新股上市首日定价及上市后合理定价模型介绍

要 依据 # 这是 因 为 " 新 股 申 购 策 略 中 需 要 考 虑 的 新 股 申 购收益率 ’ 中签率 > 新股上市首日涨幅 ( 与对新股上市合 理定价作出正确估计有关 # 第二类是在新股发行成功但尚未上市时" 为了满足 投 资 者在 新股 上 市 首 日 是 否 参 与 新 股 投 资 # 比 较 新 股 上 市 的实 际 价格 与 其 模 型 股 票 价 格 的 差 异 " 以 揭 示 新 股 的 投资风险和投资机会 " 投资者便可在相对投资价值大于 % 的 股 票当 中选 择 那 些 具 有 较 大 投 资 潜 力 的 股 票 & 同 时 可 规 避那 些 存在 较 大 投 资 风 险 的 股 票 ’ 即 相 对 投 资 价 值 低 于 % 的股票# 并且" 相对投资价值越小" 该股票中蕴藏 的投资风险就越大 (# 第三类是在某个交易日选择在此之前已全部上市的 新股 作为 一 个横 向 比 较 样 本 " 揭 示 新 股 之 间 的 横 向 相 对 投资价值和相对投资风险 # 下面我们对模型中涉及的自变量$ 因变量和回归方 法进行简单的介绍 #
? 一 @ 自变量指标 %A 上 市 当 日 上 证 综 合 指 数 收 盘 价 ’ B%(% 该 指 标 反
映了对新股上市定价具有重要影响的人气和市场因素 #
!A 中 签 率 ’ B! (% 该 指 标 反 映 了 投 资 者 在 一 级 市 场
上 对该 股今 后 上 市 相 对 定 价 的 预 期 # 一 般 来 说 " 投 资 者 对一只股票的发展前景越是看好的话" 中签率就越低" 该股今后上市的相对定价就越高# 实证数据也表明"
6789% ) 67891 #( 把 $& ) $* ) $,) $-) $.) $() 和 $((
转 换 成 6789& )
6789* )
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6789. )
*+ 发 行 价 " $*# $ 招 股 说 明 书 中 公 告 的 发 行 价 格 !
该 指 标反 映了承 销 商 综 合 考 虑 了 多 因 素 后 而 作 出 的 对 该 股股价的定位 ’ 是个正向指标 !
," 盈利能力 $ 由每股收益 "$, ’ 以发行新股后 的 总
股 本 摊薄 #) 净资 产收益 率 " $- ’ 发 行 新 股 前 的 指 标 值 # 和 主 营业 务利润 率 "$. ’ 发 行 新 股 前 的 指 标 值 # 三 个 指 标反映 !
-+ 股 本 扩 张 能 力 $ 由 每 股 净 资 产 " $() ’ 以 发 行 新
是一个正指标 !
化处理 ! 上述 (( 个指标中 ’ 除 中签 率 "$% #) 流 通 # 股 "$! # 是逆向指标外 ’ 其他指标都是正指标 ( 但我们在此 只 对 流 通 # 股 " $!# 进 行 正 向 化 处 理 ’ 而 不 对 中 签 率 "$% # 进行正向化处理 !
!" 流通 # 股 " $! #$ 上 市 公 司 本 次 发 行 的 总 % 流 通 # 股 &’ 该指标是个逆向指标 " 此处本人采用经验来处理
藉此可对新股上市首日定价和上市后的合理定价进行预测新股定价模型首日定价合理定价中图分类号0da目前我国股市还是一个新兴的股市新股扩容速度非常快如何确定新股上市首日定价及上市后合理定价对新股申购和新股上市后进行价值型投资均十分必要新股上市定价受多种因素的影响既包括上市公司的财务状况新股发行价格发行数量等基本面因素的影响也包括上市时的大市趋势市场预期等技术面因素的影响其中部分因素是可以量化的而另一部分因素则缺乏量化的条件因此新股上市定价受客观性与主观性的综合影响目前从各大券商研究部公布的有关新股定价模型的方法来看一般可分为两大类一类是以新股所属行业内已上市股票为参照物同时适当考虑新股的非可比性因素对即将上市的新股定价作出合理估计另一类是根据新股板块上市首日的表现建立样本利用可量化的数据每股收益每股净资产流通股本行业平均市藉此对新股上市首日的表现进行预测本文采用第二种新股定价分析方法通过新股板块的横向比较研究来对新股上市的合理定价作出估计还需要进行单独处理如需要行业研究员通过对该行业的了解程度广泛关注各种影响新股上市首日股价表现的非量化因素股东背景发行方式行业特性市场趋势等从而对新股上市合理定价进行预测本文开发的新股定价模型可以分为三大类以分别满足不同的用途第一类是在新股刚刚公布完招股说明书后对新股上市的合理定价作出估计可为新股的申购策略提供重要依据这是因为新股申购策略中需要考虑的新股申购收益率中签率新股上市首日涨幅与对新股上市合理定价作出正确估计有关第二类是在新股发行成功但尚未上市时为了满足投资者在新股上市首日是否参与新股投资比较新股上市的实际价格与其模型股票价格的差异以揭示新股的投资风险和投资机会投资者便可在相对投资价值大于的股票当中选择那些具有较大投资潜力的股票同时可规避那些存在较大投资风险的股票的股票并且相对投资价值越小该股票中蕴藏的投资风险就越大第三类是在某个交易日选择在此之前已全部上市的新股作为一个横向比较样本揭示新股之间的横向相对投资价值和相对投资风险下面我们对模型中涉及的自变量因变量和回归方法进行简单的介绍上对该股今后上市相对定价的预期一般来说投资者年上市的新股中签率与上市首日收盘价呈现出显著性的负相关关系该指标是逆向指标单位为上投资者对其关注程度上市首日换手率越高其股票上市首日定价及以后市场定价都比较高因此该指标浙江瑞安人
! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! ! !
