股利信号传递理论及其对我国的启示
我国上市公司股利信号传递效应的研究综述
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我国上市公司股利信号传递效应的研究综述
林 钢 万一锋 韩 ， 雪２
（． １ 中国人 民大学 商 学院会 计 系 ， 北京 １０ ７ ；． ０ ８２２ 西安交通 大学 管理 学院 ， 西安 ７ ０４ ） １０ ９
［ 摘 要 ］股利信号传递 理论认为在股 票市场上股票的价格 （ 企业价值 ） 由企业的投 资决策和筹资决策决定， 即由企
理论在 西方学者的研 究成果中得到较 多的支持 。 但该理论是否适应中国的股利政策， 还需要进一步的研究。 近年来我 国学者对上 市公 司股利政策的研 究出现 了不少成果 ， 随着我国上市公 司数 目的不断增多 ， 对上 市公 司股利政策 的研
究也 显得 更加 有 意 义 。笔 者在 对 这方 面 已有 研 究 成果 进行 整 理 的基 础 上 ， 出 了进 一 步研 究的 问题 及研 究方 向。 提 ［ 键 词 ］上 市公 司 ； 信 号传 递理 论 ； 述 关 股利 综
、
２ ０世纪末 期的研 究成 果
［ 稿 日期 ］０７ ０ — ５ 收 ２０ — ３ １ ［ 者 简 介 ］ 钢 ， 国 人 民 大 学 商 学 院 会 计 系 教 授 ， 士 生 导 作 林 中 博
化 因素 。 张 水泉 、 德 宗 （９ ７运 用事 件 研究 法 ， 上海 股 市 韩 １９ ） 对
利用威 客 的悬 赏任务 和搜 索任务 方式 加 中介服 ② 放宽威客的条件 。除了能够熟练使用互联 网和网 结合起来 ， 络 互 动 问答 平 台 的人之 外 ， 有许 多 可 以提供 知 识 、 慧 务方式提供增值服务， 还 智 则任务源和客户源都能有保障。 和技能的人不会上网。比如有许多民间艺术家 、 作家和设 ３ 结 论 计 者和具 有其他 技能 的 自由职业 者 ， 因 为年纪 偏大 或 还有 者 文化程 度不 高等其他 各种 原 因没有 上 网的人 数相 当多 ， 在 当然还有 如前所 述的具有 家政 服务技能 的不上 网下 岗
股利政策的主要理论 股利政策的基本理论
股利政策的主要理论股利政策的基本理论各位读友大家好，此文档由网络收集而来，欢迎您下载，谢谢公司股利政策一直是国内外学者关注的热点问题之一。
以下是小编精心整理的股利政策的基本理论的相关资料，希望对你有帮助!股利政策的基本理论一、股利政策定义股利政策是指公司股东大会或董事会对一切与股利有关的事项，所采取的具有原则性的做法，是关于公司是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等方面的方针和策略，所涉及的主要是公司对其收益进行分配还是留存以用于再投资的策略问题。
它有狭义和广义之分。
从狭义方面来说的股利政策就是指探讨保留盈余和普通股股利支付的比例关系问题，即股利发放比率的确定。
而广义的股利政策则包括：股利宣布日�A确定、股利发放比例的确定、股利发放时的资金筹集等问题。
二、股利政策理论对比分析20世纪六七十年代，西方学术界对股利政策的研究主要集中于股利政策与公司股价的市场反应之间的关系，代表观点有Miller和Modigliani的股利无关论、“一鸟在手”理论，以及税差理论。
20世纪八十年代，股利政策研究焦点集中于股利政策为何会引起股票价格的变化，代表理论有信号传递理论、股利代理理论等。
以MM理论为起点，众多学者对股利政策进行了长期、大量的研究。
1、MM理论股利无关论是由Miller和Modigliani于1961年首先提出的。
在一系列严格假设的基础上，他们提出，在投资决策给定的情况下，公司的股利分配政策对公司的市场价值不会产生影响。
该理论是基于三个严格理想的假设：完美的资本市场，具体包含：交易双方都是价格接受者;信息对称，双方能无成本获得信息;不存在股票发行费用和交易费用;利润分配和留存收益在税法处理上无差异，投资者资本所得和股利所得无税收上的差异。
理性行为假设，即投资者追求个人财富的最大化，对股利收入和资本利得无偏好。
完全确定性，即每一个投资者对每一家公司的投资计划和收益情况都清楚，没必要区分股票和债券。
[股利理论与政策] 股利的4个理论
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[股利理论与政策] 股利的4个理论各位读友大家好，此文档由网络收集而来，欢迎您下载，谢谢公司股利理论是公司金融中的重要理论之一,主要有股利无关论和股利有关论。
以下是小编精心整理的股利理论与政策的相关资料，希望对你有帮助!股利理论与政策股利理论至今仍是学术界内有争议的一个问题。
费雪・克莱尔在1976年称之为“股利之谜”。
谜题的关键就是股利的支付率是否与股东的财富和股票的价格相关,基于此,股利理论存在两大流派:股利无关论和股利相关论。
一、股利理论及新发展股利无关论理论的假设完善资本市场假设:任何一位证�交易者都没有足够的力量通过其交易活动对股票的现行价格产生明显的影响。
同时,证�的发行和买卖等交易活动不存在经纪人费用、交易税和其他交易成本,在利润分配与不分配,或资本利得与股利之间均不存在税负差异。
完整理性投资者假设:所有的市场参与者均以个人财富的最大化为追求目标。
对未来的充分肯定假设:所有的投资者对未来投资、利润和股利具有相同的信念。
信息完备假设:所有的投资者都可以平等地免费获得影响股票价格的任何信息。
理论的内容股利的支付率并不影响公司的价值:公司的股票市价是公司价值的反应,而公司的价值取决于其拥有的资产及其盈利能力。
公司的盈余在股利与留存盈余之间分配,并不影响公司的价值。
股利政策在公司的政策中居于次要位置,而投资政策才是公司的主导政策。
这是因为投资政策是形成资产获利能力的基础,而股利政策不过是服从于投资政策的一种筹资策略而已。
既得的股利和股价升值而形成的资本利得是组成股东财富的两大部分。
公司发放股利将使公司增长有所减退,进而引起股价的下跌。
股东从股利的到的好处将正好被股价下降而产生的损失所抵消。
因此,股利的发放不会影响到股东财富的数量。
对具有理性的投资者来说,在股利和资本利得的选择上并不存在净偏好。
如果股利的支付率太低,投资者可以出售一部分股票,以补偿股利支付的不足。
相反,如果股利支付的太高,投资者可以购入一部分股票,以扩大投资。
西方股利理论对我国上市公司股利政策的启示
肃农业 ２ ０ 年第 ４ （ ０６ 期 总第 ２ ７ ） ３期
－ １７ － － ２ －ห้องสมุดไป่ตู้— — — —
西方股利理论对我 国上 市公司股利政策的 启示
昌灿 云 易雄 军
