累积超额市场回报与未预期会计收益——基于沪深股市数据的检验

加重了这些因素的影响。 除了这种研究方法之外， 还有一种方法被成为“ 第一差异研究”即观测较长时间间隔（ ， 如一年） 价格变动与盈余变动
之间的关系（ 比弗，９ ９。 １９ ）本文使用中国沪深殴市１９ ～ ｏ ７ｚ ９ ７ ２ ｏ￣ 的数据对该问题 亍 了实证研究 ， 并且发现了支持相关理论的证据。
票价格之间存在着统计依赖性。 此类研究的一 —个基本思想是： 所有者的权益账面价值和股票市场价值都是反映所有者财富的存量变量。 因此， 会计收益与股票 回报之间应该存在一定的联系。 目前许多研究者采用事件研究的方法来观测股票价格与会计盈余之间的关系。 但事件研究 法的使用效果受到诸如窗口期长短的设定 、 其他事件的干扰以及消息是否提前泄露等因素的影响。 特别是中国证券市场 目前的发展状况 ， 更
二 、 究 设计 研
（ ） 一 样本选择和数据 来源
本文采用了沪深两市Ａ 股股票１９ ～ ｏ ７ ９ ７ ２ｏ ￣的数据。 数据来源于国泰安数据库。 对于观测样本按照下面的
过程进行选择： 剔除标识有ｓ 、Ｓ 、＊Ｔ Ｓ 、 Ｔ ＳＴ Ｓ Ｓ ￣＊ Ｔ 的股票 ； 剔除退市、 被终止上市、 暂停上市和遭停牌公司的股票。 选择下列数据可以获得的股 票作为观测样本 ： 对股票分割和股利的影响进行调整后 的年度每股收益 、 对股票分割和股利的影响进行调整后的股票 日可 比价格 ； 股票月 市场回报率的数据至少为连续７个月。 ２ 最后 ， 共获得３ ６个企业一年观澳样本。 ６６ ０ （ ） 二 模型建立 Ｅ ｓ ｎ １９ ） ａｔ ￣（９ １指出了未预期收益和未预期股票市场回报之间的一种关系模型 ： Ｒ＝ 。ａ （ ｘ＿） ｝ 其中， ｏ Ａ ￣ａ ｘ 一 ｔ ， ＋ ＋｛ ＿Ｆ １
财会 通孔・ 综合 ２ １ 年第 ２ 下） ００ 期（
累积超额市场回报与未预期会计收益
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基于 沪深股 市数据 的检验 李 粟
浙 江 台州 ８ ８０ ） １０ ０
（ 台州 学 院经 贸 管 理 学 院
摘要： 股票价格与会计盈余之 间的关 系在 财务学和会计 学领域 中受到 了广泛 的重视 。 文通过 以 累积 本 超 额 市 场 回报 率 为被 解 释 变量 ， 以会 计 盈余 的水 平 变量 和 变化 量 为 解释 变 量 的模 型 ， 对股 票价 格 与 会 计 盈 余
采 用收ห้องสมุดไป่ตู้ 的改 变量作 为未 预期 收益 的代 理变 量 。 这样 ， 未预 期市场 回报 与未 预期 收益 的 回归 模 型就可 以表 示 为超 额市 场 回报 对 收益改 关于
变量的回 本文得到本文中的第一个计量模型：Ｒ＝ ａ ｘ ＋ ’模型１。 归。 Ａ 她＋。 ， ｔ △ （ ） 其中，ｘ △． 表示股弱 在时期ｔ 的未预期收益 ， 即当期会计收