收稿日期 " !""!:";<%= 作者简介 " 张岚 $%;GF: %! 男 ! 浙江瑞安人 ! 申银万国证券研究所经济师 ! 上海财经大学博士生 ! 主要从事财金理论研究 &
% % !"
当代财经
%))1 年第 ! 期
总第 %%( 期
/二 0 因变量 (+ 上市首日收盘 价 ! 以 此 变 量 作 为 因 变 量 的 模 型 分
为 两 种情 况 $ 一 是 第 一 类 新 股 上 市 合 理 定 价 预 测 ’ 此 时 缺 乏 中签 率 $% 和 新 股 上 市 首 日 换 手 率 $1( 二 是 第 二 类 新 股 上市 合理定 价 预 测 ’ 此 时 缺 乏 新 股 上 市 首 日 换 手 率
股后的总股本摊薄 # 和每股公积金 "$(( ’ 以发行新股后 的总股本摊薄 # 两个指标反映 !
: 四 2 因变量的预处理
对于发生派息 ) 送股 ) 转增股本和配股的公司股票 ’ 除了要调整自变量外 ’ 对作为因变量的股价 ; ’ 在除权 ) 除息日后都要以资产负债日为股价调整基准日进行调整 ! 对于发生送股或转增股本的股票股价’ 直接调整自 变量就可以了 ! 对于发生派息的股票’ 除息后的股价可按以下公式 进行调整 $ 调整后股价 < 调整前股价4 每股派息 " 这由程序进行调整 # 对于发生配股的股票’ 除权后的股价可按以下公式 进行调整 $ 调整后股价 < 调整前股价 5 每股配股比例 = 配股价 " 这 由程序进行调整 # 对于在资产负债日之后发生的多次派息除息和配股 除权的股票’ 要对股价进行多次调整 "由 程 序 进 行 调 整 #!
$1! 这两 种模型 都是在 新 股 上 市 之 前 完 成 对 新 股 上 市 合
理定价的预测 !
%+ 上市后每日的 收盘 价 ! 以 此 变 量 为 因 变 量 的 模 型
是 第三 类新 股定 价 模 型 ’ 即 在 某 个 交 易 日 选 择 在 此 之 前 已全 部上 市的 新 股 作 为 一 个 横 向 比 较 样 本 ’ 揭 示 新 股 之 间的横向相对投资价值和相对投资风险 !
!""# 年第 $ 期
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新股上市首日定价及上市后合理定价模型介绍
张 岚
!"""D#E ? 上海财经大学 " 上海
摘
要 " 新股上市定价受多种因素的影响 ! 既包括可以量化的因素 ! 也包括无法量化的因素 " 我们在确定
6789() 和 6789(( ! &+ 除权 ) 除息现 象 的处 理 ! 对那 些 发生 除 权 ) 除息
的 新 股 ’ 必须 采 用最 新总 股 本和 最 新流 通 # 股来 计 算 其 作 为 自变 量的 基 本 面 指 标 ! 这 里 需 要 采 用 最 新 总 股 本 和 最新流通 # 股计算的指标主要有 ! 个 $ 流通 # 股 "$!#) 每 股 收 益 " $, # ) 每 股 净 资 产 " $() # 和 每 股 公 积 金 "$((#!
!""% 年上市的 新股 中 签率 与上 市 首日 收 盘价 呈现出 显 著
性的负相关关系 # 该指标是逆向指标 " 单位为 %C#
#A 上 市 首 日 换 手 率 ’ B# (% 该 指 标 反 映 了 二 级 市 场
上投 资 者对 其关 注 程 度 # 上 市 首 日 换 手 率 越 高 " 其 股 票 上 市首 日 定价 及 以 后 市 场 定 价 都 比 较 高 # 因 此 " 该 指 标
!" 基 本 面 指 标 间 共 线 性 处 理 ! 这 里 仅 对 $() $% ) $1 和 $! 进 行 主 成 分 处 理 ’ 把 它 们 转 换 成 6789( ) 6789% ) 67891 和 6789! 四 个 指 标 " 在 第 一 类 新 股 定 价
模 型 中 ’ 由于 缺 少变 量 $% 和 $1’ 此 时 我 们 把 $( 和 $! 转换成 6789() 6789% ( 在第二类新股定价模型中 ’ 由于 缺 少 变 量 $1’ 我 们 把 $( ) $% ) $! 转 换 成 6789( )
特大值’ 即把那些流通 # 股超过 % 亿的以 % 亿来代替! 这 一 方面 可以剔 除 这 种 特 大 值 对 模 型 的 不 利 影 响 ’ 另 一 方面也可以提高模型的预测精度 #!
