我国房地产企业融资方式研究

我国房地产企业融资方式研究作者：孙美松姜效来源：《合作经济与科技》2008年第03期提要房地产业是一个资金密集型行业，在中央政府加大宏观调控措施和执行力度的压力下，对银行信贷资本依赖较大的房地产企业将面临越来越大的资金压力。

对房地产企业而言，积极采取多种方式融资，减少对银行信贷资本的依赖，努力拓宽融资渠道，具有十分重要的现实意义。

目前，房地产热是国内从上到下普遍关心的热点问题。

一方面我国房价收入比不断超越国际警戒线，部分城市的房价已远远超出了人们的实际可承受水平，但随着我国经济的持续繁荣、人民币不断升值、城市化水平大幅提高以及人口红利的影响，在价格上涨的预期下，消费需求提前释放，全国房价“涨声一片”；另一方面鉴于房地产行业的过快发展而引起国内经济持续过热，从2002年下半年开始，中央政府就对过快发展的房地产行业提出了警告，政府对房地产行业的政策也逐渐由“鼓励”转向“抑制”。

从2003年下半年开始，政府对房地产行业进行了一系列的宏观调控，中央政府的各个部门陆续出台了从“土地紧缩”到“银根紧缩”的一系列政策，以抑制房地产行业的过快发展，其过程一直持续至今。

虽然政府的一系列政策起到了部分作用，但目前我国部分城市的房价涨幅仍然较大。

2007年上半年，我国房地产市场全面繁荣，全国性房价加速上涨，国家发改委、国家统计局发布公告显示，2007年6月份全国36个大中城市房屋销售价格同比上涨7.1%，涨幅比5月分高出0.7个百分点。

北京、深圳等居于风口浪尖上的城市涨幅仍超过10%。

2007年1～6月份全国累计完成房地产开发投资额9887.23亿元，同比增长28.5%。

预计国家的宏观调控政策将愈发严厉，执行力度亦将逐步加大。

房地产业是一个资金密集型行业，而土地又是企业进行开发的根本，可以说资金与土地是房地产企业生存的两项最基本要素。

运作土地资源的能力、运作资金的能力和专业化定位建设的能力是房地产企业最重要的三种能力。

金融是房地产业的“生命线”，资金途径单一化一直是国内房地产业的软肋。

2003年6月13日央行发布的《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》、2004年2月26日央行公布作为技术规范的《商业银行房地产贷款风险管理指引（征求意见稿）》以及同年4月26日国家结合宏观调控的需要，发布《国务院关于调整部分行业固定资产投资项目资本金比例的通知》，严厉的信贷控制措施让房地产企业的资金愈发显得捉襟见肘。

与此同时，中国人民银行多次调整存款准备金（目前存款准备金率已达12%的历史高点）以减少商业银行的流动性，从而加强对房地产行业的宏观调控。

在国家加强宏观调控措施以及加大调控执行力度的前提下，对房地产企业而言，积极转换思想、努力拓宽融资渠道具有十分重要的意义。

一、传统房地产企业主要融资方式在传统的情况下，房地产企业的主要融资方式就是自有资金+预收款+银行信贷，考虑到预收款中具有较大部分银行贷款的缘故，银行贷款是房地产企业开发的主要资金来源。

自从1993年资本市场关上了房地产企业的融资大门后，房地产企业的外部融资就主要依靠银行贷款这条单一渠道了。

在全行业高速发展的浪潮中，较快增长的商品房销售额和持续上扬的房价使房地产企业不断加大房地产的开发投资力度。

因而，房地产企业要求更多的银行贷款支持其加快发展。

正是在银行的支持下，房地产企业才逐步成长起来，但随着房地产行业的加速发展，企业在房地产开发过程中与银行间的矛盾也不断暴露。

对于部分上市公司而言，资本市场融资也是较好的融资方式之一，尤其是目前全球流动性过剩，证券市场一片繁荣的状况下。

通过非公开增发注入股东的优质资产，通过增发和配股在资本市场融资，并迅速扩大公司规模。

如，上实发展、世茂股份、泛海建设、天鸿宝业、招商地产、苏宁环球、中粮地产、冠城大通、万通先锋、大龙地产、中江地产、新湖中宝、中铁二局、华业地产、华发股份等均通过注入大股东的优质资产使公司业绩呈现大幅增长。

此外，万科、金融街、金地集团、保利地产均已经完成定向增发。

万科、保利地产在非公开增发后，又实施了公开增发，金融街、金地集团、亿城股份等公司也都提出公开增发的方案，以达到通过股权融资扩大经营规模的目的。

比较传统的融资方式，我们发现：银行信贷虽然是房地产企业资金的主要来源，部分地区房地产信贷投放过快，隐含潜在风险，为防止因房地产业波动导致国民经济发展的大起大落，维护金融稳定，政府相关智能部门出台了一系列的调控措施，房地产企业借助银行信贷融资的难度加大；另一方面股票融资虽然有其优点，但在目前股价高企的情况下，不可忽视的事实是：全国数万家房地产企业，真正上市的只有百家左右。

同时，我们也应该注意，任何国家的股市不可能一直处于繁荣状态，当股市发生变化是时候，房地产行业上市公司的直接融资必然会受到影响。

二、房地产企业融资的其他方式考虑到传统融资方式的单一以及较受国家宏观政策与资本市场影响的特点，我们认为，房地产企业应开拓思路，积极采取多种融资方式。

1、房地产产业投资基金。

“房地产产业投资基金”是“产业投资基金”的一种，“产业投资基金”指直接投资于产业，主要对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度。

