上海交大吴冲锋金融衍生产品08-1
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▪ 脱离基本需求的衍生品容易受个人信心和预期影 响，容易出现不稳定波动和突变。
•
3）风险度量差异大
收益: 评价方法一般比较统一 风险: 度量标准差异大，不同的人有不同的标准
，风险度量很难有统一的标准。例如
在金融交易中，买卖双方对风险的态度差异很大 ，甚至截然不同 拥有不同财富的人对风险态度也不同 同一个人在不同的时间风险态度也会不同
•
局部市场 → 全球市场
•
二、金融理论发展历程
1896 Irving Fisher 净现值法
1900 Bachelier 股票价格变化服从高斯分布。 Bachelier的工作标志着连续时间随机过程和连续时
间衍生证券(derivative security)定价的开端，但由 于当时人们普遍认为股票等金融工具是一种纯投机性 工具，故Bachelier的研究成果并不受重视，被埋没半 个多世纪，直到1965年由经济学家Samuelson的介绍， 这一工作才为世人知晓。Carsten Jackwerth等人实证 检验芝加哥期权交易所交易的S&P500欧式期权、芝加 哥商品交易所交易的S&P500指数期货的收益分布，发 现这两种衍生产品的收益分布并不服从正态分布，而 是服从双峰分布(近似服从Levy分布)。
•
管理科学学报，系统工程，系统工程理论与 实践，管理工程学报，系统工程学报，中国管 理科学，经济研究，金融研究，世界经济，中 国会计与财务研究，预测等
•
主要内容与学时安排
本课程共计36学时，分12次课进行： 第一部分:基本知识（3-4）
1.引言:现代金融的核心问题、现代金融 理论及其发展历程
2．金融产品和衍生产品创新 3. 无套利定价原理和套利定价理论 4. 基于资产链的资产定价
互换期
1979 Cox Ross, Rubinstein 二项 式定价 Richard Rendleman, Brit Bartter 利率期权定价
•B：在一组中抽两张
•两张大奖的概率（不可能）：0
•得一个大奖的概率:
2*10 -6
获益的数学期望：A＝B，但许多博彩者认为要博就 博大奖
得大奖的概率：B>A，但概率都几近于零，博彩者认 为可不予区别
效用：A>B
两个状态如何？ •
4）长期稳定收益困难
收益: 评价方法一般比较统一 金融市场波动性大,长期稳定收益困难. 例如：Standard & Poor500指数平均每年收益 为10%，年度标准差为17%（月度为5%）， 则需要有多少年长才能达到以97.7%的置信度 水平下有非负的平均收益。 •12年。对于个股来说，则需要更长时间。
•
第三部分：经典文献阅读与交流 (1-2)
考试与成绩： 由研究报告+平时表现 8:2
教学特点： 经典与现代相结合 理论与实际相结合 深入浅出 师生共进
•
来自中国市场的几个思考例子?
1. 例如武钢股份2月21日股票收盘价为22.26 元, 而执行价为9.91的武钢股份的认股权证 9.123元.
2.例如南方航空的1月23日收盘价22.42元, 执行价为7.43元的认沽权证最低价0.337元.( 行权比为2:1).
•
南方航空1月23日收盘22.42元
•
1月23日最低0.337元
•
G宝钢与其认购权证的价格
2005年8月22日——2006年8月30日（行权日）
•
第一章 引言
•
一、 现代金融概述 二、 金融理论的发展 三、 金融实践的发展
•
一、现代金融概述
现代金融的核心问题 金融产品的特点 货币作用的变化 金融市场异化，信用过度膨胀 金融学科发展变化 研究方法的变化 全球经济互相作用的变化
短期内变化小 消费或生产
金融产品(特别是衍
生产品)
智力,可能的价值转 移
几乎可以瞬时产生
如果允许卖空,保证 金允许,供应量可以 达到很大
短期内可能变化大
投机或投资
•
2）需求易变性
▪ 个人信心、预期等存在巨大的不确定性， 影响 个人需求行为
▪ 对金融产品的需求脱离了人的基本需求，甚至与 基本需求无关
72 年年,按年利率5％ 计算，至今本息可达天文数字：
•这表明要获得长期稳定收益很困难
•
3、货币作用的变化
原始社会：物物交换 → 稀有金属 → 纸币 → 电子货币
一般等价物→→信用→→交易标的物 为使流通方便，提高社会分工的效率，起到一般 等价物的作用 为大生产需要大量资金，需要借钱；产生信用 用钱交换钱，用钱赚钱
•
5、金融学发展变化
60年代以前
描述性金融阶段
60年代～80年代
分析性金融阶段
Markowitz、证券组合理论、CAPM等
空间上分散风险（线性）
80年代以后
金融工程阶段
主要代表性理论为B-S的Option 定
价时间上解决套期保值问题（非线
性）
把过去的东西结合到现在
→ 时间和空间组合、线性和非线性组合、全球组合//
3.宝钢权证的最后交易日为2006年8月23日, 股票价格为4.17元,权证的执行价为4.20元, 价格为0.03元, 行权日为2006年8月30日，其 中宝钢股份公布报表.
