ch03(1) 资本预算
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CUFE 金融学院 公司金融 23
估计初始投资支出 初始投资支出＝厂房支出+设备价格+营运 资本变化＝24000+16000+12000＝ 52000
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24
估计经营现金流 根据定义 现金流=(R-C)(1-t)+D * t 现金流1=(8000058000)*0.6+(1000+3200)*0.4=14880 现金流2=13200+(1000+3200)*0.4=14880 现金流3=13200+(1000+3200)*0.4=14880 现金流4=13200+(1000+3200)*0.4=14880
CUFE 金融学院 公司金融 7
折现分析1
如果折现率为10%，则房产投资的价值为： 110/1.10=100（万元） 如果折现率为8%，房产的价值为： 110/1.08=101.85（万元） 如果折现率为12%，房产的价值为： 110/1.12=98.21（万元）
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8
现金至上
现金流
-52000
14880
14880
14880
47560
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27
重置项目的现金流分析
J公司正在考虑用一台新型设备替换现有的一台老式设备。 现在的机器购于10年前，成本为15000元，其期望使用 寿命为15年，其使用寿命期末的期望残余价值为0。该设 备按照直线折旧法提取折旧，现在其账面价值为5000元。 新的设备购买成本为24000，如果使用新设备，将减少人 力成本和原材料消耗，每年经营成本从14000减少到 8000，减少6000元。 新设备在5年后可以4000元出售。老设备的当前市场价值 为2000。如果购买新设备，老设备就以当前的市场价格 出售。公司的税率为40%。营运资本投入为2000。新设 备按照5年直线折旧标准提取折旧，残值为4000元。适用 本项目的资本成本为12%，公司可接受回收期为5年。
32
资本预算分析方法
投资决策是通过对投资项目经济效益的分 析与评价，确定投资项目是否可取。通常 采用的决策方法包括投资回收期、折现的 投资回收期、净现值、内部收益率等
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33
投资回收期和折现的投资回收期
投资回收期是指收回全部初始投资所需要 的时间。选择标准是：对单个项目决策， 该项目的投资回收期必须小于企业可接受 的最低水平；在多个项目中选择时，选择 投资回收期最短的项目。 初始投资额 当年净现金流量相等时， 回收期
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6
影响价值评估的因素
现金流量：未来的收益，是今天投资所期望在未 来得到的成果。
折现率：又称资本成本或投资者要求的回报率， 是投资者在同等情况下付出资金所期望得到的最 低回报水平，也即投资者的机会成本。
来自百度文库
价值=现金流量/折现率：表明项目价值的高低不 仅取决于未来期望收益的大小，而且取决于投资 者期望得到的回报的大小。
当年净现金流量不相等时，投资回收期可 按累计现金净流量计算
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每年净现金流量
34
投资回收期指标计算方便，但是忽视了资 金的时间价值，也没有考虑到投资回收期 后的项目现金流量。为了解决这一问题， 人们引入了折现的投资回收期，在计算项 目现金流时采用折现的现金流，但是这一 指标仍然没有考虑到回收期后的项目现金 流对项目价值的影响。
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资本预算中的现金流
资本预算中的现金流是相关现金流。 相关现金流可以理解为增量现金流，即当 且仅当项目被接受，所导致的现金流。这 些现金流代表了由于实施项目对企业总现 金流所造成的影响。
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13
在决策增量现金流时，需要注意
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20
相关/不相关原则
无关费用（成本）：公寓停车费和汽车保险费
相关费用（成本）：上班停车费和汽油等费用 由于相关费用总计为90+110=200元，而火车票 成本为140元，二者的差额60元即为现金流增量。
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21
现金流的例子
J公司要设立新车间。目前公司可以选择购 买一处已经存在的厂房，成本为24000元。 该厂房的折旧期间为24年，按照直线折旧 法计提折旧，残值为0。必须的设备要花费 16000元，包括安装成本，设备按照5年期 折旧，直线折旧法，残值为0。 项目需要初始的营运资本投资12000元， 初始营运资本投资在2001年12月31日投 入。和固定资产投资发生在同一时点。
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投资过程
识别
寻找机会 产生投资计划
评估
估计相关CF 和折现率
选择
选择决 策指标
执行与补充
事中监督与 事后评价
投资类型
替代投资 扩张投资
投入变量
预期现金流序列 折现率
决策方法
NPV IRR PI 回收期
绩效评估
监控CF
检查是否依然 符合标准
确定继续/放弃
如失败多，检 4 查 以前的步骤
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30
