投资学教材
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Chapter One Introduction 20
许小年：开户上亿是发达的标志还是落后的 象征？（续）
中欧国际工商学院教授许小年认为， 个人炒股固然为其权利，不可剥夺，但 也没有必要提倡。世界各国资本市场的 发展历程表明，机构投资者构成市场的 中坚，越是成熟的市场，散户的比重就 越低。上亿的投资者开户数量并非市场 发达的标志，却正好反映了它的落后。
Chapter One Introduction 18
存款
人寿保险
养老
股票
非公司权益
共同基金
个人信托
债券
其它
个人投资者的特点
不产生金融创新 盲目性
逐利性
依赖性
Chapter One Introduction
19
许小年：开户上亿是发达的标志 还是落后的象征？
【背景】8月2日，两市股指迅速调头上攻，截至收盘上证综 指报4407.73点，涨2.49%，一举收复4400点整数关口；深证成指 报再度创出历史新高，收报15562.14点，涨5.18%。两市共成交 2228亿元较前一交易日有所缩量。B股同样走强，上海B指上涨 2.88%，表现强于A股；深圳B指涨1.81%。 来自中登公司的消息显示，A股日开户数增至16万。受股市 再创新高激励，近期投资者入市步伐重新加快。7月30日，A股开 户数增至16.35万，比前一个交易日大增3.05万。从上周一开始， 日新增开户数已经连续6个交易日保持在10万户以上。截至2007 年7月30日，沪深两市账户总数达到10962.69万户。 有券商研究报告称：“源源不断入市的新投资者是推动此 轮牛市的重要力量，也是中国证券市场的启蒙过程，我们相信这 个进程并没有结束，后市行情的火爆程度仍是可以期待的。”
竞争和互补关系
Chapter One Introduction 9
1.1.2 投资的结构
金融机构
资金供给者
资金需求者
金融市场
Chapter One Introduction
10
金融（中介）机构
把政府、企业和个人的储蓄转化为贷款或投 资的组织机构
– – – – – – – 证券承销商和证券经纪商 证券交易所和证券交易中心 具有从业资格的律师事务所 具有从业资格的会计师或审计事务所 资产评估机构 证券评级机构 证券投资咨询与服务机构
17.6 5.9
5.5 5.4 3.8 3.2
14.4 2.7
2.3 2.2 0.6
*假设所有利息都作再投资、且不考虑税收条件下的年收益率的算术平均值
Chapter One Introduction 29
$1投资在美国资本市场的业绩表现
(1928~2002)
$10,000 Stocks T.Bills $1,000 T.Bonds CPI $980
Chapter One Introduction 28
股票投资vs债券投资——
各种投资的年均收益率(1926~1999)
证券种类 大公司股票 名义收益率 % 13.3 实际收益率 % 10.1
≈ 名义 收益率通胀率
小公司股票 长期公司债券
长期政府债券 中期政府债券 短期政府债券 (T-Bills) 通货膨胀 (CPI)
投资概述
投资工具
投资步骤
短期投资工具 投资理论的发展*
Chapter One Introduction
3
1.1 投资概述
The Definition of Investment
投资的定义
广义：为获得未来报酬或收益而垫支一定资
本的任何经济行为 狭义：金融资产（证券）投资
– “在金融市场进行各种金融工具的交易的活动”； 或“充分考虑了金融工具的风险收益之后，运用
Chapter One Introduction
22
许小年：开户上亿是发达的标志还是落 后的象征？（续完）
他说，全民炒股的还带来道德风险问题，即显性或隐性 的担保机制引起的过度冒险。炒股的人多了，市场波动就被 抬到了事关社会和谐的高度。尽管赚钱时从来不说和谁分享， 一旦赔钱却要政府负责。如同家长混淆了对子女的关爱和溺 爱，政府也错误地将保护投资者权利等同于保证投资回报， 以托市为己任，造成收益和风险的严重失衡。有了只赚不赔