4.为什么中国的ST公司更值钱?
•
2月21日执行价为9.91的武钢认股权证为9.123 元, 09年4月到期.
•
武钢2月21日收盘价为22.26元
一般等价物金融→→信用金融→→交易标的物金融 交易性金融：货币脱离了与实物的关系，产生了几乎 独立的供求。
•
4、金融市场异化，信用过度膨胀
90年代以来 根本资产 → → 衍生产品 套期保值 → → 过度投机和套利 货币乘数效应和金融衍生产品交易杠杆 原理共同作用，金融机构数十甚至数百 倍地创造着货币
•
S & P 500指数
•
Nasdaq指数的走势
•
•
Nasdaq指数最近5年的走势
•
•
DOW JONES指数走势
•
•
DOW JONES指数最近5年的走势
•
•
如果无风险收益为年度6%，Standard & Poor500指数平均每年收益为10% ，年度标准差为17%（月度为5%）， 则需要有多少年长才能达到以97.7% 的置信度水平下有比6%无风险收益更 高的平均收益。
•
Journal of Financial Engineering Journal of Financial Economics Journal of Financial and Quantitative Analysis Financial Analysis Journal Economist Journal of Economic Dynamics and Control Harvard Business Review Financial Review Journal of Economic Theory International Economic Review Journal of Business Journal of Mathematical Economics ,
Cox & Ross 股票价格是非连续的，但这些
非连续仍呈一次性突跳，可用连续逼近，无本质
性变化。 Ross
套利定价模型APT
1976 Ross套利定价模型APT
•
1977 Richard Roll, Robert Geske, Robert Whaley 美式期权定价解析法
1978 William Margrabe 权定价
•
6、研究方法的变化
线 性 →→ 非线性 人 工 →→ 计算机 静 态 →→ 动 态 简 单 →→ 复 杂 分 析 →→ 产 品 定 性 →→ 定 量 理 论 →→ 应 用 局 部 →→ 全 球 确 定 →→ 不确定 宏 观 →→ 微 观
•
7、全球经济互相作用的变化
独立经济时代 弱关联时代 时滞强关联时代 即时强关联时代
•
第二部分:衍生产品交易与定价
《期权.期货和衍生证券》根据学生情况,选择部分内容
第2章 期货市场及期货合约套期保值应用 第3章 远期和期货价格 第4章 利率期货 第5章 互 换 第6章 期权市场 第7章 股票期权价格的性质 第8章 期权的交易策略 第9章 二叉树模型介绍 第10章 股票价格的行为模式 第11章 Black—Scholes模型的分析 第12章 股票指数期权、货币期权和期货期权 第13章 衍生证券定价的一般方法 第14章 市场风险的管理 第15章 数值方法 第16章 利率衍生证券以及Black模型的运用 第17章 利率衍生证券及收益率曲线模型 第18章 新型期权
•
•
▪普通产品:
▪ 金融产品 ：
1、现代 •-金定融价的核
心问题
受价值规律支配 供求关系
受什么规律支配 供求关系
•
（1）定价的依据： 收益与风险
（2）与普通产品相比，定价困难？
无风险套利定价方法
•
2、金融产品的特点
•1） 金融产品供给性质特殊
主要成本 制造时间 供应量
需求量 功用
普通商品
原材料,资本,劳动 力 必要的劳动时间 有限
上海交大吴冲锋金融衍 生产品08-1
2020年5月24日星期日
目标：
了解金融衍生产品市场和交易状况 掌握金融衍生产品设计方法 掌握金融衍生产品定价理论与方法 掌握理论、指导实践、解决问题
•
主要参考书和期刊
Options ,Futures, and Other Derivative Securities, John C.Hull Prentice Hall Third Edition 1998, (2006出第5版) 金融经典文献11篇(1952-1996) 《金融工程学》［英］洛伦兹.格利茨 唐旭译 经 济科学出版社 1998.8 《金融工程学》 吴冲锋等 高等教育出版社 2005.7 《期权.期货和衍生证券》约翰.赫尔著 张陶伟译 华夏出版社 第三版, 2004
•
主要参考书和期刊
Journal of Finance Review of Financial Studies Journal of Futures Markets American Economic Review Econometrica Journal of Political Economy Journal of Financial Studies Journal of Banking and Finance Journal of Derivatives Journal of Financial Research
