ， 以提高监管质量并且减 少隐瞒信 息的收 在公 设 将 可 益， 内部控制手段 的采用使财务信息披露质量得到 了改善。 ｏｋｒ １９ ） Ｆ ｒｅ （９ ２ 进行了实证研究 表明 ， 在财务报告 中披露独立董事的比例 将改进信 息披露质量 。 ｈｎ ａ （０ ０ 认为独立 董事在董事会 中的比例与财务信息披露 的完整性正相关 。 Ｃ ｅ 和Ｊ ２ ０ ） 独立性越 高代 表审计 越有可信度 ， 信息披露 的质量越高 。 董事会权力结构就是指董事长与总经理两 者职务是否分离 ， 两职合一体制将不利于董事会发挥 其应有治理作用 ， 不利于信息披露质量提高。 ｏ Ｈ 和Ｗｏｇ２ ０ ） ｎ（ ０ １对香港上市公司的实证检验发现 ， 公司 自愿信息披露与公 司治理机制 问存在交互作用 ， 非执行董事独立性 、 两职分离等与 自愿信息披露 质量呈显著相关 。 （ ） 二 财务经营状 况与信 息披露质量 当公司信息披 露的边 际收益高于其边际成本时 ， 上市公司更加愿 意提 高信 息披 露质量 。 财务经 营状况是决定公司信息 披露 质量 的因素之一 。 在财务分析理论 中， 财务经营状况可以特指公 司的资产负债状况 ， 也可 以综合 定义为包含资产负债状况和经营成果在 内的反映公司基本面 的财务状态 。 本文主要从资产规模 、 财务收益 能力及负债状况这一综合 角度来定义公司财务经营状况 。 第一 ， 资产规模 。 实证结果表明 ， 规模较大的公司 的信息披露质量较高 ， 因主要有 ： 原 不当的信息披露 会带来巨大 的政治成本 和经济后果 ； 从信息需求角度 ， 资者对规模较 大公 司的信息需求 可能越多 、 投 要求越高 ， 从而迫使 公司提 高信 息披露质量 ； 管理水平及其激励 的影 响。 一般而言 ， 大公司 比小公司有更 好的内部控制 ， 为了得到提升 ， 下一级经理有充足激励来监 督上一级经理 ， 管理 当局 的机会 主义行为可能在一定程度上得到遏制 。 Ｏ Ｏ Ｃ Ｓ 报告 （９ ９ 指 出， １９ ） 相对 于较大 的舞弊金额 ， 舞弊公 司的
信息披露质量论文：上市公司信息披露质量与公司价值关系研究
信息披露质量论文：上市公司信息披露质量与公司价值关系研究【中文摘要】随着我国证券市场的发展,信息披露制度作为资本市场制度的重要组成部分,对我国证券市场的规范化发展越来越重要。
然而,我国证券市场由于监管经验的缺乏和信息披露制度规范方面的不完善,仍充斥着大量的信息披露不规范、盈余操纵、信息披露失真等问题。
因此,如何合理有效地引导上市公司信息披露行为,增强证券市场的有效性,提高公司治理组成部分的信息披露质量,成为我国资本市场持续发展中亟待解决的问题。
本文基于信息经济学的相关理论,选取了2006-2008年间深圳证券主板市场A股上市公司中符合条件的公司作为样本,研究信息披露质量与公司价值之间的关系。
本文基于公司价值的分析,分别用公司股价和托宾Q衡量公司价值,研究信息披露质量对公司价值的影响。
首先,采用事件研究法研究信息披露质量对公司股价的影响,检验深圳证券交易所信息披露考评结果是否具有市场反应,确定信息披露质量对公司股价是否存在影响。
其次,通过构建模型分别从分年度与总体两个角度进行回归分析,研究信息披露质量对托宾Q的影响,揭示信息披露质量与公司价值的关系。
最后,本文基于研究结论提出相应的建议来引导上市公司信息披露行为,以期提高上市公司信息披露质量。
另外,考虑到信息披露质量与公司价值之间的内生性问题,为了控制这种内生性的影响,本文将信息披露质量变量滞后一期,试图从更加严格的角度揭示信息披露质量对公司价值的影响。
研究结果表明:我国深交所的信息披露考评结果具有市场效应,信息披露质量对公司股价存在影响,信息披露质量高的公司,其股价异常报酬率较高,公司价值受到信息披露质量的影响;信息披露质量与托宾Q存在显著正相关关系,信息披露质量的提高,有助于公司价值的提升。
【英文摘要】With the development of China’s securities market, as an important part of the capital market system, the information disclosure system is increasingly important for the standardization of the development of China’s securities market. However, because of lacking of regulatory experience and inadequate information disclosure system, there are plagued by problems