股权架构设计实操--控股公司架构

控股公司架构

6.1　控股公司架构简介

在这种架构模型里，创始人及其创业伙伴设立控股公司，控股公司旗下有多个业务板块管理公司，每个业务板块管理公司下投资N家实体公司，如图6-1所示。

图6-1　典型的控股公司股权架构图

6.2　案例12　红星美凯龙

2015年6月26日，红星美凯龙在香港证券交易所主板敲钟。继香港H股上市之后，2018年1月17日，红星美凯龙回归A股，正式挂牌上海证券交易所。虽然红星美凯龙在上市路上修成正果，成为中国首家家居行业A+H股上市公司，但其上市之路异常艰辛坎坷。

6.2.1　架构调整之痛

在美凯龙的招股说明书中，我们看到这样一段文字[1]：

转让附带房地产开发业务公司的股权，并回购其家居商场资产。

公司为突出主营业务，于2011年10月28日召开2011年第五次临时股东大会、于2012年10月31日召开2012年第五次临时股东大会、于2013年12月30日召开2013年第七次临时股东大会，决定向同一控制下的关联方及无关联关系的第三方转让附带房地产开发业务的公司，并回购被转让公司的家居商场资产。

美凯龙的该项重组，可以分为以下4个步骤。[2]

第一步：美凯龙向红星控股[3]平价转让其持有的红星企发51%的股权，如图6-2所示。

第二步：美凯龙将持有的10家房地产公司股权与红星企发的子公司星凯众程[4]进行股权置换，如图6-3所示。

图6-2　红星美凯龙第一次重组路径图

图6-3　红星美凯龙第二次重组路径图

第三步：美凯龙分别与红星企发、星凯众程和红星实业等公司签订股权转让协议，以账面投资成本价转让其持有的拥有附带房地产开发业务的公司或与美凯龙主营业务无关的12家公司的股权，如图6-4所示。

第四步：美凯龙回购被转让公司所持有的家居商场资产，如图6-5所示。

美凯龙上述重组从2011年10月开始到2015年12月底完毕，历时4年多的时间方尘埃落定。为什么美凯龙耗费如此多的时间和精力剥离房地产业务呢？因为从2011年开始，中国房地产宏观调整加码，证监会不仅不允许房地产公司在A股上市，甚至不允许主业非房地产但有少量涉及房地产业务的公司在A股上市。于是，就有了美凯龙的剥离房地产之举。但有细心的读者可能会问，不就是把美凯龙涉及房地产的业务剥离出去吗？直接平价股权转让即可，为什么要如此周折，分成四步走？答案是，因为税！

图6-4　红星美凯龙第三次重组路径图

图6-5　红星美凯龙第四次重组路径图

根据《企业所得税法》的规定，企业与其关联方之间的业务往来，不符合独立交易原则而减少企业或者其关联方应纳税收入或者所得额的，税务机关有权按照合理方法调整。[5]也就是说，美凯龙将持有的房地产公司的股权平价转让给兄弟公司，如果转让价格低于被转让的房地产公司的公允价值，税务局有权对美凯龙公司征收企业所得税。笔者粗略估计，美凯龙如果直接进行股权转让，其面临的税负可能高达数亿元，于是便有了上述4个步骤的腾转挪移。通过第一步和第二步，美凯龙实现了将持有的10家房地产公司股权以股权置换的方式剥离。根据财税〔2009〕59号文和国家税务总局2010年第4号公告[6]的规定，上述股权置换可以被认定为“特殊重组”，进而享受递延纳税的税收优惠。

6.2.2　美凯龙案例反思

如果大股东车建兴在美凯龙设立之初便做好股权架构搭建，日后便不会以4年多的时间去调整架构。图6-6是2011年10月（美凯龙重组前）的股权结构图[7]。

图6-6　红星美凯龙原本的股权架构图

因为家居业务公司同房地产公司混放在红星美凯龙旗下，没有独立的业务板块管理公司，导致了家居业务上市时复杂的重组工作。但如果当初红星美凯龙设立房地产公司时，有股权架构设计的理念，则可以搭建如图6-7所示的股权架构。

图6-7　红星美凯龙理想的股权架构图

搭建上述架构后，如果家居业务上市，可以直接以家居管理公司作为上市主体，仅仅是搭建一层控股管理公司架构，便省去了数年的股权重组烦恼。

[1] 见美凯龙A股招股说明书第120页。

[2] 见美凯龙A股招股说明书第120～129页。

[3]原名称为“上海红星美凯龙投资有限公司”，后更名为“红星美凯龙控股集团有限公司”。

6.3　控股公司架构点评

6.3.1　控股公司架构的优点

在第2章所讲的金字塔架构中，我们曾总结过金字塔架构的优点，具体包括：股权杠杆，以小博大；集中股权，提升控制力；有纳税筹划效应；便利债权融资；有助于人事安排；控股公司单独上市；方便上市后的资本运作等，其实控股公司架构就是一种金字塔架构。在红星美凯龙案例中，我们也可以得到启发，搭建持股公司平台作为业务板块管理公司，为未来资本运作提供更大的空间。

6.3.2　控股公司架构的缺点

但控股公司架构并非适合所有的股东，该架构也存在如下缺点。

1.股东最终退出时税负太高

在第2章有限合伙企业架构中，我们曾讲过海康威视的案例，并对高管是采取公司作为持股平台还是合伙企业作为持股平台的最终税负进行了比较。自然人→持股公司→核心公司的架构，由于存在持股公司缴纳企业所得税和自然人缴纳个人所得税两道税负，所以并不适合未来有明确套现目的的财务投资人。在美凯龙的招股说明书中，我们也关注到，美凯龙的高管持股平台原为上海兴凯企业管理有限公司。[1]

2012年2月，上海兴凯将所持的美凯龙股份全部转让给上海凯星企业管理中心（有限合伙）。上海兴凯的股权结构与上海凯星的出资结构相同，美凯龙高管之所以将持股平台由公司变成合伙企业，就是因为在美凯龙上市后，高管通过持股公司转让股票，税负太高。

2.缺乏灵活性

较之合伙企业，控股公司制度少了设计的灵活性，具体可见本书第2章“2.2.3两种股权架构比较”中的“2.机制的弹性”。所以，对于需要更加灵活的退出机制的员工持股平台，往往用有限合伙架构更合适。