（ 湖南湘潭大学 ４ １０ ） １１０
摘要 ： 文首先沿着西方股利理论发展 的脉络 ， 本 介绍 了西方腔利理论的 主要 流派， 策拮知未来的 股制如何变化． 这是与我国 特殊的股权结构和资奉市场的完善程度相关 然后对我国上 市公 司胜利政荒的特 点进行 了概括。通过对股利理论 的回顾和 对上 市公 的。 司现状的认识． 从西方殷利理沧的角度对我国上市公司股利政策的主要特点进行 了理 三、 对我国上市公司股利分配政策现状的理论解释。 论解释， 在此基础上提出了规范我国上市公司股利政笨ｎ建议 ： 中 １ 面提列的股利政策理论在 方国 家受到上市公司的高度重视， 七 井在 市公司股 利分配尘践中 得到丁 广泛运用。我国无论从资本市场的完善 度． 公司的股权结 上市 关键词： 股利理论； 股利政策；才 ｌ务管理 般利政 策与投资决策、 融资决策并称为 上市 公司 财务管理的三 大主要内容， 胜利政 构， 国家宏观政箫环境等力 ｌ都 与西方 国家有很大的区别 。 面
．
１ 从税差理ｉ 按照税差理论的观点， ． ＝ ｛ ＝ 甘析 税收会影响公司的股利政策。在美 策在上市 公词 寸 矍务管理中占 有重要地位， 对上市公司的 财务状况有重鬻影响。国外成 熟资本市场的 经验表明： 合理的胶利 暄策是 改善公司 资本结构． 公可 ｉ 驱动 价｛增长的重 国 其胶利Ｉ入与证 ｌ ｉ 收 券受易利得原则上都属于所得税的征收 但资本 乜圃， 利得税率明 显 骰利收 人税卓。 而拇资肴更偏好资本利得而反对派发现盘脞利； ｐ ｊ 同时． 美国税法 要因素。上 市公司如何抖据自 ｛ 身实际 情况制定合理的股利政策， 以实现公司价值最大 低于 规定对“ 盈利积存谖以 税”又驱使公司 ， 把经营中暂 需要的盈利都作为 般利支付给 化的财务目 是很 标． 值得研究的财务¨ 题。 西方艘利理论的主要流派 艘东。 在我围， 制度埘股利的髟响主要体现在以 税收 下两个 面：Ｉ对红利和 ｆ） 红殷的 股利 理论是在 探索 ｝ 支付 卜 Ｊ利的 ５ ｝ Ｊ 艘票的价 或企业的价位） 格（ 之问的关系中， 形 影响 １９ ９４年初宴行的新税法明确规定， 个人在利息， 股息方面的所得以及转让有价 券． 业在利息股息方面的收人都需征税． 现盘股利按所得的２ ％． ０ 股票 成的前 一贯的假设性、 ｉ 用性的 概念ｔ和适 ＝ 逻辑关系和系统说删。其发艉大绒可分为 ’ 胶杖所得和企 证 两个阶ｇ： 一阶 ＿ 第 段为 Ｉ ｛ 阶段， ｌ ｝ 这一阶 段丰 要嗣 绕股 利政策 是否全 影响公司 骰利按而 价伍 值的２％征 ０ 收。 但在实际操作中许 多地逸对股票股利和资 年利得均束在税， 而展开， 主要有“ 在手之鸟” 理论、 Ｍ聪刊无关论和税芷理 Ｍ 论。 在手之鸟理论” “ 可以说 这可能 某种 瘦上也足投资 者钟情股票股 利的 原因。而Ｈ， 我国宴行的比 例税率。 不 统一按２ ％扣缴． 然也很贿产生税收追随者 ０ 当 效应了。（） ２ 对企 足流行最 广泛最持久的理沧。 谚理论认为： 价穑的波动较大。 股卷 股利所得楚一种比 钎投资苦收入的高低． 资 率利得更加可 靠的 收益形式， 投资者偏女胶剁ｊ非资年利得 ， 向 Ｍ 股利尤 Ｍ 荚沧 灶在～ 业所得税的影响 按照 现行税 法规定， 陈对经济特区和上海浦东新瞑的企业实行 １ ％ ５ 系列严密的 假设条件 下铅｝ ； ＝ ： 股利政第Ｊ公司价ｆ无关的 ＿ ｊ ｆ ｛ 结论的， 现实４ 中＿非 的 然 井 优惠所得税牢外＋￡ １他地方均宴行３％的所 ） ３ 得税枣。 但实际』各地方实行的 ． 实际所 如此。秽 差理论认为： 利僻所褂 当资 税率 小于 艘利所得税率时， 投资肯 通过延 可 ｛ 税率 导 并不都是如此， １％到３ ％不等 从 ５ ３ 上市公司执行的昕得税率差别大． 而且常 实现资本 利得的时阅而＃ ｝ ： 迟绁纳资本利得所钳税， 这就蒽哮若公司可以通过削减胜利 常 功， 从腼导 公ｉ 豉 ＿ Ｕ 可供分配的利湘不稳定。 进而影响了 ｅ ？ Ｊ ｊ刊分雕政 ｆ 策的 话定性。 来增加驶 东财富． 股利为零时， 当 股票价值最大。【此可见．在手之鸟” ｛ １ “ 理沧和税差理 ２ 从信号 ． 传迎理论分析。由于管理当墒和投资者之川的信息不对称， 在西方， 管 论都是股利相关论。 理当局 将股利政茕作为传递内 部信息的一 种于 段。 并且上市公ｒ ｉ 】 倾向于 遵循稳定的股 第二阶 段为现代理沧 阶段， 这一阶段主要闻绕胜利敢饿如何髟响公司的价 值而展 利政策， 公司 踪非 预计 木蜡盈余会有显著增加才会增发股利． 公刘管 通常 理者不会轻易 开． 过 松 Ｍ 它通．放 Ｍ理沦的一 列假设彖什荟展雨米。士蜚有客户效成理论、 系 之 信号传 削 减股利， 故在成熟市场幽家， 股利的变 动常 常被认为足公司 在向 投贷者 传递未来盈余 递理论和 代理成奉理论。客 户效应理论认为： 】 ｆ １ 于投资吉肌处的税收等级不同， 他们对 信息。 待股利的 态度会不 一样， 因此公司的 伍何股利政镶都不可能 时满足所有股东对股利 然而股利政箫产生信 号 々 彳递作用至少依赖于两个条件：１公司股利政策的稳定性 （） 的要 求。＿ 而 且当市 Ｉ 场 ： 喜欢高腔利的投资者的比例大于 点付高股利的公司的比例时， 连续性。【 上的 ｝ ｌ 以 分昕 可知， 在我国上市公司都没 有稳定的股利政策， 擞有方己 的特 则支 付高股利公司的 股禁价格 卜 直到二者比 升． 例桶等选到均衡。 存这种情况下没有 色． 顾客效ｆ 因此 恒 理论ｌ我围失灵也是必然的。（） 发送的 饪 ２公司 信息的 真实性。 股利政 公司能够通过改变股利政策ｌ影响股票们格， 米 过变际一从ｌ— 角度解释 ｒ Ｌ ， ｊ 腔利王关 策作为 一 种信息传 递机制， 功能的实现 需要以会计佶息尤Ｈ是殷利分派信息的真实 论。 ｝ 信｛传递理论 认为： 投资 山于 者和管理当局铷有的信息不对称． 斟此钎理当 局可以 性为ｌ ｉ ｛ ｌ 提。然而． 我斟上市公两 很多时候提供的 会计 信息缺乏囊 性与可球 性。因 此． 将 股利政策作为向 外群 传递内 部信息的一种：段。 ｝ 如果池 们瑚Ｉ １ 到公司的发展前景疆 胶利政策发挥传 递信号的 作也就被局限了。 好， 末米业绩 有大． ６ ｉ 圭 就台挝确股利水平将这一信 度增ｌ 时， 息传递给市场； 公司的 如 ３ 从代理 ． 珲论分析。 代理理论认为 公司支付股利达刊许低代硝成本的目 主要 ！ 的， 前景 币太好， 则会采取相反的股 利政策。 代理成本理论 认为： 股利的支付可以有 效的降 髭（ 为 ｆ ｑ 公ｉ 皂 、 ｊ 股利ｒ 一 减少丁 经理手中 的自由现金讹 攫商 『 ｒ 现有资金的利用 低代理 成本。