透彻讲解风险投资游戏规则

透彻讲解风险投资游戏规则
任何一个公司的创办都离不开资金。

传统上创业资金的合法来源只有两种渠道：一种是靠积存（比如继承遗产或者是自己多年的积蓄），第二种是靠借贷（比如从家人、亲戚和朋友那儿凑钱，或者从银行抵押贷款）。

假如要求创业者将自己一辈子的积蓄全部拿出来创业，专门多人可能会知难而退，更况且最喜爱创业的年轻人恰恰是积蓄最少的群体。

从银行贷款必须要有财产可抵押，关于有房子的人来讲最值钱的确实是房子，然而房子一旦抵押出去专门可能赎不回来，自己便无家可归了，而且不是人人都有房子可抵押。

因此，年轻人要通过这两种传统的方法获得创业资金专门不容易。

如此，资金就成了创业的瓶颈。

在专门多国家，包括几乎整个欧洲，专门少能看到新的公司兴起，缘故确实是没有人情愿提供创业的资金。

美国是一个富于冒险精神的年轻的国度。

二战后，专门是六十年代后，一些情愿以高风险换取高回报的投资人发明了一种专门规的投资方式—风险投资（VentureCapital Investment，or VC），在中国又简称风投。

风险投资和以往需要有抵押的贷款有本质上的不同之处。

风险投资不需要抵押，也不需要偿还。

假如投资成功，风投资本家将获得几倍、
几十倍甚至上百倍的回报，假如不成功，钱就打水漂了。

对创业者来讲，使用风险投资创业即使失败，也可不能背上债务。

如此就使得年轻人创业成为可能。

几十年来，这种投资方式总的来讲专门成功，硅谷在制造科技公司神话的同时，也制造出另一种神话——投资的神话。

第一节风投的起源
哲学家黑格尔讲：“凡是现实的差不多上合理的；凡是合理的差不多上现实的。

”（All that is real is rational, andall that is rational is real.）这句话在恩格斯的《反杜林论》中成为最有进步意义的话。

任何情况都有它发生、存在和进展的理由，因此假如那个理由不成立了，它终究就会消亡。

风投在六十年代后（而不是二战往常）在美国（而不是世界其它国家）蓬勃兴起有它的社会基础。

第二次世界大战后，美国取代英国主导了世界的金融业，在二战后的较长时刻里，美国是资本的净输出国，比其它国家有多得多的资本能够进行投资。

传统的投资方法是将资本投入到股市上去（Public
Equity）或者购买债券（Bonds，比如国债）。

前者一百多年来的回报率平均是百分之七左右，后者就更低了（美国国债的回报率是百分之五左右）。

要想获得更大的投资收益，过
去的方法只有投入到未上市流通的企业中去（Private Equity）。

由于吃过1929 年到1933 年经济大萧条的亏，美国政府在专门长时刻里严格限制银行的各种炒作行为。

直到七十年代时，闲余资本只能进行投资，专门难用于金融炒作。

我们今天看到的许多纯金融的一些游戏，比如对冲基金（Hedge Funds），那差不多上八十年代以后的事了。

而对私有企业的投资大致有两种，一种是收买长期盈利看好但临时遇到困难的企业，比如投资大师巴菲特经常做的确实是这件事，他专门成功的案例是在美国大保险公司Geico（原名政府雇员保险公司，Government Employee Insurance Company）快要破产时，百分之百地以超低价收购了该公司，并将其扭亏为盈，从而获得了几十倍的收益；另一种是投资到一个新的小技术公司中，将它做大上市或者被其它公司收购。

后者确实是风险投资的对象。

和抵押贷款不同，风险投资是无抵押的，一旦投资失败就血本全无。

因此，风投资本家必须有方法确认同意投资的人是老老实有用这笔钱创业的实业家，而不是卷了钱就跑了的骗子（事实上，风险投资钱被骗的事件还时有发生）。

第二次世界大战后，通过罗斯福和杜鲁门两任总统的努力，美国建立起了完善的社会保险制度（Social Security System）和信用
制度（Credit System），使得美国整个社会都建立在信用（Credit）这一基础之上。

每个人（和每个公司）都有一个信用记录，通过其社会保险号能够查到。

美国社会对一个人最初的假定差不多上清白和诚实的（Innocent and Honest），然而只要发觉某个人有一次不诚实的行为，那个人的信用就完蛋了——再可不能有任何银行借给他钱，而他的话也永久不能成为法庭上的证据。