like non-standard information disclosure, earnings manipulation, distortion and other issues of information disclosure in China’s securities market. So, how to effectively guide behavior of listed companies’information disclosure, enhance effectiveness of the securities markets, improve quality of information disclosure of corporate governance, which is significant to be solved for sustainable development of China’s capital market.Based on the relevant theory of information economics, the Main Board of the Shenzhen A-share listed securities companies during 2006-2008 were selected to study the relationship between the quality of information disclosure and the corporate value. Based on theanalysis of company value, stock price and Tobin’s Q were used to reveal the influence of information disclosure quality to corporate value. Firstly, event study method was used to discuss whether information examination results has market response of Shenzhen listed companies, to determine whether the quality of information disclosure affect stock price. Secondly, the regression was used to construct model in the perspective of year and overall for which research the influence of the information disclosure quality to intrinsic value of company, and reveal the influence of the information disclosure quality to Tobin’s Q.Finally, based on research conclusions, some recommendations were proposed to guide behavior of information disclosure for improving the quality of information disclosure of listed companies. In addition, in order to control the endogenous influence between information disclosure quality and corporate value, the previous variable was selected as the current variable of information disclosure quality for revealing influence and approach of information disclosure quality to company value.The research results show that the Shenzhen stock market has market response. Quality of information disclosure has influence to stock price. There is a significant positive correlation between informationdisclosure quality and Tobin’s Q. With the improvement of information disclosure quality, corporate value has also been enhanced..