并购重组项目战略风险评估

并购重组项目战略风险评估

随着我国有色行业的产能过剩问题日益突显，新建项目逐步减少，通过政策引导和市场机制优化产业结构成为主流，而并购重组则是优化产业结构的重要手段。并购重组出发点和落脚点是整合资源，获取协同效应，服务于企业战略目标,其具有“高风险高收益”的特点。因此，战略风险评估是事关并购重组项目成败的首要问题和关键问题。本文即是从资金供应方的角度探讨并购重组项目的战略风险评估方法。

1并购重组的战略动机

了解并购重组的动机是科学评估风险的前提。并购重组研究历来注重理论与实践相结合，著名经济学家J.弗雷德.威斯通在总结1895年以来并购重组案例和理论研究的基础上，将并购重组的动因归纳为效率理论、信息与信号、代理问题与管理主义、自由现金流量假说、市场力量、税收筹划和再分配等7个方面。为贴近工程咨询实际，本文将上述动因概述为经营管理协同、财务税收协同、市场协同、低价投机、代理人利益5个方面：1）经营管理协同。主要表现为原辅材料、技术、人力管理等资源互补，如矿山与冶炼企业的重组。2）财务税收协同。主要表现为将外部融资转为内部融资，降低融资成本，如吸引投资基金入股；或利用一方的税收优惠降低税负，典型的是资不抵债企业的并购。3）市场协同。主要表现为获取市场垄断、定价权或开辟新的市场领域，典型表现是同一行业的强强联合，如南北车合并；或生产优势与市场优势的结合，如一些贸易公司（市场优势）对矿山或冶炼厂（生产优势）的并购。4）低价投机。基于认为目标企业价值被低估的并购，如金融危机时基金或财务公司基于资本运作而收购矿产资源。5）代理人利益。管理层

出于某种个人利益而做出的并购重组举动，如过去几年部分大型企

业的大肆扩张有一定的代理人利益成分。上述动机中，经营管理协同、财务税收协同和市场协同具有明显的战略意图，而低价投机和

代理人利益也有战略层面的考量，故而战略风险评估对并购重组项

目尤其重要。

2战略风险评估角度

风险评估的角度需紧紧围绕动机展开，各种动机下的战略风险

评估角度见表1（但不限于）展开。此外，对于资金提供方而言，

评估战略风险还应考虑协同效应未能实现时，并购方可能采取的风

险控制措施或退出策略。上述战略风险评估的内容与银监会发布的《商业银行并购贷款风险管理指引》的指导思想不谋而合，可以提

高项目的融资效率。

3战略风险评估方法

从评估角度分析，战略风险评估的目标是资金安全和战略目标（特别是财务目标）的可达性，注重资源的协同，具体的角度包括

项目的市场、技术、经营管理及其他有形或无形资源，与工程咨询

的理念相同。借鉴工程咨询方法（尤其是经济评价方法）可有效解

决战略风险评估的部分问题。推荐的战略风险评估方法如下：1）经

营管理协同角度。产业和战略的相关性可以尽职调查为基础，通过

定性分析完成；额外回报可借助财务评价中的有无对比法、前后对

比法计算。2）财务税收协同角度。可直接计算或通过财务评价计算。3）市场协同角度。定性与定量分析相结合，定量分析主要通过市场

预测方法完成。4）低价投机角度。通过对比估值报告和审计报告判断，成长性可通过行业生命周期理论判断。5）代理人利益角度。可

通过是否具有协同效应判断；价值增长的动力来源可通过因素分析

法（连环替代法）或敏感性分析来判断。并购方案中的退出策略对

资金提供方控制资金风险非常重要，一般在协议中有相关的约束条款，相关风险建议由专业的法务人员评估。需要说明的是，定性与

定量分析相结合是战略风险评估的指导思想，而建立在大量尽职调

查信息基础上的定性分析判断在实践中往往起到决定性作用，定量

分析只是验证和细化定性判断的结果。

4案例分析

某海外中资冶炼厂拟与当地另一大型采选冶联合企业重组，以

期解决自身的原料不足及财务困境问题。重组双方的优势、劣势如

表2所列。通过上述分析，可基本判断双方重组的动机是经营管理、财税和市场协同，且协同效益明显，战略风险较小，融资机构可重

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5结论与建议

目前，国内咨询报告对风险评估的重视程度普遍不足。随着咨

询报告的报批功能弱化，辅助决策功能增强，风险评估必将成为未

来投资者关注的重要内容。此外，独立开展投资咨询业务要具备对

项目整体的宏观判断能力，而风险评估是建立这一能力的重要途径，技术经济专业人员应尽快完善风险评估的知识体系，找寻适应自身

的实践方法。