这妊因为 土付股利， 方面 减少许 、 ｛ 由现 一 可 拭于ｒ的自 金流骷； ～ 翠； … 加大 ｒ １ ， 方 ３ 外郎融资∞可能性 而企业进彳外部触钮Ｉ将接受来自 亍 Ｉ Ｊ ｌ 银行和 债 方面 加大了 外部筹资的ｆ 】 Ｊ 能性， 而进人冀本市场融资意味 萧将接受 的外部监督。 权人 的救 将减少股尔的代理 枵． 成夺 代，业的一个霞要特扯妊蜘权分离。所有青 现 Ⅱ ￣ 因 此股利支付成了 一种Ｍ控约柬经理人员的 制。 监舒 【 梅 财产委托给 经牙 经营， 足产生了 于 委托 —代理 荚乐 ｏ Ｇ内在我国， 上市公司 许多 ＝、 我国上市公司股利分配政簧的历史与现状 是 来的国有： 企 业经过政制而米， 般和洼人股的 国家 所有者实际上是缺位的。 在西方 从 １ ０ ｌ 月上海证券交易所成 ￣ 年 １ ９ ９ 立以 中国 来， 证券市场经所丁巨大的发展。其 国家发达的经理 人市场使投资者比 较容易替换不称职的经理人员。 如果经理不努力使 阃法 法 律、 规和相关政策不断变 我国 化， 上市 公司的股利政策也在相应的发生变化； 胶 并 财高强大化， 新的投并者 就会通过购 买股票控制 公司， 然后更按管 理层。在我国由 ｌ由 １ 于我国特 殊的 股权结构和尚不成熟的 木市场。 资＿ 使我国上市公司的 股利政策呈现 于国彳股和法人 ｉ ｉ 股 租太的比 公司的 重， 管理者并没有感受到社会公众股股东所带柬 出 许多不同于西 方国 家的 特色。下面我 们将通过以 下的两 个表格来分析 的 力； 经理人市场 不发达， 也未感受到经 理人
解析股利之谜：研究进展及其启示
解析股利之谜：研究进展及其启示内容摘要：股利之谜的探索是近30年来财务研究的热点和难题。
本文从信号传递假说、代理成本假说和行为学解释等解析股利之谜的主流理论出发，回顾和评述了西方近年来探悉股利之谜的最新进展。
并分析了这些理论对解析我国上市公司股利行为的启示。
关键词：股利之谜信号传递代理成本迎合理论为破解股利之谜，学者们提出了许多不同的解释公司支付现金股利原因的理论。
近年来取得重要进展的理论主要包括信号传递假说、代理理论解释和行为学解释等。
信号传递假说在财务经济学家们提出的诸多股利之谜的解释中，受到广泛关注的是关于公司通过发放现金股利可以传递未来盈利能力的思想，即信号传递假说（signaling hypothesis）。
该学说认为管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称；管理当局占有更多的有关企业前景方面的内部信息。
现金股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段，如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就会通过增加现金股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者；相反，如果预计到公司的发展前景不太好，未来盈利将呈持续性不理想时，他们往往维持甚至降低现有股利水平，这等于向股东和潜在投资者发出了利淡信号。
因此，现金股利能够传递公司未来盈利能力的信息，从而现金股利对股票价格有一定的影响。
股利信息传递思想的萌芽早在1956年林特勒（Lintner）有关股利政策的经典研究中已经出现。
巴恰塔亚（Bhattacharya,1979）借鉴斯彭斯（Spence,1974）的信号模型思想，创建了第一个股利信号模型，这标志着从信号角度研究股利政策进入了一个新阶段。
在上世纪90年代中后期，出现了一些不支持股利信号传递假说的研究证据，如DeAngelo, Harry, Linda DeAngelo, and Douglas J.Skinner(1996), Benartzi, Michaely, and Thaler(1997)等的研究。
关于信号传递理论的理解
关于信号传递理论的理解一、信号传递理论的主要内容在信息不对称环境下，公司向外界传递公司内部信息的常见信号有三种：(1)利润宣告；(2)股利宣告；(3)融资宣告。
与利润的会计处理可操纵相比，股利宣告是一种比较可信的信号模式，所以以股利信号传递为例，其理论研究的发展如下：（1）20世纪五六十年代美国学者JohnLinter在对600家上市公司财务经理进行问卷调查的基础上提出了一个有关公司收益分配的理论模型并提供了有关的实证证据，研究结果表明，管理当局对分派股利的调整是谨慎的只有在确信公司未来收益可达到某一水平并具有持续性基本上可以保证以后股利不会被削减时才会提高股利。
同样只有在管理当局认为当前的股利政策难以为继时才会削减股利。
(2) Ross（1977）最早系统地将不对称信息理论引入资本结构和股利政策分析中,他假定企业管理当局对企业的未来收益和投资风险有内部信息,而投资者没有这些内部信息,投资者只能通过管理当局传递出来的信息来评价企业价值管理当局选择的资本结构和股利政策.(3)在前人研究的基础上Miller（1980）正式提出了股利分配的信息含量假说他指出公司宣布股利分配能够向市场传递有关公司前景的信息如果这些信息是投资者以前所未能预期到的那么股票价格就会对股利的变化做出反映这种反映就是股利的信息含量效应非预期的股利增加预示着好消息是管理当局给市场的一个信号它表示公司预期会运转得更好股票价格上涨是因为投资者对未来股利的预期向上调整了而不是因为公司提高了股利支付率反之非预期的股利削减通常是公司陷入麻烦的信号由于投资者对未来股利预期的降低（并非是公司股利支付率的减少）导致了预期未来股利现值的下降引起股票价值下跌股利分配的信息含量假说得到了大量的数据支持实证研究进一步发现投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应这说明股利削减中所包含的信息确定性更强这也与财务管理中的风险厌恶假设相一致近年来财务学者加强了对股利信息含量的决定性因素以及传递信号强弱的研究并取得了一系列的研究成果.还有很多……40多年来，不对称信息市场理论是经济研究中一个极其活跃的领域。
关于信传递理论的理解
关于信号传递理论的理解一、信号传递理论的主要内容在信息不对称环境下，公司向外界传递公司内部信息的常见信号有三种：(1)利润宣告；(2)股利宣告；(3)融资宣告。
与利润的会计处理可操纵相比，股利宣告是一种比较可信的信号模式，所以以股利信号传递为例，其理论研究的发展如下：（1）20世纪五六十年代美国学者JohnLinter在对600家上市公司财务经理进行问卷调查的基础上提出了一个有关公司收益分配的理论模型并提供了有关的实证证据，研究结果表明，管理当局对分派股利的调整是谨慎的只有在确信公司未来收益可达到某一水平并具有持续性基本上可以保证以后股利不会被削减时才会提高股利。
