Chapter 8 证券分析师预测与荐股

卖方分析师是干什么的？ 卖方分析师是怎么干的？《证券市场周刊》

证 券 行 业 的 竞 争
北京首放

北京首放被撤销投资咨询资格

据介绍，证监会于2008年5月对汪建中、北 京首放投资顾问有限公司涉嫌操纵市场行为 立案调查。调查发现，北京首放的法定代表 人、执行董事、经理汪建中利用北京首放及 其个人在证券投资咨询业的影响，借向社会 公众推荐股票之机，通过“先行买入证券、 后向公众推荐、再卖出证券”的手法操纵市 场，并非法获利。2007年1月至5月期间， 通过上述手段交易操作了55次，买卖了38只 股票或权证，累计获利超过1.25亿元。



Chinese Wall：瑞士信贷集团在波士顿的第 一家分支机构打破了中国墙，要求他们的部 分分析师向Frank Quattrone报告． http://www.sec.gov/litigation/opinions/3453547.pdf http://www.objectivistcenter.org/cth--939The_Case_Frank_Quattrone.aspx
案例1 美林案例 1/6



2001年夏天，斯皮策（纽约州首席检察官）办公 室的一位调查员Eric Dinallo读到一份报道，称美 林的一位高级互联网分析员在美林和一家公司的 金融交易失败后，降低了该公司的股票评级。 2001年6月调查开始，斯皮策办公室审查了大约 100,000页文档，以及数以千计的相关电子邮件。 被调查方包括美林公司，布洛杰特等8位相关分析 师以及管理人员 调查显示1999年以来美林公司的因特网分析师在 对因特网股票公布常规的分析评级中有误导投资 者的行为
案例1 美林案例 6/6


斯皮策要求美林建立一个独立的研究部门， 并支付2.5亿美元的罚款。 在SEC和纽约股票交易所的协调下，2002 年5月达成和解协议，美林支付1亿美元的 罚款，并对其研究业务相应调整业务人员， 他的行为为吸引和保持投行客户服务。
中国证券分析师行业现状

两篇奇文

作者：高善文



过分乐观 与时间序列模型的比较 分析师预测的偏差 偏差的决定因素

激励因素 认识偏差 羊群行为 ……
2.The nature of analyst expertise and the distributions of earnings forecasts

Do analysts herd? Graham (1999) suggests that analysts herd to reduce the risk of damaging their reputation when, for example, their private information is inconsistent with contemporaneously available public signals.
案例--中国宝安（000009）石 墨门事件



2011年1月，中国平安，湘财证券，信达证券，国泰 君安等经实地调研，于2011年1月左右因为“石墨烯” 而“强烈推荐”中国宝安。 中国平安：“深圳贝特瑞为全球锂电池负极材料龙 头，布局负极生产全产业链，上有石墨矿，下有加 工厂，可有效控制成本和产品质量。” 中国宝安2011年1月20日发布公告：目前已完成石 墨烯制备工艺的小试，正在进行中试。 中国宝安2011年3月15日公告：黑龙江宝安新能源 投资有限公司业务基本处于停滞状态，目前没有矿 产资源；湘财证券，信达证券，国泰君安，中国平 安未到上市公司调研。
1.Analysts’ decision processes

Bradshaw(2004) How do analysts use their earnings forecasts in generating stock recommendations?
Competitive Manuscript Award Winners AAA(2001)

大部分研究关注的是卖方分析师,因为买方分析 主要为投资组合经理提建议,他们的建议是不公 开的;另外一个原因是利益冲突。
分析师的牛市

www.ssrn.com

输入Analyst,可以 查找到1000篇有 关分析师的学术 论文。
证券分析师的工作关系图
证券分析师
Analysts
雇佣 薪酬激励
投资银行
第8章 证券分析师

基本常识与背景 经典研究

分析师荐股与投资策略

后续研究：分析师预测与其他异象的关 系

应计异象 盈余宣告后漂移

中国的证据
基本常识

证券分析师的类型:


买方分析师（Buy-side analysts）—为机构投资者 服务,比如共同基金,退休基金,保险公司等. 卖方分析师（Sell-side analysts）—服务于投资银 行,投资银行的主要业务是帮助客户进行发行股票或 债券的融资活动.

本公司认为，在2011年3月份之前“石墨矿”根 本不是影响贝特瑞生产以及上市公司股价的重要 信息。2011年1月至2月期间中国宝安股价有较大 上涨是因本公司于2011年1月20日公告贝特瑞关 于石墨烯科研情况而引起的。
The financial analyst forecasting literature: A taxonomy with suggestions for future research
2011-01-20 上市公司公告；证券公司推荐。
2011-03-15
中国宝安集团股份有限公司关 于石墨矿问题的说明公告