计算终止日现金流
新设备残值 新设备账面价值
新设备资本利得 税收 营运资本收回
4000
4000 0 0 2000
终止现金流
6000
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31
现金流汇总
时点
0
1
2
3
4
5
现金流
-22800
4800
4800
4800
4800
10800
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投资项目的得失成败均以现金来衡量，而不是用 会计数字衡量。只有现金与投资者有关。
投资者：
投资者提供项目
投资项目 所需的初始现金
•股东
•债权人
项目给投资者带来的未来现金收益
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资本预算中的投资
资本预算中的投资是指未来收益可以预测 的资产和项目，艺术品这类的投资不包括 在资本预算中。而且，艺术品之类的投资 有时候并不是以获取经济利益为目的，难 以用经济评估方法来判断其对于“投资者” 的价值。
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资本预算中使用的资本成本
由于资金的时间成本，在分析未来现金流的时候 需要按照一定的贴现率将其贴现到当前的时点。 在资本预算中使用的贴现率就是资本成本。 资本预算中需要考虑的不是单一的资本成本，而 是加权平均资本成本（WACC）：是公司各种形 式的个别资本（资本的各组成部分）的成本的加 权平均，其权重为该类资本在企业资本总额中所 占的比例。企业加权平均资本成本与企业资本结 构有关，特别是债务资本与权益资本之间的组合 情况。
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一个简单的例子
假设你现在可以买入一个售价为100万元的房 产，如果现在不买，就没有机会了。预期这个 房产一年后的价值为110万元，这项交易的现 金流量图如下：
110万元
现在
1年后
100万元
问题：你是否会购买这项房产
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？
5
影响价值评估的因素
影响价值评估的主要因素有二： 现金流量的大小 折现率的高低
沉没成本，不记入项目现金流分析。 机会成本，实施新项目可能导致原来资产的收入减少。 运输安装成本：记入设备成本，初始现金流。 营运资本的变化：通常对于新的业务，需要附加存货投资， 而增加的销售也会导致应收帐款的增加。同时，应付帐款 和应计项目也可能增长。营运资本的变化定义为流动资产 变化与流动负债变化之间的差。 ΔNWC＝流动资产增量－流动负债增量 资本成本：资本成本用于折现，在计算现金流量中不考虑。 折旧：非现金的成本支出
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预期项目经济生命期为4年。在期末，厂房 可以出售15000元，其帐面价值为20000 元，但是设备可以出售4000，其帐面价值 为3200元。 年销售额为80000元，生产部门估计变动 生产成本为销售的60%，而固定成本，扣 除了折旧以后，是10000元每年。公司的 边际税率为40%，资本成本12%，假设经 营现金流发生在每年年末。工厂从2002年 1月1日起运行，第一次经营现金流发生在 2002年12月31日。公司的最大可接受回 收期为5年。
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计算初始现金流
出售旧设备所得 旧设备账面价值 损失 税收抵扣 与旧设备相关现金流 5000 3000 1200 3200 2000
初始现金流=现金流出-现金流入 =-24000+3200-2000=-22800
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计算经营现金流
公司理财
第三章 资本预算
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1
主要内容
投资决策概述 确定条件下的投资决策 有风险的投资决策
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2
确定条件下的投资
投资决策是所有财务决策中最重要的决策，它决 定了企业资金的运用方向，从而决定了企业未来 的收益状况。如果投资决策发生失误，将造成全 局性的不良后果。因此企业决策人员和财务管理 人员在进行投资决策时必须谨慎从事，尤其是在 投资具有较大不确定性时更需要运用专业分析技 术，综合考虑收益和风险之间的关系，使二者达 到一个均衡，最终实现股东财富最大化的目标。 这里所说的专业分析技术，就是资本预算方法。
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10
资本预算中的项目
独立项目和互斥项目
• 独立项目：项目之间是彼此无关的，因此，可以同时 接受或同时拒绝。 • 互斥项目：两个项目中只有一个会被接受，而另一个 被拒绝。
重置项目和扩充项目
• 重置项目对现有经营进行替代，在分析现金流时应注 意考虑的是增量现金流，即实施项目为投资者带来的 高于原项目的现金流。这种情况需要进行相当详尽的 分析。 • 扩充项目是扩充现有的生产和市场或者扩充到新产品 和新的市场中去的项目。这类项目需要预测未来的需 求。
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分析现金流量
终结现金流量 投资项目终结时发生的固定资产变 价收入，投资时垫支的流动资金的收 回，停止使用的土地的变价收入，各 种清理费用支出。
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18
分析现金流量