【关键词】信息披露质量公司价值上市公司事件研究【英文关键词】Information Disclosure Quality Corporate Value Listed Company Event Study 【目录】上市公司信息披露质量与公司价值关系研究摘要4-5ABSTRACT5目录6-8第一章绪论8-13 1.1 研究背景和意义8-11 1.1.1 研究背景8-9 1.1.2 研究意义9-11 1.2 研究方法与思路11-12 1.2.1 研究方法11 1.2.2 研究思路11-12 1.3 文章结构12-13第二章文献回顾与评述13-18 2.1 信息披露质量对公司价值的影响13-15 2.1.1 直接影响13-14 2.1.2 间接影响14-15 2.2 信息披露质量对价值影响的传导15-18第三章信息披露质量理论基础18-28 3.1 相关概念18-23 3.1.1 信息披露质量18-22 3.1.2 公司价值22-23 3.2 信息披露质量理论基础23-28 3.2.1 信号传递理论23-24 3.2.2 信息不对称理论24-25 3.2.3 代理理论25-26 3.2.4 有效市场假说理论26-28第四章信息披露质量与公司价值的分析28-49 4.1 信息披露质量对公司股价的影响28-36 4.1.1 研究假设28-29 4.1.2 研究方法29 4.1.3 模型选择29-31 4.1.4 样本选择31-32 4.1.5 实证分析32-36 4.2 信息披露质量对托宾Q 的影响36-49 4.2.1 研究假设36-37 4.2.2 模型设计37-38 4.2.3 变量定义38-40 4.2.4 数据来源40-41 4.2.5 实证检验41-49第五章结论与建议49-55 5.1 结论49-50 5.2 研究的创新与不足50-51 5.2.1 创新点50 5.2.2 不足之处50-51 5.3 建议51-55 5.3.1 合理引导上市公司信息披露，促进公司价值提升51 5.3.2 优化公司治理结构，提高公司治理效率51-52 5.3.3 加强信息披露质量监管，保护投资者利益52-53 5.3.4 加强信息披露考评制度建设，提高信息披露质量53-55附录55-56参考文献56-59攻读硕士期间的学术成果59-60后记60【备注】索购全文在线加好友QQ：139938848同时提供论文写作一对一指导和论文发表委托服务。
上市公司信息披露质量的影响因素研究
作者简介：章雨晨 (1984-)，女，汉族，江苏宿迁人，硕士研究生，讲师，研究方向：会计、会计教育。
068 2021年5月
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金融视线
假设2：上市公司运营能力与会计信息披露质量呈正相关。 2.1.3 公司发展能力 一般来说，公司发展能力反映的是该公司对于所拥有的各 项资源的配置以及使用程度，该指标能够很好地代表企业在一 定时期内的内部公司治理、资金周转情况以及未来的盈利潜力。 发展能力强的公司，其发展前景和趋势都比较乐观，可能会向市 场披露更多的会计信息。因此提出： 假设3：公司发展能力与会计信息披露质量呈正相关。 2.1.4 公司盈利能力 公司业绩意味着盈利能力，一般来说，公司业绩越好，越倾 向于进行会计信息披露，相应的会计信息披露质量也就越高。结 合信息传递理论，盈利能力强的公司会更加倾向于积极主动地 向利益相关者传递信息，以此来弥补利益相关者在信息掌握与 利用上的不足，从而为信息使用者进行企业价值评估、决策提供 更加具体有效的参考。因此提出： 假设4：公司盈利能力与会计信息披露质量呈正相关。 2.1.5 地区发展能力 一般情况，地区发展能力越高，区域经济能力越强，该地区 的信息将更为畅通，公司受政府部门监督程度更高。迫于当地政 府和舆论压力，上市公司管理层会不断强化自身意识，从而更加 倾向于披露更多的会计信息，积极履行社会责任与其他各项义 务，会计信息披露质量也将进一步提高。因此提出： 假设5：地区发展能力与会计信息披露质量呈正相关。 2.1.6 股权集中程度 早在20世纪就有学者研究表明，公司的股权越集中，其披 露会计信息的意愿、所披露的会计信息质量越低。尤其是公司 管理者作为股权持有人，且股权越是集中在管理者手中，该公司 的会计信息质量越有可能低下。且这一类公司相较于其他股权 较为分散的公司，所表现出的经营业绩水平更为低下，盈利能力 也有可能更低。因此提出： 假设6：股权集中程度与会计信息披露质量呈负相关。 2.1.7 上市公司负债水平 随着公司负债程度的增加，股东希望充分利用财务的杠杆 作用，债权人则希望更好地确保资产安全，根据委托代理理论， 化解两者矛盾的最好方法是向外界披露更多的财务与非财务信 息。负债的增加可能使债权人以及银行等金融机构在发放贷款 时对财务安全、资金安全产生一定顾虑，上市公司可能在进行会 计信息披露时倾向于不披露或者只披露利好信息。因此提出： 假设7：公司负债水平与会计信息披露质量呈负相关。 2.2 模型选择