•
1938 Macaulay 提出久期和利率免疫的概念
这两个概念目前在资产/负债管理中得到了广 泛的应用。
1944 Neumann和Morgenstern (Utility Function)
效用理论
描述了投资者风险态度，开始了人们更广泛描 述收益与风险的方法。
1952 Markowitz
资产组合理论
•
70年代后的进展大多是针对Option
1973 Black Scholes 红利等完全市场
期权定价 固定利率，无
Merton 把两个条件放宽
Thorpe 将OPT发展到允许卖空的情况
1976 Ingersoll 考虑税收和交易费用。
现在考虑得越来越复杂，更接近于现实。
Merton 考虑交易时间是非连续的
•
例1 彩票中的风险
1000万张彩票分成10组，每组一个大奖：
1 ～ 100万
第一组
100万＋1 ～ 200万
第二组
…….
900万＋1 ～ 1000万 第十组
•两种方法：
•
A：在两组中各抽一张
•
B：在一组中抽两张
•
A：在两组中各抽一张 同时得两个大奖的概率: 10-6*10-6 得一个大奖的概率: 10-6*10-6* 2*(106-1)
开拓了现代资产分析，提出用方差来描述投资 风险的概念 。在此之前，投资者对金融问题(包 括投资风险)的认识几乎是定性的，Markowitz的 理论使得人们对金融问题的认识开始了从定性到 定量的转变。
•
1958
1959 1960
1968 1970 议)
Modiglian和Miller 资本结构的MM 定理 表明在一个完全市场，融资方式(发行股票和债券) 与公司价值无关。 Osborne 股票价格变化服从对数正态分布 Leland Johnson & Jerome 现代套期理论 William Sharpe, John Linter, Jan Mossin 建立资本资产定价模型CAPM Demsetz提出金融市场微观结构理论 Fama 系统地提出有效市场理论 (现有较大争
•
3）风险度量差异大
收益: 评价方法一般比较统一 风险: 度量标准差异大，不同的人有不同的标准
，风险度量很难有统一的标准。例如
在金融交易中，买卖双方对风险的态度差异很大 ，甚至截然不同 拥有不同财富的人对风险态度也不同 同一个人在不同的时间风险态度也会不同
•
局部市场 → 全球市场
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二、金融理论发展历程
1896 Irving Fisher 净现值法
1900 Bachelier 股票价格变化服从高斯分布。 Bachelier的工作标志着连续时间随机过程和连续时
间衍生证券(derivative security)定价的开端，但由 于当时人们普遍认为股票等金融工具是一种纯投机性 工具，故Bachelier的研究成果并不受重视，被埋没半 个多世纪，直到1965年由经济学家Samuelson的介绍， 这一工作才为世人知晓。Carsten Jackwerth等人实证 检验芝加哥期权交易所交易的S&P500欧式期权、芝加 哥商品交易所交易的S&P500指数期货的收益分布，发 现这两种衍生产品的收益分布并不服从正态分布，而 是服从双峰分布(近似服从Levy分布)。
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管理科学学报，系统工程，系统工程理论与 实践，管理工程学报，系统工程学报，中国管 理科学，经济研究，金融研究，世界经济，中 国会计与财务研究，预测等
•
主要内容与学时安排
本课程共计36学时，分12次课进行： 第一部分:基本知识（3-4）
1.引言:现代金融的核心问题、现代金融 理论及其发展历程
2．金融产品和衍生产品创新 3. 无套利定价原理和套利定价理论 4. 基于资产链的资产定价
互换期
1979 Cox Ross, Rubinstein 二项 式定价 Richard Rendleman, Brit Bartter 利率期权定价
•B：在一组中抽两张
•两张大奖的概率（不可能）：0
•得一个大奖的概率:
2*10 -6
获益的数学期望：A＝B，但许多博彩者认为要博就 博大奖
得大奖的概率：B>A，但概率都几近于零，博彩者认 为可不予区别
效用：A>B
两个状态如何？ •
4）长期稳定收益困难
收益: 评价方法一般比较统一 金融市场波动性大,长期稳定收益困难. 例如：Standard & Poor500指数平均每年收益 为10%，年度标准差为17%（月度为5%）， 则需要有多少年长才能达到以97.7%的置信度 水平下有非负的平均收益。 •12年。对于个股来说，则需要更长时间。
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第三部分：经典文献阅读与交流 (1-2)
考试与成绩： 由研究报告+平时表现 8:2
教学特点： 经典与现代相结合 理论与实际相结合 深入浅出 师生共进
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来自中国市场的几个思考例子?
