大股东能否有效控制管理层

大股东与管理层的控制权之争

以黄光裕和陈晓为舞台主角的国美控股权之争，是世界公司发展史上的一个影响深远的事件。它综合了企业各种利益之间的冲突和矛盾的，整个事件中，有大股东与小股东之争；有创始股东和财务投资者之争；有大股东和管理层之争；还有其它许多的小股东和其它机构投资者参夹其中。以往观点大多认为大股东与管理层利益一致，或将大股东定位为管理层的控制者，然而通过对国美电器的案例研究，发现国美电器中最为突出的委托代理问题为大股东与管理层之间的控制权之争。对于处于相对控股地位的大股东黄光裕，其主要通过控制董事会来控制以陈晓为代表的管理层。管理层通过利用法律适用、引入外部投资者、内部人控制董事会等途径和方式来摆脱大股东的控制。

2010年5月11日，国美电器按例召开股东周年大会，大股东黄光裕突然发难，在12项决议中连续投出5 项否决票，包括否决董事会任命来自贝恩资本的竺稼等3 人为非执行董事。当晚，国美电器紧急召开董事会否决了股东大会决议，强行委任贝恩资本推荐的3名董事人选加入董事会，从而使得国美电器大股东与管理层的矛盾公开化。股东大会的决议如此迅速地被董事会否决，这在公司治理的历史上并不多见。之后，大股东与公司管理层一直围绕公司的控制权进行激烈的争夺，最终大股东获得了国美电器的控制权。但是，在大股东与公司管理层控制权的争夺中并没有最后的赢家，国美电器的投资者，尤其是中小投资者在公司的控制权争夺中遭受了巨大的损失。

一、案例简介

1.公司概况

国美电器是中国的一家连锁型家电销售企业，也是中国内地最大的家电零售连锁企业之一。国美电器于1987 年设立第一间电器零售门店，1999年国美开始全国性跨地域经营。2004年，国美电器在香港上市，自此以后，其在全国各地进行大规模地扩张，如合并永乐电器，全面托管大中电器。到2010年，国美电器在中国大中型城市拥有直营门店1200多家，年销售收入509亿元。睿富全球最有价值品牌中国榜评定国美电器品牌价值为553亿元，成为中国家电连锁零售第一品牌。

2.事件介绍

国美电器的大股东与管理层的控制权之争可分为4个阶段。

（1）第一阶段（2006年7月~2008年11月），黄光裕收购永乐电器，陈晓担任国美电器CEO。

（2）第二阶段（2008 年11 月~2010 年5 月11日），黄光裕入狱，由陈晓任董事局主席，同时引入贝恩资本。

（3）第三阶段（2010年5月11日~2010年9月28日），双方围绕股权和董事会的控制权进行一系列的较量。

（4）第四阶段（2010 年9 月28 日至今）陈晓出局，国美电器进入大股东黄光裕与贝恩资本共同执掌的时代。

二、大股东对管理层的控制

股权结构是公司治理的核心，最终的控制权体现在股权比例之上。国美电器的控制权之争，最直接的角度就是国美电器的股权结构（黄光裕的持股比率变化见图2）。2004年6月~2006年12月，黄光裕一直持有国美电器50%以上的股权，2006 年3月，黄光裕持有国美电器股份的比率高达75.67%。当大股东持有公司股权超过50%时，大股东处于绝对控股地位，大股东对于公司的控制力非常强。在这一阶段，黄光裕并不用担心控制权问题。但是，黄光裕从2006年3月开始大幅度减持其持有的国美电器股份，至2008 年4 月，黄光裕的持股比例下降到35%左右。

1、对股东大会的控制

作为国美电器的创始人，黄光裕和其妻子杜鹃作为一致行动人一直是国美电器的第一大股东。黄光裕为了自己资本运作的便利，通过股东大会对董事会多次进行授权，并且多次修改公司章程。这一系列的重大修改为黄光裕在2004~2008 年通过配买、上市公司回购等方式套现提供了便利，也说明了黄光裕对于国美电器股东大会的控制力。