同样只有在管理当局认为当前的股利政策难以为继时才会削减股利。
(2) Ross（1977）最早系统地将不对称信息理论引入资本结构和股利政策分析中,他假定企业管理当局对企业的未来收益和投资风险有内部信息,而投资者没有这些内部信息,投资者只能通过管理当局传递出来的信息来评价企业价值管理当局选择的资本结构和股利政策.(3)在前人研究的基础上Miller（1980）正式提出了股利分配的信息含量假说他指出公司宣布股利分配能够向市场传递有关公司前景的信息如果这些信息是投资者以前所未能预期到的那么股票价格就会对股利的变化做出反映这种反映就是股利的信息含量效应非预期的股利增加预示着好消息是管理当局给市场的一个信号它表示公司预期会运转得更好股票价格上涨是因为投资者对未来股利的预期向上调整了而不是因为公司提高了股利支付率反之非预期的股利削减通常是公司陷入麻烦的信号由于投资者对未来股利预期的降低（并非是公司股利支付率的减少）导致了预期未来股利现值的下降引起股票价值下跌股利分配的信息含量假说得到了大量的数据支持实证研究进一步发现投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应这说明股利削减中所包含的信息确定性更强这也与财务管理中的风险厌恶假设相一致近年来财务学者加强了对股利信息含量的决定性因素以及传递信号强弱的研究并取得了一系列的研究成果.还有很多……40多年来，不对称信息市场理论是经济研究中一个极其活跃的领域。
股利信号理论及其在我国的研究现状
（ 门 大 学 会 计 系 ， 建 厦 门 ３ １０ ） 厦 福 ６ ０５ ■ 一 ： 刺政 策 是 现代 套 司理 财 活 动 的 核 － 内容 之 一 。 由 于信 息 不 对 称 ， 券 市 场 存 在 股 证
着逆 向 选择 问题 ， 刺 政 策 作 为 一 种信 号 ， 以 向 外部 投 资 者 传 递 关 于套 司债 值 的信 息 ， 而 股 可 从 帮 助 其 区分 不 同质 量 的企 业 ， 出 正 确 的 投 资 决 策 。 近 年 来 ， 关 股 利 信 号理 论 的 实证 研 览 做 有 在 我 国 日益 增 多 ． 仍 有许 多 领 域 有待 开拓 。 但
容 之 一… 。一 方 面 ， 是公 司筹 资 、 资 活 动 的逻 辑 它 投
且 能 激 发 广 大 投 资 者对 公 司 持 续 地 甚 至 追 加 投 资 的
热 情 ， 而 能 使 公 司 获 得 长期 、 定 的 发 展 条 件 和 机 从 稳 会 。 在西 方 ， 司 理 财 在 依 次 经 历 了 以 融 资 理 财 为 公 主 的 传 统 理 财 阶段 和 以 资 金 合 理 配 置 与 有 效 利 用 为 主 的 综 合 理 财 阶 段 后 ， 人 了 以 估 价 和 股 利 分 配 为 进
关 ■ 谭 ： 利 政 策 ； 号 ； 证研 究 股 信 实
中田分类 暑 ： ３ １ ０ ９
文■标识码 ： Ａ
文 ■■暑 ：０２—２５ （０２位 一 Ｏ８— ３ １０ ２２ ２０ ） Ｏ ２ ０
Ｄｉｉ ｅ ｄ Ｓ ｇ ａ ｈ ｏ ｙ ａ ｄ ｉ ｔ ｄ ｎ Ｃｈｎ ｖｄ ｎ ｉｎ ｌＴ ｅ ｒ ｎ ｔ Ｓ ｕ ｙ ｉ ｉ ａ ｓ
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基于信号传递理论的我国上市公司股利政策分析
近些年来，我国上市公司的平均股利支 付率为 30% 左右，分红公司比例逐渐增加但 仍然有 40%-50% 的公司不分红。与分红情况 不理想形成鲜明对比的是我国上市公司高管 的高工资和高福利。很多上市公司，即使当年 盈利丰厚并且对未来盈利充满信心，即使未来 并没有什么投资报酬较高的项目，仍然在提取 法定公积金和法定公益金以外，留存了大量的 收益。整个中国股票市场较低的股利支付率弱 化了中国上市公司的信号传递效果。
利政策作为一种信息传递机制的作用显得微 不足道。
5. 公司治理结构的缺陷导致管理层和投 资者的利益不相容，信息不对称有利于管理层
中国上市公司缺乏有效的内部制衡机制， 内部人控制现象严重，在缺乏激励和监督机制 的情况下，公司管理层和股东的目标往往不一 致。由于管理层和股东的信息不对称，如果目 标不一致的话，管理层就可能充分利用这一优 势做出有利于自己的行为，通过股利传递信号 对管理层来说不利于自己的利益最大化。管理 层的道德风险比如内幕交易、资源浪费等都能 够使管理层获得一定的额外收益。在公司治理 结构有缺陷的情况下，信息不对称有利于管理 层，所以管理层一般也没有强烈意愿通过股利 政策传递信号。
二、我国上市公司股利政策的问题及其信 号传递效应
（一）我国股利政策的问题 1. 不分配现象较普遍，派现水平较低 总体来说，我国上市公司分红情况并不 理想。每年上市公司高达 90% 以上的盈利， 扣除少部分不盈利的公司，有 30% 到 40% 的 盈利公司完全不分红。从股利支付率来看，A 股的分红比例尤其是现金分红比例总体仍然 不高。2017 年国内上市公司的平均股利支付 率为 32.56%，2018 年略有下降，为 30%，但 国际成熟市场这一指标水平一般在 40%-50% 之间，且上市公司一年两次分红是非常普遍 的。相关数据显示，美国上市公司更是用税后 70%-80% 的税后利润回报股东。 2. 股利分配形式多样化，股票红利占重 要地位 为了维护公司控制权和保持公司每股收 益稳定增长的考虑，西方资本市场发达国家的 上市公司主要采用现金股利形式。在我国因为 股权结构很多是一股独大的局面，公司不是很 担心公司的控制权问题。因此，许多上市公司 选择了送红股的分配方式。 3. 股利政策波动较大，缺乏连续性 稳定连续的股利政策是上市公司持续发 展的重要标志，也是公司长期可持续发展的重 要条件。很多公司都愿意采取稳定增长型的股 利政策，保证投资者取得一定的投资回报而我 国上市公司股利政策随意性较大，经常波动， 没有长期的战略考虑，有时一年分排一次股利， 有时间隔两三年甚至数年才能分配股利，且股 利支付数额也是高低不定。 （二）影响我国上市公司股利政策信号传 递的原因分析 股利政策能够传递股票当前以及未来的 盈利信息，因此在一个完善的股票市场里，股 利政策和会计报表一样具有很强的信号传递 效应。但是国内大量的研究表明，我国的股利
《2024年上市公司股利政策信号传递效应的实证分析》范文
《上市公司股利政策信号传递效应的实证分析》篇一一、引言随着中国资本市场的不断发展，上市公司股利政策对于企业财务决策及投资者决策的重要性日益凸显。
股利政策不仅是公司财务管理的核心内容之一，也是投资者评估企业价值和预期收益的重要依据。