Chapter One Introduction
17
美国家庭持有金融资产情况表，2002年6月
12000 10000
$ billions
8000 6000 4000 2000 0
资料来源：Zvi Bodie, et al., Investments, 5th ed., McGraw-Hill Irwin, 2002
Chapter One Introduction 11
金融市场
是促进金融资产交换的机制，是为了把证券 买卖双方联系起来而存在的
正转变为电子虚拟市场，不一定是一个具体 的场所
功能
– 交易—提升资产流动性
– 定价—价值发现
Chapter One Introduction 12
投资的功能
建立资金供求双方直接联系
Chapter One Introduction 15
非金融企业
筹资主体
– 资金需求者/接受者 – 投资工具的发行者
– 资金的最终使用者/价 值创造者
怎么花钱 怎么分钱
Chapter One Introduction
16
个人
个人或家庭、散户，是证券投资
主体——主要的资金提供者
– 直接参与投资：自行买卖证券 – 间接参与投资：投资各类投资基金
资金进行的一种以盈利或避险为目的的金融活动”
Chapter One Introduction
5
投资行为的三大特征
时间性 不确定性 收益性
Chapter One Introduction
6
1.1.1 投资的种类
按投资对象：实物资产投资 vs. 金融资产投 资 按投资方式：间接投资 vs. 直接投资 按投资工具：债权性投资 vs. 权益性投资 vs. 衍生证券投资 按风险大小：高风险投资 vs. 低风险投资 按时间长短：短期投资 vs. 长期投资 国内投资 vs. 国外投资
Chapter One Introduction 7
实物资产投资 vs. 金融资产投资
实物资产 physical assets
– 有形：金属或房地产
– 用于生产商品或提供服务来产生收益
金融资产 financial assets
– 无形：股票或债券 – 代表对实物资产带来收益的分享权
实物资产投资 vs. 金融资产投资
33
共同基金
一种利益共享、风险共担的集合证券投资方 式，即通过发行基金单位，集中投资者的资 金，由基金托管人托管，由基金管理人管理 和运用资金，从事股票、债券等金融工具， 并将投资收益按基金投资者的投资比例进行 分配的一种间接投资方式
第一章 投资环境概述
Chapter One Introduction
贫穷可能磨练出一个有才能的人， 但更可能扼杀另外一百个有才能的 人。
————约翰· 加德纳（ 1902 -，美国 当代教育家、政治家。曾任 美国健康教育福利部长）
Chapter One Introduction
2
内容提要
– 匹配风险与收益（投资者-银行-企业）
– 实现社会资源优化配置
相同风险：高收益项目项目获得资金 相同收益：低风险项目获得资金 推论1：高风险高收益，低收益低风险 推论2
：不必考虑的两种情形，低风险高收益— —骗局，高风险低收益——傻瓜
Chapter One Introduction 13
他列举了散户投资者的劣势。 散户的第一个劣势是研究不足。研究乃一项固定成本，因而具
有显著的规模经济效益，即投资量大到一定程度时，从事研究才
是合算的。研究投入往往高到散户无法承受的地步。 散户炒股的第二个劣势是信息。机构投资者订阅各种报刊杂志
和数据库，有着广泛的非正式信息渠道，频繁地实地调研上市公
司，并得到证券公司的研究与服务支持。散户只有市面上 的流言，或者二手、三手消息，因为“后知后觉”，经常沦为接 盘手，陷入“人为刀俎，我为鱼肉”的窘境。
Chapter One Introduction
27
普通股
《股票发行与交易暂行管理条例》 第 九章 附则：“股票”是指股份有限公 司发行的、表示其股东按其持有的股份 享受权益和承担义务的可转让的书面凭 证 权益性投资工具：剩余请求权 投资股票的收益：股利 & 资本利得 特点：高风险、高收益