1. 例如武钢股份2月21日股票收盘价为22.26 元, 而执行价为9.91的武钢股份的认股权证 9.123元.
2.例如南方航空的1月23日收盘价22.42元, 执行价为7.43元的认沽权证最低价0.337元.( 行权比为2:1).
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南方航空1月23日收盘22.42元
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1月23日最低0.337元
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G宝钢与其认购权证的价格
2005年8月22日——2006年8月30日（行权日）
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第一章 引言
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一、 现代金融概述 二、 金融理论的发展 三、 金融实践的发展
•
一、现代金融概述
现代金融的核心问题 金融产品的特点 货币作用的变化 金融市场异化，信用过度膨胀 金融学科发展变化 研究方法的变化 全球经济互相作用的变化
短期内变化小 消费或生产
金融产品(特别是衍
生产品)
智力,可能的价值转 移
几乎可以瞬时产生
如果允许卖空,保证 金允许,供应量可以 达到很大
短期内可能变化大
投机或投资
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2）需求易变性
▪ 个人信心、预期等存在巨大的不确定性， 影响 个人需求行为
▪ 对金融产品的需求脱离了人的基本需求，甚至与 基本需求无关
72 年年,按年利率5％ 计算，至今本息可达天文数字：
•这表明要获得长期稳定收益很困难
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3、货币作用的变化
原始社会：物物交换 → 稀有金属 → 纸币 → 电子货币
一般等价物→→信用→→交易标的物 为使流通方便，提高社会分工的效率，起到一般 等价物的作用 为大生产需要大量资金，需要借钱；产生信用 用钱交换钱，用钱赚钱
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5、金融学发展变化
60年代以前
描述性金融阶段
60年代～80年代
分析性金融阶段
Markowitz、证券组合理论、CAPM等
空间上分散风险（线性）
80年代以后
金融工程阶段
主要代表性理论为B-S的Option 定
价时间上解决套期保值问题（非线
性）
把过去的东西结合到现在
→ 时间和空间组合、线性和非线性组合、全球组合//
3.宝钢权证的最后交易日为2006年8月23日, 股票价格为4.17元,权证的执行价为4.20元, 价格为0.03元, 行权日为2006年8月30日，其 中宝钢股份公布报表.
4.为什么中国的ST公司更值钱?
•
2月21日执行价为9.91的武钢认股权证为9.123 元, 09年4月到期.
•
武钢2月21日收盘价为22.26元
一般等价物金融→→信用金融→→交易标的物金融 交易性金融：货币脱离了与实物的关系，产生了几乎 独立的供求。
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4、金融市场异化，信用过度膨胀
90年代以来 根本资产 → → 衍生产品 套期保值 → → 过度投机和套利 货币乘数效应和金融衍生产品交易杠杆 原理共同作用，金融机构数十甚至数百 倍地创造着货币
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S & P 500指数
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Nasdaq指数的走势
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Nasdaq指数最近5年的走势
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DOW JONES指数走势
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DOW JONES指数最近5年的走势
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如果无风险收益为年度6%，Standard & Poor500指数平均每年收益为10% ，年度标准差为17%（月度为5%）， 则需要有多少年长才能达到以97.7% 的置信度水平下有比6%无风险收益更 高的平均收益。
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Journal of Financial Engineering Journal of Financial Economics Journal of Financial and Quantitative Analysis Financial Analysis Journal Economist Journal of Economic Dynamics and Control Harvard Business Review Financial Review Journal of Economic Theory International Economic Review Journal of Business Journal of Mathematical Economics ,
Cox & Ross 股票价格是非连续的，但这些
非连续仍呈一次性突跳，可用连续逼近，无本质
性变化。 Ross
套利定价模型APT
1976 Ross套利定价模型APT