公司治理与信息披露质量——基于2006年至2007年深市A股上市公司的经验证据
进行 了实证分析 。 结果显示： 前十大股 东持股比例能显著影响信息披露质量 ； ． 独立董事 占董事会人数的比重和董 事长兼任总经理没有对信息披露质量产生明显影响。 究发现 ， 研 公司资产规模能显著影响信息披露质量。
关 键 词 ： 息 透 明度 评 级 公 司 治理 信
信息透明度是指上市公司披露的信 息能够充分 、 、 可靠 及时、 准确、 清晰地被告 包 使用者所获知 ， 使信 息 使用者能通过其披露的信息准 确把握上市公司的财务状况、 经营成果和现金流量 。 公司信息披露由强制性披露和 自愿性披露构成 。 完善的公司治理可以在很大程度上提 高 自愿性信息披露的质量 ， 从而提高信 息透明度。０ １ ， ２０ 年 深圳证券交易所开始对深交所上市的公司的信 息 披露进行年度评级 ， 深交所的举 措鼓舞了资本市场上各利益相关者的信 ， 也使研究信息披露的质量有 了衡量的指标。 因此 ， 本文主要通过对深市２ ｏ 年至２ｏ 年蚍 ０６ ０７
１７ ） ９６ 。 代理风险是指基于委托人和代理人 目 标不一致以及信 息不对称所导致的代理人背离甚至侵害委托人利益的可能性。 公司的管理者受 托对公司事务进行管理 ， 每个会计年度提供会计信息给投资者， 作为投资者支付其报酬的指标。 管理者直接接触公司的财务活动， 能够第一时
间了解会计－ 企业的投资者由于不执行公司事务， ｆ 邑。 对企业经营状况 ， 营业成果不能获取第一手的资料 ， 由此造成了双方信息不对称。 委托 代理理论认为， 由于委托人与代理人的利益取向不一致 ， 责任不对等， 契约不完备等原 因， 作为代理人的公司管理者很多时候缺乏披露完全 ， 真实的会计信 息的动力。 虽然企业或市场会对代理人的行为通过一些措施加以约束 ， 例如让代理人即管理者拥有剩余索取权， 使得委托人与
正视上市公司信息披露质量问题
正视上市公司信息披露质量问题
杨朝安
【期刊名称】《浙江经济》
【年(卷),期】2004(000)022
【摘要】目前我国上市公司所提供的信息质量不高，财务会计信息常常存在着误导、虚假和重大遗漏的情况，各上市公司为了获取配股、增发新股资格以达到募集资金的等自身利益，恶意粉饰和编造虚假的财务会计信息来操纵公司的资产和利润，上市公司在信息披露上的不主动性、滞后性、虚假性、不充分性给经济秩序的带来诸多不良的影响，挫伤了投资者的积极性，损害了广大中小投资者的合法经济利益。
【总页数】1页(P61)
【作者】杨朝安
【作者单位】浙江信联股份有限公司
【正文语种】中文
【中图分类】F832
【相关文献】
1.浅析我国上市公司信息披露质量问题 [J], 晏立霞;吴爱丽
2.上市公司信息披露质量问题研究——来自深市A股上市公司的经验证据 [J], 谷丰;张林
3.我国上市公司信息披露质量问题研究 [J], 付代红;朱敏文
4.我国上市公司信息披露质量问题研究 [J],
5.我国上市公司信息披露质量问题研究 [J], 李月洁
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从深交所看上市公司信息披露问题
从深交所看上市公司信息披露问题内容摘要：xx年，深圳证券交易所公布了xx年度上市公司信息披露的考评结果，30家公司被评为优秀。
本文以其他61家深交所上市公司作为对照组，并结合相关公司的年报，考察30家优秀公司具有的特征，分析可能影响上市公司信息披露的因素，分析后发现：有关产权结构、财务经营状况等因素明显影响公司信息披露，然而与公司治理有关的因素对信息披露的影响不明显。
xx年，深圳证券交易所(SZSE)公布了xx年度上市公司信息披露的考评结果，深交所是从信息披露的及时性、准确性、完整性、合法性四方面分等级对上市公司及董事会秘书的信息披露工作进行考核。
在502家上市公司中，考评为优秀的30家，良好的303家，及格的147家，22家不及格。
根据深交所的考核标准，可以认为考评为优秀的公司总体上应该在信息披露质量、披露程度或水平上是最好的。
下文是对xx年度考评为优秀的上市公司及结合它们的年报部分数据所进行的分析，考察深交所信息披露考评为优秀的上市公司所具有的某些特征及分析影响信息披露的相关因素，为了更好地说明问题，我们随机抽取了其他61家在深交所上市的公司作为对照组。
