申银万国-110506-把握行业季节性,判断市场风格转换

《策略如何看农林牧渔—打 造农林牧渔的“驱动力”和 “信号验证”机制》—2010 年 12 月 29 日
期性和季节性并重，而稳定成长行业主要体现为季节性变动。 周期行业的波动构成我国宏观经济波动的主旋律，趋势性和周期性变动构
《经济为本，资金助势—对 风格转换的若干理解》 —2010 年 11 月 30 日
景气进行独立判断，这是策略分析师无法完成的任务。对于策略研究，大是大
非的问题是判断市场风格，而风格转换的源动力来源于经济景气的变化。但经
济景气似乎是一个模棱两可的概念。统计局公布的 GDP 和工业增加值同比增速
是对经济景气较好的刻画，但存在两大硬伤，其一经济周期轮换迅速，同比数
据无法真实反映经济景气的变化，其二低频的宏观数据和高频的市场交易存在
究 “信号验证”机制》—2011 报 年 2 月 25 日
时把握经济景气变动，为策略观点提供坚实有力的实体实验支撑。
告
《策略如何看交通运输—打 造交通运输的“驱动力”和
时间序列变动的来源可以分为四个部分，包括趋势性因素、周期性因素、
“信号验证”机制》—2011 年 1 月 28 日
季节性因素和不规则因素。季节性变动是常规变动，周期行业的变动是周
图 30：2008 年以来成长股投资机会出现两次 .............................. 17
图 31：社会零售总额平稳增长........................................... 18
图 32：食品饮料、服装零售总额平稳增长 ................................. 18
研究支持 黄鑫冬 huangxd@swsresearch.com
把握周期股投资的关键在于抓住宏观景气的变化方向。中观指标判断宏观 景气把握两点，其一剔除季节因子的周期行业变动是基础变量，其二中观 行业之间的层层传导是印证线索。通过中观指标分析可以确认 2008 年以来 我国宏观景气向上的拐点出现在 2009 年 1 月和 2010 年 8 月，此后市场风 格转向周期。实战中需要盯住更高频数据，运用季节因子调整，把握景气 变动方向。
策 略 研 究
策略思考系列报告之十七 2011 年 5 月 6 日 投 资 策 略
把握行业季节性，判断市场风格转换
相关研究
主要内容：
证
对于策略研究，大是大非的问题是判断市场风格，而风格转换的源动力来
券 《策略如何看工程机械—打 研 造工程机械的“驱动力”和
自经济景气的变化。打造“驱动力”+“信号验证”机制的主要目的在于及
性扰动，把握行业周期性和趋势性变动方向是中观层面印证经济景气的首要任
务。
1. 周期行业偏重周期，稳定行业偏重季节
宏观经济是所有经济活动的总和，而行业经济则是宏观经济的组成要素。 对于宏观经济的分析分为三个层面，即总需求、总供给和市场摩擦。宏观经济 的行业部件可以整合成两大块、六小块。两个大块，一个是描述总供求关系， 另一个表示市场摩擦和技术进步。总供求模块，分为下游、中游、上游三个小 部分。总需求自下而上传导，而总供给通过成本因素自上而下传导。因此总供 求模块是宏观经济运行的基本要素，也是我们分析经济景气的基本立足点。市 场摩擦和技术进步模块包括物流、金融和 TMT 三个小部分。物流、金融机构就 是宏观经济运行的润滑剂，而 TMT 等新兴产业则代表了推动经济发展的技术力 量。
2011 年 05 月
目录
策略思考
1. 周期行业偏重周期，稳定行业偏重季节...........................................4
1.1 周期行业季节性自下而上传导 .................................. 5 1.2 节日和物价是消费品行业季节性的关注点 ....................... 11 1.3 周期行业和稳定行业变动方式迥异 ............................. 13
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2011 年 05 月
策略思考
策略思考前 16 篇报告按照“驱动力”+“信号验证”的大逻辑对各行业的
研究逻辑和投资思路进行了系统梳理，并且精选行业关键指标构造中观策略数
据库。打造“驱动力”+“信号验证”机制的初衷不是取代行业分析师对行业
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图表目录
策略思考
图 1:策略分析员脑中的宏观经济结构...................................... 5 图 2：房地产销售领先于房地产新开工 ..................................... 6 图 3：房地产新开工略领先于螺纹钢生产量 ................................. 6 图 4：螺纹钢生产与水泥生产相辅相成 ..................................... 6 图 5：钢铁产量与工业增加值同步变动 ..................................... 6 图 6：房地产销售出现两个季节性拐点，新开工与施工主要受天气因素影响 ..... 7 图 7：汽车厂商生产、销售高度同步....................................... 7 图 8：春节前后是乘用车销售旺季......................................... 