– 鸡生蛋、蛋生鸡？
Chapter One Introduction 8
直接投资 vs. 金融投资
直接金融投资 direct investing
– 投资者直接买卖的证券
– 主要是资本市场证券和衍生证券 – 具有直接控制
间接金融投资 indirect investing
– 通过中介机构，如银行、基金
——陈志武：与女儿谈商业模式 —15：“无股权不富” ，2008年6月21日
Chapter One Introduction 32
固定收益证券
债券
– 债权性投资工具：固定请求权
可转换证券 优先股股票 特点：
– 期限较长、收益稳定、易受通胀威胁、对利率变 化敏感
Chapter One Introduction
Chapter One Introduction 24
1.2 投资工具
投资工具的种类
短期投资工具 普通股 固定收益证券 共同基金 衍生证券 其它投资工具
Chapter One Introduction 26
wenku.baidu.com 短期投资工具
也叫货币市场工具、指期限一年或一年 以下的投资工具 品种包括：短期国库券、商业票据、大 额存单、银行承兑汇票 特点：风险小、流动性好、收益低
的底线，投资者大胆地放手搏击，市场系统风险因此而急剧
上升。
——来源：《财经》网络版 [2007-08-02]
Chapter One Introduction
23
机构投资者
银行、保险公司、养老（社保）基金、共同 基金等
– 资金量大
– 收集和分析信息能力强 – 可进行有效地资产组合、分散风险 – 注重资产的安全性 – 投资活动对市场影响大
Chapter One Introduction
陈志武：美国耶鲁大学管理学院金
融经济学教授、北京大学光华管理
学院特聘教授。
31
陈志武：“无股权不富”（续）
“但是，有了股权交易市场之后，比如股票市场，财富增长 的空间就根本改变了，因为在正常情况下，股权价格是未来无 穷多年的利润预期的总值，也就是说，如果一个公司办成功了 而且职业化的管理也到位，那么，这个公司就具有无限多年生 存经营下去的前景，拥有这个公司的股权等于拥有了这种未来 无限多年收入流的权利。当你卖掉这种股权时，等于是在卖出 未来无限多年的利润流，这就是为什么靠股权赚钱远比靠传统 商业利润赚钱来得快，财富规模来得大。 你想，一个人靠自己一天天地累积利润，靠自己的长寿来最 大化个人财富，怎么能跟一个通过股权交易能把未来无限多年 的利润今天就变现的人比呢？后者的利润总和是不受自然人的 寿命限制的。”
对数刻度
$100 $41 $10 $17 $10
$1
$0 1928 1938 1948 1958 1968 1978 1988 1998
30
*假设在1927年末初始投资为$1，所有利息和股利进行再投资
Chapter One Introduction
陈志武：“无股权不富”
“现在，中国的俗话‘无商不富’， 应该改成‘无股权不富’，至少是无 股权难以‘大富’。差别在哪里呢？ 传统商业都是以卖产品、卖服务赚当 前的钱为特点，这样你得一天一天地 去赚、去累计，但毕竟人的实际生命 有限，每天的买卖赚得再多，一辈子 也就只有这么多天，而且还有生病、 节假日等等。”
1.1.3 投资的当事人
政府 企业
– 非金融企业
– 金融企业
个人
– 个人投资者 – 机构投资者
Chapter One Introduction 14
政府
参与者、立法者与执法者
– 弥补财政赤字（财政部）
发行国债
– 干预宏观经济（央行）
公开市场业务 法定准备金 贴现率
– 制定法规（人大、国务院） – 审批监管（证监会、银监会、保监会等）
他解释说，散户不能作为市场主力，有着经济学的道理。散戶投资不做
研究，不看公司基本面，最流行的方法为跟风炒作。投机在散户中盛行，原
因不在于天性好赌、经验欠缺或者“智商低下”，而是他们在成本-收益对比 基础上的理性选择。