上市公司产权结构、公司治理结构对信息披露的影响上市公司信息披露与产权结构、公司治理结构密切相关，本文选取流通股比例、国家股比例、第一大股东持股比例、第二大股东持股比例、独立董事在董事会中的比例、总经理是否董事等相关指标来考察产权结构、公司治理对信息披露的影响，其中流通股比例、国家股比例、第一大股东持股比例、第二大股东持股比例的数据为有关公司的xx年年报数据，其他指标的数据为xx年年报数据。
根据深交所提供的资料，xx年末我国上市公司平均流通股比例约为41.6%。
30家上市公司的流通股比例平均为40.37%，与全国水平相当;流通股比例超过40%的上市公司有13家，占43%;国有股比例超过50%的上市公司有17家，占57%;第一大股东处于绝对控股地位(控股比例大于50%)的上市公司有19家，占63%，然而随机抽取的61家公司只有11家公司处于绝对控股地位，占18%;处于相对控股地位(即第一大股东持股比例小于50%，但是第二大股东股份远远少于第一大股东，很难对第一大股东构成挑战)的上市公司有10家，占24%。
从深交所看上市公司信息披露问题
从厚交所看上市企业信息表露问题内容纲要： xx 年，深圳证券交易所宣布了 xx 年度上市企业信息表露的考评结果， 30 家企业被评为优异。
本文以其余 61 家厚交所上市企业作为比较组，并联合有关企业的年报，观察 30 家优异企业拥有的特点，剖析可能影响上市企业信息表露的要素，剖析后发现：有关产权构造、财务经营情况等要素显然影响企业信息表露，但是与企业治理有关的要素对信息表露的影响不显然。
xx年，深圳证券交易所 (SZSE)宣布了 xx 年度上市企业信息表露的考评结果，厚交所是从信息表露的实时性、正确性、完好性、合法性四方面分等级对上市企业及董事会秘书的信息表露工作进行查核。
在 502 家上市企业中，考评为优异的30 家，优异的 303 家，及格的147家，22 家不及格。
依据厚交所的查核标准，能够以为考评为优异的企业整体上应当在信息表露质量、表露程度或水平上是最好的。
下文是对 xx 年度考评为优异的上市企业及联合它们的年报部分数据所进行的剖析，观察厚交所信息表露考评为优异的上市企业所拥有的某些特点及剖析影响信息表露的有关要素，为了更好地说明问题，我们随机抽取了其余 61 家在厚交所上市的企业作为比较组。
上市企业产权构造、企业治理构造对信息表露的影响上市企业信息表露与产权构造、企业治理构造亲密有关，本文选用流通股比率、国家股比率、第一大股东持股比率、第二大股东持股比率、独立董事在董事会中的比率、总经理能否董事等有关指标来观察产权构造、企业治理对信息表露的影响，此中流通股比率、国家股比率、第一大股东持股比率、第二大股东持股比率的数据为有关企业的xx 年年报数据，其余指标的数据为 xx 年年报数据。
依据厚交所供给的资料， xx 年终我国上市企业均匀流通股比率约为 41.6%。
30 家上市企业的流通股比率均匀为 40.37%，与全国水平相当 ; 流通股比率超出 40%的上市企业有 13 家，占 43%;国有股比率超出50%的上市企业有 17 家，占 57%;第一大股东处于绝对控股地位 ( 控股比率大于 50%)的上市企业有 19 家，占 63%，但是随机抽取的 61 家企业只有 11 家企业处于绝对控股地位，占 18%;处于相对控股地位 ( 即第一大股东持股比率小于50%，可是第二大股东股份远远少于第一大股东，很难对第一大股东组成挑战 ) 的上市企业有 10 家，占 24%。
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变量名称及含义均值标准差最小值最大值CS 信用利差:公司债到期收益率减去同期限同现金流的国债到期收益率0.0260.0140.0060.081disc 信息披露质量:发债公司在前一年度的信息披露考评结果 3.1870.603 1.000 4.000yrstmat 公司债剩余期限 3.0621.4710.0009.874lev杠杆率:发债公司前一期的杠杆率0.5740.1540.0711.123表1主要变量的定义及描述性统计一、引言多年来,我国信用债市场发展突飞猛进,为国家经济发展注入了新的动力。
随着经济形势变化,最近五年债券违约事件陆续出现,尤其是2018年以来,债券违约频发引起了政府及市场的广泛关注。
债券市场信息披露制度建设和债券的信用风险定价问题日益成为理论界和实务界关注的焦点。
针对债券的信用风险定价问题,国际上主要形成了结构化和简约化两大类信用风险定价模型。