7 图 9：空调季节性因素领先于天气变化 ..................................... 8 图 10：进出口上升周期掩盖季节性因素 .................................... 8 图 11：水泥季节性与房地产开工投资基本一致 .............................. 9 图 12：钢材社会库存季节性与下游开工密切相关 ............................ 9 图 13：钢材厂商库存及季节性变动不明显 .................................. 9 图 14：钢铁产量季节性受到下游需求、经销商行为和预期的共同影响 ......... 10 图 15：发电量受经济景气、天气、发电产能影响 ........................... 10 图 16：7 月和 12 月是第二产业用电量的高点 .............................. 10 图 17：社会零售总额、服装和食品销售春节因素明显 ....................... 11 图 18：季节角度的时点是医药消费的高点 ................................. 12 图 19：一年中CPI高点和低点一般出现在 2 月和 7 月 ........................ 12 图 20：乘用车销售不规则变动较显著..................................... 13 图 21：粗钢产量不规则变动较显著....................................... 13 图 22：社零总额不规则变动很小......................................... 13 图 23：中西药销售季节性因素不显著..................................... 13 图 24：2008 年以来汽车产销经历两波上升周期 ............................ 15 图 25：2008 年以来房地产销售经历两波上升 .............................. 15 图 26：发电量数据印证宏观景气向上..................................... 15 图 27：钢铁产量印证宏观景气向上....................................... 15
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表 1：周期行业季节因子汇总............................................ 11 表 2：稳定成长类行业季节因子汇总...................................... 13 表 3：成长股投资阶段，各成长性行业超额收益 ............................ 18
2. 剔除中观指标季节性，把握市场风格变换 ....................................14
2.1 跟踪周期行业周期变动，把握周期股投资机会 ................... 14 2.2 宏观景气不明朗是投资成长股的经济环境 ....................... 17
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策略思考
图 28：经济景气拐点，周期股跑赢成长股 ................................. 16
图 29：2010 年 11 月CPI超季节性上行，引发政策紧缩担忧 .................. 16
不可调和的矛盾。打造“驱动力”+“信号验证”机制的主要目的在于及时把
握经济景气变动，为策略观点提供坚实有力的实体实验支撑。中观数据是策略
研究体系的敲门砖。中观指标的变动有季节因素，也有周期因素。当周期因素
出现时，是趋势性的，值得关注，季节因素只是常规，所以要把握周期因素，
关键是要先了解季节因素的分布。分析和识别中观行业的季节因子，剔除季节
成宏观景气变动的内涵。因此辨别中观指标变动的季节因子，把握周期性 变动是中观印证宏观的首要任务。
证券分析师 凌鹏 A0230511040026 lingpeng@swsresearch.com
下游行业是经济景气的先行指标，中游是同步指标，上游是滞后指标，因 此把握中、下游行业的变动就可以把握经济景气的变动。房地产旺季在 2、 3 季度，乘用车销售旺季在 1、4 季度，家电旺季在 2、3 季度。水泥生产的 季节性与下游房地产投资基本一致。钢铁社会库存在 1 季度上升，随后下 降；厂商库存季节性不明显；钢材产量在上半年季节性上升，在下半年季 节性下降。第二产业用电量的季节性看，高点出现在 7 月和 12 月。
联系人 张潇潇
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经济景气不明朗的阶段，投资者的风险厌恶情绪逐步高涨，但对市场怀有 期待，此时是投资成长股的最佳时机。行Fra Baidu bibliotek轮动的先后顺序主要取决于市 场对于行业催化因素的理解。经济景气不明朗期间，一方面可以配置确定 性较高的医药生物、商业贸易等行业，另一方面密切关注行业层面催化剂 和主题投资机会的出现。