因此，研究上市公司股利政策的信号传递效应具有重要的理论和实践意义。
本文旨在通过实证分析的方法，探讨上市公司股利政策信号传递效应的存在性及其影响因素。
二、文献综述股利政策作为企业财务管理的重要手段，其信号传递效应在国内外学术界得到了广泛关注。
已有研究表明，股利政策能够向市场传递关于企业盈利、成长性和风险等方面的信息，进而影响投资者的决策和企业的市场价值。
然而，不同国家和地区的资本市场发展水平、投资者结构和政策环境等因素差异较大，导致股利政策信号传递效应的具体表现形式和影响因素存在差异。
因此，本文将基于中国资本市场的数据，对上市公司股利政策信号传递效应进行实证分析。
三、研究方法与数据来源本文采用实证分析的方法，以中国A股市场上市公司为研究对象，收集相关数据进行分析。
具体研究方法包括描述性统计、相关性分析和回归分析等。
数据来源主要包括wind数据库、CSMAR数据库等。
四、实证分析1. 描述性统计首先，我们对样本公司的股利政策进行描述性统计。
统计结果显示，样本公司中支付股利的公司占比较高，但股利支付水平和股利支付率存在较大差异。
此外，我们还发现，不同行业的股利政策存在一定差异，这可能与各行业的经营特点和市场竞争状况有关。
2. 相关性分析为了进一步探讨股利政策与企业价值之间的关系，我们进行了相关性分析。
结果表明，股利支付率与企业价值之间存在显著的正相关关系，即较高的股利支付率往往伴随着较高的企业价值。
这表明，股利政策确实能够向市场传递关于企业价值的信号。
3. 回归分析为了更准确地探讨股利政策信号传递效应的影响因素，我们进行了回归分析。
以企业价值为因变量，以股利支付率、盈利能力、成长性、资产负债率等为自变量进行多元回归分析。
关于信号传递理论的理解
关于信号传递理论的理解一、信号传递理论的主要内容在信息不对称环境下，公司向外界传递公司内部信息的常见信号有三种：(1)利润宣告；(2)股利宣告；(3)融资宣告。
与利润的会计处理可操纵相比，股利宣告是一种比较可信的信号模式，所以以股利信号传递为例，其理论研究的发展如下：（1）20世纪五六十年代美国学者JohnLinter在对600家上市公司财务经理进行问卷调查的基础上提出了一个有关公司收益分配的理论模型并提供了有关的实证证据，研究结果表明，管理当局对分派股利的调整是谨慎的只有在确信公司未来收益可达到某一水平并具有持续性基本上可以保证以后股利不会被削减时才会提高股利。
同样只有在管理当局认为当前的股利政策难以为继时才会削减股利。
(2) Ross（1977）最早系统地将不对称信息理论引入资本结构和股利政策分析中,他假定企业管理当局对企业的未来收益和投资风险有内部信息,而投资者没有这些内部信息,投资者只能通过管理当局传递出来的信息来评价企业价值管理当局选择的资本结构和股利政策.(3)在前人研究的基础上Miller（1980）正式提出了股利分配的信息含量假说他指出公司宣布股利分配能够向市场传递有关公司前景的信息如果这些信息是投资者以前所未能预期到的那么股票价格就会对股利的变化做出反映这种反映就是股利的信息含量效应非预期的股利增加预示着好消息是管理当局给市场的一个信号它表示公司预期会运转得更好股票价格上涨是因为投资者对未来股利的预期向上调整了而不是因为公司提高了股利支付率反之非预期的股利削减通常是公司陷入麻烦的信号由于投资者对未来股利预期的降低（并非是公司股利支付率的减少）导致了预期未来股利现值的下降引起股票价值下跌股利分配的信息含量假说得到了大量的数据支持实证研究进一步发现投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应这说明股利削减中所包含的信息确定性更强这也与财务管理中的风险厌恶假设相一致近年来财务学者加强了对股利信息含量的决定性因素以及传递信号强弱的研究并取得了一系列的研究成果.还有很多……40多年来，不对称信息市场理论是经济研究中一个极其活跃的领域。
股利信号传递理论及其对我国的启示
股利信号传递理论及其对我国的启示西方关于上市公司股利政策的研究可以追溯到Miller与Modigliani 的股利无关论（MM理论）。
由于MM理论所定义的完美资本市场与现实差距较大，考虑到现实资本市场的非强势有效性特征以及税收等相关政策法规的影响，众多学者的规范和实证研究表明：股利政策和市场价值是相关的。
在此，笔者着重探讨股利政策信号传递理论的发展变革及其对我国上市公司的启示。
一、股利信号传递理论20世纪五六十年代，美国学者JohnLinter在对600家上市公司财务经理进行问卷调查的基础上，提出了一个有关公司收益分配的理论模型，并提供了有关的实证证据。
研究结果表明：管理当局对分派股利的调整是谨慎的，只有在确信公司未来收益可达到某一水平，并具有持续性，基本上可以保证以后股利不会被削减时，才会提高股利。
同样，只有在管理当局认为当前的股利政策难以为继时，才会削减股利。
也就是说，管理当局一般会尽力保持一个与其收益水平相当的、长期稳定的目标股利支付率。
因此他认为，股利分配政策是独立的，它与长期的、可持续的财务收益水平相关，并不从属于其他的经营决策。
通常认为Pettit（1972）是最早提出股利信息市场反应的学者。
Pettit指出，由于受到公共信息披露规范与责任的****（如财务报表只能提供历史的价值量信息，如果管理当局进行盈利预期，又会带来预期能否实现的未来责任），管理当局可以将股利政策作为向市场传递其对公司未来收益预期的一种隐性手段。
他首次将股利信息的变化与向市场传递诸如长期现金流量等新的信息联系起来，而这些信息的重要性则取决于他们是否已经为市场所知。
Ross （1977）最早系统地将不对称信息理论引入资本结构和股利政策分析中。
他假定企业管理当局对企业的未来收益和投资风险有内部信息，而投资者没有这些内部信息。
投资者只能通过管理当局传递出来的信息来评价企业价值，管理当局选择的资本结构和股利政策就是把内部信息传递给市场的一个信号。
《2024年我国股利政策信号传递作用的实证研究》范文
《我国股利政策信号传递作用的实证研究》篇一一、引言随着中国资本市场的不断发展和完善，股利政策在上市公司中扮演着越来越重要的角色。
股利政策不仅关系到公司的财务状况和股东的利益，还是公司向外界传递信号的重要手段。
本文旨在通过实证研究，探讨我国股利政策信号传递作用的具体表现及其影响。
二、文献综述股利政策是公司财务领域的重要研究课题，国内外学者对此进行了广泛的研究。
在国内外的研究中，股利政策被认为是一种向市场传递公司价值、盈利能力和未来发展前景的信号。
这些信号对于投资者、债权人以及其他利益相关者具有重要的决策参考价值。