其中,结构化信用风险定价模型由Merton(1974)提出,模型假定投资者拥有与企业管理者一样全面的信息,了解企业运营能力和财务状况,并通过公开市场股票价格和企业财务信息来估计企业资产价值、资产波动率和违约边界等变量的分布,进而得到公司债券的理论信用风险溢价———理论信用利差。
此后,许多研究人员基于债券二级市场的数据检验结构化信用风险定价模型的准确性,发现实际信用利差远远超过结构化模型估计得到的理论值,对短期信用利差来说差异更大,这一现象也被称为“信用利差之谜”。
由于实际市场的不完备性,尤其是发债企业信息披露的不准确、不规范、不全面等原因,投资者只能获得关于企业偿债能力的部分信息,投资者与企业管理者之间存在信息不对称。
而信息不对称恰好是信用风险的重要来源,因此,信息披露质量必然会影响到投资者对债券的信用风险定价。
在这一背景下,Duffie 和Lando(2001)首次在结构化模型框架下,考察了投资者对企业资产价值具有不完全信息的情形,从理论层面研究了信息披露质量对信用利差的影响。
他们的研究证实,不完全信息是短期信用利差为正的重要原因,信息披露质量会影响信用利差期限结构的形状。
考察信息披露质量对债券市场的影响不仅有助于督促公司提升自身信息披露水平,降低债券市场各参与方之间的信息不对称程度,也为债券市场监管者完善信息披露制度提供证据支持。
二、文献回顾与假设提出债券发行人的违约风险并非实际信用利差的唯一影响因素。
Duffie 和Lando(2001)证实,当公司发布的资产报告中包含噪声信息时,该公司临近到期的债券会有正的信用利差。
针对资本市场上信息不对称问题,国内也有一些学者探讨了不完全信息下的信用利差问题。
周宏等(2012)研究发现投资者与企业债券发行者间的信息不对称程度与信用利差正相关。
吴建华等(2014)通过随机模拟试验分析认为,信息披露滞后对1年期以内的短期融资券影响最大,其次是3年~5年期的中短期债券,对5年期以上的中长期债券的影响较小。
这表明,国内公司债信用利差中可能已经包含信息不对称风险溢价,信息披露质量与信用利差的关系受债券剩余期限影响。
债券市场上的信息不对称主要来源于两个方面,一是发债公司与投资者之间的信息不对称。
通常情况下,债券发行公司比投资者更为了解自身的经营能力和财务状况,然而出于某些利益考量,很多公司会刻意隐瞒对公司价值有负面影响的信息,甚至粉饰财务报表以降低后续融资成本。
除此之外,企业的定期财务数据通常也不会实时公布,而是存在一定的时滞。
投资者只能基于公司披露的不精确信息披露质量与公司债信用利差———来自深交所的经验证据●刘镜秀何亮摘要:信息披露质量与信用利差显著负相关，较低的信息披露质量加剧市场参与者之间的信息不对称，增加二级市场公司债信用利差；与低杠杆率公司相比，较低的信息披露质量对高杠杆率公司债券信用利差的影响更大；此外，信息披露质量对短期限债券的信用利差影响更显著。
提高公司信息披露质量有利于降低公司债券的融资成本，完善债券市场信息披露制度对我国信用债市场的发展具有重要意义。
关键词：信息披露质量；信用利差；信息不对称73--模型(1)自变量全样本OLS 低杠杆率组高杠杆率组模型(2)自变量全样本OLS disc -0.00442***-0.00275***-0.00677***disc dm -0.00429***(0.000140)(0.000188)(0.000574)(0.000156)yrstmat -0.000586***-0.000698***-0.000383*disc dm *yrstmat dm 0.000624***(0.000211)(0.000196)(0.000202)(8.68e-05)lev0.0180***0.0264***0.00845yrstmat dm -0.000613**(0.00130)(0.00181)(0.0185)(0.000240)lev 0.0179***(0.00130)其他变量控制控制控制其他变量控制Observations 1646823823Observations 1646R-squared 0.4360.4140.498R-squared 0.438表2信息披露质量对信用利差的影响注：“***”“**”“*”分别表示在1%，5%，10%水平下显著，OLS 回归结果的括号中为行业和季度双维度聚类稳健标准误。
的滞后信息推测公司资产价值的分布,以此判断公司未来是否会违约。
这种信息劣势地位导致投资者不能准确评估公司的违约概率和违约风险,增加了投资者所面临的不确定性,因此需要一定的风险溢价来进行补偿。
由此可以推断,信息披露质量越低,投资者与发债公司之间的信息不对称程度越大,投资者对债券要求的信用利差就越高。
另一方面,投资者之间也存在信息不对称,某些投资者拥有更多关于公司经营能力及财务状况的私人信息,属于债券市场上的知情交易者;另外一些投资者则掌握较少的私人信息,属于非知情交易者。
