论企业并购价值创造-基于东航上航并购案例

论企业并购价值创造基于东航上航并购案例
刘格张云
摘要：随着我国经济的快速发展，企业间的并购浪潮愈演愈烈，并购重组成为企业发展的重要方式，是企业提高自身竞争优势的有效手段。

大量学者对此进行了研究，但是其并未对并购价值创造给出完整解释，而本文通过对东方航空换股吸收合并上海航空案例的分析，研究了并购动因增值力在并购活动过程中的影响，论述了企业并购中的价值创造。

关键词：企业并购；价值创造；协同效应一绪论
1.选题背景和意义
美国经济学家乔治.史德拉（George J.Stigler）说“几乎没有一家美国的大公司，不是通过某种方式，某种程度的兼并与合并成长起来的，几乎没有一家大公司能主要靠内部扩张成
长起来”。

随着经济全球化进程的加快，企业都想将其发展强大，现代的企业是能力集合体，然而当自身的力量无法满足发展要求时，就需要借助一定的外界方式和手段，这就反映了企业的并购能力。

并购是企业整合优化资源，实现其扩大规模和迅速发展目标的有效途径。

当今社会，并购行为趋于国际化，随着我国市场的开放，我国政府推出新政策积极鼓励企业并购。

不仅如此，企业并购在理论界也备受关注，研究主要在于两方面，并购发生的起因和并购能不能为企业创造价值。

国外学者研究大致表明，并购能为上市企业创造价值，国内学者表明并购能创造主并企业的价值。

企业的最终目标是股东财富最大化，而并购整合能给企业创造价值，那么并购是如何为企业创造价值呢？本文便是针对这个问题，以东方航空和上海航空的并购重组案为例，论述企业并购的价值创造，具有很大的实用性和参考性。

2.文献综述
国外学者在近30年对并购进行了大量研究，他们多研究并购行为对股票价格和财务业绩的影响。

Webber 和Tarba(2009)以以色列公司为样本，对用实证的方法研究了其重组事件中的人力资源行为。

结果表明：并购双方的整合程度以及并购后对能力的需求对企业并购的价值创造有显著影响。

Zollo和Meter（2008）认为市场力量是并购价值创造的驱动力量，横向、纵向或混合方向的并购都会增强企业的竞争力，实现规模效益、强化进入壁垒、控制市场价格，获取超额利润。

Riikka(2010)以为并购双方文化背景的不同会对并购的各类资源整合产生影响，从而影响并购的价值创造。

我国国内并购兴起较晚，始于1998年，我国学者借鉴国外已有的研究经验，结合中国的实际情况也进行了一定数量的研究。

杨安华（2009）研究了1998年至2007年沪深两市进行了并购的企业，发现并购价值的创造随着并购时间的推移而越显著，但源于何种协同效应尚不明确。

王菁，田满文(2010)把并购交易效率和并购整合效率进行区分并做了实证研究，结果发现：公司的代理成本问题会对并购的各类资源整合产生负面影响，政府的干预对经济效益好的上市公司并购整合产生消极的影响，但是对于经济效益不好的公司则相反。

王湘舟和王海军（2011）研究了2010年沪深两市A股上市公司并购案例样本，概括出企业并购价值创造的影响因素：直接利益相关者、上市公司未来发展、并购方案的具体实施、上
市公司的运营以及行业和社会环境等。

二、企业并购价值创造的研究分析和存在的问题
现有的并购整合研究可以说是形形色色，从整合的原因、过程、具体方法，到公司规划与管理制度整合、能力资源整合、信息资源整合、人力资源整合、客户资源整合、文化氛围整合等等。

尽管学者们应用各种理论、各类案例研究并购整合，可是现有研究所说明的并购因素缺乏系统性、层次性，没有形成一个完整而科学的理论体系，不能有效地指导实践。

因此关于并购整合的理论仍有待于学者做进一步研究。

以往的研究为我们提供了有益参考，但这些研究尚未对并购价值创造给出完整的解释，存在着一些不足，主要有3个方面：一是未能揭露出并购价值创造的内在过程关系；二是大样本方法研究较多，无法反应出并购价值创造的具体过程和作用机理；三是由于不同的研究视角、研究样本、研究方法等因素导致研究结论之间也存在着矛盾与分歧。

以往研究的不足，说明本文研究的重要性和必要性。

三、案例分析
1.案例背景
中国东方航空是我国三大航空运输集团[来自]之一，在进入21世纪最初几年，其经营不善，以致效益剧烈下滑，在2008年已经亏损139.8亿。

