EVA价值评估模型探讨及在中国联通公司中的应用研究

EV A价值评估模型探讨及在中国联通公司中的应用研究
［摘要］本文采用理论研究和实证分析相结合的方法，从分析现有的EV A 评估模型的缺陷入手，对EV A评估模型进行了修正，分析了修正后的EV A评估模型与净利润评估模型之间的差异及联系，并通过修正后的EV A评估模型运用条件的探讨来揭示其在中国联通的应用前景。

［关键词］经济增加值企业价值评估
一、引言
20世纪80年代初，美国的斯特恩·斯图尔特（Stern Stewart）咨询公司提出了一种企业经营业绩评价的新方法——EV A方法，在全球范围内得到广泛应用。

EV A不仅用于评价企业经营管理状况和管理水平的重要指标，而且还可以引入价值评估领域，用于评估企业价值。

二、EV A简介
EV A是英文Economic Value Added的缩写，可译为：资本所增加的经济价值、附加经济价值或经济增加值等。

EV A指标设计的基本思路是：理性的投资者都期望自己所投出的资产获得的收益超过资产的机会成本，即获得增量受益。

EV A的基本内涵是：公司经过调整的税后营业净利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入（Residual income），是对真正“经济”利润的评价。

用公式表示就是：EV A=NOPAT-CAP×WACC =CAP×（ROIC-WACC）
上式中：NOPAT是指经过调整后的税后净利润
WACC是指加权平均资本成本
CAP是指经过调整后的公司投入资本
ROIC是指投资资本回报率
1.现有EV A评估模型存在的问题
（1）预期EV A与其折现率的口径不一致
对预期EV A进行折现，折现率不能采用计算EV A过程中的WACC，而应当采用股权投资回报率。

根据EV A的概念和含义，EV A反映了能够给股东带来的扣除投资资本成本之后的实际收益，是一种股权收益形式，因此，只能运用股权投资回报率作为折现率。

用股权投资回报率作为EV A的折现率，使EV A与折现率在口径上保持一致。

而WACC是包含权益投资资本和债权投资资本的总投资
资本所需求的回报率，它与EV A在口径上并不匹配。

（2）不能准确反映预测期各年度的盈亏对企业价值存在的影响
研究发现，现有EV A评估模型不能准确反映预测期各年度的盈亏对企业价值存在的影响，这也是我们有必要对现有EV A评估模型进行修正的根本原因。

三、EV A评估模型的修正
根据前面的分析，我们认识到现有EV A评估模型存在明显不足，甚至是错误的，有必要进行修正。

1.EV A对企业价值的影响分析
EV A是指调整后企业税后净利润与全部投入资本（包含权益资本和债权资本）成本之间的差额，毫无疑问，EV A本身直接影响着企业价值。

EV A为正值，说明企业的调整后的税后净利润在弥补债权资本成本（利息支出）和权益资本成本（股权回报）之后还有盈余，企业的盈利能力超出了股权回报率，出现了超预期回报，企业价值也相应增加；EV A为负值，说明企业的调整后的税后净利润不足以弥补债权资本成本（利息支出）和权益资本成本（股权回报），企业的盈利能力低于股权回报率，未达到超预期回报，企业价值也相应减少。

EV A对企业价值的影响，是通过与预期股权投资回报率这一基准进行比较得以反映和体现的，EV A对企业价值影响大小与股权投资回报率的取值密切相关。

而事实上，企业预期合理回报水平（即按照预期股权回报率计算的税后净利润水平）本身对企业价值的影响更为深远更加重要，在EV A为零时，虽然企业的盈利能力没有超过股权回报率，没有带来超预期回报，但预期合理回报水平本身对企业价值产生着直接影响。

2. EV A评估模型的修正
如前文所述，现有EV A评估模型存在两大不足之处，一是预期EV A与其折现率的口径不一致，二是该模型不能准确反映预测期各年度的盈亏对企业价值存在的影响。

后者是现有EV A评估模型存在不足的重要体现，也是有必要对该模型进行修正的核心反映。

因此，修正后的EV A评估模型如下：
上式中：NPAT是指税后净利润
Ke是指股权投资回报率
EV是股东全部权益价值
EC0是指企业初始权益资本
EV At是指第t年预期的EV A
四、EV A评估模型在中国联通的应用分析
1.中国联合网络通信集团有限公司（简称“中国联通”），主要业务经营范围包括：GSM移动通信业务、WCDMA移动通信业务、国内国际长途电话业务（接入号193）、批准范围的本地电话业务、数据通信业务、互联网业务（接入号16500）、IP电话业务（接入号17910/17911）、卫星通信业务、电信增值业务、以及与主营业务有关的其他电信业务。

2010 年本公司实现营业收入1,761.7 亿元，同比增长11.2%，剔除固话初装费递延收入人民币 1.9 亿元后，2010 年本公司调整后营业收入完成人民币1,759.8 亿元，比上年增长11.5%。

中国联通股票代码:600050
2.计算中国联通公司的历史EV A
根据会计准则的有关会计调整项目、注意事项与调整原则，结合中国联通的实际情况，对实际发生的各项跌价准备金、减值准备进行调整。

a Dependent Variable: EV AY
有上表可得预测模型为：Y=32082387875688.4-159********.733X
其中判定系数R2=0.964，表示拟合程度非常高。

按照估计，中国联通在未来五年内将可能有所变动，用该模型对中国联通2011-2015年EV A进行预测，得到预测值如下表所示：
因此中国联通公司的终值通过计算可得-103,044,867,078.41 元，由此可得该公司的EV A为1,841,984,327.45元，由于该公司的总股本数为21,196,596,395股，经过计算可得，中国联通的每股内在价值为0.087元，而2010年12月31日公布的每股收益为0.0579元，可以看出中国联通的内在价值被市场低估。

五、结论
经过以上分析表明EV A估价模型对盈利信息和真实的内在价值有了重新的认识。

这对投资者过分关注盈利信息是一个提醒，同时也减少了短期投资行为的发生。

在EV A估价模型中，不仅包括了过去的盈利信息，而且还预测了未来的盈利情况，从而摆正了盈利信息在公司价值中的作用，为我们正确认识企业价值起到了积极的作用。

参考文献：
[1] 丘开浪. 企业价值评估中的EV A模型[J].中国资产评估，2009年（11）
[2] 王攀娜.基于EV A的公司价值有效性实证分析[J].财会通讯，2009(2)
[3]丁绍芳，刘秀芹.基于EV A的上市公司价值评估模型与实证分析[J].数理统计与管理，2005（7）
[4] AL·埃巴.EV A——如何为股东创造财富[M].中信出版社，2001.
注：本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。