较低的公司信息披露质量会加剧两类投资者之间的信息差异,导致投资者对公司未来资产及违约概率的预期分化更为明显,从而增加公司资产预期值的波动性及投资的不确定性。
因此,投资者会要求更高的债券信用利差,以弥补信息不对称产生的公司价值及违约预期的不确定性。
Yu(2005)提到发债企业的信用质量会影响信息披露质量与信用利差之间的关系。
在其他因素不变的情况下,杠杆率较高的公司,承受新增债务负担的能力更弱,会使投资者面临较大的不确定性。
因此,杠杆率较高的公司具有较低的信用质量,这迫使投资者对该类公司的信息披露质量更为敏感,如果信息披露质量较低,投资者会面临较大的不确定性,从而要求更高的信用利差以弥补这一风险。
由此,我们得出以下假设:H1a:公司的信息披露质量越低,所发行债券在二级市场的信用利差越高;H1b:杠杆率较高的公司信息披露质量对债券信用利差的影响大于杠杆率较低的公司。
在完全信息下,公司价值对投资者而言是完全可观测的扩散过程。
因此投资者可以推定,如果公司价值高于违约边界,随着债券接近到期,短期内公司违约的概率几乎为零,短期信用利差也随之趋于零,信用利差期限结构短端显得很陡峭。
然而在真实的债券市场上,投资者只能通过不全面、不准确的滞后信息来判断公司是否会在短期内违约。
Duffie 和Lando (2001)的研究指出,投资者通常基于包含噪声的会计报告来推测公司资产价值的分布,当公司资产价值接近违约边界时,不完全信息使得投资者难以确定资产的当前价值与违约边界的接近程度,这种不确定性导致债券剩余期限趋于零时,信用利差仍然为正值,造成信用利差期限结构短端更为平坦。
由此推知,公司信息披露的全面性、精确性和及时性会影响投资者面临的不确定性程度。
公司信息披露质量较低的情况下,对于快要到期的债券,投资者在短时间内承受的不确定性就越大,越难以判断债券违约概率,从而要求更高的信用利差进行补偿;而对于剩余期限较长的债券,投资者有足够的时间去获取信息调整投资策略,从而降低信息披露不透明造成的不确定性,因此会要求较低的信用利差。
由此,我们得出假设:H2:公司信息披露质量对债券信用利差期限结构的短端影响更显著。
三、样本选择与研究设计1.样本选择与数据来源。
本文选取深交所上市公司发行的公司债为研究对象,样本期间为2010年1季度~2015年4季度。
为保持样本的统一性和清洁性,样本限定于固定利率公司债,并剔除私募债、集合类债券和城投债。
最终进入样本的是208家上市公司发行的263只公司债。
本文将同一家上市公司发行的不同公司债作为不同的样本,共得到样本期内的观测数1646组。
数据来源于Wind 资讯、锐思金融研究数据库及国泰安数据库。
2.实证模型。
本文以结构化信用风险定价理论为基础,建立实证模型(1)和(2)来检验H1a、H1b 及H2。
CS it =β0+β1disc it-1+β2yrstmat it +β3lev it-1+γX it +εit (1)CS it =β0+β1disc dm it -1+β2disc dm it -1*yrstmat dm it +β3yrstmat dm it +β4lev it-1+γX it +εit (2)其中,信用利差(CS)作为被解释变量,信息披露质量(disc)为核心解释变量,债券的剩余期限(yrstmat)、公司杠杆比率(lev)为主要解释变量。
X 为控制变量包括公司资产波动率、债券发行规模、债券年龄、债券的信用等级、可赎回性、可回售性,以及产权性质、年份和行业信息。
需要说明的是,模型(2)是在模型(1)基础上加入信息披露质量和剩余期限的交互项得到,为避免加入交互项引74--起的多重共线性问题,本文将信息披露质量、剩余期限变量分别去均值处理得到disc dm、yrstmat dm及交互项dis⁃c dm*yrstmat dm。
3.具体变量定义与数据说明。
CS it表示债券i在t期的信用利差,通过债券i的到期收益率减去具有相同现金流和到期期限的国债到期收益率得到。
本文按照Gilchrist 和Zakrajšek(2012)的方法,构建与公司债具有相同现金流和到期期限的理论国债,获得与公司债的久期相匹配的无风险收益率。
核心解释变量disc it-1表示债券i的发行公司在t-1期的信息披露质量。
本文选取深圳证券交易所披露的上市公司信息披露考评结果作为信息披露质量的代理变量。
2011年以前深圳证券交易所的信息披露考评结果以优秀、良好、合格、不合格四个级别表示,而2011年之后,上市公司信息披露工作考核结果依据上市公司信息披露质量从高到低划分为A、B、C、D四个等级。
为了考察信息披露质量的差别,本文对以上等级进行赋值,若考评结果为优秀或者A,则赋值为4;若考评结果为良好或B,则赋值为3;若考评结果为合格或C,则赋值为2;若考评结果为不合格或D,则赋值为1。