也确实是说，一个人在诚信上犯了错误，改了也不是好人。

全美国有了如此的信用基础，银行就敢把钱在没有抵押的情形下借出去，投资人也敢把钱交给一无所有的创业者去创业。

不仅如此，只要创业者是真正的人才，严格按合同去执行，尽了最大努力，即使失败了，风投公司以后还会情愿给他投资。

美国人不怕失败，也宽容失败者。

大伙儿普遍相信失败是成功之母，这一点在世界其它国家专门难做到（因此，假如创业者是以创业为名骗取投资，他今后的路便全被堵死了）。

美国工业化时刻长，商业发达，和商业有关的法律健全，也容易爱护风险投资。

相比其他发达国家而言，美国是一个年轻的移民国家，专门多美国人是第一代移民，爱冒险，而且想象力丰富，乐于通过创业来提升自己的社会和经济地位。

美国的大学总体水平
领先于世界，同时在理论研究和应用研究方面平稳得比较好，容易做出能够产业化的发明制造。

这两条加在一起，使得风险投资人能够专门方便的挖掘到好的投资项目和人才。

上述这一切缘故凑到一起，就形成了风险投资显现和进展的环境。

高回报的投资一定相伴着高风险，但反过来高风险常常并不能带来高回报。

任何一种长期赚大钱的金融投资必须有它内在的动力做保证。

股票长期来讲总是呈上涨趋势，因为全世界经济在进展。

风险投资也是一样，它内在的推动力确实是科技的不断进展进步。

由于新的行业会不断取代老的行业在世界经济中的地位，专门投资新兴行业和技术的风险投资从长期来讲回报必定高于股市。

因此风险投资看上去风险大，然而并不是赌博，它和私募基金差不多上至今为止收益最高的投资方式（回报率分别在15% 和20%上下）。

正是鉴于它的高回报，不断有人和单位（Institute）情愿将越来越多的钱放到风险投资基金中去，比如斯坦福大学将其退休基金的专门大一部分放到在风投公司KPBC 去投资。

近三十年来，风投基金越滚越大，从早期的一年几万美元，到2006年的每季度六七十亿美元。

由于风投公司不公布财务报告，专门难准确了解美国风投的准确规模，然而普遍估
量2007 年的美国的风投基金规模大约是二三百亿美元。

现在，美国自己差不多消化不了全部的风投资本了，因此这些年美国大的风投公司也开始在海外投资，其中相当大一部分投在了中国和印度（欧洲的风投至今仍旧专门少）。

从财务和税务上讲，风险投资和传统的私募基金（以下简称私募基金）类似，然而它们的投资对象和方式完全不同。

私募的投资对象大多数是拥有大量不动产和专门强的现金流（Cash Flow）的传统上市企业，这些企业所在的市场被看好，然而这些企业因为治理问题，不能盈利。

私募基金收购这些企业，第一让它下市，然后采纳换治理层、大量裁员、出售不动产等方式，几年内将它扭亏为盈。

这时或者让它再上市，比如高盛收购汉堡王（Burger King）后再次上市；或者将它出售，比如Hellman & Friedman 基金收购双击广告公司Double Click，重组后卖给Google。

运作私募基金要求能够准确估价一个问题重重的公司、具有精湛的谈判技巧和资金运作本领，然而最关键的是要能摆平劳工问题，其中最重要的是蓝领的工人和工会（因为私募基金一旦收购一个公司，第一件事确实是卖掉不良资产和大规模裁员）。

从那个角度上讲，私募基金是在和魔鬼打交道，但他们是更厉害的魔鬼。

风险投资则相反，他们是和世界上最聪慧的人打交道，同时他们又是更聪慧的人。

风险投资的关键是能够准确评估一项技术，并预见以后科技的进展趋势。

因此有人讲，风险投资是世界上最好的行业。

要了解风投第一要了解它的结构和运作方式，然后了解风投的结构和决策过程。

第二节风投的结构
风险投资基金（Venture Capital Funds）要紧有两个来源：机构（Institutes）和专门有钱的个人。

比如哈佛大学和斯坦福大学的基金会就属于前者。

因此，为了让投资者放心，风险投资公司自己也会拿出些钱一起投资。

风险投资基金一样是由风险投资公司出面，邀集包括自己在内的不超过499 位投资者（和投资法人），组成一个有限责任公司（Limited Liability Company，LLC）。