Chapter One Introduction 21
许小年：开户上亿是发达的标志还是落后的 象征？（续）
许小年：开户上亿是发达的标志还是落后的 象征？（续）
中欧国际工商学院教授许小年认为， 个人炒股固然为其权利，不可剥夺，但 也没有必要提倡。世界各国资本市场的 发展历程表明，机构投资者构成市场的 中坚，越是成熟的市场，散户的比重就 越低。上亿的投资者开户数量并非市场 发达的标志，却正好反映了它的落后。
Chapter One Introduction 18
存款
人寿保险
养老
股票
非公司权益
共同基金
个人信托
债券
其它
个人投资者的特点
不产生金融创新 盲目性
逐利性
依赖性
Chapter One Introduction
19
许小年：开户上亿是发达的标志 还是落后的象征？
【背景】8月2日，两市股指迅速调头上攻，截至收盘上证综 指报4407.73点，涨2.49%，一举收复4400点整数关口；深证成指 报再度创出历史新高，收报15562.14点，涨5.18%。两市共成交 2228亿元较前一交易日有所缩量。B股同样走强，上海B指上涨 2.88%，表现强于A股；深圳B指涨1.81%。 来自中登公司的消息显示，A股日开户数增至16万。受股市 再创新高激励，近期投资者入市步伐重新加快。7月30日，A股开 户数增至16.35万，比前一个交易日大增3.05万。从上周一开始， 日新增开户数已经连续6个交易日保持在10万户以上。截至2007 年7月30日，沪深两市账户总数达到10962.69万户。 有券商研究报告称：“源源不断入市的新投资者是推动此 轮牛市的重要力量，也是中国证券市场的启蒙过程，我们相信这 个进程并没有结束，后市行情的火爆程度仍是可以期待的。”
竞争和互补关系
Chapter One Introduction 9
1.1.2 投资的结构
金融机构
资金供给者
资金需求者
金融市场
Chapter One Introduction
10
金融（中介）机构
把政府、企业和个人的储蓄转化为贷款或投 资的组织机构
– – – – – – – 证券承销商和证券经纪商 证券交易所和证券交易中心 具有从业资格的律师事务所 具有从业资格的会计师或审计事务所 资产评估机构 证券评级机构 证券投资咨询与服务机构
17.6 5.9
5.5 5.4 3.8 3.2
14.4 2.7
2.3 2.2 0.6
*假设所有利息都作再投资、且不考虑税收条件下的年收益率的算术平均值
Chapter One Introduction 29
$1投资在美国资本市场的业绩表现
(1928~2002)
$10,000 Stocks T.Bills $1,000 T.Bonds CPI $980
Chapter One Introduction 28
股票投资vs债券投资——
各种投资的年均收益率(1926~1999)
证券种类 大公司股票 名义收益率 % 13.3 实际收益率 % 10.1
≈ 名义 收益率通胀率
小公司股票 长期公司债券
长期政府债券 中期政府债券 短期政府债券 (T-Bills) 通货膨胀 (CPI)
投资概述
投资工具
投资步骤
短期投资工具 投资理论的发展*
Chapter One Introduction
3
1.1 投资概述
The Definition of Investment
投资的定义
广义：为获得未来报酬或收益而垫支一定资
本的任何经济行为 狭义：金融资产（证券）投资
– “在金融市场进行各种金融工具的交易的活动”； 或“充分考虑了金融工具的风险收益之后，运用
Chapter One Introduction
22
许小年：开户上亿是发达的标志还是落 后的象征？（续完）
他说，全民炒股的还带来道德风险问题，即显性或隐性 的担保机制引起的过度冒险。炒股的人多了，市场波动就被 抬到了事关社会和谐的高度。尽管赚钱时从来不说和谁分享， 一旦赔钱却要政府负责。如同家长混淆了对子女的关爱和溺 爱，政府也错误地将保护投资者权利等同于保证投资回报， 以托市为己任，造成收益和风险的严重失衡。有了只赚不赔