1+ 极端值的控制 ! 在上述基础上进行 1! 界 限控 制 ’
上 限 定 为 341! ’ 下 限 定 为 351! " 3 表 示 指 标 值 的 平 均 值 ’ 而 ! 表 示指 标 值的 标准 差 ( 对 小于 下 限 的 指 标 值 以 下限表示 ’ 而对大于上限的指标值以上限表示 #!
新股上市首日定价及上市后合理定价时 ! 需要把定性分析和定量分析结合起来综合考虑 ! 建立回归模型 ! 以得到 拟合度相对较好的模型 " 笔者根据不同的使用用途 ! 给出了三类新股定价模型 ! 藉此可对新股上市首日定价和上 市后的合理定价进行预测 " 关 键 词 " 新股 # 定价模型 # 首日定价 # 合理定价 中图分类号 " 0D#"A;% 文献标识码 " . 文章编号 " %""F:"D;! #!""# $ "$:""F;:"$
目前我国股市还是一个新兴的股市" 新股扩容速度 非常快 # 如何确定新股上市首日定价及上市后合理定价 " 对新股申购和新股上市后进行价值型投资均十分必要 # 新股上市定价受多种因素的影响" 既包括上市公司 的 财务状 况 $ 新 股 发 行 价 格 $ 发 行 数 量 等 基 本 面 因 素 的 影 响 " 也 包括上 市 时 的 大 市 趋 势 $ 市 场 预 期 等 技 术 面 因 素 的影响 # 其 中 " 部 分 因 素 是 可 以 量 化 的 " 而 另 一 部 分 因 素则缺 乏量 化 的 条 件 # 因 此 " 新 股 上 市 定 价 受 客 观 性 与主观性的综合影响 # 目前从各大券商研究部公布的有关新股定价模型的 方 法来 看 " 一 般 可 分 为 两 大 类 % 一 类 是 以 新 股 所 属 行 业 内 已上市 股票为 参 照 物 " 同 时 适 当 考 虑 新 股 的 非 可 比 性 因素 " 对 即将上 市 的 新 股 定 价 作 出 合 理 估 计 & 另 一 类 是 根 据新股 板块 上 市 首 日 的 表 现 建 立 样 本 " 利 用 可 量 化 的 数 据 ’ 每 股收益 $ 每 股 净 资 产 $ 流 通 股 本 $ 行 业 平 均 市 盈率等( 建立回归模型" 得到拟合度相对较好的模型" 藉此对新股上市首日的表现进行预测 # 本文采用第二种新股定价分析方法" 通过新股板块 的 横向比 较研 究 来 对 新 股 上 市 的 合 理 定 价 作 出 估 计 # 对 某些具有独特的不可比因素的新股" 通过模型计算后" 还 需要进 行单独 处 理 " 如 需 要 行 业 研 究 员 通 过 对 该 行 业 的了解 程度 " 广 泛 关 注 各 种 影 响 新 股 上 市 首 日 股 价 表 现 的 非量 化因素 ’ 股 东 背 景 $ 发 行 方 式 $ 行 业 特 性 $ 市 场 趋势等 (" 从而对新股上市合理定价进行预测 # 本文开发的新股定价模型可以分为三大类" 以分别 满足不同的用途 # 第一类是在新股刚刚公布完招股说明书后" 对新股 上 市的合 理定 价 作 出 估 计 " 可 为 新 股 的 申 购 策 略 提 供 重
&" 行 业 简 单 平 均 市 盈 率 " $&#$ 即 以 行 业 部 的 行 业
分 类为 准 ’ 并结 合 模 型 的 需 要 进 行 行 业 分 类 调 整 ’ 得 到 新的行业分类 ( 再以 % 年 度 每 股 收 益 大 于 ’"() 元 或 中 期 每股收益大于 )")& 元 ’ 股 本 规 模 与 上 市 新 股 相 同 的 同 行 业 老 上市 公司 & 的 简 单 平 均 市 盈 率 " 为 了 计 算 行 业 简 单 平 均 市盈 率 ’ 我 们把股 本 规 模 分 成 三 个 等 级 $ 最 新 # 股 流通股 !("& 亿股的称为大盘股 ( 最新 # 股流 通 股 "& 千 万 股 的 称 为 小 盘 股 ( 而 最 新 # 股 流 通 股 在 & 千 万 和 ("& 亿股之间的称为中盘股 #! 该指标综合反映了上市公司所 属行业的发展前景 ’ 是正指标 !
/三 பைடு நூலகம் 自变量数据的预处理 (+ 不可比行业因素影响的剔除 ! 由于上述 (( 个指标
不 受 到行 业不可 比 因 素 的 影 响 ’ 因 此 也 不 需 要 进 行 行 业 不可比因素处理 !