分析现金流量时要注意如下两个原则： 实际现金流原则 相关/不相关原则—增量或差异现金流 现金流量增量
要考虑一个投资项目对企业整体现金流入量的影 响，即该项目能使企业总体现金流入量增加多少。 项目的CF = 公司的增量CF = 公司（采纳该项目）的CF - 公司（公司拒绝该项目）的CF
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相关/不相关原则
例：是否采纳乘火车上班这一项目。 开车上班的月费用：保险费用 120元 公寓停车费 150元 上班停车费 90元 汽油等费用 110元 总计 470元 乘火车上班月费用：保险费用+公寓停车费 +火车票（140元） 总计 410元 采纳乘火车上班项目的现金流增量为： -410 -（-470）= 60元
现金流=(R-C)(1-t)+D * t 现金流1=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流2=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流3=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流4=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流5=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800
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25
估计终止现金流
营运资本回收 12000
厂房残值
厂房账面价值 损失 税收抵扣 20000 5000
15000
2000
设备残值
账面价值 资产增值 3200 800
4000
资产增值税 终止现金流
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-320 32680
26
现金流汇总
时点
0
1
2
3
4
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14
分析现金流量
投资项目现金流量的构成 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量
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15
分析现金流量
初始现金流量 固定资产投资 流动资产投资 其他费用（如开办费）
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16
分析现金流量
营业现金流量 产品或服务销售收入 各项营业现金支出 税金支出 年净现金流量=年销售收入-付现成本-税金支出 现金流＝[(R－C－D)（1-t）]+D ＝（R-C）（1-t）+D*t
估计初始投资支出 初始投资支出＝厂房支出+设备价格+营运 资本变化＝24000+16000+12000＝ 52000
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估计经营现金流 根据定义 现金流=(R-C)(1-t)+D * t 现金流1=(8000058000)*0.6+(1000+3200)*0.4=14880 现金流2=13200+(1000+3200)*0.4=14880 现金流3=13200+(1000+3200)*0.4=14880 现金流4=13200+(1000+3200)*0.4=14880
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折现分析1
如果折现率为10%，则房产投资的价值为： 110/1.10=100（万元） 如果折现率为8%，房产的价值为： 110/1.08=101.85（万元） 如果折现率为12%，房产的价值为： 110/1.12=98.21（万元）
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现金至上
现金流
-52000
14880
14880
14880
47560
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重置项目的现金流分析
J公司正在考虑用一台新型设备替换现有的一台老式设备。 现在的机器购于10年前，成本为15000元，其期望使用 寿命为15年，其使用寿命期末的期望残余价值为0。该设 备按照直线折旧法提取折旧，现在其账面价值为5000元。 新的设备购买成本为24000，如果使用新设备，将减少人 力成本和原材料消耗，每年经营成本从14000减少到 8000，减少6000元。 新设备在5年后可以4000元出售。老设备的当前市场价值 为2000。如果购买新设备，老设备就以当前的市场价格 出售。公司的税率为40%。营运资本投入为2000。新设 备按照5年直线折旧标准提取折旧，残值为4000元。适用 本项目的资本成本为12%，公司可接受回收期为5年。
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资本预算分析方法
投资决策是通过对投资项目经济效益的分 析与评价，确定投资项目是否可取。通常 采用的决策方法包括投资回收期、折现的 投资回收期、净现值、内部收益率等
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投资回收期和折现的投资回收期
投资回收期是指收回全部初始投资所需要 的时间。选择标准是：对单个项目决策， 该项目的投资回收期必须小于企业可接受 的最低水平；在多个项目中选择时，选择 投资回收期最短的项目。 初始投资额 当年净现金流量相等时， 回收期
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影响价值评估的因素