为了避税，在美国融资的基金一样注册在特拉华州，在世界上其它地区融资的基金注册在开曼群岛（Cayman Islands）或者是巴哈(Bahamas)等无企业税的国家和地区（假如读者创业时遇到一个注册在加州或纽约的美国基金，那一定是遇到骗子了）。

什么缘故不能超过499人呢？因为依照美国法律规定，一旦一个公司的股东超过五百人，就必须像上市公司那样公布自
己的财务情形和经营情形。

而风险投资公司不期望外界了解自己投资的去处和资金的运作，以及在所投资公司所占的股份等细节，一样选择不公布财务和经营情形，因此股东不能超过五百人。

每一轮基金融资开始时，风投公司要到特拉华等地注册相应的有限责任公司，在注册文件中必须说好最高的融资金额、投资的去处和目的。

风险投资公司会定一个最低投资额，作为每个投资人参与这一期投资的条件。

比如红杉风投一期融资常常超过十亿美元，它会要求每个投资人至少投入两百万美元。

明显，这只有机构和专门富有的个人才能拿得出。

风险投资公司每一次融资便成立一个有限责任公司，它的寿命从资金到位开始（Close Fund）到所有投资项目要么收回投资、要么关门终止，通常需要十年时刻，前几年是投入，后几年是收回投资。

一个风险投资公司通常定期融资，成立一期期的风险基金。

基金为全体投资人共同拥有。

风险投资公司自己扮演一个称作总合伙人的角色（General Partner），其它投资者称为有限合伙人（Limited Partner）。

总合伙人除了拿出一定资金外，同时治理这一轮风险基金。

有限合伙人参与分享投资回报然而不参加基金的决策和治理。

这种所有权和治理权的分离，能保证总投资人能够独立地、不受外界干扰地进行投资。

为了监督总投资人的商业操作和财务，风
投基金要雇一个独立的财务审计顾问和总律师（Attorney in General），这两个人（或者公司）不参与决策。

风险投资比炒股要凶险得多，一旦出错，差不多上是血本无归。

为了减少和幸免错误的决策，同时替有限合伙人监督总投资人的投资和资本运作，一个风投基金需要有一个董事会（Board of Directors）或者顾问委员会(Board of Advisors)。

这些董事和顾问们要么是商业界和科技界的精英，要么是其它风险投资公司的投资人。

他们会参与每次投资的决策，然而决定由总投资人来做。

风险投资基金的总合伙人的法人代表和基金经理们一样差不多上专门明白技术的人，专门多人是技术精英出身，专门多人自己还成功创办过科技公司。

比如被称为世界风投之王的约翰.多尔（John Doerr）原先是英特尔公司的工程师。

中国最大最好的两个风投公司北光（Northern Light）和赛伯乐（Cybernaut）的创始人往常差不多上专门成功的企业家。

比如创办北极光创投的邓峰和柯岩博士，原先是世界上最大的网络防火墙公司Netscreen 的创始人，同时是网络安全的专家。

赛伯乐的创始人朱敏博士是世界上最大的电视会议技术和服务公司Webex的创始人。

为了确保对最先进技术的了解，风险投资公司会招专门多技术精英，同时还会请别处的技术顾问，比如斯坦福大学的教授，一起来关心评估每一项投资。

风险投资基金一旦进入被投的公司后，就变成了该公司的股份。

假如该公司关门了，相关于公司创始人和一样职员，风投基金能够优先把公司财产变卖后的钱拿回去。

然而，这时能拿回的钱通常比零多不了多少。

假如投资的公司上市或者被收购，那么合伙人或者直截了当以现金的方式回收投资，或者获得可流通的股票。

这两种方式各有利弊，都有可能被采纳。

前者一样针对较小的基金和较少的投资，总合伙人会在被投资的公司上市或者被收购后的某一个时刻（一样是在解禁期Lock Period 以后）将该基金所拥有的全部股票卖掉，将收入分给各个合伙人。

如此基金治理的成本较低。

然而，假如基金占得股份较大，比如风险投资在专门多半导体公司中常常占到股份的一半以上，这种做法就行不通了。

因为上市后统统卖掉其拥有的股票，该公司的股价会一落千丈。

这时，风险投资的总合伙人必须将股票直截了当付给每个合伙人，由每个合伙人自己定夺如何出售股票。

这么一来，就幸免了股票被同时抛售的可能性。

尽管这么做基金治理的成本（要紧是财务上的成本）增加了许多，然而大的风投公司必须这么做，比如KPCB 和红杉风投在Google 上市180 天后，各自拥有几十亿美元
Google 股票，假如这些股票一下子涌到股市上，就会造成Google 股票的大跌，因此两家风投将股票分给了有限合伙人，由他们自行处理。

