宝万之争的分析与启示_徐世清

【摘要】持续逾一年的“宝万之争”折射出中国的证券市场中的不完善之处，犹如美国上世纪80年的并购潮一样，上市公司被恶意收购，重组拆分，资本大鳄在资本市场中纵横捭阖。上市公司构建一个有效的反恶意并购机制已经是当下必须面对和不可回避的重大实践课题, 这对我国正处于转型期的资本市场来说具有重大战略意义, 因此, 市场参与各方特别是上市公司要高度关注市场化并购到来可能带来的不利影响, 立足于未雨绸缪, 通过改变公司治理的思想观念、调整和修改公司章程内容、储备反恶意并购手段以全力构建起有效的反恶意并购机制。

【关键词】恶意收购；上市公司；反恶意收购

万科（02202.HK），吴晓波笔下“中国公司30年发展至今最值得骄傲的标本之一”，作为风云企业，总有风云人物次第登场弄潮，先是“地产教父”王石，而今又有“潮汕后生”姚振华。2015年下半年开始，一场沸沸扬扬的“宝万之争”，持续一年尚未平息，并正在向更为复杂的纵深发展。前不久恒大人寿也疯狂购入万科股票，那么在这次“宝万之争”中，“野蛮人”宝能是恶意收购吗？

恶意收购，顾名思义，就是不怀好意的收购，一般而言，根据目标公司管理层对收购方实施交易的态度，公司收购可以分为善意收购(Friendly Acquisition)与恶意收购(Hostile Takeover)。善意收购是指收购方的收购行为得到了目标公司管理层的配合。恶意收购是指收购方的收购行为得到目标公司管理层的强烈抵制。在一般情况下，恶意收购方由于不能获得目标公司董事会的合作，只能绕过目标公司的管理层，直接寻求与目标公司的股东进行交易，只能采取股权收购的交易形式。恶意收购(Hostile Takeover)是指收购方的收购行为虽然遭到目标公司管理层的抵制仍然强行实施，或者没有事先与目标公司管理层进行沟通而单方提出公开收购要约。恶意收购以强烈的对抗性为表现特征。所以从以王石，郁亮为代表的万科管理层是不欢迎宝能成为万科的大股东，2015年12月17日的王石内部讲话曝光，他表示，不欢迎的理由很简单——信用不够。万科是上市公司，一旦上市，谁是万科的股东，万科不可能一一选择，但谁是万科的第一大股东，万科应该去引导，不应该不闻不问。万科总裁郁亮12月18日对外表态，称作为万科的管理层，有责任保护中小股东的利益，并肯定华润作为大股东的表率作用。“在重大问题上，我与王石始终保持完全一致，并且没有任何理由不保持一致。”郁亮强调。所以，宝能系基本是在对万科进行恶意收购。

既然基本确定宝能是属于恶意收购，那么万科的管理层可以做出哪些的反恶意收购的行动？常用的反恶意收购的策略有：（1）驱鲨剂条款。驱鲨剂条款是指目标公在公司章程中设置某些障碍性条款，从而增加收购方进行收购所需的成本，也叫做豪猪条款。常见的驱鲨剂条款包括：①交叉董事会任期制。②绝对多数条款。（2）毒丸计划。毒丸计划既可以作为防御性策略，也可以在恶意收购发生时启动。（3）白衣骑士。目标公司在遭遇恶意收购时寻找另外一家公司，亦即所谓的“白衣骑士”，作为新进入的购买者，以更高的价格来对付恶意收购方。（4）焦土战术。指目标公司面临被收购的威胁时，采用各种方式来有意恶化公司的资产和经营业绩，不难看出，这往往是一种两败俱伤的策略。（5）资本结构调整。当面临收购时，目标公司会采取各种措施调整自己的资本结构，以避免被收购者收购，常用的两种调整方法包括股票回购及管理层收购。（6）寻求法律支持。寻求法律支持往往是目标公司在遭遇敌意并购时常用的手段。“目标公司在收购方开始收集股份之时便以对方收购的主体资格、委托授权、资金来源、信息披露等方面违法违规为由向法院起诉，请求法院确认对方的收购行为无效。”从提起诉讼到具体审议以至裁决，都需要一段时间，目标公司控股权股东可以利用这段时间来商议对策捍卫控制权。通常目的并不是为了真正地在诉讼中取得胜利，而是争取时间进行反收购策划。

这次“宝万之争”对于上市公司尤其是低估值的公司而言，有几个启示与建议：首先，提高恶意收购方的收购成本。提高恶意收购方在收购时面临的现金支付压力，主要的方法是：抬高股价或者增加目标公司财务负担，以增大并购方的偿债压力。其次，以尽量减少策略对公司利益损害的前提之下，尽可能减少自身对恶意收购方的吸引力。可选用的策略包括出售或是抵押部分优质资产；适度举债增加企业的财务和经营风险；或是发动舆论的力量，减轻恶意收购方的关注。再次，在不伤害中小股东利益的前提下，在公司章程中加入驱鲨剂条款，作为防范恶意收购方的预防措施。同时，为避免董事会在反恶意收购的过程中滥用职权，应确保上市公司控制权变更的实际决定权归属于股东大会。最后，虽然我国现有的法律对于反恶意收购的规范尚不完善，但是为了拖延收购进程，争取宝贵的时间进行反并购策略的部署安排，目标公司应积极寻求法律的支持和帮助，找出恶意收购方的违规行为对反恶意收购这场战争来说，往往起着不可小觑的作用。

参考文献

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“宝万之争”的分析与启示

徐世清

长安大学 陕西西安 710064

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