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1977 Richard Roll, Robert Geske, Robert Whaley 美式期权定价解析法
1978 William Margrabe 权定价
•
6、研究方法的变化
线 性 →→ 非线性 人 工 →→ 计算机 静 态 →→ 动 态 简 单 →→ 复 杂 分 析 →→ 产 品 定 性 →→ 定 量 理 论 →→ 应 用 局 部 →→ 全 球 确 定 →→ 不确定 宏 观 →→ 微 观
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7、全球经济互相作用的变化
独立经济时代 弱关联时代 时滞强关联时代 即时强关联时代
•
第二部分:衍生产品交易与定价
《期权.期货和衍生证券》根据学生情况,选择部分内容
第2章 期货市场及期货合约套期保值应用 第3章 远期和期货价格 第4章 利率期货 第5章 互 换 第6章 期权市场 第7章 股票期权价格的性质 第8章 期权的交易策略 第9章 二叉树模型介绍 第10章 股票价格的行为模式 第11章 Black—Scholes模型的分析 第12章 股票指数期权、货币期权和期货期权 第13章 衍生证券定价的一般方法 第14章 市场风险的管理 第15章 数值方法 第16章 利率衍生证券以及Black模型的运用 第17章 利率衍生证券及收益率曲线模型 第18章 新型期权
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•
▪普通产品:
▪ 金融产品 ：
1、现代 •-金定融价的核
心问题
受价值规律支配 供求关系
受什么规律支配 供求关系
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（1）定价的依据： 收益与风险
（2）与普通产品相比，定价困难？
无风险套利定价方法
•
2、金融产品的特点
•1） 金融产品供给性质特殊
主要成本 制造时间 供应量
需求量 功用
普通商品
原材料,资本,劳动 力 必要的劳动时间 有限
上海交大吴冲锋金融衍 生产品08-1
2020年5月24日星期日
目标：
了解金融衍生产品市场和交易状况 掌握金融衍生产品设计方法 掌握金融衍生产品定价理论与方法 掌握理论、指导实践、解决问题
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主要参考书和期刊
Options ,Futures, and Other Derivative Securities, John C.Hull Prentice Hall Third Edition 1998, (2006出第5版) 金融经典文献11篇(1952-1996) 《金融工程学》［英］洛伦兹.格利茨 唐旭译 经 济科学出版社 1998.8 《金融工程学》 吴冲锋等 高等教育出版社 2005.7 《期权.期货和衍生证券》约翰.赫尔著 张陶伟译 华夏出版社 第三版, 2004
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主要参考书和期刊
Journal of Finance Review of Financial Studies Journal of Futures Markets American Economic Review Econometrica Journal of Political Economy Journal of Financial Studies Journal of Banking and Finance Journal of Derivatives Journal of Financial Research
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1938 Macaulay 提出久期和利率免疫的概念
这两个概念目前在资产/负债管理中得到了广 泛的应用。
1944 Neumann和Morgenstern (Utility Function)
效用理论
描述了投资者风险态度，开始了人们更广泛描 述收益与风险的方法。
1952 Markowitz
资产组合理论
•
70年代后的进展大多是针对Option
1973 Black Scholes 红利等完全市场
期权定价 固定利率，无
Merton 把两个条件放宽
Thorpe 将OPT发展到允许卖空的情况
1976 Ingersoll 考虑税收和交易费用。
现在考虑得越来越复杂，更接近于现实。
Merton 考虑交易时间是非连续的
•
例1 彩票中的风险
1000万张彩票分成10组，每组一个大奖：
1 ～ 100万
第一组
100万＋1 ～ 200万
第二组
…….
900万＋1 ～ 1000万 第十组
•两种方法：
•
A：在两组中各抽一张
•
B：在一组中抽两张
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A：在两组中各抽一张 同时得两个大奖的概率: 10-6*10-6 得一个大奖的概率: 10-6*10-6* 2*(106-1)
开拓了现代资产分析，提出用方差来描述投资 风险的概念 。在此之前，投资者对金融问题(包 括投资风险)的认识几乎是定性的，Markowitz的 理论使得人们对金融问题的认识开始了从定性到 定量的转变。
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1958
1959 1960
1968 1970 议)
Modiglian和Miller 资本结构的MM 定理 表明在一个完全市场，融资方式(发行股票和债券) 与公司价值无关。 Osborne 股票价格变化服从对数正态分布 Leland Johnson & Jerome 现代套期理论 William Sharpe, John Linter, Jan Mossin 建立资本资产定价模型CAPM Demsetz提出金融市场微观结构理论 Fama 系统地提出有效市场理论 (现有较大争