上海航空公司为地方国有企业，也是在21世纪初几年，业绩严重下滑，从2007至2008年，连续两年亏损，当时，面临着退市的风险。

于是2008年12月东航提出希望与上航并购重组，集团领导采取措施，使东航走上了正常轨道。

其并购过程分为三个阶段，2008 年12月到2009年6月东上两家公司正式公告并购重组为并购的准备阶段；2009年6月到12月东航收购上航完成为并购的交易阶段；2010年初到2011年6月东上两公司进行资源整合为并购的整合阶段。

2.并购动因
实现规模扩张，加快发展速度。

企业若想做大做强，首先应做到持续发展，在稳步前进中，加快发展速度。

企业通常可以靠内部投资、资本积累等自身力量得到发展，也能够通过并购这种非常规的发展方式，不过它对企业的能力要求较高，当然效率也高，可以让企业的规模快速壮大。

降低经营风险。

上航归并后，东航将获取其所有资产、负债、经营业务以及人力资源等，通过这类资源的整合将降低成本、大大提升新东航未来长期的盈利能力、经营效益和发展潜
力，从而加强了其抵御风险的能力。

提高市场竞争力。

东航上航两者的业务范围有相互重叠之处，东航通过并购上航，东航可以获取更多上海的市场份额，迅速扩大市场占有率，优化国内外航线网络布局，优化人员培训，提高了其在国内外的竞争力。

3.并购动因增值力
⑴规模经济。

航空运输业是资本密集型行业，需要雄厚的资本支撑。

2008年，国航、南航、东航资产分别为989亿、830亿、732亿元，200[来自]9年，其资产分别为1062亿、947亿、720亿元，资产的差距大大制约了东航的发展，2010年东航合并上航后，新东航的资产达到1008亿元。

新东航的机队规模，运输能力，运输量和载运率得到增强，如表1所示。

其中运输能力是衡量航空公司竞争力的重要指标。

⑵协同效应。

吸收合并后，新东航将一体化战略布局和领导管理体制，发挥其协同效应，实现“1+1>2”。

经营协同方面。

东航收购上航后，经营效益得到迅速提升，由于东航上航服务品种相似，并且它们国内航线存在较多的重叠，国际航空方面互为补充，合并后，新东航公司的航班时刻资源得到增加，营销网络的网店市场覆盖率得到提高，由此，通过企业的业务整合，迅速实现了规模效应，降低了经营成本，扩大了市场占有率。

管理协同方面。

东航是一家具有良好文化背景的航空企业，虽然在21世纪最初几年出现财务危机，但是管理层还是拥有较多的管理经验，吸收合并后，上航的很多管理事务由东航管理层接管，在优势互补中，不断提升管理水平，进而增加企业的价值。

财务协同方面。

东航上航的各类资源进行深度整合后，实现了规模经济，可以统一配置资源，降低债务融资成本，提高投资效率。

同时，盈利能力增强，如下图所示。

由表2可知，2010年即合并后新东航的各项盈利能力指标均有了质的提升。

经过对2011 年和2012 年的数据与2010年相比，能够看出新东航的盈利能力有所下降，然而与2009年相比仍然是质的提升，从而看出，在剔除了2010年世博会的影响因素之后，企业合并为新东航创造了价值。

⑶战略因素。

2004年国家计委批转《关于上海国际航空枢纽战略规划的报告》，2009年国
务院把“上海国际航空枢纽建设列为上海两个中心建设的战略举措之一”，东航、上航都在积极响应国家号召，但由于对资源的重叠利用以及上海国际航空枢纽的弱势地位等使两家公司难以实现这一目标。

即东航收购上航更有助于国家和企业这一战略目标的实现。

并购动因增值力是通过并购活动的三个阶段传导影响的：首先，并购动因增值力传导影响到准备阶段中的并购计划，如在2008年东航就实施了以提升能力为核心、以保障并购实施成功的“四步曲”为行动计划；其次，并购动因增值力进一步传导影响到交易和整合阶段，从并购效益方面考虑，要求进行合理的并购交易，并购整合中的整合深度尽可能深、整合范围尽可能全等。

从而，对企业并购的价值创造有促进作用。

四、结论与前瞻
本文经过对东方航空并购上海航空的案例分析，研究了并购动因增值力在并购活动的准备、交易和整合三个阶段的传导影响作用，它对并购活动的价值创造具有驱动性作用。

选用小样本反应了并购价值创造的内在过程关系。

新东航实现了价值增值，促进了我国航空运输业竞争结构的优化，新东航在文化、组织结构和市场竞争能力等方面都将得到提升，其积极响应国家号召，从而推进了上海国际航运中心的建设。

此外，东方航空是在在亏损严重的情况下收购一家也是严重亏损的公司，这反应了其对自身竞争优势和发展潜力的信心，它对上市公司以及亏损企业间并购重组等具有较大的可参考性。

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（作者单位：上海理工大学管理学院）
-全文完-。