2、对董事会的控制

董事会是由董事组成的、对内掌管公司事务、对外代表公司的经营决策机构。从国美董事会的人员结构来看，黄光裕亲自担任董事会主席，并直接或间接地推荐其亲信担任董事，从而形成一种较强的大股东控制的董事会。因此，在黄光裕辞去董事会主席职务前，其持股比率虽然处于相对控股地位，但依然牢牢控制着董事会，从而对国美电器形成有效的控制。

3、对管理人员的控制

国美电器的诸多高管长期在国美电器任职，可以说是黄光裕一手提拔的。国美电器的管理人员多年来由大股东控制，黄光裕虽然只拥有上市公司部分股权，但却通过社会资本控制链控制了整个管理层。

三、管理层摆脱大股东的控制

1、法律适用

国美电器的复杂背景决定了其复杂的法律适用结构。首先，国美电器是登记注册在百慕大的一家境外公司；其次，国美电器是在香港联交所上市的公司；最后，国美电器的主要营业地在中国内地。国美电器事件是大股东和管理层之间的纷争，因此适用百慕大1981年公司法。百慕大公司法奉行的是董事会中心主义，董事会拥有法律或公司章程规定赋予股东以外的一切权利。

2、引入外部投资者

2009 年6 月22 日，国美电器发布公告称，贝恩资本向国美电器购买价值15.9亿元

的于2016年到期的可转换公司债券，交易于2009 年8 月3 日完成。国美电器引入贝恩资本，是管理层与贝恩资本的合谋行为。，2010 年9 月15 日，国美电器收到贝恩资本债转股的通知，黄光裕的股权由转股前的33.98%稀释到30.67%，这对大股东的控制权形成了巨大的压力。而且在2010年9月28日的国美电器特别股东大会上，贝恩资本也坚定地站在了管理层一方。可以说，如果没有引入外部投资者，管理层是无法与大股东争夺控制权的。

3、董事会人员安排

2009 年7 月7 日，国美电器宣布将占现有已发行股本约3%的股权授予105名高管，激励方案的总金额近7.3 亿港元，陈晓通过股权激励方案成功实现管理层共谋。2006年11月30日，陈晓出任国美电器总裁，2008年11月27日担任国美电器代理主席，2009年1月26日担任国美电器主席。从时间上分析，陈晓在很长一段时间内同时担任董事长和CEO，CEO 同时兼任公司董事长使得CEO 的权力大大增强，也成为管理层与大股东控制权之争的重要手段。

4、管理层的社会资本

陈晓虽然只拥有公司股权的 1.25%，但是他可以与公司的大股东黄光裕公开争夺控制权，这离不开管理层所拥有的社会资本的支持。通过社会资本对其他股东、董事、管理层的影响，很大程度上成为陈晓对抗黄光裕的筹码。

四、结论

国美电器中最为突出的委托代理问题为大股东与管理层之间的控制权之争——大股东希望通过控制董事会来控制管理层和国美电器，管理层则希望通过控制董事会来摆脱大股东的监督和控制，并控制国美电器。对于处于相对控股地位的大股东黄光裕，其主要通过对董事会的控制来控制以陈晓为代表的管理层。但是，这种控制并非是稳定和有效的。管理层通过各种途径和方式来摆脱大股东的控制。

在大股东相对控股的情形下，股权资本控制处于不稳定状态，大股东与其他股东、大股东与管理层、大股东与其他利益相关者的委托代理问题均可能引起控制权的争夺。在大股东相对控股的情形下，社会资本控制成为控制权的组成部分，并对股权资本控制形成一定的替代效应。而且，法律制度对投资者利益保护的程度越强，股权资本控制实现的控制权越稳定；法律制度对投资者利益保护的程度越弱，社会资本控制对于股权资本控制的替代效应越显著。

通过国美电器大股东与管理层的控制权之争，我们可以得到以下启示：

首先，重视在股权相对集中情形下，大股东与管理层的控制权之争。在现有公司治理机制中，处于相对控股地位的大股东与管理层的利益冲突也是委托代理问题的重要方面，忽视大股东与管理层的控制权之争可能使得企业的公司治理结构存在严重的缺陷，最终损害股东利益和企业价值。因此，对于大股东相对控股的企业而言，股东除了通过控制董事会来控制管理层，还需要利用其他内部机制和外部机制来实现对管理层的控制。