私募基金参与上式公司定向增发的逻辑及策略研究_乔恩红

乙
乙
乙
乙
又 Ａ（０）＝１， 所以可以得到：
ｃ＇ｅ
１ （λσ－αｕ） １ ＋ １ σ２ ２ ＋ １ ３ ３ α α ２ α ２α
!
２
"
＝１
进行相关分析列出该资产近三年来的相关财务状况，并且 将上市公司的财务状况结合起来进行比较量化． ４．２．３ 加强对内幕交易的监控和处罚， 强化相关信息披露 定向增发中存在的内幕交易行为往往比较隐蔽，很难 被一般人说察觉，所以有必要设立一些专门的监管部门来 审查与判断， 例如我们可以利用目前拥有的一些机构， 如监 证券交易所、 中介服务机构及相关投资者等实行多 管机构、 层次、 多方位的联合监控： 公司内部可以对定向增发过程中 可能涉及的内幕人员建立档案，对与业务相关的行为实行 监控； 承销商及中介机构也应尽责的做好事前审查与评估， 保证资产的质量；证券交易所应该对定向增发公司股票的 异常交易现象进行强化监控， 并且引起相关方的足够重视； 监管机构还应该多鼓励相关投资者联合起来加强对利益方 的监督． 一旦发现内幕交易的现象就应该立即对其进行惩 罚， 提高处罚效率， 对情节严重的还要加重处罚措施． ４．２．４ 将国外的注册制和国内的审核制结合起来 注册制和审核制在定向增发运行中都各有利弊：注册 制不需要监管部门对是否能定向增发进行审批，只需要上 市公司在增发的过程中保证信息公开，不扰乱资本市场秩 序， 这就提高了市场的透明度， 提高了市场运作效率， 但是 在保护中小投资者利益方面却不能得到很好的保证了． —— —— —— —— —— —— —— —— —— —
设公司启动定向增发时股票的理论价格为 Ｐ（ｔ，Ｔ）， 首先 本文设定股票的理论价格形式为： Ｐ（ｔ，Ｔ）＝Ａ（ε）ｅ
－ｂ（ε）ψｔ
（３．１ ）
其中， ε＝Ｔ－ｔ 表示锁定期， ｔ 为当前时刻， Ｔ 为解禁时刻， Ｔ－ｔ＞０， 其中， Ａ（ε），ｂ（ε）为待定函数， ψｔ 为股票的平均折价率． Ｔ、 ψｔ 的函数， 则可以将 Ｐ（ｔ，Ｔ）写成 从 ３．１ 式可以看出， Ｐ 是 ｔ、 下面的形式： Ｐ（ｔ，Ｔ）＝Ｐ（ｔ，Ｔ，ψｔ） 本文从投资者的角度出发，在投资上市公司定向增发 之前， 假定市场是理想化的市场， 即没有税收， 没有交易成 本， 市场没有摩擦， 投资者面临的是无风险的状态， 那么： 鄣（ｔ，Ｔ，ψｔ） ＋ 鄣Ｐ（ｔ，Ｔ，ψｔ） （ｕ（ｔ，ψ ）－λ σ（ｔ，ψ ））＋ ｔ ｔ ｔ 鄣ｔ 鄣ψ １ 鄣２Ｐ（ｔ，Ｔ，ψｔ） σ２（ｔ，ψ ）－ψ Ｐ（ｔ，Ｔ，ψ ）＝０ ｔ ｔ ｔ ２ 鄣ψ２ （３．２）
收稿日期 ：2015-09-20
通常意义下的私募基金， 就是在一定时间内， 通过一定 的法律程序向社会上特定的投资者募集的款项． 在西方国 家，私募基金交易额度很大，在整个市场中占有重要的地 位，像美国著名的投资学的专家巴菲特的基金和大部分的 投资量化基金都属于这一类的私募基金．因此， 鉴于中国金 融市场的特殊性， 如果用国外 “私募基金” 概念， 很难清楚描 述我国金融市场的运行机制和特点．原因是 “私募基金” 在西 方有严格的官方概念，通常是由法律法规赋予特定的契约 关系或一定的产权关系所确定的客体， 因而产权明晰， 职责 公平， 权利和义务对等， 机会和风险对称．而现在就我国国内 的情况来看， 私募基金涉及的权利义务关系十分复杂， 加之 目前我国的证券市场的特殊性和资本市场的复杂性，因此 在相关学术的各个领域的研究当中，人们对于私募基金的 含义存在着较多的分歧与争议 （张泉， ２００４ ） ．私募基金是指 那些 “经国务院有关主管部门批准和核实的 、 具有确定的投 资者和明确的投资领域的基金” ．但 “向确定投资者募集的款 并不等同于通常意义下的私募基金（曹凤歧， ２００１）．国内 项” 金融市场上常说的“私募基金”并非严格意义上的私募基 金， 它们只是一种募集的资金， 募集方式比较隐蔽， 即当事 各方私下约定有关投资事项（投资去向、 投资特点、 投资运行 投资收益分配方法和投资收回时间等）的私募股 内在机制、 权投资资金，私下募集的集合投资理财资金款项 （王国刚，