现金流量：未来的收益，是今天投资所期望在未 来得到的成果。
折现率：又称资本成本或投资者要求的回报率， 是投资者在同等情况下付出资金所期望得到的最 低回报水平，也即投资者的机会成本。
来自百度文库
价值=现金流量/折现率：表明项目价值的高低不 仅取决于未来期望收益的大小，而且取决于投资 者期望得到的回报的大小。
当年净现金流量不相等时，投资回收期可 按累计现金净流量计算
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每年净现金流量
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投资回收期指标计算方便，但是忽视了资 金的时间价值，也没有考虑到投资回收期 后的项目现金流量。为了解决这一问题， 人们引入了折现的投资回收期，在计算项 目现金流时采用折现的现金流，但是这一 指标仍然没有考虑到回收期后的项目现金 流对项目价值的影响。
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资本预算中的现金流
资本预算中的现金流是相关现金流。 相关现金流可以理解为增量现金流，即当 且仅当项目被接受，所导致的现金流。这 些现金流代表了由于实施项目对企业总现 金流所造成的影响。
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13
在决策增量现金流时，需要注意
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20
相关/不相关原则
无关费用（成本）：公寓停车费和汽车保险费
相关费用（成本）：上班停车费和汽油等费用 由于相关费用总计为90+110=200元，而火车票 成本为140元，二者的差额60元即为现金流增量。
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现金流的例子
J公司要设立新车间。目前公司可以选择购 买一处已经存在的厂房，成本为24000元。 该厂房的折旧期间为24年，按照直线折旧 法计提折旧，残值为0。必须的设备要花费 16000元，包括安装成本，设备按照5年期 折旧，直线折旧法，残值为0。 项目需要初始的营运资本投资12000元， 初始营运资本投资在2001年12月31日投 入。和固定资产投资发生在同一时点。
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投资过程
识别
寻找机会 产生投资计划
评估
估计相关CF 和折现率
选择
选择决 策指标
执行与补充
事中监督与 事后评价
投资类型
替代投资 扩张投资
投入变量
预期现金流序列 折现率
决策方法
NPV IRR PI 回收期
绩效评估
监控CF
检查是否依然 符合标准
确定继续/放弃
如失败多，检 4 查 以前的步骤
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30
计算终止日现金流
新设备残值 新设备账面价值
新设备资本利得 税收 营运资本收回
4000
4000 0 0 2000
终止现金流
6000
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现金流汇总
时点
0
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现金流
-22800
4800
4800
4800
4800
10800
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投资项目的得失成败均以现金来衡量，而不是用 会计数字衡量。只有现金与投资者有关。
投资者：
投资者提供项目
投资项目 所需的初始现金
•股东
•债权人
项目给投资者带来的未来现金收益
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资本预算中的投资
资本预算中的投资是指未来收益可以预测 的资产和项目，艺术品这类的投资不包括 在资本预算中。而且，艺术品之类的投资 有时候并不是以获取经济利益为目的，难 以用经济评估方法来判断其对于“投资者” 的价值。
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资本预算中使用的资本成本
由于资金的时间成本，在分析未来现金流的时候 需要按照一定的贴现率将其贴现到当前的时点。 在资本预算中使用的贴现率就是资本成本。 资本预算中需要考虑的不是单一的资本成本，而 是加权平均资本成本（WACC）：是公司各种形 式的个别资本（资本的各组成部分）的成本的加 权平均，其权重为该类资本在企业资本总额中所 占的比例。企业加权平均资本成本与企业资本结 构有关，特别是债务资本与权益资本之间的组合 情况。
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一个简单的例子
假设你现在可以买入一个售价为100万元的房 产，如果现在不买，就没有机会了。预期这个 房产一年后的价值为110万元，这项交易的现 金流量图如下：
110万元
现在
1年后
100万元
问题：你是否会购买这项房产
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？
5
影响价值评估的因素
影响价值评估的主要因素有二： 现金流量的大小 折现率的高低
沉没成本，不记入项目现金流分析。 机会成本，实施新项目可能导致原来资产的收入减少。 运输安装成本：记入设备成本，初始现金流。 营运资本的变化：通常对于新的业务，需要附加存货投资， 而增加的销售也会导致应收帐款的增加。同时，应付帐款 和应计项目也可能增长。营运资本的变化定义为流动资产 变化与流动负债变化之间的差。 ΔNWC＝流动资产增量－流动负债增量 资本成本：资本成本用于折现，在计算现金流量中不考虑。 折旧：非现金的成本支出