事实上大部分合伙人并没有抛售，结果Google 的股票在180 天后不降反涨。

为了降低风险，一轮风投基金必须要投十几家到几十家公司。

因此，为了投十家公司，基金经理可能需要考察几百家公司，这笔运作的费用不是个小数，必须由有限合伙人出，一样占整个基金的2%。

风投公司总合伙人为了挣钱，还要从有限合伙人赚到的钱中提取一部分利润，一样是差不多利润（比如8%）以上部分的
20%。

比如某个风投基金平均每年赚了20% 的利润，总合伙人将提取（20%-8%）×20%=2.4%，外加2% 的治理费共4.4%，而有限合伙人得到的回报事实上只有15.6%，只相当于总回报的四分之三。

因此，风投公司的收费事实上是专门高昂的。

治理风投基金的风投公司本身也是个LLC，其最高治理者确实是风投公司的合伙人了（Partner）。

风投公司本身可不能有什么CEO、总裁之类的头衔（有这些头衔的风投公司一定是冒牌货），风投公司的合伙人不仅在风投公司内部地位崇高，而且在科技界呼风唤雨，比如KPCB 的合伙人约翰•多
尔确实是Google、太阳、亚马逊等多家上市公司和更多未上市公司的董事。

在风投刚刚进入中国时，发生过如此一件趣事。

在一次风险投资研讨会上，来了专门多公司的CEO、总裁等“贵宾”，礼仪小姐一看这些人的职务，便把他们请到前排入座。

后来来了一位客人，礼仪小姐一打听是什么合伙人，便把他安排到后面一个不起眼的角落里就座。

这位合伙人没说什么就在后排坐下了。

结果那些CEO 和总裁们看他坐到了最后，谁都不敢往前面坐了，因为这些CEO和总裁们所在的公司差不多上他投资的，而他们的职位也是他任命的。

由此可见风投合伙人在业界的阻碍。

大的风险投资公司每一轮融资的资金都专门多，比如红杉风投一轮基金动辄十几亿美元，假如每家公司只投资一两百万美元，一来没有这么多公司可供投资，二来即使有，总合伙人要在几年里审查几千几万家公司，也是明显不现实的，因此它们每一笔投资不能太小；而另一方面，新成立的公司本身都专门小，专门是初期，它们只需要融资几十万甚至几万美元就能够了，大风险投资公司就可不能参与。

关于这些公司的投资就由一类专门的风险投资商——天使投资人来完成。

天使投资（Angel Investment）本质上是早期风险投资。

天使
投资人，简称天使，常常是如此一些有钱人：他们专门多人往常成功地创办了公司，对技术专门敏捷，又不情愿再辛辛劳累创业了，期望出钱让别人干。

在硅谷如此的人专门多，他们的方法确实是“不情愿当总（经理），只肯当董（事）”。

一些天使投资人独立查找项目，进行投资，然而更多的情形是几个人凑到一起组成一个小的有限责任公司LLC 或者有限伙伴关系（Limited Partnership，简称LP），通常称作天使投资社Angel Firm 来共同投资。

天使投资社的经营治理方法千差万别，有的是大伙儿把钱凑在一起，共同投资；有的是每个人自己选项目各自投资，同时介绍给社里，社里会加倍投入（Match）该天使投资人所投金额。

事实上，约翰.多尔和麦克.莫利兹投资Google 是确实是采纳这种策略，他们两人每人从自己口袋里拿出一些钱投给Google，同时他们所在的KPCB和红杉风投拿出同样（可能更多）的钱也投到了Google上。

因此，有些天使投资社治理更灵活，当某个天使投资人投资一个公司后，其他合伙人能够选择跟进（Follow），也能够不跟进（Pass），没有什么义务，大伙儿坐到一起只是为了讨论一下问题而已，共同使用一个律师和会计。

了解了风险投资的治理结构，接下来让我们看看天使投资人和风险投资公司是如何投资的
第三节风投的过程
风险投资的过程事实上确实是一个科技公司创办的过程。

在美国，一个新兴的科技公司（Startups）的创业过程通常是如此的：来自思科公司的工程师山姆和IBM公司的工程师强尼发明了一种无线通信的技术，因此这种技术和他们所在公司的核心业务无关，两人觉得这种技术专门有商业前景，他们就写了个专利草案，又花五千美元找了个专利律师，向美国专利局递交了专利申请（关键之一，知识产权专门重要）。

