财务理论与实务习题参考答案(第2版)张思强 卞继红编 案例答案

[案例点评] 融资渠道和方式有很多，但适用于中小企业的却很少。像田大妈这样的民营企业融资方式不规范，融资渠道狭窄，求贷无门的案例在我国经济生活中还相当普遍。

民营企业贷款难的主要原因有：国有银行对民营企业的所有制歧视、银行发放贷款偏好大型企业的大笔贷款、中小企业资信较差,可供抵押的物品少、财务会计不规

范等。因此，要解决民营企业贷款难问题，从外部条件来看：一是政府出面组建民营企业担保基金，推进国有银行的观念转变和机制转换，在立法上对国有银行对民营企业的贷款比例提出要求。二是建立民营企业募集股份、发行债券渠道，大力发展柜台交易并加以规范。三是鼓励成立地区性、社区性和民间性质的合作金融组织，积极引进外资银行。四是大力发展金融中介服务机构，如小企业诊断所等，为银行贷款提供专业化信息服务。

从民营企业自身来看，要积极推进内部管理水平的提高，规范财会工作，加强内部控制制度建设；强化产品创新，提高产品的科技含量和知识含量，着力增强企业无形资产投资，有效阻止竞争者的介入；提高盈利水平，注重留利，降低对外部资本的依赖度；改善用人制度，积极引进管理、技术方面的人才；树立良好的财务形象，给股东和债权人满意的回报，为进一步融资和降低资本成本创造条件；在房地产、设备方面舍得投入，增强企业的可供抵押品比重；充分利用租赁、商业信用、民间信用、吸收直接投资等现有融资渠道，搞好与政府、银行的关系，争取银行的理解和支持；通过并购扩大企业规模，增强企业的融资能力。

第四章

大宇资本结构的神话案例分析

1.试对财务杠杆进行界定，并对''财务杠杆效应是一把双刃剑这句话进行评述。

财务杠杆是指资金结构中借款和固定收入证券（债券和优先股）的运动对普通股每股利润（或自有资金税后净利润率）的影响能力。固定的债券利息和优先股股利支付增加普通股股东享有企业净利润的风险性，企业利用债务或优先股筹资而给自己带来额外收益的现象称为财务杠杆效应。财务杠杆效应的原因是当息税前润增长时，债务利息不变，优先股股利不变，这就导致普通股每股利润比息税前利润增加得更快；反之，当息税前利润减少时，债务利息不变，优先股股利不变，就导致普通股每股利润比息税前利润减少得更快。由于利息是固定的，因此，举债具有财务杠杆效应。而财务杠杆效应是一把“双刃剑”，既可以给企业带来正面、积极的影响，也可以带来负面、消极的影响。其前提是总资产利润率是否大于利率水平。当总资产利润率大于利率时，举债给企业带来的是积的正面影响；相反，当总资产利润率小于利率时，举债给企业带来的是负面、消极的影响。大宇集团在政府政策和银行信贷的支持下，走上了一条“举债经营”之路。试图通过大规模举债，达到大规模扩张的目的，最后实现“市场占有率至上”的目标。1997年亚洲金融危机爆发后，大宇集团已经显现出经营上的困难，其销售额和利润均不能达到预期目的，而与此同时，债权金融机构又开始收回短期贷款，政府也无力再给它更多支持。由此可见大宇集团的举债经营所产生的财务杠杆效应是消极的，不仅难以提高企业的盈利能力，反而因巨大的偿付压力使企业陷于难以自拔的财务困境。从根本上说，大宇集团的解体，是其财务杠杆消极作用影响的结果。大宇当时面临的主要风险是高负债率。大宇的高负债是与其快速扩张联系在一起的。1997年底韩国发生金融危机后，其他企业集团都开始收缩，但大宇仍然我行我素，不断扩张，结果

债务越背越重。因此，大宇之所以破产，表面上是低估了自身的高负债风险，根本上是高估了自身的经营能力和出口能力，低谷了经营风险。大宇公司的应对思路体现了管理层对公司现金流的注重。通过提高产品销售额和借助财务借贷的杠杆作用来改善现金流状况的思路无疑是正确的。但问题在于前期公司的业务摊子铺得过大，导致成本已经堆积过高，现在再单纯依靠提高产品销售与财务借贷制造现金流，而忽视产品利润率与财务成本的因素，必然只能导致销售额越高负债及成本提升越多，最终在“金融危机”带来的本国货币升值中崩盘