然而，由于不同国家和地区的资本市场环境、法律法规、文化背景等因素的差异，股利政策的信号传递作用可能存在差异。
因此，本文将重点探讨我国股利政策的信号传递作用。
三、研究设计（一）研究假设基于前人研究及我国资本市场实际情况，本文提出以下假设：我国上市公司的股利政策具有信号传递作用，且这种作用对投资者决策具有一定影响。
（二）样本与数据本研究选取我国A股上市公司为研究对象，采用XXX年至XXX年的数据。
数据来源于XXX数据库。
（三）变量与模型1. 变量定义：包括股利支付情况、股价变动、市场反应等。
2. 模型构建：采用多元回归模型、事件研究法等方法，探讨股利政策与股价变动、市场反应之间的关系。
四、实证结果（一）描述性统计表1：样本公司股利支付情况统计（请在此处插入股利支付情况统计表）通过描述性统计，我们发现样本公司中大部分都存在股利支付行为，这说明股利政策在我国上市公司中具有一定的普遍性。
（二）回归分析表2：股利政策与股价变动、市场反应的回归分析结果（请在此处插入回归分析结果表）回归分析结果表明，股利政策与股价变动、市场反应之间存在显著关系。
具体来说，当公司宣布增加或减少股利支付时，其股价往往会出现相应的变动；同时，这种变动会引起市场的积极或消极反应。
这表明我国上市公司的股利政策具有信号传递作用。
（三）事件研究法分析本文还采用事件研究法，以公司宣布股利政策变动为事件，分析其对股价和市场反应的影响。
上市公司股利政策信号传递效应的实证分析
上市公司股利政策信号传递效应的实证分析引言股利政策在公司治理中起着重要的作用，它不仅是公司向股东回报利益的一种方式，还能传递公司未来盈利的信号。
本文通过对上市公司股利政策的实证分析，探讨股利政策信号对投资者的影响。
一、股利政策的定义和作用股利政策是指上市公司通过发放现金红利或利润分配股等方式，将利润回报给股东的行为。
股利政策不仅是公司治理的一种重要手段，还是证明公司经营状况和未来盈利能力的信号。
具体来说，股利政策可以通过以下几个方面传递公司盈利能力的信号。
1. 未来盈利预期上市公司在决策股利政策时，通常会根据自身的盈利预期和资本需求来调整股利水平。
如果公司预计未来盈利能力强劲，则往往会选择高额股利分配以吸引更多投资者；而如果公司预计未来面临盈利放缓或资本需求增加，可能会选择减少或暂停股利分配。
2. 公司治理质量股利政策的制定和执行体现了公司治理质量，对投资者来说，高质量的公司治理能够提高公司的透明度和可预测性，增加投资者的信任和投资意愿。
因此，上市公司制定合理的股利政策，将对投资者产生积极的信号。
二、为了探讨股利政策信号对投资者的影响，我们选择了2015年至2020年期间中国A股市场上的500家上市公司为研究对象，分析了他们的股利政策变化和股价表现之间的关系。
首先，我们将研究的上市公司根据股利政策的变化划分为三类：增配型、恒定型和减配型。
增配型指股利政策在研究期间持续增加；恒定型指股利政策在研究期间基本保持不变；减配型指股利政策在研究期间逐渐减少或暂停。
其次，我们通过计算每类上市公司在研究期间的股价收益率，比较了不同股利政策的信号传递效应。
实证结果显示，增配型公司的股价表现相对较好，而减配型公司的股价表现相对较差。
具体来说，增配型公司的股价收益率平均明显高于恒定型和减配型公司。
这表明，增配型公司通过增加股利分配向投资者传递了一个积极的信号，即公司未来盈利能力较强，投资者对其前景持乐观态度；而减配型公司则传递了一个消极的信号，反映出公司未来盈利可能面临不确定性，投资者对其投资风险更加谨慎。
《2024年我国股利政策信号传递作用的实证研究》范文
《我国股利政策信号传递作用的实证研究》篇一一、引言在金融市场中，股利政策是企业与投资者之间信息交流的重要手段之一。
通过制定和调整股利政策，企业可以向外界传递关于其经营状况、未来前景以及投资风险的信号。
近年来，随着我国资本市场的逐步完善和规范，股利政策信号传递作用逐渐成为理论界和实务界关注的焦点。
本文旨在通过实证研究的方法，深入探讨我国股利政策信号传递作用及其影响机制。
二、研究背景及意义随着我国股票市场的蓬勃发展，投资者对于企业信息披露的需求日益强烈。
而股利政策作为企业财务管理的重要一环，其在传递公司财务状况和未来发展方向信息方面的作用日益突出。
然而，关于股利政策信号传递作用的理论与实证研究仍存在一定的分歧和不足。
因此，本研究旨在结合我国资本市场的实际情况，对股利政策信号传递作用进行实证研究，以期为完善我国资本市场信息披露机制、保护投资者利益提供理论支持和实践指导。
三、研究方法与数据来源本研究采用实证研究方法，以我国A股上市公司为研究对象，收集相关数据进行分析。
具体研究方法包括文献综述、理论分析和实证检验。
数据来源主要为公开的财务报告、数据库以及相关研究报告。
四、股利政策信号传递的理论分析股利政策信号传递的理论基础主要源于信息不对称理论和代理理论。
在信息不对称的情况下，企业通过调整股利政策来向外界传递关于其经营状况和未来发展的信息。
而代理理论则认为，股利政策是企业管理层与股东之间利益博弈的结果，也是企业治理结构的重要体现。
在我国资本市场中，股利政策信号传递作用主要体现在以下几个方面：1. 传递公司财务状况信息：通过股利支付水平、支付稳定性等指标，向投资者传递公司盈利能力和财务状况的信息。
2. 引导投资者决策：股利政策的变化可能影响投资者的投资决策，从而影响公司股价。
3. 反映公司治理结构：股利政策的变化可能反映公司治理结构的调整和优化。
五、实证研究结果与分析1. 样本选择与数据描述本研究选取了我国A股市场中的上市公司为研究对象，收集了这些公司近五年的股利政策数据以及相关财务数据。
《2024年我国股利政策信号传递作用的实证研究》范文
科室 时间： 总分：
项目
检查标准
分值
考核细则
扣分
组织管理
1.感染管理规章制度落实。
2。医院感染监控小组履行职责。
3.科室感染管理自查。
4。人员参加培训
5分
查看资料组织、制度、职责不健全项扣1分，少一人次扣1分。
环境管理
1.布局合理，洁、污明确标清.
2。手卫生规范。
消毒隔离
1。严格消毒隔离制度。治疗室、换药室、手术室分区合理、清洁整齐；无菌物品及非无菌物品分区存放、标识清楚，无菌包干燥、外观清洁，标识清楚,分类放置，无过期
2。无菌纱布、棉球、棉签等一经打开在24小时内使用，在容器外注明开启时间，消毒液现用现配。
3。进入体内用品一人一用一灭菌.
4。无菌持物钳及容器干燥使用，每4小时更换一次,注明开启时间
5.药物现用现配，注射器中的无菌药液不得超过2小时;无菌药液开启24小时内使用，注明开启时间
6。酒精、碘酒（碘伏）等消毒剂严格注明开启时间，瓶盖严密
7.一次性灭菌物品存放在清洁干燥的区域，已去除外包装的灭菌物品需入橱内或带盖容器中.