两个人下班后以及周末的所有时刻全泡在山姆家的车库里
用模拟软件 Matlab 进行模拟，证明这种技术能够将无线通信速度提高五十倍（关键之二，是否有数量级的提高是衡量一项新技术是革命性的依旧革新性的关键。

）两个人想了好几种应用，比如代替现有的运算机 Wifi，或者用到手机上，因此在原有的专利上又添加了两个补充性专利。

强尼和山姆因此拿着自己做的 Powerpoint 投影胶片、实验结果和专利申请材料到处找投资者，在碰了七八次壁以后，找到了山姆原先的老总，思科早期雇员亚平。

亚平从思科发了财后不再当技术主管了，自己和几个志同道合的有钱人一起在做天使投资人。

亚平和不下百十来个创业者谈过投资，对新技术眼光颇为敏捷，发觉山姆和强尼的技术专门有独到之处，然而因为山姆和强尼讲不清晰这种技术的具体商业前
景在哪里，建议他们找一个熟知商业的人制定一个商业打算Business Plan（关键之三，商业打算专门重要）。

强尼找到做市场和销售的朋友迪克，并向迪克大致介绍了自己的发明，期望迪克加盟共同开发市场。

迪克觉得和这两个人谈得来，情愿共同创业。

这时显现了第一次股权分配问题。

到目前为止，所有的工作差不多上山姆和强尼做的，两个人各占以后公司的 50% 股权和投票权。

迪克加盟后，三个人商定，假如迪克制定出一个商业打算书，他将获得 20% 的股权，山姆和强尼将减持到40%。

迪克通过调查发觉，山姆和强尼的发明在高清晰度家庭娱乐中心的前景十分可观，因此制定了可行的商业打算书，并得到了 20% 的股权。

三个人到目前为止对今后公司的所有权见下表。

三个人再次找到亚平，亚平请他的朋友，斯坦福大学电机工程系的查理曼教授作了评估，证实了山姆等人的技术是先进的并有相当的复杂度，而且有专利爱护，别人不易抄袭仿照。

亚平觉得能够投资了，他和他的天使投资团觉得山姆、强尼和迪克的工作到目前为止值（未融资前）一百五十万美元，
而三个创业者觉得他们的工作值二百五十万，最后商定定价二百万（注：对公司的估价方法有按融资前估价，即
Pre-Money ，和融资后估价，即 Post-Money 两种。

从本质上讲，这两种方法是一样的，我们那个地点的估量都以
Pre-Money 来运算）。

亚平和他的投资团投入五十万，占到股份的 20%。

同时，亚平提出下列要求：
1、亚平要成为董事会成员；
2、山姆、强尼和迪克三人必须从原有公司辞职，全职为新公司工作。

同时在没有新的投资进来往常，三个人的工资不得高于每月四千美元；
3、山姆等三人的股票必须按月在今后的四年里逐步获得（Vested），而不是在公司成立时赶忙获得。

如此假如其中有人离开了，他只能得到一部分股票；
4、假如有新的任何融资行为必须通知亚平的天使投资团。

现在山姆等人就必须正式成立公司了。

为了今后融资和开展业务方便起见，他们在特拉华州注册了赛通科技。

山姆任董事会主席、迪克和亚平任董事。

山姆任总裁，强尼任主管技术的副总裁兼首席技术官，迪克任主管市场和营销的副总
裁。

三个人均为共同创始人。

公司注册股票一千五百万股，内部核算价格每股二十美分。

在亚平投资后（的那一瞬时），该公司的内部估量差不多从两百万增加到二百五十万，以每股二十美分运算，所有股东的股票只占到 1250万股（250万/0.2=1250万）。

那么什么缘故会多出来 250万股，它们并没有相应的资金或者技术做抵押，这些股票的存在实际上稀释了（Dilute）所有股东的股权。

什么缘故公司自己要印这些空头钞票呢？因为它们必须留出来给下面的用途：
1、由于山姆等人的工资专门低，他们将依照自己的奉献，拿到一部分股票作为补偿；
2、公司正式成立后需要雇人，需要给职员发股票期权；
3、公司还有一些重要的成员没有进来，包括CEO，他们将获得相当数量的股票。

现在，该公司各位股东股权如下：。