2.去的财务杠杆利益的前提条件是什么

企业取得财务杠杆利益，其投资收益率必须大于负债利率。只要企业投资收益率大于负债利率，财务杠杆作用使得资本收益由于负债经营而增加，从而使得资本收益率大于投资收益率，而且债务资本越高，财务杠杆利益越大，所以财务杠杆利益的实质是由于企业投资收益率大于负债利率，由负债所取得的部分利润转化成了权益资本，从而使得资本收益率上升。而如果企业投资收益率小于等于负债利率，那么负债所产生的利润只能或者不能弥补负债所需的利息，甚至利用权益资本所取得的利润都不能弥补利息，而不得不以减少权益资本来偿债，这便是财务杠杆损失的原因所在。所以企业取得财务杠杆利益前提条件便是其投资收益率必须大于负债利率。而大宇集团大规模举债，且其销售额和利润均不能达到预期目的，债权金融机构又开始收回短期贷款，政府也没有再给予支持。企业不仅不能提高收益水平，其财务也遭受巨大风险。取得的利润都不能弥补利息，不得不减少资本偿债。大宇集团最终轰然倒塌。大宇集团最终解体的原因在于其脆弱的财务结构。超过500％的负债率，意味着企业随时可能被债务压垮。具体来看，大宇解体与其盲目扩张战略、盈利水平下降、短期债务过多、财务费用过高和结构调整缓慢等多种因素有关。因此这里说明了三个问题：其一、财务杠杆的使用要结合成本增加及利润回报来计算；其二产品销售额的提升要结合产品利润率来计算，公司生存依赖的是产品利润，而非销售额其三、我相信大宇公司并不是没有考虑到上述两个方面的问题，但他们无疑忽视了本国货币升值对出口贸易带来的致命打击。本国货币升值所带来的问题有两点：一、出口利润下降；二、为冲销大量外汇而大量发行本国货币最终会导致国内经济通货膨胀，转而可理解为生产成本增加或国内货币贬值。

3.何为最优资本结构? 其衡量的标准是什么

资本结构是指企业资本的构成及其比例关系。企业适当增加债务，可以降低企业资本成本，获得财务杠杆利益，但当企业负债比率太高时，会给企业带来财务风险。因此，必须权衡财务风险和资金成本的关系，确定最佳资本结构。而目前资本结构优化主要有比较综合资本成本法、比较普通股每股利润法和每股利润无差别点分析法。而最佳资本结构是指企业在一定期间内，使加权平均资本成本最低，企业价值最大时的资本结构，其判断的标准有以下三个。

（1）有利于最大限度的增加所有者财富，能使企业价值最大化。

（2）企业加权平均资本成本最低

（3）资产保持适宜的流动，并使资本结构具有弹性。其中，加权资本成本最低是其主要标准。

大宇是“章鱼足式”扩张模式的积极推行者，认为企业规模越大就越能立于不败之地，从资本结构理论的角度看，有规模不一定有效益。其走的是一条传统思路，试图通过扩大企业规模来实现提高企业盈利水平的目的，而要把饼做大需要相应的资金。资金来源不同其所决定的资本结构也不同，相应地，财务杠杆的作用程度也不同。要将企业规模做大容易，只要像大宇集团那样，通过大规模举债即可实现，问题是所投入的资金能否产生效益。以大举

借债为基础的急剧扩张式企业，其所面临的不仅仅是逆水行舟不进则退的局面，更多是一旦资金没有得到有效利用而难于产生相应效益，就将产生消极的财务杠杆作用，并在这种负面的财务杠杆的作用下将企业推向亏损、破产的境地。

4.我国资本市场上大批ST\PT上市公司以及大批靠国家政策和信贷支持发展起来而又债务累累的企业，从大宇神话中吸取哪些教训？

(1)举债经营对企业的影响是双方面的其基本前提是总资产利润率能否大于借款利率。只有当总资产利润率大于借款利时，才会给企业带来有利的积极的财务杠杆作用；反之，将会给企业带来负面、消极的影响。任何企业不能无条件地从事举债经营。

