债券的收益率和波动率分析

利率变化的驱动因素
流动性分析：传播与机理 不同周期的资产配置
利率变化的驱动因素
影响债券市场流动性的关键 不同周期的资产配置
影响债券市场流动性的基本因素是基础货币，而基础货币的核心—超额准 备金率 影响超储水平的主要因素包括准备金率、外汇占款、财政存款、现金提取、 债券发行等因素，日常环境下，影响银行体系超储的公式如下
利率变化的驱动因素
资金利差的历史性比较 不同周期的资产配置
2002、2005、2006、2009属于较为典型的宽松年度，其年度平均利差分 别为69BP、-10BP、43BP、-7BP，宽松年份的利差均值基本在历史平均值下 方 2003、2004、2007年属于典型的紧缩年份，其年度平均利差分别为97BP、 80BP、28B 2008年和2010年是两个比较特殊的年份，前者政策基调是“前紧后松”， 后者的政策基调是“前松后紧”，对应于2008年的利差均值为55BP，2010 年的利差均值是96BP，而且前者的利差曲线走势为先扬后抑，后者的利差 曲线走势为先抑后扬
债券的收益率和波动率 分析
中投天琪期货研究所 张伟
债券与资产配置 债券的久期和利差交易 利率波动的宏观经济因素
债券与资产配置
经济周期与大类资产表现
不同经济阶段资产价格表现各异，在经济周期底部，债券 市场和股票表现最佳。
利率 下降 低 利率 利率 上调 利率 上调 高 利率 利率 下降
阶段1
阶段 2
降准备金时：
利率变化的驱动因素
流动性：长期因素分析 不同周期的资产配置
利率变化的驱动因素
流动性：中期因素分析 不同周期的资产配置
不同周期的资产配置
谢
谢！
2.4
央票到期收益率:1年
数据来源:Wind资讯
利率变化的驱动因素
中国利率的几种类型 不同周期的资产配置
我国利率市场三大基准型利率 之 基本面利率：银行间市 场的长期基准国债利率，一般选择10年期国债作为参照品 种
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中国经济增长引擎
利用国债期货久期对冲利率风险 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
中国经济增长引擎
一般说来,与债券相关的交易策略都是围绕着投资人/投机客 对于未来收益率曲线的预期不同而衍生出不同的看法 由于债券/收益率曲线是一条线(而非一个点),在空间上的变 化更多如果搭配不同的收益率曲线,又能产生不同的变化
利率变化的驱动因素
资金型利率：短期流动性指标 不同周期的资产配置
1天回购利率与7天回购利率的利差变化（+）：与7天利 率方向成正比 （周级别的流动性） 1天回购成交量占比（-） ：与7天利率方向成反比变化 全国性商业银行资金净融出比率（+）：26家全国性商业 银行，净融出比例大于65%表明资金相对充裕，如果小于 65%则表明相对紧张。
资金型利率：长期流动性指标 不同周期的资产配置
中介指标观测指标：资金利差（季度） 资金利差=7天回购-资金成本 资金成本概念：银行活期性资金来源和定期性资金来源的比 重大约是1：1，因此可以利用每一个时期的基准存款利率结构 去近似模拟商业银行体系的资金运用的综合成本：资金成本= 活期存款利率×50%+定期存款利率×50% ，大概为1.5%-1.6% 7天回购利率大概比资金成本高出70个bp
利率变化的驱动因素
中国利率的几种类型 不同周期的资产配置
我国利率市场三大基准型利率 之 政策面利率：1年期 （或3个月、3年期票据）中央银行票据的发行利率（或交 易利率）
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阶段 3
阶段 4
阶段 5
阶段 6
现金 商品 股票 债券
债券与资产配置
利率与资金使用成本：投资时钟
债券与资产配置
债券收益率决定的四维视角
c c c V 2 3 1 y 1 y 1 y
在分析收益率时，通常采用了 从实体经济、货币资金面、债 券估值、供求四个方面进行分 析，尤其是在分析收益率变动 的时候，采用这方面在宏观上 有其一定的优势。
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银行间回购加权利率:1天 银行间回购加权利率:21天 银行间回购加权利率:2个月
银行间回购加权利率:7天 银行间回购加权利率:1个月
数据来源:Wind资讯
利率变化的驱动因素
资金型利率：中期流动性指标 不同周期的资产配置
中介指标观测指标：超额准备金率（预测月度流动性） 在超额准备金率居于高位的情况下，资金利率对于超额 率的变化似乎并不敏感，而在准备金率处于相对中性位臵 (或偏低)的时候（即≤2%），两者的关系负相关性体现的 较强
利率变化的驱动因素
国债的利差概念 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
不同宏观环境下的利率期限结构 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
利差的变化是套利的基础 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
利差的变化是套利的基础 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
3.4
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2.8 07-12-31 08-12-31 09-12-31 10-12-31 国债到期收益率:10年 11-12-31 12-12-31
2.8
数据来源:W百度文库nd资讯
利率变化的驱动因素
三大基准利率之间变动的关系 不同周期的资产配置
在长期利率的107次方向性波动中，有76次是呈现为“三 率”变化方向一致的 在长期利率的107次方向波动中，同期出现公开市场发行 利率的方向与10年国债的利率方向相异的情况仅有10次 对于长期利率的方向判断是交易类资金的着力点。单纯 去判断未来一个阶段中中央银行票据发行利率和回购利率 的走向，以此合成判断长期利率的方向
债券的久期和利差交易
跨市场套利 不同周期的资产配置
欧债危机期间各国债券与德债利差的变化趋势
债券与资产配置 债券的久期和利差交易 利率波动的宏观经济因素
利率变化的驱动因素
中国利率的几种类型 不同周期的资产配置
我国利率市场三大基准型利率 之 资金型利率：指市场资 金面因素的变化 。主要指银行间市场7天回购利率的加权 平均水平
Bloomberg软件显示的2000-2013年美国国债利差
债券的久期和利差交易
同一条收益率曲线上的套利 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
如：预测通货膨胀率会下降，如何利用期限结构 来套利
债券的久期和利差交易
蝶式套利 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
蝶式套利：实例 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
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(3)
债券与资产配置
不同周期的资产配置
债券与资产配置
不同时期的资金配置：美国实证 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券与资产配置
不同时期的资金配置：中国实证 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券与资产配置 债券的久期和利差交易 利率波动的宏观经济因素
债券的久期和利差交易
久期的定义 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
久期和货币久期 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
债券的久期和利差交易
利用国债期货调整久期 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
比如：国债组合：价值10亿，久期12.8
国债期货报价110，久期6.4 若希望将久期降至3.2年（保留一定风险敞 口），说明希望对冲掉的久期为12.8-3.2＝ 9.6，应卖出：
数学含义：一阶导
经济含义：由于一阶导捕捉了证券价值对利率敏感性中 的主要部分，因此久期和货币久期反映了证券价值利率 风险的主要部分。 几何含义：货币久期就是证券价值与YTM曲 线上各点的切线斜率
债券的久期和利差交易
久期和麦考利久期 不同周期的资产配置 出口、投资和消费
麦考利久期 经济含义直观，可视为付息期限的一种加权平均，其权重 为每次现金流现值占债券价格的比重，权重之和为1。因 此，麦考利久期是期限的加权平均，其单位是年，相应地 修正久期的单位也是年，这是久期名称的最初来源。 误解 麦考利久期就是久期；久期一定是时间的加权；久期的单 位一定是年。 正解 修正久期才是真正的债券久期；久期与期限加权之间并没 有必然联系，其单位也并不必然为年