房地产投资基金最敏感的问题无疑是法律监管问题。

获得较高的收益无疑是基金最核心的问题。

开发商对资金成本的承受能力和项目所处的开发阶段有密切关系，在销售回款和项目贷款没有落实的情况下，开发商愿意承担较高的融资成本。

2、房地产投资信托。

此种融资方式在美国等西方发达国家运用较为普遍，因为此种方式具有其独特的优点。

第一，信托产品灵活的设计能满足不同地产项目对资金的需求，且不少地产投资类信托颇有新意，同时房地产业的高额收益和较短的投资周期都满足了信托的要求；第二，可以降低房地产开发公司整体融资成本，节约财务费用，而且期限弹性较大，有利于地产公司持续发展，在不提高公司资产负债率的情况下可以优化公司结构；第三，资金利率可灵活调整。

随着金融市场的不断开放，资金利率波动将会增多。

而银行利率在贷款时已签订有关合同，无法随意更改，当国家利率出现变动时，有可能导致项目方财务费用增加。

而发行集合资金信托可根据一定阶段市场资金利率的平均水平制定利率，灵活性更高；第四，鼓励多渠道筹集资金。

通过发行集合资金信托，可以拓展投资渠道，改善融资环境，促进金融产品创新，降低银行系统风险。

3、上市。

在目前全球流动性过剩的情况下，尤其是我国资本市场经历了股权分置改革之后，国内资本市场一片繁荣。

毫无疑问，如果在目前的市场条件下，无论是采用借壳上市还是直接上市，企业可以获得较好的融资效果。

但考虑到我国目前上市完成所需时间较长且审批较为繁琐的实际情况下，企业海外融资往往可以取得满意的效果。

不过国内的房地产开发商沿袭“房屋生产商”的模式，以土地为原料，造好房屋、卖给业主实现增值，快速回笼资金，这种方式导致公司的现金流不稳定且难以预测，因此公司股价不高。

4、外资直接融资。

在目前银行“银根紧缩”的状况下，向外资直接进行信贷融资未尝不是一条较好的出路。

虽然外资贷款在我国房地产企业资金中所占比例不超过5%，但随着全球化的进程以及人民币持续升值的预期，我们预计将会有越来越多的外资进入中国，这对房地产企业而言无疑是一大利好，房地产企业运用外资的比例必将不断提高。

5、阶段性债务融资。

阶段性债务投资，即阶段性资金拆借，是在项目确定以后进入成熟期之前为房地产开发商提供资金支持的方式。

阶段性债务融资的好处是不增加负债率，因为负债率过高，财务报表不好，后期贷款难以获得。

此种方式一般是成本最高的融资方式，而且股东多了，项目操作难度增大，管理权成为争夺焦点。

如果没有管理权的权威投资者就需要由第三方专业公司运作，成本略高。

当然，主要问题是房地产商的接受程度，不同的房地产商对此种方式的敏感程度不一样，主要由该房地产企业领导层的个人经历决定。

6、资产证券化。

房地产证券化作为金融创新的一个重要领域，对于公众参与房地产、积聚社会闲散资金、拓宽房地产企业融资渠道方面的影响是深远的。

推行房地产资产证券化，直接向社会融资并且融资的规模可以不受银行等中介机构的制约，有助于迅速筹集资金，建立良好的资金投入机制。

除了以上列举的集中融资方式外，目前应用较多的还有私募股权融资和卖方信贷。

考虑到我国的经济持续向好、人民币不断升值以及房价不断上涨的特点，目前很多专业的房地产私募基金已经在我国内地积极活动，努力寻找利润较高的项目。

考虑到私募基金纯粹以获利为主要目的而对企业干预较少的特点，房地产企业可以适当地与之合作以减少资金短缺的不足。

卖方信贷已在我国北京等地初步实行，在此种方式下，风险由银行转向了开发商，是金融投资多元化的一种尝试，但此种融资方式的前提是开发商具有一定的实力，即投入一定的预定资金做委托贷款，便可获得客观的几乎没有成本的销售融资。

三、对房地产融资方式建议以上列举的几种融资方式，有些在目前的房地产融资实践中已经初步使用并取得了较好的效果，但每一种融资方式都是把“双刃剑”，我们在看到这些新型融资方式的优点时，也应该看到这些融资方式背后的问题。

企业的融资渠道是多元的，融资方式也是多种多样的。

一种融资方式，可能适用于多种融资渠道；同一渠道的资金，也可以采用不同的融资方式筹集。

企业的融资方式与融资渠道有着密切的关系。

一定的融资方式可能只适用于某一特定的融资渠道，但是同一渠道的资金往往可以采取不同的方式取得，而同一融资方式又往往适用于不同的融资渠道。

因此，房地产业筹集资金时，必须实现两者的合理配合。

考虑到我国目前各项法律法规正在完善当中，很多融资方式必须处理好如何遵守法律的问题，如房地产信托及房地产产业投资基金在欧美等国家发展较快也较为完善，但我国目前的法律对投资份额具有严格的约束，这在一定程度上提高了个人投资者投资的门槛。

海外上市等方式在目前仍需要相关部门的审批，不确定性较大，这也在一定程度上加大了企业融资的机会成本。

综上所述，房地产企业的融资，要根据对资金的需要、企业自身条件以及融资的难易程度和成本情况，量力而行来确定企业合理的融资方式和规模，而且融资方案也要有利于企业资金结构的优化。

通过选择合适的融资方式，房地产企业获得了充足的资金支持，增强了支付能力和发展后劲，扩大了企业规模并提高了获利能力，使企业可以充分利用规模经济优势提高企业在市场上的竞争力，加快企业发展。