第 ３２ 卷 第 １ 期 （ 上） ２０１６ 年 １ 月
赤 峰 学 院 学 报（ 自 然 科 学 版 ）
Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｃｈｉｆｅｎｇ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ（ Ｎａｔｕｒａｌ Ｓｃｉｅｎｃｅ Ｅｄｉｔｉｏｎ）
Ｖｏｌ． ３２ Ｎｏ．１ Ｊａｎ． ２０１６
DOI:10.13398/ki.issn1673-260x.2016.01.043
－ １０５ －
２００１）． “ 私募基金 ” 从私募基金特定的概念来看， 人们普遍用 这种概念来概括一些投资委托行为，这是不规范的做法．在 国内外， 一般来看， 私募基金必须包括三个方面的要点： 第 一、 必须有依法成立的基金管理公司； 第二 、 基金要依法设 与上市公司 立， 其组织形式有公司型与契约型两种； 第三 、 类似， 基金运作状况采取规范的信息披露制度．与我国现存 的其他类型的基金相比，私募基金只是在募集的方式上有 “私募基金” 并不能称为真 所不同．因此， 我国市场中现有的 正的私募基金 （韩志国， ２００５ ） ． 私募基金的运行机制有两种，一是基于委托理财或集 合投资的契约型基金， 二是基于共同出资入股 、 共担风险 、 共享收益而成立股份有限公司的公司型基金， （夏斌， ２００１）． 3
理论分析与数学建模
Ａｂαψ＋Ａｂ（λσ－αｕ）＋Ａψｂ＇－Ａ＇＋ １ Ａｂ２σ２－ψＡ＝０， ２ 所以：ψ（αｂＡ＋Ａｂ＇－Ａ）＋Ａ［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］－Ａ＇＝０ ２ 因为上式等式对于任意的 ψｔ 均成立， 所以函数 Ａ、 ｂ可 以通过下面的两个独立的微分方程得到： αｂＡ＋Ａｂ＇－Ａ＝０， ［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］Ａ－Ａ＇＝０ ２ 即： αｂ＋ｂ＇＝１， ［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］Ａ－Ａ＇＝０ ２ ψｔ）＝１，∴Ａ（０）ｅ－ｂ（０）ψ＝１ 对任意的 ψ 均成立， 又因为 Ｐ（Ｔ，Ｔ， 所以， 这里必须有： Ａ（０）＝１，ｂ（０）＝０ 那么， 这两个等式就是 αｂ＋ｂ＇＝１， ［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］Ａ－ ２ Ａ＇＝０ 的边界初始条件． αｂ＋ｂ＇＝１， 由公式法解一阶常系数非齐次线性微分方程 可以得到：
乙ｂ ｄε＝ 乙１＋ｅ α－２ｅ
２ －２αε ２
－αε
１ ｅ－２αε ｄε＝ １２ ε－ ＋ｃ２ ２α α
乙
乙
－２αε －αε ＝ ε２ － ｅ ３ ＋ ２ｅ ３ ＋ｃ２（ｃ２ 为任意常数）． α ２α α
可以进一步得到： ε＋ １ ｅ 乙 ｄε＝（λσ－αｕ） １ 乙 乙Ａ＇ α Ａ α
－αε
ε ｅ－２αε ２ｅ－αε ＋ １ σ２ ２ － ３ ＋ ３ ＋ｃ α ２α α ２
２ ２ ２ ２ －αε －αε １ １
其中， ｕ（ｔ，ψｔ）是度量股票价格的变动趋势， 是短期折价率 的长期水平，转化成数学语言也就是： ｕ＝ ｌｉｍ ψ（ｔ）， 将其写成：
ｔ→＋∞