(2)企业的投资必须要有正确的企业发展战略的指导。不求最大，但求最好。决定企业在市场中的地位，是企业的核心竞争力，而核心竞争力就是企业的某种垄断能力，依靠这种垄断能力，企业可以获得垄断利润，从而为投资者带来丰厚的回报。由于核心竞争力的这种特殊性及其对投资者的重要性，所以核心竞争力只能靠企业准确的投资决策去创造，而无法从其他企业引进。由于在发展初期得到政府的大力支持，很容易从银行得到各种贷款用于兼并其他企业，大宇因此飞速膨胀。在政府的大力扶持下，企业界滋生了“大马不死”的心理，认为企业规模越大，就越能立于不败之地。把做大规模作为企业的发展战略，而不是把强化企业核心竞争力作为发展战略，大宇无限制地、盲目地进行“章鱼足式”的扩张，不计效益地进行兼并和投资。由于规模和企业的核心竞争力没有必然的联系，只注重数量的扩张，而忽视质量的发展，新收购的企业不能转化为有效的生产能力，更不能创造效益，企业最终的倒闭就是必然的逻辑。因此，只有拥有核心竞争能力，清理与企业核心竞争能力无关的资产和业务，保留与企业核心竞争能力相关的业务，优化企业资本结构，才能将企业做得最好。没有核心竞争能力的企业一味追求企业规模的扩大，其结果只能是无功而返，甚至陷入困境。

(3)投资必须有合理的资金来源与恰当的资本结构。如果缺乏合适的资金来源，或者资本成本过高，那么就要放弃一些在正常条件下可以进行投资的项目。当企业缺乏足够的权益资本来源，大量依靠贷款进行项目投资时，必然会使企业负债率畸高，从而加大企业财务风险，一有风吹草动企业就可能陷入财务困境。大宇公司依靠金宇中与与韩国政府的特殊关系，通过大量的“优惠贷款”进行扩张，根本不讲财务结构与债务比例，负债并购，而并购到手的企业由于亏损使企业的资产负债率进一步上升。当金融危机爆发的时候，所有银行都被迫紧缩贷款，当银行对于大宇不再慷慨的时候，金宇中就走进了死胡同，等待他的只有破产了。

1、企业扩张切记贪婪无度，并非速度越快越好

产品销售市场并非越大越好，而是要掌握好一个度，保持与自己的优势相适应，这样才能始终掌握市场的主动权

2、企业扩张一定要注意资本金的积累。

企业的扩张主要有两种：借债扩张和资本金自我积累扩张。单纯的借债和单纯的资本金都不对，而应是借债和资本金成一定的比例举债经营对企业的影响是双方的，只有当总资产利润率大于借款利率时，才会给企业带来有利的积极的财务杠杆作用

3、保持核心竞争力

应从大宇神话破灭中吸取教训，加强企业自身管理的改进，及时从多元化经营的幻梦中醒悟过来，清理与企业核心竞争力无关的产品和资产。优化企业资本结构，进一步提升核心竞争力。

第三章筹资方式

(1)解：

①若明年售价不变，四方公司明年需对外融资额为：

4000×8%×（50%-15%）-4000×（1+8%）×5%×（1-60%）=25.6 万元若明年售价不变，设不需对外筹资的销售增长率为X，则

4000×X×(50%-15%)-4000×(1+X) ×5%×(1-60%)=0

解得 X=6.06%

②若明年通货膨胀率为10%，四方公司明年对外融资额为：

4000×[（1+10%）×（1+8%）-1]×（50%-15%）-4000×（1+10%）×（1+8%）×5%×（1-60%）

=263.2-95.04=168.16万元

③若①中的股利支付率为40%，其对外融资额

=4000×8%×（50%-15%）-4000×（1+8%）×5%×（1-40%）

=112-129.6=-17.6

(2)解：

①后付等额租金方式下的每年等额租金额＝50000/（P/A,16%,5）=5000/3.2743≈15270.44（元）

②后付等额租金方式下的5年租金终值＝15270×（F/A,10%,5）=15270×6.1051≈93224.88（元）

③先付等额租金方式下的每年等额租金额＝50000/[（P/A,14%,4）＋1] =50000/3.9173≈12763.89（元）或者：先付等额租金方式下的每年等额租金额＝50000/[（P/A,14%,5）×（1＋14%）] ≈12763.89（元）