之 间的 关 系进 行 了检 验 。 结果 发 现 股 票 价格 与会 计 盈 余 之 间存 在 相 关 性 。
关键 词 ： 未预 期 市场 回报 、 未预 期 会 计 收 益 、 面 价 值 、 账 市场 价 值
一
、
引言
如比弗（９ ９所言 ， １９ ） “ 在财务或会计学领域 中， 很少有像股票价格与会计盈余之间的关系这样受到如此重视”以鲍尔和布朗（９ ８为先 。 １６ ） 导， 会计学文献在有效市场假设条件下进行了大量关于股票价格与会计盈余之间关系 的实证研究。 几乎所有的研究都发现了会计盈余与股
（） ３ ３模型 的建立 。 上述两 种解 释是基 于两 种 比较 极端 的假设 做 出 的。 因此 ， ｔ 和 Ｈ ｒｓ１９ ） 出 ， 种极端 的情 况在 现实 中难 以 Ｅ ｎ ｎ ａｒ（９ １指 ｉ 这两
观察到。 下面本文将分析更一般的情况 。 首先假设未预期股票市场回报与未预期收益之问存在～个线性关 系： Ｒ， ａ ａｕ ｉ ＋ 其中 Ａ ｉａ＋ 。 Ｅ／ ＝ Ｉ Ｐ
益 与上期会 计 收益之差 。 示期初 的股 票价格 。 Ｐ。 表
（） ２模型２ 的建立。 第二解释认为 ， 如果收益价格之比是遵循回归均值过程的话 ， 那么用ｘｌＰ— ＿ 来表示预期的ｘ／ 的话 ， － ｌ 】 ／ ｉ）， Ｉ 效果就比较差。 在这种 隋况下， —个在横截数据中固定 的数值（ 本文设定为Ｋ） 将会是关于预期ｘ 的一个更精确度量。 于是 ， 关于未预期市场回报与未预
Ａｉ Ｒ 为股累在时期ｔ 未预期股票市场回报。 的 而式中的（ ｘ－， 测有两种不同的解释， ｘ— ＿）・ ｎ Ｆ 】 而且基于这两种解释可以 形成不同的实证模型。
（） １模型１ 的建立。 第一种解释认为 ， 如果假设会计收益遵循随机游走过程 ， 代表预期收益 ； －ｘ 则ｘ 。 ｘ广 ｊ表示未预期收益。 也就是说可以
期收益 的 回归模 型就可 以表示 为超 额市场 回报 对收益 水平 变量 的 回归 。 此时 ， 的水平 变量 除 以期初 价格 将会 对 未预期 股 票市 场 回报的 收益
解释力增强。 同样， 本文可以获得本文中的第二个计量模型： Ｒ ｐｌｊ ＋ 。 Ａ ，ｐ ｔ （ ＝ ｘ， Ｐ 模型２ 。 ）其中， ｘ 琵示股票 ｊ 在时期ｔ 的未预期收益 ， 是当期 会计收益水平变量。
Ａｊ Ｒ 为股羁 在时期ｔ 的未预期股票市场 回 ；Ｅ 报 ｕｊ 为股羁 在￣．ｔ ｊＪ ＇ 的未预期会计收益。 Ｉ ｇ 其次， 假设年度会计ｑ￣ ｇ ．
－ ＿
ＩＡ １１ Ｍ （，） 过程， ｘ＝ 即： ｘ ＋
ｕ ｊ＠ Ｅｔ其 中９ Ｅ 表示平均移动参数 。 这样将上式进行迭代就可以将未预期收益（ 除以价格 ） 表示为 ： Ｅ ＿＝ Ｊ ￣ Ｏ） ／ ０ ｕ Ｉ Ｐ＿ ｌ Ｐ 广 ＿ Ｘ 广（ｙ ｘ １ （ ｒ ｕ ｊｏ １－ ￣
一
＠ ）
－…。 广 如果本文将上式右边的项截取滞后一阶， 前两项， 即 则可以表示为：Ｅ， １ｏ（ｉ ， ＋ ｘ ｕ ｊｉ 一 ） ｔ ｔ 。 Ｐ （ ｘ＿ 。 ＠ 推导得 个 ｘ 加¨。