ｕ（ｔ，ψｔ）＝α（ｕ－ψｔ）， α 为常数． σ（ｔ，ψｔ）度量股票价格的波动性， 将其写成： σ（ｔ，ψｔ）＝σ 那么， 可以得到： 鄣Ｐ ［α（ｕ－ψ）－λσ］＋ 鄣Ｐ ＋ １ 鄣２Ｐ σ＝Ｐψ 鄣ψ 鄣ｔ ２ 鄣ψ２ 由 ３．１ 式可知： 鄣Ｐ ＝－Ａｂｅ－ｂψ， 鄣２Ｐ ＝Ａｂ２ｅ－ｂψ 鄣ψ 鄣ψ２ 鄣Ｐ ＝－Ａ＇ｅ－ｂψ＋Ａｅ－ｂψ · ψ · （－１）ｂ＇ · （－１）＝Ａψｂ＇ｅ－ｂψ－Ａ＇ｅ－ｂψ 鄣ｔ 所以， ３．２ 式可以重新写成： －Ａｂｅ－ｂψ［α（ｕ－ψ）－λσ］＋Ａψｂ＇ｅ－ｂψ－Ａ＇ｅ－ｂψ＋ １ Ａｂ２ｅ－ｂψσ２ ２ ＝ψＰ＝ψＡｅ－ｂψ 等式两边同时乘以 ｅｂψ 得： －Ａｂ［α［ｕ－ψ］－λσ］＋Ａψｂ＇－Ａ＇＋ １ Ａｂ２σ２＝ψＡ， 因此： ２ －Ａｂ［α［ｕ－ψ］－λσ］＋Ａψｂ＇－Ａ＇＋ １ Ａｂ２σ２－ψＡ＝０ ２ － １０６ － 数 ）
ｂ＝ｅ－ αｄ ε乙＝ｅ 乙 乙乙ｅ 乙 ·１ｄε＋ｃ 乙 乙ｅ ｄε＋ｃ 乙
αｄ ε －αε αε
＝ｅ－αε
１ ｅ 乙 α
αε
＋ｃ ＝ １ ＋ｃｅ－αε α
乙
又 ｂ（０）＝０，∴ｂ（０）＝ １ ＋ｃ＝０∴ｃ＝－ １ α α
－αε －αε ∴ｂ＝ｂ（ψ）＝ １ － ｅ ＝ １－ｅ α α α
由［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］Ａ－Ａ＇＝０ 得： ２ Ａ＇ ＝［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ２σ２］ Ａ ２ 两边同时取积分可以得到下面的式子： ［ｂ（λσ－αｕ）＋ １ ｂ σ ］ｄε ｄε＝ 乙 乙Ａ＇ Ａ ２ ＝（λσ－αｕ） 乙 ｂｄε＋ １ σ 乙 ｂ ｄε ２ ε＋ １ ｅ 乙 而乙 ｂｄε＝ 乙１－ｅ ｄε＝ １ 乙 ＋ｃ （ｃ 为任意常 α α α
私募基金参与上式公司定向增发的逻辑及策略研究
乔恩红 ， 袁
（ 郑州大学
摘
芳 ， 尚书方
郑州
商学院 ， 河南
450001 ）
要 ： 随着国企改革和企业并购行为的增多 ， 使近年来上式公司的定向增发市场持续走热 ， 上市公司定向增发规模 、 方
向也出现了新的特点 ， 近年来也吸引了大量的机构投资者和个人投资者的参 与 ， 其 中 参 与 较 多 的 就 是 私 募 基 金 . 从 上 市 公 司 信用评级差异的角度出发 （ 不同的信用评级级别 ， 反应股票价格波动性指标的数值不同 ）， 通过对平均折价率 、 定向增发项目 的锁定期 、 跑赢同期大盘比例等指标的分析与度量 ， 最终计算启动定向增发项目的上市公司的股票的当前的理论价格 ， 把当 前股票理论价格与现实股票价格相比较 ， 发现 ： 如果当前股票理论价格大于实际价格时 ， 此种股票被市场低估了一部分价值 ， 那么 ， 私募基金和大股东的行为会使解禁期后的股票价格上涨 ， 使投资者获得利益 ； 如果当前股票理论价格小于股票的当前 价格 ， 此种股票被当前市场高估了一部分价值 ， 那么 ， 私募基金和大股东的行为会使解禁期后的股票价格下跌 ， 使投资者遭受 损失 . 在此基础上 ， 判定私募基金的资金投向那些股票当前价格被低估的项目之上 . 未来私募基金参与上式公司定向增发项目 应重点放在当前股票理论价格比较低的项目上 ， 并随着解禁期结束投资时间的继续延长 ， 私募基金的资本应不断转向其它定 增项目当中 ， 因为当解禁期结束 ， 股票价格达到股票理论价格时 ， 股票价格继续增加会伴随着很大的市场风险 [1]. 关键词 ： 私募基金 ； 平均折价率 ； 解禁期 ； 锁定期 中图分类号 ： Ｆ８３２．５ 文献标识码 ： Ａ 文章编号 ： １６７３－２６０Ｘ （２０１６ ） ０１－０１０５－０３