20分
实地查看,查看记录一项不合要求扣1。5分
感染病例监测
1。发现感染病例，24小时内报告、登记。
医疗废物管理
1。分类放置，标识清楚,垃圾袋、利器盒使用规范，专物专用
2.传染性废物双层垃圾袋，并注明“传染性"字样
3。包装、称重、封口、标识贴、交接、存放、运送等环节规范
4。登记本记录规范，无漏项、代签字等,
5.每天按规定时间收、送医疗废物
6。各垃圾桶加盖、清洁7。生ຫໍສະໝຸດ 垃圾不得混入医疗废物20分
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《我国股利政策信号传递作用的实证研究》篇一一、引言在金融学中，股利政策作为企业资本分配的关键策略之一，不仅是衡量公司治理效果的重要标志，还对企业价值和股价有直接或间接的影响。
它是一个传递信息的窗口，对公司内外的利益相关者传达了公司财务状况和经营业绩等关键信息。
本研究通过实证方法深入探讨了我国股利政策在信号传递方面所发挥的作用，试图解析其在我国特定经济环境下的实践应用及影响因素。
二、研究背景及意义随着我国证券市场的逐步完善，股利政策在企业资本管理中的作用越来越显著。
这一政策通过改变投资者对公司未来盈利能力的预期，对公司的股价产生影响，同时也可以为公司提供一个自我表达的平台，即传递公司运营的各项信息。
这一功能的发挥对企业的持续发展和投资者做出正确的投资决策都起到了重要的指导作用。
因此，研究我国股利政策的信号传递作用具有重要的理论和实践意义。
三、研究方法与数据来源本研究采用实证研究方法，以我国A股上市公司为研究对象，收集了近几年的相关数据。
通过建立多元回归模型，分析股利政策与股价、企业价值等因素之间的关系，以及这种关系在何种程度上代表了股利政策的信号传递作用。
同时，还结合了描述性统计分析和案例分析等手段，全面揭示了股利政策在我国的实际运用和效果。
四、实证结果与分析（一）描述性统计分析通过对我国A股上市公司的股利政策进行描述性统计分析，我们发现，大多数公司都采取了积极的股利政策，且股利支付水平呈现出逐年上升的趋势。
这表明，股利政策在我国得到了广泛的应用和认可。
（二）多元回归分析通过建立多元回归模型，我们发现股利政策与股价、企业价值等因素之间存在显著的正相关关系。
具体来说，股利支付水平高的公司，其股价和企业价值也往往较高。
这表明，股利政策确实具有信号传递作用，能够向市场传递出公司的财务状况和经营业绩等积极信息。
（三）案例分析为了更深入地了解股利政策的信号传递作用，我们还选取了几家具有代表性的公司进行了案例分析。
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《我国股利政策信号传递作用的实证研究》篇一一、引言股利政策是公司财务管理的核心内容之一，它不仅关乎公司的盈利分配，还对公司的股价、投资者决策以及市场信息传递具有重要影响。
在中国资本市场中，股利政策的信号传递作用尤为明显，能够为投资者和利益相关者提供有关公司经营状况、未来预期的重要信息。
本文将通过对我国上市公司股利政策进行实证研究，分析其信号传递作用。
二、研究背景及意义随着中国资本市场的不断发展，股利政策逐渐成为投资者评估公司价值和预期收益的重要依据。
股利政策的制定和调整不仅反映了公司的盈利状况，还向市场传递了公司的战略意图、经营策略和未来发展预期等信息。
因此，研究我国股利政策的信号传递作用，对于理解资本市场运行机制、提高投资者决策效率、引导公司合理制定股利政策具有重要意义。
三、研究方法与数据来源本研究采用实证研究方法，以我国上市公司为研究对象，收集相关财务数据和市场反应数据。
数据来源主要包括上市公司公开披露的财务报告、相关数据库以及资本市场交易数据。
通过构建模型、运用统计软件对数据进行处理和分析，以揭示股利政策的信号传递作用。
四、实证研究结果1. 描述性统计通过对样本公司的股利政策进行描述性统计，我们发现我国上市公司的股利政策呈现出多样化特点，包括现金股利、股票股利、混合股利等。
不同行业、不同规模的公司股利政策存在差异，但总体来说，股利支付水平逐渐提高，股利政策的稳定性也有所增强。
2. 信号传递作用的实证分析通过构建模型，我们发现在我国资本市场中，股利政策的调整能够显著影响公司股价。
具体而言，当公司宣布提高股利支付水平或调整股利政策时，公司股价往往会出现显著上涨。
这表明股利政策具有明显的信号传递作用，能够向市场传递公司经营状况、未来发展预期等信息。
进一步分析发现，不同类型的股利政策对股价的影响程度存在差异。
例如，现金股利往往能够引起市场的积极反应，而股票股利则可能因市场对股票供求关系的不同看法而产生不同的影响。
【股利政策的信号效应】股利政策的股价效应
【股利政策的信号效应】股利政策的股价效应股利信号理论，又称作信号假说，或者称作股利信息内涵假说。
以下是小编精心整理的股利政策的信号效应的相关资料，希望对你有帮助!股利政策的信号效应股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段，管理者会利用股利政策来传递有关公司未来前景的信息。
因此，股利能够传递公司未来盈利能力的信息，从而股利对股票价格有一定的影响:当公司支付的股利水平上升时，公司的股价会上升;当公司支付的股利水平下降时，公司的股价也会下降。
股利作为一种信号是为了解决逆向选择的问题。
股利信号理论学派认为管理当局与企业外部投资者之问也存在着信息不对称，管理当局占有更多的有关企业未来现金流量、投资机会和盈利前景等方面的私有信息。
管理当局通常会通过适当的方法向市场传递有关信号，向外部投资者表明企业的真实价值，以此来影响投资者的决策。
如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩有大幅度增长时，就会通过增加股利的方式将这一信息及时告诉股东和潜在的投资者:相反，如果预计到公司的发展前景不太好、未来续性不理想时那么他们往往维持甚至降低现有股利水平，这等于向股东和潜在投资者发出了利淡信号。
股利政策的信号效应实证研究我国对于股利信号理论的实证研究20世纪90年代中期.随着国外实证研究方法的引进，我国的一些财务会计学者开始对我国证券市场进行实证研究。
由于开展的时间较短，目前国内有关股利政策，尤其是股利信号理论实证研究的论文还不多，成果还年是十分丰富.下面介绍四篇在有关杂志发表的、较具代表性的文章。
陈晓、陈小悦、倪凡1998年在《经济科学》上发表的”中国上市公司首次股利信号传递效应的实证研究”一文可以说是开国内股利政策实证研究之先河，他们以1995年以及此前上市的86家A股公司为样本，按照纯现金股利、股票股利和混合股利将样本公司分为三类，采用累计异常收益率法，分别计算它们在股利公告日前后20天的异常收益率.据此对不同形式首次股利的信号传递效应进行丁检验最后得出结论:我国股票市场中，三类股利均能产生异常收益，具有信号传递效应。
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股利信号传递理论及其对
我国的启示
西方关于上市公司股利政策的研究可以追溯到Miller与Modigliani的股利无关论（MM理论）由于MM理论所定义的完美资本市场与现实差距较大考虑到现实资本市场的非强势有效性特征以及税收等相关政策法规的影响众多学者的规范和实证研究表明股利政策和市场价值是相关的在此笔者着重探讨股利政策信号传递理论的发展变革及其对我国上市公司的启示一、股利信号传递理论20世纪五六十年代美国学者JohnLinter在对600家上市公司财务经理进行问卷调查的基础上提出了一个有关公司收益分配的理论模型并提供了有关的实证证据研究结果表明管理当局对分派股利的调整是谨慎的只有在确信公司未来收益可达到某一水平并具有持续性基本上可以保证以后股利不会被削减时才会提高股利同样只有在管理当局认为当前的股利政策难以为继时才会削减股利也就是说管理当局一般会尽力保持一个与其收益水平相当的、长期稳定的目标股利支付率因此他认为股利分配政策是独立的它与长期的、可持续的财务收益水平相关并不从属于其他的经营决策通常认为Pettit（1972）是最早提出股利信息市场反应的学者Pettit指出由于受到公共信息披露规范与责任