Chapter One Introduction
17
美国家庭持有金融资产情况表，2002年6月
12000 10000
$ billions
8000 6000 4000 2000 0
资料来源：Zvi Bodie, et al., Investments, 5th ed., McGraw-Hill Irwin, 2002
Chapter One Introduction 11
金融市场
是促进金融资产交换的机制，是为了把证券 买卖双方联系起来而存在的
正转变为电子虚拟市场，不一定是一个具体 的场所
功能
– 交易—提升资产流动性
– 定价—价值发现
Chapter One Introduction 12
投资的功能
建立资金供求双方直接联系
Chapter One Introduction 15
非金融企业
筹资主体
– 资金需求者/接受者 – 投资工具的发行者
– 资金的最终使用者/价 值创造者
怎么花钱 怎么分钱
Chapter One Introduction
16
个人
个人或家庭、散户，是证券投资
主体——主要的资金提供者
– 直接参与投资：自行买卖证券 – 间接参与投资：投资各类投资基金
资金进行的一种以盈利或避险为目的的金融活动”
Chapter One Introduction
5
投资行为的三大特征
时间性 不确定性 收益性
Chapter One Introduction
6
1.1.1 投资的种类
按投资对象：实物资产投资 vs. 金融资产投 资 按投资方式：间接投资 vs. 直接投资 按投资工具：债权性投资 vs. 权益性投资 vs. 衍生证券投资 按风险大小：高风险投资 vs. 低风险投资 按时间长短：短期投资 vs. 长期投资 国内投资 vs. 国外投资
Chapter One Introduction 7
实物资产投资 vs. 金融资产投资
实物资产 physical assets
– 有形：金属或房地产
– 用于生产商品或提供服务来产生收益
金融资产 financial assets
– 无形：股票或债券 – 代表对实物资产带来收益的分享权
实物资产投资 vs. 金融资产投资
33
共同基金
一种利益共享、风险共担的集合证券投资方 式，即通过发行基金单位，集中投资者的资 金，由基金托管人托管，由基金管理人管理 和运用资金，从事股票、债券等金融工具， 并将投资收益按基金投资者的投资比例进行 分配的一种间接投资方式
第一章 投资环境概述
Chapter One Introduction
贫穷可能磨练出一个有才能的人， 但更可能扼杀另外一百个有才能的 人。
————约翰· 加德纳（ 1902 -，美国 当代教育家、政治家。曾任 美国健康教育福利部长）
Chapter One Introduction
2
内容提要
– 匹配风险与收益（投资者-银行-企业）
– 实现社会资源优化配置
相同风险：高收益项目项目获得资金 相同收益：低风险项目获得资金 推论1：高风险高收益，低收益低风险 推论2
：不必考虑的两种情形，低风险高收益— —骗局，高风险低收益——傻瓜
Chapter One Introduction 13
他列举了散户投资者的劣势。 散户的第一个劣势是研究不足。研究乃一项固定成本，因而具
有显著的规模经济效益，即投资量大到一定程度时，从事研究才
是合算的。研究投入往往高到散户无法承受的地步。 散户炒股的第二个劣势是信息。机构投资者订阅各种报刊杂志
和数据库，有着广泛的非正式信息渠道，频繁地实地调研上市公
司，并得到证券公司的研究与服务支持。散户只有市面上 的流言，或者二手、三手消息，因为“后知后觉”，经常沦为接 盘手，陷入“人为刀俎，我为鱼肉”的窘境。
Chapter One Introduction
27
普通股
《股票发行与交易暂行管理条例》 第 九章 附则：“股票”是指股份有限公 司发行的、表示其股东按其持有的股份 享受权益和承担义务的可转让的书面凭 证 权益性投资工具：剩余请求权 投资股票的收益：股利 & 资本利得 特点：高风险、高收益