④先付等额租金方式下的5年租金终值＝12763.89×（F/A,10%,5）×（1＋10%）≈85717.20（元）

或者：先付等额租金方式下的5年租金终值＝12763.89×[（F/A，10%，5+1）－1] ≈85717.20（元）

⑤因为先付等额租金方式下的5年租金终值小于后付等额租金方式下的5年租金终值，所以应当选择先付等额租金支付方式。

（3）解：

等额年金法：每年应付租金=[120-6（P/F，10%，5）]/（P/A，10%，5）

=[120-6*0.6209]/3.7908≈30.67万元

第4章筹资决策

4．计算题

(1) 解：

①

100012%(133%)

7.52%

1125(15%)

p

K

??-

==

?-

②

1.8(16%)

6%13.30%

27.5(15%)

c

k

?+

=+=

?-

③

1509%

8.77%

175(112%)

p

k

?

==

?-

(2) 解:设负债和自有资金的比例为x 24%=[35%+x×(35%-12%)](1-40%)

X=21.74%

负债=120×21.74%/（21.74%+100%）=21.43万元

自有资金=120-21.43=98.57万元

(3) 12%(133%)8.29%13%b k =

-=- 15%4%19.625%14%c k =+=- 4008008.29%19.625% 2.76%13.08%15.84%12001200w k =?+?=+= 第5章 项目投资

（2）解：每年折旧额＝56000

＝1200（万元）

每年营业现金净流量＝3600×（1－25%）－1200×（1-25%） ＋1200×25%＝2100（万元）

则：投资回收期＝6+200/2100=6.1（年）

净现值＝2100×）（，510%IFA P V ×）（，310%IF P V +500×）（，810%IF P V

－[2000+2000×

）（，210%IFA P V +500×）

（，310%IF P V ] ＝2100×3.7908×0.7513+500×0.4665－[2000+2000×1.7355+500×0.7513]

=6214.11-5846.65=367.46（万元） 现值指数＝[2040×）（，510%IFA P V ×）（，310%IF P V +500×）（，810%IF P V ]

／[2000+2000×

）（，210%IFA P V +500×）（，310%IF P V ]＝1.063 （3）解：

①、 净现值：

甲方案NPV=(10000+100000/5)×（P/A ，10%，5）-100000=13730元

乙方案年折旧=(80000-8000)/4=18000

乙方案NPV=(25000×0.909+26000×0.826+27000×0.751+36000×0.638)-80000=9066元

②、 现值指数：

甲方案PI=113730/100000=1.14

乙方案PI=113730/80000=1.11

③、 内含报酬率：

甲方案IRR 计算如下：

年金现值系数=100000/30000=3.333

甲方案IRR=15%+(3.52-3.333)/(3.52-3.274)*(16%-15%)=15.24%

乙方案IRR 计算如下：

NPV （14%）=81456-80000=1456元

NPV （15%）=79764-80000=-236元

乙方案IRR=14%+1456/(1456+236)*(15%-14%)=14.86%

④年均净现金流量

甲方案年均净现金流量=13730/（P/A ，10%，5）=13730/3.7908=3621.93 乙方案年均净现金流量=9066/（P/A ，10%，4）=9066/3.1699=2860.03 所以，甲方案优

（4）解：① 继续使用旧设备。

旧设备年折旧＝150×5.1310%101=-（万元）

旧设备账面净值＝150-13.5×5＝82.5（万元）＜变现值100（万元） 初始现金流量＝－[100－（100－82.5）×25%]＝－95.625（万元） 营业现金流量＝1500×（1－25%）－1100×（1－25%）+13.5×25% ＝1125-825+3.375=303.375（万元）

终结现金流量=15（万元）

净现值＝303.375×

）（，510%IFA P V +15×）

（，510%IF P V -95.625 ＝303.375×3.7908+15×0.6209-95.625 ＝1150+9.3135-95.625＝1063.69（万元）

② 更新设备。 新设备折旧＝200×365%101=-（万元）

初始现金流量=-200（万元）

年营业现金流量＝1650×（1－25%）－1150×（1－25%）+36×25% =1237.5-863.5+9=383（万元）

终结现金流量＝200×10%＝20（万元）

采用新设备净现值＝383×

）（，510%IFA P V +20×）

（，510%IF P V －200 ＝383×3.7908+20×0.6209-200＝1264.3（万元） 通过计算可看出购买新设备净现值较大，所以该设备应更新。