大豆期货保证金的套利分析.kdh

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财经研究

1. 文献综述

期货市场的健康运行与发展与一个合理、有效率的的结算风险管理制度密切相关，而保证金制度则是风险管理制度里重要的一环。合理的保证金水平对期货市场有着重要的作用，保证金水平设定过高则期货市场的活跃程度被压制；保证金水平设定过低则不能够起到防范风险的作用。我国现行的保证金定价方法采用的是固定比例的静态保证金定价。其中大商所在对保证金水平进行管理的时候，采取固定比例，并对节假日等情况进行预先考虑的动态调整方法。目前期货保证金的定价方法有三种：统计模型、最优模型和期权定价模型。徐毅（2008）使用VaR 算法对黄大豆一号的动态保证金水平进行了研究。我国大豆类产品包括：黄大豆一号、黄大豆二号、豆粕和豆油。大豆可以用于榨取豆油、而榨取豆油的副产品即为豆粕，因此大豆生产商、榨油厂以及饲料加工厂均可以使用大豆类产品进行套期保值，通过大豆类产品之间的相互作用、相互影响，形成了完整的大豆避险体系。Simon （1999）通过研究，确定了芝加哥商品交易所的大豆类期货产品价格之间套利的可能性。大豆提油套利是指在市场价格体系基本正常的情况下，大豆厂商进行的购买大豆期货合约的同时，卖出豆油和豆粕的期货合约。通过该方式可以防止大豆价格突然上涨，或者产品的突然下跌引起的损失。丁秀梅与华仁海（2007）的研究表示，在样本内套利交易，无论是否考虑交易成本，多头套利交易的平均利润均大于零，而且在统计上显著；而空头套利交易以及所有套利交易的平均利润虽然大于零，但是在统计上不显著。因此，我们可以通过构造多头大豆提油套利的方式，在无套利原则下，确定出大豆与豆粕、豆油期货的价格关系。

2. 数据处理

根据刘庆富等（2005）对建造相关期货品种的连续价格合约方法的描述，即选取距离当前月的第三个期货合约的交易来进行连续合约的标价，通过此种方式选取的连续数据可以代表性的表示期货市场状况，我们选择了天琪期货提供的活跃合约连续数据对期货市场情况进行描述。按照巴塞尔关于风险价值确定的规定，选取255个交易数据进行风险的度量。表1为数据的单位根检验，样本为2008/6/20至 2009/6/3的活跃品种连续数据。

表1 单位根检验大豆

豆油豆粕t-检验-17.448-16.039-15.7845% 置信度

-2.873

-2.873

-2.873

3. 建模分析

大豆提油套利是多头套利，建立大豆提油套利的投资策略，利用相关数据分析大豆类产品在无套利原则下的价格水平之间的关系。大豆提油套利的构造方面，由于大豆、豆油与豆粕之间存在“100%大

大豆期货保证金的套利分析

吴京桦 中国人民大学财政金融学院 北京 100872

豆=18.5%豆油+80%豆粕+1.5%损耗”的生产关系。我们可以确定大豆提油套利产品之间的关系，从而进行保证金的比对。表2为对该等式关系在不同经济形势下进行的分析。

表2 大豆提油套利

做多大豆

做空豆油做空豆粕压榨利润建立头寸35677237288780.944

头寸规模541经济增长+200-100-100500经济下跌

-100

+150

+200

300使用EGARCH 模型进行保证金定价的分析，分别在95%的置信度

4. 结论分析

将理论保证金确定水平带入通过大豆提油得到的大豆类产品价格关系中，比较该关系与大商所实际保证金水平有何差异，我们可以看到，大豆保证金水平与大豆提油套利水平有较大的差异，我国目前保证金的定价水平并不能够充分发挥保证金的规避风险或者控制市场活跃程度的作用。同时我们也要看到，上文的分析只是采用了大豆类产品间的一种平衡关系，还存在其他的组合。讨论上述可能存在差异的原因，并讨论该差异的存在对我国期货市场有如何的影响。我国的期货结算系统仍需要进行一定的改进与完善。

参考文献

[1] 刘庆富, 仲伟俊, 华仁海, 刘晓星, EGARCH-GED 模型在计量中国期货市场风险价值中的应用, 管理工程学报, 2007年第一期.

[2] 徐毅，期货市场结算风险管理研究，经济科学出版社，2008 [3] 乔娟，李秉龙，康敏，中国农产品期货市场功能与现货市场关系研究，科学出版社，2008.

[4] 张成思，金融计量学-时间序列分析视角，东北财经大学出版社，2008.

[5] 汪昌云，金融衍生工具，中国人民大学出版社，2009.