– 鸡生蛋、蛋生鸡？
Chapter One Introduction 8
直接投资 vs. 金融投资
直接金融投资 direct investing
– 投资者直接买卖的证券
– 主要是资本市场证券和衍生证券 – 具有直接控制
间接金融投资 indirect investing
– 通过中介机构，如银行、基金
——陈志武：与女儿谈商业模式 —15：“无股权不富” ，2008年6月21日
Chapter One Introduction 32
固定收益证券
债券
– 债权性投资工具：固定请求权
可转换证券 优先股股票 特点：
– 期限较长、收益稳定、易受通胀威胁、对利率变 化敏感
Chapter One Introduction
Chapter One Introduction 24
1.2 投资工具
投资工具的种类
短期投资工具 普通股 固定收益证券 共同基金 衍生证券 其它投资工具
Chapter One Introduction 26
wenku.baidu.com 短期投资工具
也叫货币市场工具、指期限一年或一年 以下的投资工具 品种包括：短期国库券、商业票据、大 额存单、银行承兑汇票 特点：风险小、流动性好、收益低
的底线，投资者大胆地放手搏击，市场系统风险因此而急剧
上升。
——来源：《财经》网络版 [2007-08-02]
Chapter One Introduction
23
机构投资者
银行、保险公司、养老（社保）基金、共同 基金等
– 资金量大
– 收集和分析信息能力强 – 可进行有效地资产组合、分散风险 – 注重资产的安全性 – 投资活动对市场影响大
Chapter One Introduction
陈志武：美国耶鲁大学管理学院金
融经济学教授、北京大学光华管理
学院特聘教授。
31
陈志武：“无股权不富”（续）
“但是，有了股权交易市场之后，比如股票市场，财富增长 的空间就根本改变了，因为在正常情况下，股权价格是未来无 穷多年的利润预期的总值，也就是说，如果一个公司办成功了 而且职业化的管理也到位，那么，这个公司就具有无限多年生 存经营下去的前景，拥有这个公司的股权等于拥有了这种未来 无限多年收入流的权利。当你卖掉这种股权时，等于是在卖出 未来无限多年的利润流，这就是为什么靠股权赚钱远比靠传统 商业利润赚钱来得快，财富规模来得大。 你想，一个人靠自己一天天地累积利润，靠自己的长寿来最 大化个人财富，怎么能跟一个通过股权交易能把未来无限多年 的利润今天就变现的人比呢？后者的利润总和是不受自然人的 寿命限制的。”
对数刻度
$100 $41 $10 $17 $10
$1
$0 1928 1938 1948 1958 1968 1978 1988 1998
30
*假设在1927年末初始投资为$1，所有利息和股利进行再投资
Chapter One Introduction
陈志武：“无股权不富”
“现在，中国的俗话‘无商不富’， 应该改成‘无股权不富’，至少是无 股权难以‘大富’。差别在哪里呢？ 传统商业都是以卖产品、卖服务赚当 前的钱为特点，这样你得一天一天地 去赚、去累计，但毕竟人的实际生命 有限，每天的买卖赚得再多，一辈子 也就只有这么多天，而且还有生病、 节假日等等。”
1.1.3 投资的当事人
政府 企业
– 非金融企业
– 金融企业
个人
– 个人投资者 – 机构投资者
Chapter One Introduction 14
政府
参与者、立法者与执法者
– 弥补财政赤字（财政部）
发行国债
– 干预宏观经济（央行）
公开市场业务 法定准备金 贴现率
– 制定法规（人大、国务院） – 审批监管（证监会、银监会、保监会等）
他解释说，散户不能作为市场主力，有着经济学的道理。散戶投资不做
研究，不看公司基本面，最流行的方法为跟风炒作。投机在散户中盛行，原
因不在于天性好赌、经验欠缺或者“智商低下”，而是他们在成本-收益对比 基础上的理性选择。
Chapter One Introduction 21
许小年：开户上亿是发达的标志还是落后的 象征？（续）