的限制（如财务报表只能提供历史的价值量信息如果管理当局进行盈利预期又会带来预期能否实现的未来责任）管理当局可以将股利政策作为向市场传递其对公司未来收益预期的一种隐性手段他首次将股利信息的变化与向市场传递诸如长期现金流量等新的信息联系起来而这些信息的重要性则取决于他们是否已经为市场所知Ross（1977）最早系统地将不对称信息理论引入资本结构和股利政策分析中他假定企业管理当局对企业的未来收益和投资风险有内部信息而投资者没有这些内部信息投资者只能通过管理当局传递出来的信息来评价企业价值管理当局选择的资本结构和股利政策就是把内部信息传递给市场的一个信号如果企业发展前景比较好又不需额外追加大量资金时管理当局可能会调高资本结构中的债务比率以便充分利用财务杠杆效应增加普通股的每股盈余；同时如果他们对公司将来有较高的股利充满信心时就可能采取“昂贵”的但又十分有说服力的方式即通过支付较高的股利向市场传递这些内部信息如果企业拥有能带来高收益的投资项目而项目需要筹集大量的资金时管理当局首先总是会尽量使用内部资金其次是利用负债最后才是发行股票在前人研究的基础上Miller（1980）正式提出了股利分配的信息含量假说他指出公司宣布股利分配能够向市场传递有关公司前景的信息如果这些信息是投资者以前所未能预期到的那么股票价格就会对股利的变化做出反映这种反映就是股利的信息含量
效应非预期的股利增加预示着好消息是管理当局给市场的一个信号它表示公司预期会运转得更好股票价格上涨是因为投资者对未来股利的预期向上调整了而不是因为公司提高了股利支付率反之非预期的股利削减通常是公司陷入麻烦的信号由于投资者对未来股利预期的降低（并非是公司股利支付率的减少）导致了预期未来股利现值的下降引起股票价值下跌股利分配的信息含量假说得到了大量的数据支持实证研究进一步发现投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应这说明股利削减中所包含的信息确定性更强这也与财务管理中的风险厌恶假设相一致近年来财务学者加强了对股利信息含量的决定性因素以及传递信号强弱的研究并取得了一系列的研究成果AlexKane等（1984）结合股票价格的变动对上市公司同时发布的盈利信息与股利分配信息作了相关性分析后发现两类信息之间存在显著的相互作用这表明投资者是将两者结合起来考虑的他们更有兴趣知道这两类信息所传递的信号是否具有一致性当盈余高于或低于预期时投资者会更加重视未预期到的股利变化的方向SaidElfakhani（1995）的研究更进一步地揭示了股利信号的价值他指出股利信号的价值取决于三个因素股利变化的方向（增加还是减少）、信号的性质（利好还是利空）、信号的作用（确认、澄清还是混淆）市场更加关注的是股利信号的性质而不是股利变化的方向因此并不是所有的股利减少都是坏消息也不是所有的股利增加
都是好消息传递利好信息的股利减少会导致正的市场反应而传递利空信息的股利增加会导致负的市场反应股利信号的作用则与公司披露事项的多少及一致性相关如果公司披露的信息足以揭示公司的经营状况而且所披露的各类信息对公司经营状况的揭示具有高度一致性那么股利增加信号所起的确定性作用对市场的影响就不强因为所传递信息中非预期信息太少但如果公司披露的信息较少或所披露信息之间一致性不强那么股利信号所传递的信息价值就较高它有利于消除投资者判断上的不确定性所以更能引起市场的反应Scott和Keith （1996）通过超额收益对比分析和回归分析发现市场走势对股利信息发布前后的超额收益有显著影响而且与市场走势相反的股利变化信息往往拥有更高的分析价值这也从另一个侧面验证了信息含量假说中非预期股利变化拥有更多信息含量的结论二、几点启示1.股利政策应注重现金股利的作用股利信号传递理论主要研究的是股利政策中现金股利支付水平的变化对股票市价的影响实证研究结果表明如果企业在未来不能盈利或不能提高现金股利支付水平那么公司股价会大幅下跌所以如果管理当局对未来预期把握性不大应更加重视现金股利的作用股票是一种高风险、高收益的证券品种应给予投资者较高的投资回报率以我国目前证券市场上股票平均市盈率40倍、2001年平均现金股利支付率35.3％来计算股票投资者的股利收益率只有0.95％还不到同期国债利率水平
的一半显然投资者更看重股价波动所带来的收益这无疑助长了投机行为现阶段我国上市公司与投资者对高比例送股和转增股股票的盲目追捧是缺乏未来稳定增长的盈利预期支持的这显然与股利传递信号理论相悖要想充分发挥证券市场社会资源有效配置的作用在加强对上市公司信息披露监管的同时也应该重视股利信号尤其是现金股利所扮演的对已披露信息的验证性作用2.股利政策应保持长期稳定性在较为成熟的西方证券市场上上市公司大都采取较稳定的股利政策股利支付一般不受公司盈余波动的影响因为投资者对股利削减的反应要远大于对同等股利增加的反应所以管理当局只有在确信持续增加的利润能够支撑较高的股利支付水平时才提高股利而且一经提高这一股利支付水平应具有长期稳定性否则下一年的股利削减将带来更大的负面反应同理即使公司面临亏损管理当局亦应保持平稳的股利支付水平直到他们确信亏损不可扭转由此2001年度我国某些上市公司经营情况欠佳却照常派现的现象就不足为奇这一股利政策传递出管理当局仍然对未来发展很有信心的内部信息但是比较近几年我国上市公司的股利支付可以发现上市公司基本上没有一个稳定的股利政策股利分配随意性很大致使投资者无法正确理解股利变化所传递的信号限制了股利信号传递作用的发挥不利于减少资本市场中的信息不对称问题3.处于不同发展周期的企业适用不同的股利政策快速增长型公司往往有较高收益的投资项目所以
对资金需求较大股利支付率一般偏低；而那些市场份额比较稳定又不需额外追加大量投资的公司则往往通过较高的股利支付率水平向投资者传递管理当局对未来稳定高收益的预期由于投资者对增长型公司的良好未来预期使增长型公司较价值型公司拥有更高的市盈率而分红派息传出的市场信号往往被理解成公司增长速度开始减缓正在逐步走入价值型公司的行列所以对于IT前沿的微软公司即使拥有360亿美元的超额现金储备仍然选择了不支付股息红利的股利政策反观我国证券市场许多快速增长型公司的股利支付水平就让人困惑比如用友软件2001年上半年才刚刚上市就采取了每股派现0.6元的高股利政策公司有动用募股资金进行分红之嫌这种做法只能传递出混淆投资者判断的市场信号实证研究表明我国上市公司中市值较大的公司往往是发展成熟、业绩稳定的公司所以更有可能选择现金股利；而一些小公司出于吸引新资金和增强竞争力的目的有较强的扩张欲望而且市值小的公司更有炒作的想像空间所以管理当局往往顺应这种市场的要求选择分配股票股利而不是现金股利4.股利信号的作用取决于它的性质而非变化方向我国上市公司2001年年报一个突出的特点是非良性现金分红的公司增多有的公司将利润分光吃光超能力派现如承德露露（每股收益0.38元每股派现0.66元）；有的公司为了支付高额派现于派现当年推出再融资方案如盐田港A（中期每10股配3股年末每股派现0.5元）这显然片面
地理解了股利信号的作用市场更加关注的是股利信号的性质而不是股利变化的方向也就是说并不是所有的股利增加都是好消息传递利空信息的股利增加反而会导致负的市场反应如果股利的变化方向与自愿性披露信息对公司经营状况的揭示具有高度不一致时股利信号只能起到混淆作用影响投资者的原有判断引起市场反应混乱股票价格大幅波动。