2011年6月15日 故意模糊“开发使用权”与“所有权”的关系。

贝特瑞在宣传网站中所表述“拥有石墨矿产资源”的 意思是指拥有上述矿产的开发使用权，Байду номын сангаас拥有可利用 的石墨矿产资源，而非拥有矿产的所有权。
1. 2.
3. 4. 5. 6.
7.
Analysts’ decision processes The nature of analyst expertise and the distributions of earnings forecasts The information content of analyst research Analyst and market efficiency Analysts’ incentives and behavioral biases The effects of the institutional and regulatory environment Research design issues
Investment bank
客 户
分 析 报 告
承销 咨询 交易
客 户
投资者
Investor
企业
投资
Firms
证券分析师的压力 1/3

投行对分析师工作的”期望”



增加交易量，从而获得更多的佣金 发行公司的管理层希望将承销业务给能够给他们股 票以高评级的投资银行 “The analyst today is an Investment banker in sheep’s clothing”. 基于创造交易的能力 基于与投资银行其它部门共同完成投行业务的能力 Investment Banks promise analysts 3% to 7% of all the investment banking that they help to generate.
crap(屎,垃圾)
1/11/01
Nothing interesting… except banking fee
10/20/00 Piece of junk（破烂） 04/12/00 Piece of shit（狗屎）
案例1 美林案例 5/6

调查结果显示


大量分析评级没有反应分析师的真实意见 作为内部的惯例，分析师不会公布”卖出“建议，并 将公开的5级评级变为实际的3级评级。1999年春至 2001年秋美林公司未发布一项针对因特网公司股票的 卖出建议。 5级：Buy 1, Accumulate 2, Neutral 3, Reduce 4, Sell 5 3级： Buy, Accumulate, Neutral 美林公司并未向公众揭示其分析师的分析评级受到未 披露的利益冲突的影响：分析师作为一个准投资银行 业务人员，他的行为为吸引和保持投行客户服务。

疯狂时代的游戏规则 借错牟利 造错牟利 投资者的筹码：


机构投资者是分析师评级排名的最重要的决定人 机构投资者常常又是投行的其他业务的重要客户
证券分析师的案例

分析师存在的利益冲突

Henry Blodget：美林证券分析师 Infospace

http://www.sec.gov/litigation/complaints/comp 18115b.htm
北京首放


经过调查和审理，证监会认定汪建中、北京首放的上述 交易操作行为，违反了《证券法》相关规定。证监会已 于近日依法做出行政处罚决定，没收汪建中违法所得 125,757,599.50元，并处以罚款125,757,599.50元。同 时，按照《证券法》有关规定，撤销北京首放的证券咨 询业务资格。鉴于汪建中的违法行为情节较为严重，按 照《证券法》第223条和《证券市场禁入规定》，决定 对汪建中采取终身证券市场禁入措施。 同时，汪建中的上述行为情节严重，已涉嫌触犯《刑 法》，构成犯罪，根据《行政执法机关移送涉嫌犯罪案 件的规定》，证监会已将本案移送公安机关，依法追究 刑事责任。
证券分析师的压力 2/3

公司管理层对分析师工作压力


股价至上 管理层希望，并且“不择手段”的迫使分析 师提供对本公司股票的乐观报告要求有利的 研究报告。 管理层的筹码


对提供负面报告的证券分析师封锁消息，拒绝和 该证券分析师沟通 投行业务
证券分析师的压力 3/3

机构投资者对分析师工作压力
Buy, Buy and Buy http://money.cnn.com/magazines/fortune/fortu ne_archive/2001/05/14/302981/index.htm

Mary Meeker：Queen of the NET/Bubble

证券分析师

分析师存在的利益冲突
案例1 美林案例 2/6

网络先生－布洛杰特




1989年毕业于耶鲁大学。 成名之作是1998年底对亚马逊网络公司股票价格所作 的大胆预测。 33岁的股票分析师很快被美国著名投资银行美林集团 相中，随即跳槽到美林任因特网及电子商务部高级分 析师兼第一副总裁，曾被认为是全球因特网股票市场 上最有影响力的明星分析师。 From 12/1999 to 11/2000, his team generated 52 investment banking transactions with income of $115 million; and his pay package shot up from $3 million to 12 million 2001年12月因投资者诉讼被解雇

Bradshaw(2004)
Bradshaw(2004)
Bradshaw(2004)
Bradshaw(2004)
2.The nature of analyst expertise and the distributions of earnings forecasts

分析师的一致预测/个别分析师的预测
案例1 美林案例 4/6
公司 Aether System 日期 分析师内部意见 公布评级 03/15/01 Which could pop 3-1 stock…but fundamentals horrible 06/03/00 Such a piece of 2-1 3-1 1-1 2-1
Excite@home GoTo.com InfoSpace Lifeminders
案例1 美林案例 3/6

证据显示美林公司内部投行与研究部分不具有其 声称的独立性


布洛杰特自己的备忘录：希望自己和领导的团队将至 少50％的时间放到与投行业务相关的事物中，而他具 体的时间安排则是 ”85％Investment Banking，25％ Research” 一封电子邮件: 日期为2000年10月20日的内部电子邮 件是由美林证券前首席网络投资分析师布洛杰特发出 的，他在信中称InfoSpace网站的股票为“一堆垃圾”。 然而美林证券并没有向投资者发出警告，反而积极地 向大家推荐这只股票。