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预期项目经济生命期为4年。在期末，厂房 可以出售15000元，其帐面价值为20000 元，但是设备可以出售4000，其帐面价值 为3200元。 年销售额为80000元，生产部门估计变动 生产成本为销售的60%，而固定成本，扣 除了折旧以后，是10000元每年。公司的 边际税率为40%，资本成本12%，假设经 营现金流发生在每年年末。工厂从2002年 1月1日起运行，第一次经营现金流发生在 2002年12月31日。公司的最大可接受回 收期为5年。
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计算初始现金流
出售旧设备所得 旧设备账面价值 损失 税收抵扣 与旧设备相关现金流 5000 3000 1200 3200 2000
初始现金流=现金流出-现金流入 =-24000+3200-2000=-22800
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计算经营现金流
公司理财
第三章 资本预算
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1
主要内容
投资决策概述 确定条件下的投资决策 有风险的投资决策
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2
确定条件下的投资
投资决策是所有财务决策中最重要的决策，它决 定了企业资金的运用方向，从而决定了企业未来 的收益状况。如果投资决策发生失误，将造成全 局性的不良后果。因此企业决策人员和财务管理 人员在进行投资决策时必须谨慎从事，尤其是在 投资具有较大不确定性时更需要运用专业分析技 术，综合考虑收益和风险之间的关系，使二者达 到一个均衡，最终实现股东财富最大化的目标。 这里所说的专业分析技术，就是资本预算方法。
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资本预算中的项目
独立项目和互斥项目
• 独立项目：项目之间是彼此无关的，因此，可以同时 接受或同时拒绝。 • 互斥项目：两个项目中只有一个会被接受，而另一个 被拒绝。
重置项目和扩充项目
• 重置项目对现有经营进行替代，在分析现金流时应注 意考虑的是增量现金流，即实施项目为投资者带来的 高于原项目的现金流。这种情况需要进行相当详尽的 分析。 • 扩充项目是扩充现有的生产和市场或者扩充到新产品 和新的市场中去的项目。这类项目需要预测未来的需 求。
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分析现金流量
终结现金流量 投资项目终结时发生的固定资产变 价收入，投资时垫支的流动资金的收 回，停止使用的土地的变价收入，各 种清理费用支出。
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分析现金流量
分析现金流量时要注意如下两个原则： 实际现金流原则 相关/不相关原则—增量或差异现金流 现金流量增量
要考虑一个投资项目对企业整体现金流入量的影 响，即该项目能使企业总体现金流入量增加多少。 项目的CF = 公司的增量CF = 公司（采纳该项目）的CF - 公司（公司拒绝该项目）的CF
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相关/不相关原则
例：是否采纳乘火车上班这一项目。 开车上班的月费用：保险费用 120元 公寓停车费 150元 上班停车费 90元 汽油等费用 110元 总计 470元 乘火车上班月费用：保险费用+公寓停车费 +火车票（140元） 总计 410元 采纳乘火车上班项目的现金流增量为： -410 -（-470）= 60元
现金流=(R-C)(1-t)+D * t 现金流1=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流2=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流3=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流4=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800 现金流5=（0-（-6000））*0.6+（4000-1000）*0.4=4800
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估计终止现金流
营运资本回收 12000
厂房残值
厂房账面价值 损失 税收抵扣 20000 5000
15000
2000
设备残值
账面价值 资产增值 3200 800
4000
资产增值税 终止现金流
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现金流汇总
时点
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分析现金流量
投资项目现金流量的构成 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量
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分析现金流量
初始现金流量 固定资产投资 流动资产投资 其他费用（如开办费）
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分析现金流量
营业现金流量 产品或服务销售收入 各项营业现金支出 税金支出 年净现金流量=年销售收入-付现成本-税金支出 现金流＝[(R－C－D)（1-t）]+D ＝（R-C）（1-t）+D*t